华西最强声 0816 | 重点关注凯因科技、宝丰能源|通胀_新浪财经

今日重点推荐

【宏观 - 肖金川】美国通胀适中，降息预期为何回撤

【有色金属 - 晏溶】B2Gold 2024Q2黄金产量同比减少19.11%至6.61吨，净亏损为3477.7万美元，调整后的净利润为7845万美元

【医药 - 崔文亮】凯因科技（688687）：凯力唯销售稳健增长，长效干扰素报产可期

【食品饮料 - 寇星】重庆啤酒（600132）：销量表现优于行业，关注主流价位带增长

【纺服 - 唐爽爽】中国利郎（1234）：股息率超8%，拟成立合资公司万星威（中国）进入高尔夫服饰赛道

【化工 - 杨伟】宝丰能源（600989）：内蒙一期将于10月试生产，布局新疆再迎成长

如需查看报告全文，请联系对口销售

美国通胀适中，降息预期为何回撤

8月14日，美国劳工部公布7月CPI数据。CPI同比2.9%，预期3.0%，前值3.0%；环比0.2%，持平预期，前值-0.1%。核心CPI同比3.2%，预期3.2%，前值3.3%；环比0.2%，持平预期，前值0.1%。超级核心CPI（彭博数据，剔除住房分项）环比0.205%，前值-0.054%。

7月CPI基本符合市场预期。数据发布后，10年美债收益率小幅上行2bp至3.86%，金价下跌。如何看待美国通胀及美联储的降息节奏？

第一，美国7月通胀整体中规中矩，并不像5-6月那样较为极端。7月通胀数据基本符合市场预期，环比相对6月前值小幅加快，但环比对应的年化同比介于2.0-2.5%区间，并不会明显加剧通胀担忧。剔除住房分项的超级核心通胀环比从-0.054%反弹至0.205%，环比年化约2.5%，也处于相对合理水平。核心商品环比-0.06%，连续五个月负增长。食品环比0.02%、能源环比基本持平，也处在较低水平。

第二，居住分项环比反弹，或再度引发担忧。7月居住分项（占CP权重36.3%）从0.17%反弹至0.38%，其中业主等价租金（权重26.8%）从0.28%反弹至0.36%。两者年化增速分别达到4.6%、4.4%，显著高于CPI、核心CPI环比对应的年化水平。相对于其他指标从5月开始快速降温，近期业主等价租金3个月移动平均值较为平稳，仅从0.43%放缓至0.36%，四舍五入均为0.4%。由于CPI中的居住分项权重较高，市场或担忧如环比维持0.4%左右，可能拖慢去通胀进程。

房价和房租环比仍然不低，给去通胀增添了不确定性。今年1-5月，美国20个大中城市标准普尔/CS房价指数季调环比平均值为0.37%，对应年化在4.5%。今年1-6月Zillow租金指数环比平均值为0.47%，7月为0.44%，对应年化在5.7%。城市层面的房价、房租指标一般领先CPI中的房租6-12个月，后续CPI走势是否受到影响，还有待进一步验证。

第三，降息预期边际回撤。7月CPI整体符合预期，5-7月的数据均支持美联储在9月开启降息进程。但居住分项意外回升，市场降息预期边际回撤，CME FedWatch 9月降息50bp概率从53.0%降至41.5%，年内降息100bp及以上的概率从81.8%小幅降至78.3%。市场降低了9月降息50bp的押注，但没有明显下调年内降息100bp的押注，接下来存在降息预期继续回撤的风险。

美联储加快降息的前提，或是劳动力市场需求大幅放缓。如8-11月劳动力市场数据不像7月那么极致（失业率单月上升0.2%），中性情景或是在通胀中枢明确降至2%附近之前，每季度降息1次25bp，以保持限制性利率继续压制通胀向着2%靠拢。美联储加快降息进程，需要的条件或是连续2-3个月劳动力市场持续恶化，例如职位空缺连续大幅下降、企业主动裁员率出现持续上升等迹象。

