安信策略：春季行情是理性估值修复

　　【安信策略】春季行情是理性估值修复

　　来源：陈果A股策略

　　陈果彭玮骏林荣雄 

　　投资要点

　　■投资要点：

　　总的来说，我们认为在中美贸易磋商达成协议概率上升，实质性减税降费不断落地，美元走弱人民币汇率反弹，国内无风险收益率进一步下降空间打开，外资流入有望加速，年初社融有望企稳等多方面因素作用下，春季行情是有充分理由的理性估值修复，这使得在过去一年估值极度收缩的各行业都会有一定表现机会，短期制约因素主要来自对年报预告低预期的担忧，我们认为市场会对商誉占净资产比重较高的公司选择暂时回避。

　　我们认为当前阶段投资者应该继续把握这段有利环境下应该有所作为的窗口期，如果市场出现调整，则积极布局，各行业都有一定估值修复机会，重点关注计算机、通信、军工、地产、非银金融等，主题上重点关注长三角一体化，雄安新区、科创板、新基建等。

■风险提示：1．年报预告显著低预期，2．美股显著下跌，3．中美贸易摩擦升级。

　　正文

　　本周市场在经历了周一的短暂调整后继续上涨，上证综指、中小板指和创业板指分别上涨1.65%，1.29%和0.63%。行业指数方面有所分化，食品饮料（5.47%），煤炭（5.44%），钢铁（4.13%），家电（3.35%）和医药（3.30%）等行业涨幅居前。

安信策略在1月发布的三篇的周报《在调整中布局备战春季行情》、《春意渐起》、《春风拂槛露华浓，调整即机会》准确把握了市场的节奏与核心逻辑，投资者对春季行情的认同度也逐渐提升，但困惑与纠结点在于躁动行情主线不清晰，难以把握。但我们认为，当前的春季行情不是躁动，而是基于现实形势变化的理性估值修复行情。

　　1． 春季行情是理性估值修复

　　1.1． 中美达成贸易协议概率上升，市场估值有理由修复
对中美贸易摩擦升级的担忧是过去一年A股市场估值大幅收缩的主要原因之一。当前形势下，中美贸易磋商有望取得积极进展。根据美联社等媒体报道，美国总统特朗普本周六对美中两国达成贸易协议表示乐观，称美国同中国的贸易协议谈判正在取得进展。特朗普总统对记者说：“中国贸易方面的进展非常顺利”，他表示，美中两国已经举行了相当多的磋商，“很可能会同中国达成协议。”
中国商务部新闻发言人高峰17日在新闻发布会上称，应美国财长姆努钦、贸易代表莱特希泽邀请，中国国务院副总理刘鹤将于1月30日至31日访美，就中美经贸问题进行磋商。
我们认为综合考虑美国国内政治经济形势，特朗普政府对于与中国就贸易问题形成协议的意愿较高，我们倾向性的看法是，市场曾经担心的贸易摩擦升级的概率在当前阶段非常低，美国会停止增加关税，中国会在新一轮改革开放中逐步将美方合理关切得到解决，而在过程中，A股市场的估值也有理由得到相当程度的修复。

1.2． 社融数据初现改善迹象

　　导致过去一年A股市场估值大幅收缩另一主要原因来自投资者对去杠杆对经济影响的担忧，与之相应的是社融增速等数据的一路下行。但最新数据展示了积极信号，12月社会融资规模为1.59万亿元，同比多增35亿，至少从总量的角度来看，12月确实有所改善，当然结构上看后续持续性确实有待观察。人民币贷款同比主要是票据融资和非银贷款贡献，企业中长期贷款依旧低迷，企业债券融资是亮点，同比多增3700亿元，或具有一定持续性。表外融资出现分化，未贴现银行承兑汇票表现较好，但有季节性因素；而委托和信托贷款有加速压降的迹象。我们的倾向性看法是，在经济下行压力加大，逆周期调控必要增强的背景下，今年初的社融总量增速大概率将趋于稳定，同时在地方专项债等将帮助其结构进一步改善。

