荀玉根：种好科创“试验田”需要信心与耐心

原标题：荀玉根：种好科创“试验田”需要信心与耐心

经济观察网 记者 郑一真 科创板自7月22日开板以来，到现在已经满100天了。2018年11月5日宣布设立科创板并试点注册制，到2019年3月1日科创板正式规则出台，再到7月22日科创板正式开板第一批25家公司正式上市，只用了半年多的时间。科创板迅速落地体现了监管层在推进多层次资本市场上的前所未有的魄力。

作为注册制试验田的科创板，从设想到实践，其效果也得到了资本市场的初步验证。Wind数据显示，截至11月3日，科创板41家上市企业总市值5808亿元，平均市盈率84.87倍。计算机、通信、软件和信息技术服务、医药制造等高新技术企业源源不断地涌向科创板。科创板百日之际，经济观察网记者就科创板的机遇与挑战、现状与未来等问题专访海通证券首席分析师荀玉根。

经济观察网：从科创板开板这段时间的交易来看，股价波动幅度比较大。我们对科创板第一批25家上市公司的具体表现情况进行回顾，首月科创板个股相对发行价涨跌幅的均值和中位数分别为159.8%、141.1%，截至目前分别为109.9%、99.0%。科创板个股股价开始逐步回落，一些个股已经逼近发行价。如何看待科创板初期的股价波动？

荀玉根：初期科创板股价的上涨下跌是正常的市场波动现象，作为金融供给侧结构性改革的重要举措，科创板获得了市场的广泛关注与积极参与，并且由于放宽了涨跌幅限制，不免在股价上有所波动。

回顾创业板成立之初也经历过类似的波动，2009年10月30日创业板第一批28家公司正式上市，首月创业板个股相对发行价涨跌幅的均值和中位数分别为120.9%、108.4%，前三个月相应的数字分别为71.5%、61.8%。

从估值和盈利的角度来看，经过一波调整后科创板首批上市个股平均PE（TTM，后同）从发行时的104倍下降到了当前的84倍，25家科创板公司2019年中报整体的归母净利同比增速为26.4%；创业板当前PE为122倍，19年中报整体的归母净利同比增速为-21.3%，比较而言当前科创板估值盈利匹配度在合理区间。

未来科创板随着市场的不断成熟化逐渐趋于理性平稳。作为资本市场的重要组成部分，科创板的推出不是创业板的简单替代，而是一种有效补充。如同其他新生事物，科创板和注册制的推行也将经历磨合、成长的过程方能迈向成熟，在运行初期出现波动和调整都是正常的，我们应当以更加包容的心态看科创板的初期表现。

经济观察网：科创板问世，以注册制为主导的IPO制度在中国资本市场上真正推行起来。这也意味着，中国的资本市场更进一步向国际资本市场看齐，中国版的“纳斯达克”可期。从制度、交易等层面，科创板最大的亮点是什么？

荀玉根：科创板平稳推行了注册制，这也是科创板的最重要的增量改革之一。实施注册制之所以对市场如此重要，在于其能更好地发挥资本市场价格发现、融资、资源配置等三大基础功能。

区别于之前的核准制，监管部门不再把主要精力放在事前审批和对企业进行实质性判断，而是专注于本身职能。以信息披露为核心的审核制度，更有利于市场良性发展。

科创板推进了一系列市场化的改革，用系统的改革方法解决证券市场系统性的问题。定价机制方面，科创板企业的发行价格突破以往23倍市盈率发行价的限制，这也意味着科创板估值定价也正走向市场化。

交易制度方面，科创板在稳定性和流动性中寻找平衡点，对涨跌幅限制放宽，对融券交易机制进行了优化，同时建立了建立更加合理的股份减持制度。这一系列增量改革也会倒逼存量改革，未来科创板试点的成功经验可以反哺存量市场，目前市场的主板、中小板、创业板乃至新三板都可以从中受益，“穷则变，变则通，通则久”。

对比2018年中美各行业增加值，中国医疗保健、信息技术增加值仅相当于美国的20%、38%，而制造业为美国的150%。我国有许多科技企业因制度原因而到中国香港或远赴美国上市，国内全部A股科技股市值占比仅为13%，远低于境外中资股（HK+US）的30%和美股的29%。科创板正是治疗此痼疾的一剂良药，由于科创板对于高新技术产业和战略新兴产业具有导向性，当前科创板上市的公司以信息技术、高端制造、生物产业和新材料产业为主，占比超过90%，随着未来进一步发展壮大，有望让中国的资本市场结构更加健康和完善。

经济观察网：展望科创板，未来发展需要把握哪些关键问题？

荀玉根：格雷厄姆说过“市场短期是一台投票机,但市场长期是一台称重机。”市场是科学和艺术的结合。

从艺术角度看，不同时期影响市场的核心变量各不同，但是从科学角度看，中长期股市上涨主要靠企业盈利。统计1929年以来标普500指数年化涨幅为5.3%，EPS和PE的年化涨幅分别为5.2%、0.1%，统计1991年以来上证综指年化涨幅为11.6%，EPS和PE的年化涨幅分别为22.9%，-9.2%，盈利是驱动股价上涨的主力，而估值贡献很小。

中美股市都印证了优质的上市公司才是资本市场长期健康发展的基石，而好的上市公司需要合理的上市和退市制度来进行筛选。其一需要把好上市入口，对比A股美股的上市制度，A股为核准制，美股为注册制。中国上市制度一直在向注册制努力，目前的科创板正是一次大胆的尝试，我们认为科创板作为金融供给侧改革的重要抓手，可以通过立体化的指标增强发行上市标准的包容性，筛选出真正好的公司。

其二需要畅通退市出口，退市制度作为资本市场的根基性制度，优胜劣汰、吐故纳新是股市良性循环的基础。美国纳斯达克上市公司若干年就会更新一遍，2013年以来，美股年均退市公司达到285家左右，年均上市公司约为268家左右。退市企业和IPO企业数量保持相当，良性循环。反观当前A股退市制度有效性不足，侧重财务指标的退市制度在一定程度上为企业逃避退市提供了可能性。我们认为科创板作为市场的增量改革，应当细化退市标准指标体系，退市标准要进一步明确化，简易化，且应加大政策的执行力度，未来科创板试点的成功经验也可以反哺存量市场。