作者 | 中信建投期货 田亚雄
期货投资咨询从业证书号：Z0012209
本报告完成时间 | 2023年4月1日
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同样作为能源的上游，煤价对大宗商品也起着举足轻重的左右。“成本坍塌”是很多商品空头的主要驱动，这包括尿素，甲醇等煤化工，也包括硅铁，铝，PVC等耗电量大的品种，2023年2月秦皇岛Q5000动力煤价格一度跌至800元每吨，随后反弹至1100元/吨。3月以来煤价重回弱势，而此前看好煤价“底部已现”的观点实际并未能有足量的逻辑支撑。
虽然动力煤期货成交持仓大幅减少，但煤价仍作为关键的锚影响着大宗定价，本文尝试做些逻辑补充。
来源：行业公开数据，中信建投期货01-工业品生产煤耗对比（按行业平均数）
每吨PVC需1.42吨电石，每吨电石需耗电3300kWh，从电石生产1吨PVC耗电约500千瓦时，则每吨电石法PVC耗电总量约5200千瓦时，按照煤电标准煤耗0.29kg/kWh，每吨电石法PVC总计耗煤1.5吨
每吨电解铝耗电13000度，按照煤电标准煤耗 0.29kg/kWh，每吨电解铝耗煤3.77吨
每吨硅铁耗电9000度，按照煤电标准煤耗 0.29kg/kWh，每吨电解铝耗煤2.61吨
单吨煤制甲醇企业单吨耗煤2.2吨，其中原料煤用量在1.6吨，燃料煤0.6吨
单吨煤制尿素企业单吨耗煤1.5吨
单吨煤制乙二醇企业单吨耗煤3.2吨
按以上数据比较，铝单吨耗煤最多，但甲醇的生产成本中煤的占比最高。
02-煤供需驱动：供应大增的现实VS 预期转强的需求
2022年我国原煤产量44.95亿吨，同比增加4.24亿吨，2022年全年进口2.93亿吨，同比减少3000万吨。进入2023年以来，我们已经看到多条关于稳供应的政策出台:
A.中央经济工作会议要求加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产，积极扩大能源资源等产品进口。
B.全国能源工作会议要求全力提升能源生产供应保障能力，发挥煤炭兜底保障作用，夯实电力供应保障基础。
C.中国煤炭工业协会在2022煤炭行业年度新闻发布会上表示预计我国将继续释放煤炭先进产能，推进煤矿产能核增和分类处置，推动在产煤矿稳产增产、在建煤矿投产达产，晋陕蒙新黔等煤炭主产区产量继续增加，大型智能化煤矿生产效率提高、生产弹性增强。预计2023年我国煤炭产量将保持增长、增幅回落。煤炭进口形势逐步改善，进口煤进一步发挥调节补充国内煤炭市场的积极作用。
供应局面：市场预计2023年国内煤炭产量将达到47.5亿吨，同比增加2.5亿吨增长5.6%，市场供应将得到极大缓解。其中，山西13.65亿吨（增0.65亿吨），内蒙古12.5亿吨（0.3亿吨）增，陕西7.5亿吨（增0.1亿吨），则三省合计增1.05亿吨。若其他省份煤炭产量保持不变，则2023年全国新增煤炭产量1.05亿吨，同比增加2.36%。
产量新高：2023年1-2月产量大增
国家统计局3月15日发布的最新数据显示，2023年1-2月份，全国原煤产量73423万吨，同比增长5.8%，增幅较2022年12月扩大3.4个百分点。
来源：Wind，中信建投期货进口同比显著增长，蒙煤增量最为突出
来源：Wind，中信建投期货中国海关总署3月7日发布的最新统计数据显示，2023年1-2月，我国进口煤及褐煤6064.2万吨，较去年同期的3549.8万吨，增加2514.4万吨，同比增长70.8%。从结构上看，2023年1-2月，从蒙古国、俄罗斯和印度尼西亚进口煤炭数量同比均出现明显增加，同比涨幅分别为524%、127%和84%。
来源：Wind，中信建投期货澳煤进口有望放宽，打破2020年年末以来对澳煤的进口量骤减的局面
2020年，澳大利亚是中国第二大煤炭进口来源国、最大的炼焦煤进口来源国。2020年，中国进口了约3500万吨澳大利亚炼焦煤，占总进口量的48.4%；澳大利亚动力煤（其他烟煤、其他煤和褐煤）的进口量约4236万吨，占比19%。但是，从2020年底开始，我国从澳大利亚的煤炭进口大幅降低，2021年仅进口澳煤1171万吨。2023年伊始，澳煤进口喜得春风。