对衰退交易的担忧或也下降，本轮萨姆规则或因供给夸大衰退风险。本轮移民加入美国劳动力市场的人数大致在300万人每年，系统性高于历史的趋势值（100万以内）。一季度劳动市场仍处于需求过热情境下，供给因素带来的主要是新增非农就业中枢高于以往周期。二季度以来，劳动力市场需求从过热逐渐回归常态化，需求放缓带来的失业率上升幅度，相应被供给因素所放大。因而7月数据出现了劳动参与率和失业率同步上行。后续衰退交易继续升温，可能需要观察到劳动市场需求大幅降温的迹象。

第四，从基本面角度来看，前期美债长端利率可能计入了过多降息预期，近期逐渐回撤40%。7月非农数据公布后，衍生品定价的今年年末利率水平一度降至4.3%，相对7月末下行约50bp。主要是市场在非农数据、日本股市大跌之后，开始定价降息节奏加快（从年内降2次到4-5次）。近期衍生品定价的今年年末利率又上行20bp至4.5%附近，回撤了前期下行幅度的40%。从降息预期的节奏来看，市场主要是削减了9月降息50bp的定价，从85%+回落至40%附近。近期亚特兰大联储GDPNow模型给出的三季度增长预测值为2.9%，如果后续整体数据呈现温和放缓，乃至阶段反弹，而非需求数据大幅放缓，11-12月单次降息50bp的预期可能也将面临部分回撤。

这种回撤幅度会有多大？或许面临一个中长期问题的重定价，此前经济过热情境下，市场预期疫后美国经济增长中枢和通胀中枢均出现上行，对应的中性利率也相对更高。美联储也将longer run利率预测从去年末的2.5%上调至今年6月的2.8%，此前甚至有预测后续逐渐调升至3.0-3.5%区间。站在当前时点来看，继续提高longer run利率的可能性下降，这可能也会影响市场对长端利率的定价中枢。

风险提示：美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。

发布日期：2024-08-15

B2Gold 2024Q2黄金产量同比减少19.11%至6.61吨，净亏损为3477.7万美元，调整后的净利润为7845万美元

（一）生产经营情况

产量：2024Q2黄金总产量为212,508盎司（6.61吨）其中包括Calibre Mining Corp.的8,267盎司（257.13千克）权益产量，同比减少19.11%，环比减少5.85%。2024Q2 Fekola 矿的产量低于预期，原因是挖掘机受损以及延迟收到替换设备，这影响了2024Q2的设备可用性，减少了开采吨数。这些设备可用性问题正在得到解决，预计到 2024Q3末，采矿率将有所提高。

销量：2024Q2黄金总销量为218,495盎司（6.80吨），同比减少14.62%，环比减少6.77%。

现金运营成本：2024Q2单位黄金销售的现金运营成本为753美元/盎司（175.52元/克），同比增加86美元/盎司（20.05元/克）或者12.89%，环比增加33美元/盎司（7.69元/克）或者4.58%。

总现金成本：2024Q2单位黄金销售的总现金成本为黄金908美元/盎司（195.56元/克），处于年度指导范围的下限。同比增加108美元/盎司（25.17元/克）或者13.5%，环比增加57美元/盎司（13.29元/克）或者6.70%。

AISC：2024Q2单位黄金销售的AISC为1,267美元/盎司（295.33元/克），低于年度指引范围。同比增加53美元/盎司（25.17元/克）或者4.37%，环比减少78美元/盎司（13.29元/克）或者5.8%。

（二）财务业绩情况

营业收入：2024Q2公司营业收入为4.93亿美元，同比增长4.61%，环比增长6.94%。

总销售成本：2024Q2公司总销售成本为2.79亿美元，同比基本持平，环比也基本持平。

净利润（亏损）：2024Q2净亏损为3477.7万美元，而上一季度为4848万美元，去年同期为9185万美元。

调整后的净利润：2024Q2调整后的净利润为7845万美元，同比减少8.57%，环比减少3.74%。主要是2024Q2计提了Fekola 综合体长期资产减值1.94亿美元。

风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。

发布日期：2024-08-14

凯因科技（688687）：凯力唯销售稳健增长，长效干扰素报产可期

公司公告2024年中报：2024年H1公司实现营业收入5.97亿元（yoy+4.89%），归母净利润0.42亿元（yoy+10.54%），扣非归母净利润0.45亿元（yoy+6.84%）。

