方正策略：持续性反弹需耐心等待 8月份首选三个行业

　　【方正策略】保持耐心—8月月报

　　来源：策略研究

　　核心结论：

　　场承压环境下，仍需注重抱团；

　　8月首选汽车、医药生物和银行。

　　摘 要

　　1、市场观点：可持续性的反弹需要耐心等待。4月份之后的市场调整更多是估值的因素：首先，名义GDP在二季度小幅改善，根据业绩预告，二季度业绩较一季度有所改善；其次，导致估值调整的因素主要是两个，一是政策的定力，注重高质量发展，慎用短期需求刺激手段。综合来看，股票市场仍需保持耐心，8月份首选汽车、医药生物、银行三个行业。

　　2、行业配置的主要思路：估值调整持续，仍需注重抱团。经济方面，7月PMI较上月有所回升，但仍运行在收缩区间，后续能否持续回升甚至进入扩张阶段，目前来看难度很大，三季度经济仍将面临较大下行的压力；流动性不是市场未来方向的决定力量，其一，货币环境仍将维持合理充裕的宽松环境，尽管美联储已降息25个基点，但碍于汇率掣肘和传导机制不畅，我们降息的概率和必要性不大。其二，央行今年以后的长时期工作都围绕“降低融资成本”进行，降低前端利率并不能传导至后端，通过疏通传导机制方可通畅，而传导机制的疏通则需推动利率并轨，总的来看，短期内货币政策维持宽松状态，边际更为宽松的概率不大；政策和风险偏好层面，7月底政治局会议定调更重定力和做好自己的事，但也有部分的政策推出，至于在9月初若3000亿美元加税10%的情况下，政策力度如何还有待观察。综合来看，经济下行压力仍大，风险偏好抑制，市场仍在承受较大压力，行业配置上仍以抱团为主，短期关注汽车、医药生物、银行，中长期可增加关注成长板块如通信、电子、计算机等。综合来看，8月份首选汽车、医药生物、银行。

　　3、首选行业：汽车、医药生物和银行。其中汽车的核心逻辑为中报业绩边际改善，估值低廉有较好的安全边际以及经济下行压力下，扩内需对冲政策加码；医药生物的核心逻辑为龙头公司业绩持续高增长态势延续，目前估值处在一个较低位置以及二季度基金持仓小幅滑落离高点仍有很大空间；银行的核心逻辑为其业绩增速相对极其稳定，目前PB估值尚处在一个合理偏低的位置，大行和股份制银行资产质量稳健以及净息差延续2017年来上行趋势。

　　正  文

　　1、估值调整仍在持续，耐心等待反弹

　　市场观点：可持续性的反弹需要耐心等待。4月份之后的市场调整更多是估值的因素，首先，名义GDP在二季度小幅改善，根据业绩预告，二季度业绩较一季度有所改善；其次，导致估值调整的因素主要是两个，一是政策的定力，注重高质量发展，慎用短期需求刺激手段。综合来看，股票市场仍需保持耐心，8月份首选汽车、医药生物、银行三个行业。

　　1.1   4月中下旬市场的调整更多是估值的调整

　　4月份之后市场出现了持续的调整。4月中下旬之后，市场出现了一定幅度的调整，其中上证指数从高点3288下跌至最新的2868，跌幅接近13%，创业板指从高点的1792下跌至最新的1557，跌幅为13.1%。

　　调整的核心原因在于估值的抑制。4月份之后的市场调整，核心逻辑在于，国内政策的边际收紧化。419政治局会议提出把好总闸门以及“房住不炒”，1季度市场预期的流动性持续放松以及地产政策边际放松被证伪，此后社融等增速出现二阶拐点，即上行速率在放缓，同时地产景气度高位小幅回落。

　　名义GDP在二季度出现回升，业绩相对于1季度有所好转。尽管二季度实际GDP从6.4%下行至6.2%，但是由于CPI在二季度持续抬升导致平减指数在二季度回升从而使得名义GDP累计增速从1季度的7.37%上升至二季度的7.63%，而企业盈利和名义GDP更加相关，根据已经公布的上市公司业绩预告数据，各大版块二季度业绩相对于一季度有所改善。在业绩有所改善的背景下，市场出现了持续的快速下行，更多是估值调整引发。

