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原标题：中金 | A股：情绪“磨底”，保持耐心
来源：中金策略
王汉锋 李求索 何璐
节后A股表现继续低迷，受内外部环境的综合影响。外部来看，全球主要市场在4月初之后同样表现不佳，美、日、欧市场出现不同程度下跌，在此期间一方面地缘局势僵持，主要商品虽较前期有所回落但持续在相对高位；另一方面美国等主要市场货币政策持续收紧，美元指数已经突破近20年来的新高、长端美债收益率升至近3年高位且长端中美利差倒挂、美国部分经济数据初显压力，等等。内部来看，近期经济数据显示增长压力仍大；国内局部疫情防控虽已有一定进展，但防控形势依然严峻，对增长有一定的短期扰动。
我们在年初展望2022年时判断，今年中外周期整体可能呈现“内滞外胀”、“内松外紧”的特征，当前中外政策反向的特征正在变得愈发明显，特别是受到俄乌冲突给全球通胀带来的挤压之下。向前看，中外增长及政策周期错位，后续是逐步收敛于中外同步下行，还是中国继续领先、率先复苏，是未来半年到一年影响全球及中国资产价格表现的重要宏观变量。目前来看，后者可能是概率相对高一些的情形，但这高度依赖于中国稳增长政策落地及疫情防控的进展。
当前内外部环境仍有较多不确定性，市场估值已经明显调整、情绪已经进入“磨底”状态，已经具备中线价值，后续需要耐心等待积极的催化因素。结构上，我们认为低估值“稳增长”领域仍具备一定配置价值，建议综合关注海外增长、通胀和政策等宏观因素变化以及国内“稳预期”举措及疫情防控进展，来判断相关成长板块是否进入修复的拐点。
行业配置建议：稳增长主线仍有阶段配置价值，根据全球通胀形势等进展关注成长风格
1）在市场“磨底”阶段，估值相对低的稳增长板块可能在当前宏观环境下仍具备相对收益，如传统基建、地产稳需求相关产业链（地产、建材、建筑、家电、家居等）等；
2）前期调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费，自下而上择股，包括家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等；
3）制造成长板块包括新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等风险已经有所释放，但转机在于“滞胀”风险、全球流动性和市场情绪因素能否边际改善。
市场回顾：指数震荡收跌，成交重新回落。
小长假后首个交易日市场小幅反弹，随后受海外部分国家地区加息、隔夜美股市场大跌、地缘局势再起波澜等因素综合影响周五出现较明显调整，上证指数全周收跌1.5%，再度接近3000点整数关口。市场成交有所回落，周五日成交7586亿元。北向开通一个交易日，当日净流出23.6亿元。风格方面，创业板指调整较多，跌幅3.2%；科创50周跌幅0.5%。行业方面，纺织服装、家电领涨市场；国防军工、石油石化和化工等中上游板块也表现较好；受疫情影响较大的餐饮旅游表现不佳；与稳增长相关前期较为强势的房地产板块也出现较明显回调。
市场展望：情绪“磨底”，内外部环境下保持耐心
节后A股表现继续低迷，受内外部环境的综合影响。外部来看，全球主要市场在4月初之后同样表现不佳，美、日、欧市场出现不同程度下跌，在此期间一方面地缘局势僵持，主要商品虽较前期有所回落但持续在相对高位；另一方面美国等主要市场货币政策持续收紧，美元指数已经突破近20年来的新高、长端美债收益率升至近3年高位且长端中美利差倒挂、美国部分经济数据初显压力，等等。内部来看，近期经济数据显示增长压力仍大；国内局部疫情防控虽已有一定进展，但防控形势依然严峻，对增长有一定的短期扰动。