来源：Wind，中信建投期货海关数据显示，今年2月，中国进口炼焦煤约691.4万吨，进口动力煤（其他烟煤、其他煤和褐煤）约2060.2万吨。其中，中国从澳大利亚进口煤炭20.7万吨，同比增加约两成，包括炼焦煤约7.3万吨、动力煤约13.43万吨。
2023年煤市供应宽松的局面难以证伪
从国内原煤产量和进口双双提升的角度看，2023年供给总体宽松的论断难以证伪，全年我国产量47-48亿吨，进口3-4亿吨都有望兑现。短期供应上的扰动主要来自于大秦线检修和印尼斋月对进口的扰动。
大秦线非施工日为130万吨，而集中修期间，施工日为100-105万吨/日。通过调研，我们了解到今年大秦线春季集中检修施工时间初步安排于4月6日—5月5日，检修时间30天，较施工日合计减产约820万吨，从绝对数量上或难以对供应造成严重威胁。
煤市需求的分行业对比
按照用煤的行业对比看，电力行业用煤占煤消费总量的比重最高，约55%;其次为钢铁行业用煤，钢铁行业煤炭消费占比约18%。建材和化工行业煤炭消费规模基本稳定，占比分别为12%和8%，其他行业占比7%。
来源：Wind，中信建投期货电力需求：发电量同比微增，火电下降
据国家统计局数据显示，2023年1-2月，发电13497亿千瓦时，同比增长0.7%，增速比上年12月份放缓2.3个百分点，日均发电228.8亿千瓦时。分品种看，1-2月，火电、水电由增转降，核电增速放缓，风电、太阳能发电增速加快。其中，火电同比下降2.3%，水电下降3.4%，核电增长4.3%，风电增长30.2%，太阳能发电增长9.3%。
来源：Wind，中信建投期货工业需求：有序恢复但难以显著超预期
2023年1-2月全国水泥产量与去年同期相比下降。2023年1-2月全国水泥产量为19854.9万吨，同比下降0.6%。2023年1-2月份我国生铁产量为14426万吨，同比增长7.3%。
考虑到市场对于2023年生铁产量并不抱有过高期待，市场预期2023年全国粗钢产量-1.0%，生铁产量-2.3%，由此当前的生铁增量或正透支未来产量，远期此类煤炭需求尚难以显著乐观，2023年生铁或同比减产1600万吨，反馈到煤炭消耗量上降低800万吨左右
来源：Wind，中信建投期货需求局面：随着北方供暖结束，煤炭行业正式迎来传统需求淡季，5月份后电厂或开启补库周期，但当前的电厂库存同比偏高，市场或难以开启需求利多计价，电厂采购的积极性或持续不足。长期的需求局面虽有我国经济回暖的预期，但用煤需求也受到绿色转型影响，新能源和可再生能源的长期趋势性替代也难以在供应宽松局面下需求交易。
来源：Wind，中信建投期货面向未来的思考：
煤作为夕阳下的传统能源，从当下的供需局面下看产量增，进口渠道扩的利空计价或尚未出清，大批满载着源自蒙古煤炭的货车正排队穿过巴彦淖尔的甘其毛都口岸驶来，这是趋势性的进口增量。此外，随着季节性进口顺价的窗口打开，澳煤的增量或也将被证实。
来源：Wind，中信建投期货供应相对确定性的宽松，很难立刻让市场去计价乏善可陈的经济现实下的强预期，未来2个月国内煤价有跌破2月份低点的可能，因此我们理解以煤炭作为主要成本的商品“成本坍塌”的逻辑或再度上演，
由此，直觉逻辑是尿素，甲醇，乙二醇，硅铁，铝，PVC等商品若存在需求转弱的预期，或都有逢高试空的机会，其中尿素的高利润可视之为安全边际的来源。第二个兑现的场景是若后期成材需求良好，焦煤或仍是黑色中空配之选。
大多数研究过于强调边际信息，从而放弃了对于总量的讨论，因此在波动面前，研究很容易变成墙头草。研究观点定力一定来自于框架，而构建研究框架的柱子来自于对周期的复盘思考，来自于不断试错，不断自我否定后的被挫败强化回忆，也来自于研究员所获得的通识教育。
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