广发策略:星火破秋寒首次建议关注低于预期的基建链_新浪财经

　　【广发策略】秋寒愈冷，星火更燃——周末五分钟全知道（8月第1期）

　　来源：广发策略研究

　　报告摘要

　　● DDM分母端流动性，政策预期将从“定力”转向“更宽松”，火势再燃

　　30日政治局会议凸显“中性略松、政策定力”的基调。贸易格局转变将上修流动性宽松预期：8月2日央行下半年工作会议对“降低融资成本”的着墨增加；而贸易表态后美联储9月降息概率陡增，为中国货币政策提供更大的腾挪空间。预计Q3末Q4初可以看到降低融资成本更直接政策出台。

　　● DDM分母端风险偏好，冲击不及18年，跟踪人民币汇率等赔率指标

　　A股市场对外围的不确定性及谈判的长期性已有一定的适应能力，表现在19年5月“贸易黑天鹅”对股市冲击的延续性较18年转弱，次日/当月的跌幅表现未扩散。我们沿用5月采取的事件驱动投资决策“胜率/赔率”分析框架，观察人民币汇率、VIX、ERP、美大豆期货来反映市场消化程度。

　　● 重回“冰与火的轮回”，我们认为“火势再燃将盖过冰”

　　今年上半年“基建链”低预期的症结在于“地产投资”的韧性好于预期，未来地产投资+出口下行将使“基建链”稳增长的必要性上升。政策火势再起运用多种政策组合齐发力，包括调降政策利率、财政加码稳基建、产业政策促消费等，将使得估值的扩张力度（火）再次胜过冰（盈利下行）。

　　● 星火破秋寒，重申“千金难买牛回头”，“科技好时光延续”

　　核心矛盾依然集中在以下两点：1）中国金融供给侧改革推进；2）6月以来美联储明确打开全球宽松周期。重申“千金难买牛回头，科技好时光延续”，时机需要观察人民币汇率是否稳守整数关口。其中消费电子阶段性需要消化外部变化，继续推荐自主可控科技（半导体、软件）；外部条件变化将上调决策层稳增长预期，首次建议关注今年一直低预期的基建链（如建筑、高低压设备）。

　　● 核心假设风险：经济下行超预期，人民币大幅贬值。

　　报告正文

　　1本周策略观点

　　本周值得关注的变化有：1． 7月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，比上月提高0.3个百分点，财新中国制造业采购经理人指数（PMI）为49.9%，较6月上升0.5个百分点，制造业景气水平有所回升。2．工业品价格方面，本周钢铁价格小幅下跌，水泥市场价格环比保持平稳，化工品价格稳中有跌、价差涨跌相当；国际大宗商品价格以跌为主。

　　本周政策及经济重要事件密集发生，既有市场此前关注的中央政治局会议、美联储7月议息会议等重磅事件接连定调。我们自7月8日《千金难买牛回头》中坚定看多市场并提示“把握7月科技好时光”，至今四周大盘及风格表现基本应验。面对内外部更为综合和复杂的信息，对G20以后的市场运行脉络将产生如何的切换？我们又如何抽丝剥茧甄别当前A股市场的核心矛盾？

　　3．其次，分母端流动性格局将较Q2进一步改善，“相机抉择”背景下市场对政策预期将从“定力”转向“更宽松”。30日政治局会议凸显“中性略松、政策定力”的基调，8月2日央行工作会议对“降低融资成本”的着墨增加而对防风险表述更偏稳妥。美联储9月降息概率陡增，也为中国货币政策提供更大的腾挪空间。预计Q3末Q4初可以看到降低融资成本更直接的政策出台。与“盈利下修”相辅相成的则是“火势再燃”的力度加大，事实上本周政治局会议对货币政策宽松的表述保持了较高的“定力”，相较4.19政治局会议仅增添“保持流动性合理充裕”，降低了市场对于中国央行跟随7月底美联储降息的预期。我们认为，随着贸易局势生变将使得政策进一步宽松的预期上调——8月2日召开的央行工作会议整体较19年1月的会议表述更为宽松：1）关于“降低融资成本”的表述更为宽松，会议多处明确指出要推动融资成本下降，加快疏通货币政策传导机制，意味着下半年通过利率市场化降融资成本的步伐可能会加快。（2）防风险方面边际上更偏稳妥，年初强调“稳定宏观杠杆率”，本次会议未提“稳杠杆/去杠杆”，且强调“稳妥处置金融机构风险”等意味着下半年将坚持防范“处置风险的风险”。

