原标题：人民币汇率波动如何影响资产配置？
原创： 研究二部 来源：招商证券
8月5日，人民币兑美元的汇率跌破了7，创2015年8月11日汇改以来单日最大跌幅，同时对日元、欧元、英镑等其他货币也出现了不同程度的贬值。此次贬值的直接触发因素是特朗普宣布将自今年9月1日起对从中国进口的另外3000亿美元商品加征10%的税。汇率贬值加重了国内投资者避险情绪，上证综指当日下跌1.6%，而避险资产受到明显提振，上期所黄金价格上涨4%，10年期国债期货上涨0.35%。
过去20年时间里，人民币对美元汇率既有过8块多的时候，也有过7块多和6块多的时候。汇率波动如何影响资产价格？该如何进行资产配置？本期我们通过历史数据来寻找答案。
图1：近日在岸和离岸人民币兑美元汇率均跌破7
数据来源：wind，招商证券研究二部图2：年初以来人民币兑日元、加元、港币、美元等出现贬值
2008年国际金融危机以来，人民币汇率曾经出现过三次较明显的贬值，分别是2015年8月至2017年年初、2018年4月至11月以及2019年3月至今。我们以时间长度为权重来计算三个区间各类资产的加权平均收益率，对比了人民币贬值时期中各类资产的表现。
1 外汇：日元相比美元更具避险功能
在近三次人民币贬值过程中，日元相对于人民币升值幅度最大，加权平均收益率达13.45%；其次是美元，加权平均收益率为10.53%，这说明日元比美元更具有避险属性。以今年为例，年初以来美元兑人民币升值幅度为2.6%，而日元相对于人民币却升值了5.5%。
表1：人民币贬值期间，日元相对于人民币的升值幅度较大
数据来源：wind，招商证券研究二部2 股票：消费和银行板块比较抗跌
在近三次人民币贬值过程中，上证综指平均跌幅为17.42%，表现较好的是美股，标普500指数的加权平均收益率为6.16%，而德股、日股、港股均有不同程度的下跌。如果考虑到汇率因素，美股、日股期间均获得正收益。
表2：人民币贬值期间国际主要股市表现对比
数据来源：wind，招商证券研究二部从A股一级行业表现来看，在近三次人民币贬值过程中仅有食品饮料行业的加权平均收益率为正，除此之外银行、家电等行业也较为抗跌，而传媒、国防军工、交运、钢铁等行业的加权平均跌幅较大。
表3：人民币贬值期间，A股一级行业中食品饮料、银行、家电等行业较为抗跌
数据来源：wind，招商证券研究二部3 大宗商品：黄金、白银是避险资产首选
在近三次人民币贬值过程中，大宗商品类资产中表现较好的是黄金、白银，而且内盘的收益率明显高于外盘，其中上期所的黄金期货在每一轮汇率贬值期间均实现了正收益，加权平均收益率为16%，如果投资外盘，考虑汇率因素后收益率接近国内。在人民币贬值期间投资贵金属，一方面能够获得避险情绪带来的资本利得，另一方面由于贵金属以美元计价，人民币贬值将导致国内的黄金、白银价格的被动上涨，投资者还能获得汇兑收益。
表4：人民币贬值期间，黄金、白银的涨幅较大
数据来源：wind，招商证券研究二部4 债券市场：利率债优于信用债
风险偏好的下行同样利好债券这一类避险资产。统计结果显示，三轮人民币贬值周期中国债均实现了正收益，而信用债则有涨有跌。汇率贬值往往意味着国内经济形势处于下行周期，因此对利率债的提振作用较明显，而对于信用债来说则同时具有利好和利空的因素。
表5：人民币贬值期间，利率债表现优于信用债
数据来源：wind，招商证券研究二部综合以上分析，我们认为在人民币贬值时，黄金、白银、日元资产和利率债是避险首选配置，其次是A股市场中较为抗跌的食品饮料、银行、家电等消费类和金融类行业。值得一提的是，虽然美股在以往的统计区间内表现较好，但目前美国经济下行的确定性较高、美联储已进入降息模式，美股未来的风险不容小觑，因此并不建议配置。
图3：人民币贬值期间各类资产加权平均收益对比
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责任编辑：唐婧
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