2024年Q1公司实现营业收入2.13亿元（yoy+10.34%），归母净利润0.22亿元（yoy +4.75%），扣非归母净利润0.20亿元（yoy-4.21%）。2024年Q2公司实现营业收入3.84亿元（yoy+2.10%），归母净利润0.20亿元（yoy+17.66%），扣非归母净利润0.24亿元（yoy+18.19%）

（一）销售费用率大幅下降，凯力唯销售规模化效应逐渐显现

2024年H1公司毛利率为82.92%（同比+0.67 pct），净利率为9.3%（同比+1.63 pct）。其中，销售费用率方面，24年H1公司销售费用率为52.35%，同比下降6.06pct。其主要系丙肝新药销售额和销售占比均较上年同期有明显增幅，凯力唯的规模化效应逐渐显现；此外，由于复方甘草酸苷系列产品集采后整体销售投入占比较低，亦导致销售费用率大幅降低。

（二）持续加大研发投入，长效干扰派益生报产可期

公司持续加大研发投入，24年H1实现研发投入7055万，同比+25.67%，其中费用化研发投入6182万，资本化研发投入873万。24年H1公司研发费用率为10.36%，同比增加2.65pct。在研项目方面， KW-001（培集成干扰素 α-2注射液）项目处于Ⅲ期临床数据整理阶段，报产在即；KW-053取得药物临床试验批准通知书，开展Ⅱ期临床试验；KW-045完成Ⅱ期临床试验100%受试者入组；GL-004获得药品注册证书；在病毒性乙型肝炎治疗领域已形成多靶点多机制系列研发管线，包括KW-001、KW-027、KW-040等项目。

（三）投资建议

公司核心品种凯力唯经22年医保谈判续约后报销适应症拓展至泛基因型，系我国首个国产丙肝泛基因型全口服治疗方案，未来有望实现加速放量。在研新品方面，KW-001（培集成干扰素 α-2注射液）项目处于Ⅲ期临床数据整理阶段，报产在即。其余商业化产品如金舒喜及安博司等未来也有望贡献稳定现金流。

考虑到公司金舒喜集采等因素影响，我们调整前期盈利预测，即24-26年收入从16.91/22.13/28.18亿元调整为16.06/21.10/26.87亿元，EPS从0.83/1.15/1.52元调整为0.82/1.08/1.45元，对应2024年08月13日的收盘价23.94元/股，PE分别为29/22/16倍，维持“增持”评级。

风险提示：在研产品线研发及推进不及预期；新产品市场推广不及预期；集采降价超预期

发布日期：2024-08-14

重庆啤酒（600132）：销量表现优于行业，关注主流价位带增长

公司24H1实现营收88.6亿元，同比+4.2%，实现归母净利润9.0亿元，同比+4.2%，实现扣非归母净利润8.9亿元，同比+3.9%。据此推算，公司24Q2实现营收45.7亿元，同比+1.5%，实现归母净利润4.5亿元，同比-6.0%，实现扣非归母净利润4.4亿元，同比-6.6%。

（一）销量表现优于行业，结构提升继续

拆分量价来看，公司24H1实现销量178万吨，同比+3.3%，对应吨价4967元，同比+0.9%；据此推算，公司24Q2实现销量91.7万吨，同比+1.5%，对应吨价4985元，同比+0.07%。根据国家统计局数据，24年上半年全国规模以上企业累计啤酒产量1908.8万千升，同比+0.1%，重啤销量端表现优于行业平均水平，同时吨价水平仍在提升。

分档次来看，公司24H1高档/主流/经济价位带分别实现收入52.6/31.7/1.9亿元，分别同比+2.8%/+4.4%/+11.4%；据此推算，公司24Q2高档/主流/经济价位带分别实现收入26.9/16.5/1.0亿元，分别同比-1.9%/+5.1%/+10.7%。高档产品增长略显乏力，主流产品增速较好，经济产品在低基数上实现快速增长。