　　1.3． 实质性减税降费不断落地
过去一个阶段以来，A股市场投资者也高度期盼实质性减税降费的到来，而近期其正在不断落地。
1月18日，财政部下发了财税〔2019〕13号《关于实施小微企业普惠性税收减免政策的通知》，这是今年减税降费政策的重要内容，也是更大力度减税的重要体现。总体上看，此次推出的小微企业普惠性税收减免政策重点聚焦在三个方面：突出普惠性实质性降税（这次小微企业的企业所得税减税，惠及1798万家企业，占全国纳税企业总数的95%以上，其中98%是民营企业）、实打实、硬碰硬，增强企业获得感（小微企业年应税所得不超过100万元、100万元到300万元的部分，实际税负降至5%和10%，年应纳税所得不超过300万的企业税负降低50%以上）、切实可行、简明易行（小规模纳税人增值税免税标准， 直接由月销售额3万元提高到10万元。初创科技型企业优惠政策，也是直接提高标准、放宽范围）。此次通知下发距离国务院1月9日主持召开国务院常务会议，决定再推出一批针对小微企业的普惠性减税措施仅仅隔了9天，政策落地效率颇高。我们认为本次减税降费具有实质意义，未来更大规模的减税、更加明显的降费措施值得期待，减税降费政策对于经济的积极效应也会逐步显现。

　　1.4． 外资继续流入，支撑A股信心及估值
在A股估值处于历史极值区域，中国加速释放金融市场开放红利的背景下，我们在年度报告和近期周报都强调“2019年外资会成为市场主要的长期增量资金”， “外资开年持续流入并有望加速”。
继证监会副主席方星海在演讲中表示今年尽更大努力继续引导国际中长期资金进入中国的股市后，本周国家外汇管理局发布通知，将合格境外机构投资者（QFII）总额度从当前1500亿美元增至3000亿美元，迎来了第五次额度上调，这一举措彰显了我国对于资本市场的开放姿态和迎接外资配置的信心。由于MSCI在2月底可能宣布进一步提高A股在新兴市场指数中的权重，我们预计在其他条件基本稳定情况下，未来一个阶段外资仍将积极流入。
近期人民币汇率预期趋于稳定，中美贸易谈判相向而行，外资亦有加速流入趋势。本周外资通过沪深股通大幅净买入170.30亿，开年13个交易日累计流入341.32亿元，其中仅1月14日净流出，其余12个交易日均为净流入，1月18日净流入84.21亿，为沪深股通开通以来第五高值。

　　2． 短期制约因素：年报预告低预期风险

　　从宏观和中观经济指标看，年报增速出现一定程度下滑应该是市场普遍预期，例如1-11月规模以上工业企业利润累计增速为11.8%，增速比1-10月份放缓1.8个百分点，11月当月增速 -1.8%，年内首次出现负增长。而规模以上工业企业利润同比增速与全A（非金融石油石化）归母净利润同比增速高度拟合，相关系数为0.78。但仍可能存在部分公司年报预告增速低于市场预期。从目前A股已经披露的业绩预告来看，Q4全A（非金融石油石化）业绩下滑已经是大概率事件。截至2019年1月19日，沪深两市共有1436家上市公司发布2018年报业绩预告，整体披露率为40.16%。其中，主板和创业板披露率分别为15.48%和29.59%。从目前已经披露的业绩预告信息来看，全A预喜率仅为66.92%。从往年惯例看，较晚发布的创业板公司年报预告业绩低预期概率相对较大，市场在短期也会倾向于回避商誉占净资产比例较高的公司。

　　总的来说，我们认为在中美贸易磋商达成协议概率上升，实质性减税降费不断落地，美元走弱人民币汇率反弹，国内无风险收益率进一步下降空间打开，外资流入有望加速，年初社融有望企稳等多方面因素作用下，春季行情是有充分理由的理性估值修复，这使得在过去一年估值极度收缩的各行业都会有一定表现机会，短期制约因素主要来自对年报预告低预期的担忧，我们认为市场会对商誉占净资产比重较高的公司选择暂时回避。

　　
我们认为当前阶段投资者应该继续把握这段有利环境下应该有所作为的窗口期，如果市场出现调整，则积极布局，各行业都有一定估值修复机会，重点关注计算机、通信、军工、地产、非银金融等，主题上重点关注长三角一体化，雄安新区、科创板、新基建等。

　　3． 金股组合

　　注：本报告数据如无特别说明，均来源于wind。

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责任编辑：王涵