我们在年初展望2022年时判断，今年中外周期整体可能呈现“内滞外胀”“内松外紧”的特征，当前中外政策反向的特征正在变得愈发明显，特别是受到俄乌冲突给全球通胀带来的挤压之下。向前看，中外增长及政策周期错位，后续是逐步收敛于中外同步下行，还是中国继续领先、率先复苏，是未来半年到一年影响全球及中国资产价格表现的重要宏观变量。目前来看，后者可能是概率相对高一些的情形，但这高度依赖于中国稳增长政策落地及疫情防控的进展。当前内外部环境仍有较多不确定性，市场估值已经明显调整、情绪已经进入“磨底”状态，已经具备中线价值，后续需要耐心等待积极的催化因素。结构上，我们认为低估值“稳增长”领域仍具备一定配置价值，建议综合关注海外增长、通胀和政策等宏观因素变化以及国内“稳预期”举措及疫情防控进展，来判断相关成长板块是否进入修复的拐点。
近期注意以下几方面进展：
1）央行发布一季度金融机构贷款投向报告。一季度人民币贷款增加8.34万亿元，同比多增11.4%，总体显现“量升价降”的宽松趋势。从结构上看，一季度房地产开发贷环比多增，但同比增速仍然下滑了1.9ppt，而居民端个人住房贷款余额增速则同比下滑2.3ppt，其他消费性贷款余额同比增速下滑2.4ppt，显示居民消费端仍然较为疲软；需要注意的是在企业端，投向工业、基建等重点领域的贷款同比增速都有所提高，特别是基建是提振投资需求的重要领域，对于普惠领域的支持力度也有所加大。
2）本土疫情防控有所成效。疫情方面，截至5月5日，全国单日新增本土感染和确诊病例数已经从高峰时期的超过2万人下降到不足5000人，受到疫情影响较大的上海等城市的疫情防控也都取得一定效果。在此背景下，企业的复工复产正在有序推进，上海通过多措并举，积极推进产业恢复。
3）经济形势及产业政策。4月统计局PMI继续下滑，显示经济受到一定短期因素的干扰，特别是供应商配送时间明显放缓，中汽协数据也显示4月汽车销量环比下降47.6%。我们仍然提示投资者后续密切关注经济增长的情况。今年以来煤炭价格快速上行，但国内外煤炭价格仍然出现倒挂，在此背景下，发改委近期印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，构建了煤炭价格预期引导和调控监管的闭环机制，未来企业若超过上限价格50%即为哄抬价格。
4）海外进展：美国在一季度GDP出现意料外的负增长后，失业金申领人数、企业裁员人数等经济数据也显示出增长的动力正在减弱，德国、英国、瑞士等经济体也都出现了经济增长预期的下修。美联储5月FOMC会议宣布息50bp将基准利率至0.75~1%、同时从6月1日开启缩表。在美国经济增长和未来通胀预期有较大不确定性下，美股、美元、美债等相关资产价格都出现了明显的波动和博弈行情。全球多个经济体央行如波兰、英国、巴西等国也宣布加息。俄乌冲突仍在持续，近期两方在乌克兰亚速钢铁厂发生冲突，引发海外市场关注。人民币兑美元汇率继续贬值，一度至6.73。
行业建议：稳增长主线仍有阶段配置价值，根据全球通胀形势等进展关注成长风格
具体来说，我们建议当前要注重三个方向：
1）在市场“磨底”阶段，估值相对低的稳增长板块可能在当前宏观环境下仍具备相对收益，如传统基建、地产稳需求相关产业链（地产、建材、建筑、家电、家居等）等；
2）前期调整较多、估值不高、中长期前景仍明朗的中下游消费，自下而上择股，包括家电、轻工家居、汽车及零部件、农林牧渔、医药等；
3）制造成长板块包括新能源汽车、新能源及科技硬件半导体等风险已经有所释放，但转机在于“滞胀”风险、全球流动性和市场情绪因素能否边际改善。
近期关注：1）国内疫情；2）国内政策定调；3）海外地缘局势；4）全球货币政策和增长情况；5）中美关系
责任编辑：张熠
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