分地区来看，公司24H1西北区/中区/南区分别实现收入25.5/35.6/25.2亿元，分别同比+1.5%/+2.9%/+6.8%；据此推算，公司24Q2西北区/中区/南区分别实现收入13.9/17.5/13.1亿元，分别同比+0.1%/-1.2%/+4.6%，南区表现较为突出。

（二）Q2毛利率承压，加大费投应对竞争

成本端来看，公司24H1/24Q2毛利率分别为49.2%/50.5%，分别同比去年+0.7/-1.0pct，24Q2公司毛利率端承压，我们预计主因佛山工厂投产带来折旧摊销所致，后续随投产年限增加该项折旧对毛利率影响有望逐步消除。

费用端来看，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为15.2%/3.0%/0.1%/-0.2%，分别同比+0.7/-0.1/持平/+0.2pct；其中24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.2%/2.9%/0.2%/-0.2%，分别同比+1.3/-0.3/-0.1/+0.2pct。销售费用率投入提升较明显，我们预计主因市场竞争加剧，公司加大费投应对竞争。

利润端来看，公司24H1归母净利润率/扣非归母净利润率分别为10.2%/10.02%，分别同比持平/-0.03pct；其中24Q2归母净利润率/扣非归母净利润率分别为9.8%/9.7%，分别同比-0.8/-0.8pct，利润端表现有所承压。

（三）关注产品组合带来的结构化增量

公司24H1采取多项举措力争业绩增长。品牌端来看，公司针对旗下各品牌特点打造特色营销活动，取得良好效果；销售端来看，公司加速落地大城市2.0计划，并在渠道端把握行业变化，扩展各类新兴渠道；供应链端来看，随着佛山工厂投产，有效缓解了华南区域产能不足的问题。从公司分档次销售数据来看，高档产品增长显著承压，主流产品成为增长主力，这印证了我们7月所发表的行业报告《结构升级+成本优化，体育大年看好啤酒》中关注次高端结构化增量的观点。落实在重庆啤酒经营端，公司品牌储备丰富，通过“6+6”品牌矩阵实现各档次消费场景的覆盖，并在今年确立重庆品牌为下一代全国性品牌。

我们认为在大众消费尚待复苏的背景下，对公司关注的重点应从高端产品增长转移至重庆、乐堡等主流产品的增长，同时公司在打造餐饮消费场景与产品动销方面有丰富经验，有望依托乌苏的成功经验实现重庆品牌的持续增长。

（四）投资建议

参考公司最新财报，我们将公司2024-2026年营业收入预测由分别为157.90/167.98/175.93亿元下调至155.18/163.52/171.94亿元，将公司2024-2026年EPS预测由分别为3.05/3.30/3.56元下调至2.92/3.17/3.45元，对应8月14日收盘价60.62元/股，PE分别为21/19/18倍，维持“买入”评级。

风险提示：消费复苏进度不及预期，行业竞争超预期，成本波动超预期

发布日期：2024-08-15

中国利郎（1234）：股息率超8%，拟成立合资公司万星威（中国）进入高尔夫服饰赛道

2024H1公司收入/净利润/经营性现金流净额分别为16.00/2.80/2.20亿元、同比增长7.3%/3.6%/-63.3%，收入增速好于行业平均主要由于轻商务和电商驱动，但净利增速低于收入主要由于毛利率下降。经营性现金流低于净利主要由于应付贸易账款及其他应付款项结余减少。

公司派发中期股息每股0.13港元，特别中期股息0.05港元，股息率为8.8%。

公司通过子公司与株式会社迪桑特及其旗下的上海迪桑特商业有限公司签订协议，拟成立合资公司万星威中国。中国利郎出资1.5亿元人民币，持股54%。万星威中国将在中国经营及从事Munsingwear品牌的产品的设计、销售及分销业务。公司预计将在2025年度正式推出Munsingwear品牌的产品。

轻商务和电商驱动收入高单位数增长，上半年净开店14家。

（1）分季度看，2024Q1 LILANZ产品零售额同比高单位数增长，Q2同比增长中单位数、有所放缓。

（2）分品牌看，主品牌/轻商务系列收入增长4.5%/17.3%，轻商务目前占比提升至24%，主系列增速放缓主要由于黑龙江省销售渠道受DTC模式的调整导致分销业务销售下跌，且从原分销商回购库存需扣减销售收入及扣减对分销商因终止合作而支付的补偿金，但电商和奥莱贡献增长。