1.2   影响下半年市场的三件大事逐渐水落石出

　　政治局会议对下半年经济形势和政策给出明确指引，整体保持定力但也有局部性的加力。政治局会议给出的应对政策整体保持定力，主要体现在地产以及财政货币政策的表述上，边际上相对比419政策有所加力，主要体现在三个层面，一是流动性层面，没有提及把好总闸门以及结构性去杠杆，为下一步货币政策留有余地；二是关于基础设施建设明确提出补短板的几个领域，即旧改、停车场、冷链物流等，不排除在这几个领域推出专项债；三是明确提出稳定制造业投资，加大对制造业企业的中长期贷款，以及通过降税减费、利率优惠、稳岗补贴等方式减轻企业的负担。整体评估政治局会议对于市场影响中性偏谨慎。

　　美联储周期内第一次降息落地，关注后续利率展望以及降息周期的持续性。美联储7月份第一次降息整体符合市场预期，对市场造成负面影响的是利率展望以及降息周期的持续性问题。整体来看，降息25BP，显示出美国经济的衰退风险下降，经济增长仍能维持一段时间，属于预防性的降息。对资本市场的影响来看，除非美国经济衰退风险加大，这种政策操作并不会终结美股的牛市。美联储降息对于中国来说，整体偏中性，国内货币政策还受到汇率、房地产、通胀等领域的掣肘，以我为主，短期来看，中国没有必要跟随美联储降息，在操作上可以拉开一段时间，通过激活LPR，使LPR动起来，从而实现在LPR动起来过程中变性降低贷款利率。

1.3    可持续的反弹源于经济的企稳

　　全球经济的下行不可忽视。伴随着美联储的降息，全球经济下行的信号得到了最终的确认，从2017年四季度开始全球主要的经济体陆续经济下行，美国有所滞后但是进入到2019年美国经济的领先指标开始恶化，美国经济同样进入下行，联储的降息是最终的确认信号。关于全球经济的下行，近期的信息开始互相印证，首先是景气指标不断恶化，摩根大通的全球制造业PMI指数跌破2016年初的低点，同时各主要经济体PMI下行明显，二是商品领域的信号，特别是工业金属铜，尽管距离2016年初的低点仍有距离但也创了2018年之后的新低，显示出全球工业的景气下行；三是降息的国家越来越多，进入到2019年之后印度、俄罗斯、韩国、美国等主要国家逐渐开始降息。

　　A股市场反弹第一层面的信号：源于政策不断加力。随着经济下行压力的不断加大，政策层面不断加力是逆周期对冲的应有之义，730政治局会议明确提出经济下行压力加大，政策层面财政政策要加力提效，货币政策要松紧适度。后续可以观察的信号：一是财政领域，地方政府专项债额度提升是一个可以跟踪的信号，同时中央政府加杠杆对于重大项目加大支持也是一个明显的信号；货币政策层面，定向降准的开启，LPR的激活以及运行，是较为明显的信号；扩内需层面，汽车家电等可选消费的政策支持，同时基建投资增速出现回升，稳定制造业的政策等，也是可以追踪的信号。这些信号的出现，可以推演出政策将加大逆周期对冲，但是从政策到实体的效用存在时滞。

　　市场可持续反弹的信号：经济企稳信号明显。指望市场再次出现年初的一波估值行情，目前看难度较大，货币信用的扩张难以出现年初的情形，因此，后续的市场可持续的反弹源于经济的企稳。可以观察的信号：一是全球领先指标出现企稳；二是全球贸易和工业生产出现企稳；三是国内领先指标连续2个月改善同时同步指标持续改善。

1.4      大类资产配置：股市仍需保持耐心，债市看好，商品分化

　　大类资产方面：目前的基础背景：1）经济增长，全球经济增长下行明显，欧洲PMI数据下滑加速，中国尽管PMI数据有所企稳但是持续性仍待观察，同时美国继续升级贸易战，对经济的冲击不可忽视；2）流动性角度来看，目前国内流动性极其充裕，票据直贴利率下行明显，后续关注定向降准以及并轨的信号；3）政策角度，7月份政治局会议整体保持定力，但是也预留出政策空间，特别是内需相关领域需要加大力度。股市影响因素来看，中期可持续的反弹必须依赖于经济预期的改善甚至是明确的经济企稳信号；债市由于经济下行压力加大，物价压力有所缓解，收益率下行仍是大趋势；商品目前分化较大，工业金属存在下行压力，黑色链条由于国内供给收缩目前呈现震荡格局，贵金属上涨趋势较为明显。