　　5．秋寒至，星火将燃。市场重回“冰与火的轮回”，市场短暂承压但上行空间大于下行风险，“火势再燃，将盖过冰”，政策组合拳包括产业政策升级、财政政策促基建加码、调降政策利率等，金融供给侧改革主导贴现率下行、带来的估值扩张将盖过盈利下行预期。今年上半年“基建链”低预期的症结在于“地产投资”的韧性好于预期，央行最新工作会议中对于房地产融资的表述为“持续加强房地产市场资金管控”，资金来源受限将传导至地产投资下行，相应使得未来“基建链”稳增长的必要性上升。市场重回“冰与火的轮回”，政策火势再起将对冲出口下滑及就业压力，且运用多种政策组合齐发力：如产业政策升级、财政政策促基建加码、调降政策利率等。火势能否胜过冰？——房地产投资下行的区间大概率对应着利率的下行区间，基本面和货币政策面将共同推动下半年广谱利率开始真正出现下行。若“火势更旺”将使得估值的扩张力度（火）再次胜过冰（盈利下行）。

　　6．星火破秋寒，重申“千金难买牛回头”，“科技好时光延续”。A股的核心矛盾依然是以下两点：1）中国金融供给侧改革推进；2）6月以来美联储明确打开全球宽松周期。金融供给侧改革从广谱利率下行和风险偏好修复两方面推动A股慢牛，美联储确立“预防式降息”周期将有助于打开中国货币政策腾挪空间。A股再次进入“冰与火的轮回”，短期承压提供类似6月初的投资机会，时机需要密切观察人民币汇率是否稳守整数关口，预计市场不久就会上调稳增长预期，宽货币稳信用格局得到夯实，“火势再燃”有助于A股估值的扩张力度（火）再次胜过冰（盈利下行）。重申“千金难买牛回头，科技好时光延续”，其中消费电子阶段性需要消化外部变化，继续推荐自主可控科技（半导体、软件）；预计外部条件变化将上调决策层稳增长预期，首次建议开始关注今年一直低于预期的基建链条（如建筑、高低压设备）。

　　本周重要变化

　　2.1 中观行业

　　下游需求

　　房地产：Wind30大中城市成交数据显示，截至2019年08月02日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上涨8.86%，相比上周的9.62%继续下降，30个大中城市房地产成交面积月环比上升2.33%，月同比下降6.58%，周环比上涨18.79%。

　　汽车：乘联会数据，7月第4周乘用车零售销量同比下跌25.0%，相比7月第3周的-18.0%跌幅增大。

　　航空：6月民航旅客周转量为950.73亿人公里，比5月减少9.93亿人公里。

　　中游制造

　　钢铁：本周综合钢价指数小幅下跌，各品种钢价以跌为主。螺纹钢价格指数本周跌1.76%至3935.62元/吨，冷轧价格指数涨0.36%至4294.53元/吨。本周钢材总社会库存上涨2.39%至1284.53万吨，螺纹钢社会库存增加2.62%至633.15万吨，冷轧库存跌0.53%至112.89万吨。本周钢铁毛利涨跌互现，螺纹钢跌7.26%至703.00 元/吨，冷轧涨4.83%至695.00 元/吨。钢铁网数据显示，6月下旬重点钢企粗钢日均产量202.67万吨，较6月中旬下降1.86%。

　　水泥：本周全国水泥市场价格环比保持平稳，个别地区略有波动。全国高标42.5水泥均价环比上周持平于421.8元/吨。其中华东地区均价环比上周保持不变为448.57元/吨，中南地区保持不变为442.50元/吨，华北地区保持不变为439.0元/吨。

　　化工：本周化工品价格稳中有跌，价差涨跌相当。国内尿素涨0.60%至1911.43元/吨，轻质纯碱（华东）涨0.36%至1595.71元/吨，PVC（乙炔法）跌0.88%至6765.57元/吨，涤纶长丝（POY）跌1.16%至7900.00元/吨，丁苯橡胶涨3.20%至10585.71元/吨，纯MDI涨3.88%至19500.00元/吨，国际化工品价格方面，国际乙烯涨2.28%至768.14美元/吨，国际纯苯涨0.81%至665.71美元/吨，国际尿素稳定在265.00美元/吨。

　　上游资源

　　煤炭与铁矿石：本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存增加，煤炭价格下跌，煤炭库存增加。国内铁矿石均价涨1.43%至850.01元/吨，太原古交车板含税价稳定在1610.00元/吨，秦皇岛山西混优平仓5500价格本周跌0.47%至588.00元/吨；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周增加1.39%至622.00万吨，港口铁矿石库存增加1.95%至11869.28万吨。

　　国际大宗：WTI本周跌2.39%至55.03美元/桶，Brent跌3.32%至61.17美元/桶，LME金属价格指数跌3.09%至2736.60，大宗商品CRB指数本周跌2.15%至173.35；BDI指数本周跌7.69%至1788.00。

　　2.2 股市特征

　　股市涨跌幅：上证综指本周下跌2.60%，行业涨幅前三为农林牧渔（3.67%）、有色金属（0.76%）和休闲服务（-0.17%）；涨幅后三为建筑材料（-4.55%）、非银金融（-4.72%）和房地产（-5.36%）。