（3）分渠道看，线上新零售增长37%，线下近些年公司在进行批发转代销、代销转直营等一系列动作。2024H1公司共2709家店（主品牌/轻商务系列分别为2412/297家，代销店/分销店/自营店分别为959/1443/307家，购物商场店/奥特莱斯店为885/81家），上半年净开14家，其中主品牌/轻商务上半年净增19/-5家、代销店/分销店/自营店分别增加23/-19/10家、购物中心/奥莱净增6/4家、占比达到33%/3%；店数同比净增63家（主品牌/轻商务净增18/45家），同比增长2.4%（主品牌/轻商务店数同比增长0.75%/17.86%，即轻商务主要来自开店贡献）；总店铺面积约为44.24万平方米、同比增长3%。

（4）分地区看，华北、西北、华东地区增长较高：华北/东北/华南/中南/西南/西北地区收入分别增长11.4%/-53.7%/13.2%/5.3%/-3.7%/15.0%，西北地区因奥特莱斯店销售较好，销售额同比增加15%，华北地区高增主要由于门店数量增加，华东地区因纳入其经营范围的电商销售增长，东北地区销售额下滑主要因为跟黑龙江分销商合作终止，西南地区销售额下滑主要因为重庆地区更换分销商带来的短暂影响。

终止与分销商合作导致毛利率下降，OPM降幅低于毛利率主要由于其他收入增加，净利率降幅低于OPM主要由于融资收入占比提升。2024H1毛利率为50%、同比降低1.8PCT，主要由于终止与分销商合作支付的补偿金及平均单价因产品组合变化下降。2024H1 OPM为19.6%、同比下降0.9PCT。2024H1净利润率为17.5%，同比下降0.6PCT。OPM降幅低于毛利率主要由于其他收入增加，2024H1其他收入为0.66亿元，同比增长1135%，主要由于政府补助增加。净利率降幅低于OPM主要由于利息收入占比同比提升0.2PCT。销售及分销费用率/行政费用率/其他经营费用率分别为29.1%/5.0%/0.4%，同比提升2.4/0.1/0.4PCT。

投资建议：

我们分析，（1）短期来看，线下预计24年净增50-100家店、开店速度略低于年初指引100-200家，所开新店以购物商场店及奥特莱斯店为主，此外公司计划于2024年内完成400家门店的第七代装修工程，收入增速预计从15%下调到10%；线上方面，公司规划通过抖音直播等新零售业务，预计新零售业务24年同比增长30%以上。（2）中期来看，公司轻商务系列、电商渠道、出海仍具成长性。公司筹划在马来西亚开第一家店。（3）长期来看，看好公司拟成立合资公司万星威（中国）进入高尔夫服饰赛道带来的第二增长曲线，高尔夫赛道虽目前容量尚小，但具备运动户外属性，有利于为公司吸引增量客群；且根据界面网站数据，目前万星威仅23家店、23财年收入6900万元，未来开店、店效提升空间均较大。

考虑公司下调24年开店指引，下调盈利预测，下调24-26年收入40.8/46.2/52.0亿元至38.9/42.8/48.4亿元，下调24-26年归母净利6.1/7.0/8.0亿元至5.6/6.0/6.7亿元，对应下调24-26年EPS 0.51/0.59/0.67元至0.47/0.50/0.56元，2024年8月13日收盘价4.09港元对应24/25/26年PE为8/7/7倍（1港元=0.92元人民币），维持“买入”评级。

风险提示：终端库存高企风险；品牌老化被时尚休闲分流；加盟商盈利下降导致关店；系统性风险。

发布日期：2024-08-15

宝丰能源（600989）：内蒙一期将于10月试生产，布局新疆再迎成长

公司发布 2024 年半年度报告。2024 年上半年，公司实现营收 168.97 亿元，同比+29%；实现归母净利润 33.05 亿元，同比+46%，EPS为0.45元；其中 Q2 单季度实现营收86.70亿元，同比+36%，环比+5%；归母净利润 18.84亿元，同比+76%，环比+33%；扣非归母净利润20.34亿元，同比+76%，环比+37%。