　　股票市场风格层面，我们主要从两个视角来划分风格，一是市场规模角度，分为大盘和中小盘；二是行业属性角度，分为投资品、消费品及服务类。目前市场风险偏好依然不足，贸易战不确定性加大，7月中下旬上涨的通信、电子、计算机、传媒等存在下跌的压力，但由于经济不确定性仍较大，此前抱团的行业如食品饮料、医药生物、金融等行业依然具备配置的机会。综合来看，8月份首选汽车、医药生物、银行三个行业。

◆   首选行业及逻辑   ◆

　　汽车 | 医药生物 | 银行

　　2 、八月行业配置：首选汽车、医药生物、银行

　　行业配置的主要思路：估值调整持续，仍需注重抱团。经济方面，7月PMI较上月有所回升，但仍运行在收缩区间，后续能否持续回升甚至进入扩张阶段，目前来看难度很大，三季度经济仍将面临较大下行的压力；流动性不是市场未来方向的决定力量，其一，货币环境仍将维持合理充裕的宽松环境，尽管美联储已降息25个基点，但碍于汇率掣肘和传导机制不畅，我们降息的概率和必要性不大。其二，央行今年以后的长时期工作都围绕“降低融资成本”进行，降低前端利率并不能传导至后端，通过疏通传导机制方可通畅，而传导机制的疏通则需推动利率并轨，总的来看，短期内货币政策维持宽松状态，边际更为宽松的概率不大。综合来看，经济下行压力仍大，风险偏好抑制，市场仍在承受较大压力，行业配置上仍以抱团为主，短期关注汽车、医药生物、银行，中长期可增加关注成长板块如通信、电子、计算机等。综合来看，8月份首选汽车、医药生物、银行。

　　汽车

　　标的：比亚迪、长城汽车、广汽集团、上汽集团、吉利汽车等。

　　支撑因素之一：二季度盈利边际改善，国五切换国六，行业最寒冬时期已经过去。根据2季度中报业绩预告统计，上半年汽车行业业绩增速较一季度有所改善，目前适值国五切换国六的转换期，汽车销量会逐渐改善，行业最寒冬的时期已经过去了。

　　支撑因素之二：估值低廉，具备较强安全边际。目前汽车行业的整体估值仅15.9倍，处于近十年来估值的1/3分位上，具备较强的安全边际

　　支撑因素之三：经济面临较大下行压力，政策预期强烈。三季度经济本身面临下行压力，有望出台一系列稳内需扩内需的措施，汽车方面鼓励购买新能源汽车、国六汽车以及汽车下乡入村、汽车摇号指标有望增加甚至部分放开的政策预期强烈。

　　医药生物

　　标的：恒瑞医药、乐普医疗、通策医疗、爱尔眼科、我武生物、片仔癀、泰格医药等。

　　支撑因素之一：细分领域龙头公司业绩持续高增长态势明确。根据医药生物行业中报预告数据显示，龙头如我武生物、欧普康视、泰格医药、乐普医疗、爱尔眼科、片仔癀等公司的中报预告业绩增速继续维持高增长。目前环境尚未出现逆转医药生物行业增速高增长态势的因素。

　　支撑因素之二：整体估值较低，具备一定安全边际。目前医药生物行业整体估值31.8倍，位于近10年估值的13%分位左右的水平，整体来看具备一定安全边际。

　　支撑因素之三：2季度基金仓位小幅滑落，后续配置力度有望加大。医药生物在今年二季度基金持仓中占比为11.2%，较一季度的11.4%，小幅滑落，目前仓位离历史最高持仓18%时仍有很大空间，外资对于A股的配置上以及抱团品种的选择上，医药生物是重要的行业之一。

　　银行

　　标的：中国银行、工商银行、建设银行、平安银行、招商银行、兴业银行、宁波银行等。

　　支撑因素之一：业绩增速相对极其稳定，市场压力下的重要防御品种。银行业整体而言是所有行业中业绩增速最为稳定的行业之一，在经济下行期间或者市场面临下行压力的背景下，其相对业绩优势会更加突出。

　　支撑因素之二：目前估值尚在一个合理偏低的水平。目前银行业整体PB水平仅为0.89倍，位于近10年估值的不足20%分位水平，估值尚处在一个合理偏低的位置，有一定的安全属性。

　　支撑因素之三：大型银行和股份制银行资产质量稳健，商业银行净息差逐步上行。从已公布的部分银行半年报显示，大型银行和股份制银行的资产质量稳健，流动性环境和信用水平维持在较好状态。此外，一季度商业银行净息差为2.17%，延续2017年以来的上行态势。

　　风险提示：全球经济下行加速超预期、政策推出时间及力度不及预期等。

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责任编辑：陈志杰