　　动态估值：本周A股总体PE（TTM）从上周16.77倍下降到本周16.37倍，PB（LF）从上周1.63倍下降到本周1.59倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周25.49倍下降到本周24.96倍，PB（LF）从上周2.00倍下降到本周1.96倍；创业板PE（TTM）从上周331.82倍下降到本周319.00倍，PB（LF）从上周3.29倍下降到本周3.25倍；中小板PE（TTM）从上周45.40倍上升到本周46.09倍，PB（LF）从上周2.57倍下降到本周2.51倍；A股总体总市值较上周下降2.46%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降2.25%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB由上周2.32倍维持在本周2.32倍；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周27.52倍下降到本周27.18倍；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周2.33倍上升到本周2.37倍；本周股权风险溢价从上周0.76%上升到本周0.91%，股市收益率从上周3.92%上升到本周4.01%。

　　基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为138.75亿份，上周为153.45亿份；本周基金市场累计份额净增加17.98亿份。

　　融资融券余额：截至8月1日周四，融资融券余额9090.82亿，较上周上升0.04%。

　　限售股解禁：本周限售股解禁1224.32亿元，预计下周解禁680.62亿元。

　　大小非减持：本周A股整体大小非净减持16.93亿，本周减持最多的行业是国防军工（-4.45亿）、传媒（-2.54亿）、公用事业（-2.28亿），本周增持最多的行业是汽车（0.72亿）、银行（0.27亿）、化工（0.11亿）。

　　北上资金：本周陆股通北上资金净流出59.52亿元，上周净流入25.92亿元。

　　AH溢价指数：本周A/H股溢价指数上涨至129.99，上周A/H股溢价指数为128.88。

　　2.3 流动性

　　截至8月2日，央行共有1笔逆回购到期，总额500亿元；公开市场操作净回笼（含国库现金）500亿元。截至2019年8月2日，R007本周下跌17.67BP至2.68%，SHIB0R隔夜利率下跌0.20BP至2.634%；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌10.00BP至2.40%，珠三角下跌10.00BP至2.50%；期限利差本周下跌4.53BP至0.49%；信用利差涨0.46BP至0.92%。

　　2.4 海外

　　美国：周二公布6月个人消费物价指数（月率）0.1%，持平于预期值，低于前值0.2%；6月个人消费支出（月率）0.3%，持平于预期值，低于前值0.4%；6月个人收入（月率）0.4%，持平于预期值，低于前值0.5%；6月NAR季调后成屋签约销售指数（月率）2.8%，高于预期值0.5%和前值1.1%；周三公布7月ADP就业人数变动15.6万人，高于前值10.2万人；周四公布7月ISM制造业采购经理人指数51.2，低于前值51.7；周五公布6月贸易帐-552亿美元，高于前值-555亿美元；7月失业率3.7%，持平于前值；7月密歇根大学消费者信心指数终值98.4，低于预期值98.5，持平于前值；6月耐用品订单（月率）终值1.9%，低于前值2.0%。

　　欧元区：周二公布法国第二季度GDP（季率）初值0.2%，低于前值0.3%；周三公布法国7月消费者物价指数（月率）初值-0.2%，高于预期值-0.3%，低于前值0.2%；周三公布德国7月季调后失业率5.0%，持平于预期值和前值；7月欧元区消费者物价指数（年率）初值1.1%，低于前值1.2%；欧元区第二季度GDP（季率）初值0.2%，低于前值0.4%；欧元区6月失业率7.5%，持平于前值；周四公布法国7月Markit/CDAF制造业采购经理人指数终值49.7，低于前值50.0；德国7月Markit/BME制造业采购经理人指数终值43.2，高于前值43.1；欧元区7月Markit制造业采购经理人指数终值46.5，高于前值46.4；周五公布欧元区6月生产者物价指数（年率）0.7%，低于前值1.6%；欧元区6月零售销售月率1.1%，高于前值-0.3%。

　　英国：周四公布7月Markit/CIPS制造业采购经理人指数48，持平于前值。

　　日本：周二公布6月失业率2.3%，低于前值2.4%。

　　本周海外股市：标普500本周跌3.10%收于2932.05点；伦敦富时跌1.88%收于7407.06点；德国DAX跌4.41%收于11872.44点；日经225跌2.64%收于21087.16点；恒生跌5.21%收于26918.58。

　　2.5 宏观

　　PMI：7月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，比上月提高0.3个百分点，制造业景气水平有所回升；中国非制造业商务活动指数为53.7%，比上月回落0.5个百分点，位于扩张区间。

　　财新PMI：7月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）为49.9%，较6月上升0.5个百分点，继续处于荣枯分界线以下，但降幅有所收窄。

　　3下周公布数据一览

　　下周看点：中国公布7月社会融资规模、7月居民消费品价格指数；美国公布7月生产者物价指数；英国公布6月工业产出、第二季度GDP；日本公布第二季度GDP。

　　8月5日周一：德国公布7月Markit/BME综合采购经理人指数终值；

　　8月6日周二：日本公布6月所有家庭支出；

　　8月7日周三：美国公布上周API原油库存数量变化、EIA原油库存数量变化；

　　8月8日周四：中国公布7月贸易帐；美国公布上周季调后初请失业金人数；