（一）油价支撑产品价格，煤价环比下跌，烯烃板块总体量价齐升

2024H1，公司主要产品聚烯烃产量 122.27 万吨，同比增长 87%，烯烃产量大幅增长主要原因系宁东三期煤制烯烃项目产能逐步释放。产品价格方面，上半年原油价格整体处于高位，于成本端支撑烯烃价格。

据Wind数据，2024H1，布伦特原油均价为84.27美元/桶，同比增长5.64%；二季度油价环比增长，2024Q1/Q2布伦特原油均价为83.39/85.15美元/桶，分别环比增长4.54%/2.11%。2024H1，聚乙烯（以 LLDPE 薄膜料为例）均价为 8417 元/吨，同比+2.6%；聚丙烯（以均聚拉丝料为例）上半年均价7505 元/吨，同比-0.4%；2024Q1/Q2，聚乙烯均价分别为8244/8586元/吨，分别环比+0.2%/+4.1%；聚丙烯均价分别为7387/7622元/吨，分别环比-2.0%/+3.2%。

原料端，上半年主要原料煤炭价格出现回落，以鄂尔多斯市场 5500 大卡动力煤为例，上半年市场均价 658 元/吨，同比-1.7%；一季度均价671元/吨，环比-2.7%；二季度均价646元/吨，环比-3.8%。总体来看，上半年油价上升支撑产品价格，煤价下行扩大烯烃价差，公司烯烃板块毛利率为35.63%。

（二）焦炭利润承压，EVA产品达产提升附加值

2024H1，房地产新开工面积延续下行，钢企盈利收缩，导致焦炭下游需求承压，焦炭行业产销同比下行。全国焦炭产量24182万吨，同比下降0.9%；全国生铁产量43562万吨，同比下降3.6%，粗钢产量53057万吨，同比下降1.1%。2024H1，公司焦炭产量为349.6万吨，同比+3%，价格1458元/吨，同比-7%。

公司三期烯烃项目配套的25万吨/年EVA装置已达产，产出合格光伏级EVA产品，上半年共开发新客户58家，涉及光伏胶膜、发泡鞋材、热熔胶等领域，上半年EVA产品产量为7.92万吨，不含税均价为8813元/吨，EVA产品达产有效提升了公司烯烃产品附加值。

（三）内蒙一期将于10月试生产，新疆基地即将启动

内蒙烯烃项目有望年内投产贡献增量：内蒙一期260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目自2023年启动建设，资金配套方面，2024 年 5 月内蒙子公司完成银团贷款业务办理，保障了内蒙项目建设后续资金需求; 截至2024年8月12日，内蒙项目已完成投资付现70%。项目建设方面，2024年7月1日动力装置1#锅炉顺利点火，首套装置将按计划于10月投入试生产。

7月30日，新疆宝丰煤基新材料进行煤化工项目环评公示，项目包括4×280万吨/年甲醇、4×100万吨/年甲醇制烯烃、4×110万吨/年烯烃分离、3×65万吨/年聚丙烯、3×65万吨/年聚乙烯，1套25万吨/年C4制1-丁烯装置，1套29万吨/年蒸汽裂解装置，1套3万吨/年超高分子量聚乙烯装置，1套25万吨/年EVA装置，1套5万吨/年MMA/PMMA装置及配套的公用工程、辅助工程和储运设施等，新疆拥有丰富的煤炭资源，价格低廉，公司就地建设煤化工项目将形成进一步价差优势，增厚利润。

根据2024年中报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为376.37/556.04/618.54亿元（原预测2024-2025年为385.67/552.35亿元），归母净利润分别为83.16/134.74/150.41亿元（原预测2024-2025年为95.34/146.83亿元），EPS分别为1.13/1.84/2.05元（原预测2024-2025年为1.30/2.00元），对应8月14日15.09元收盘价，PE分别为13/8/7倍。我们看好公司长期成长，维持 “增持”评级。

风险提示：油价大幅波动；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期；项目投产不及预期等。

发布日期：2024-08-14