第一部分 市场研判
11月铜价破位上行，到达2018年高位7300美元/吨，美国大选基本上落地，拜登当选美国下一任总统，市场对刺激政策有所期待，加上疫苗的刺激，铜价突破7月份以来的震荡区间。我们认为目前铜价上涨的主要驱动力是刺激政策预期，不过美国大概率是拜登总统+民主党众议院+共和党参议院的组合，刺激政策的规模可能并不会很大，铜价有高位回调的可能性，预计12月伦铜在6600-7300美元/吨，沪铜在52000-56000元/吨内运行。
从中长期来看，本轮铜价的上涨主要是流动性+供给端的支撑，是缺乏需求驱动的，一方面是疫情阻碍了经济复苏，另外一方面目前铜需求并没有2009年那波中国房地产牛市带来的集中性的大爆发。供应端方面，铜矿的干扰下降，二季度铜矿影响量在40万吨左右，三季度已经下滑到15万吨左右，明年铜矿增量可能在100万吨左右，明年铜可能会过剩。后期铜价可能会随着货币政策的逐步常态化而见顶回落。对比2011年铜牛市，就是以欧债危机爆发+美国开始紧缩QE，货币政策常态化结束的。
套利方面，十二月中上旬铜价可能保持去库，建议CU12-1价差拉大到130元/吨以上时做正套入场。
第二部分 铜基本面
1、铜精矿市场
表1：2020年铜矿受疫情干扰事件（千吨）
数据来源：银河期货
疫情对铜矿产量的影响正在减弱，今年二季度铜矿受到疫情影响减产40万吨，三季度下降到15万吨，预计四季度继续降低，现货TC已经在底部企稳，目前报49美元/吨。但是临近长单谈判，海外矿山发货量比较少；加上目前冶炼厂备库非常充足，所以市场成交比较清淡，港口库存下降的比较明显。目前市场预计明年矿山产量会得到恢复，我们翻看了各家数据，明年铜矿增量给的差别很大，SMM预计明年铜矿增量在140万吨左右，WM预测明年铜矿增量在80万吨左右，在下半年产量才能得到比较好的释放，加上国内冶炼厂仍然在投产，明年长单TC可能继续承压。
消息面，矿山劳资纠纷仍然是一大热点，Antofagasta智利Centinela铜矿工会的一名员工称，正准备在下周就劳资协议进行投票，不过该劳资协议大概率会遭到拒绝，届时，或成为罢工的导火索。
图1：铜精矿进口量（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
2020年10月中国铜矿砂及其精矿进口量为169万吨，环比2020年9月213.8万吨减少20.95%，同比减少11.7%。2020年1-10月铜矿砂及其精矿累计进口量1805万吨，同比增加0.8%。10月份铜精矿进口量下降，主要是由于十一假期的原因，另外冶炼厂目前备库相当充足，采购意愿也不强，临近长单谈判，海外矿山发货减少。11月份铜精矿进口量可能也不高。
2、电解铜市场
图2：电解铜产量（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
表2：冶炼厂减产检修情况
数据来源：银河期货、wind资讯
10月中国电解铜产量为82.16万吨，环比增加2.73%，同比增加4.93%。1-10月中国电解铜产量累计为761.58万吨，累计同比增长3.75%。10月国内电解铜产量环比继续增长，同比去年增幅更为明显，主因10月国内炼厂基本无检修活动，部分此前检修影响量恢复，外加四季度大型炼厂维持高排产。另一方面，虽然10月国内废铜冶炼原料供应趋紧，但国内精炼厂粗铜库存仍相对宽裕，冷料供应整体未对国内电铜产量产生干扰。而随着11月1日再生铜资源政策执行，对后续冷料供应担忧亦得到缓解。11月开始，华北炼厂新增产能开始释放，但另一方面部分国内炼厂有检修安排，基本抵消后预计国内电铜产量基本持平。根据各家炼厂排产计划，预计2020年11月国内电解铜产量为82.45万吨，环比增加0.35%，同比增加3.21%；至11月累计电解铜产量为844.03万吨，累计同比增长3.70%。
图3：电解铜进口量（单位：万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
据海关总署数据显示，2020年10月中国进口精炼铜（未锻轧铜含量＞99.9935%的精炼铜阴极及未锻轧其他精炼铜阴极）共42.17万吨，环比减少16.63%，同比增加35.57%；1-10月份累计进口387.91万吨，累计同比增加40.05%。10月中国出口精炼铜共1.94万吨，环比增加17.97%，同比增加9.96%；1-10月累计出口18.09万吨，累计同比减少32.56%。
尽管有十一假期的因素，进口铜仍然在高位。目前海外消费很差的情况下，进口铜都运往国内来销售，另外，人民币升值也是一方面原因。根据目前的汇率情况、进口盈亏情况，预计11月份电解铜进口量维持在40万吨左右。
3、铜消费
图4：电网投资完成额：当月（单位：亿）
数据来源：银河期货、wind资讯
图5：房地产竣工面积：当月（单位：万平方米）
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图6：空调排产（万台）
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图7：汽车消费
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图8：欧洲制造业PMI
数据来源：银河期货、wind资讯
图9：美国制造业PMI
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从需求的角度来看，11月份消费转好。电缆企业消费不佳，光伏、风能等产业消费有所增长，但是地产、电网消费不好，一些涉及基建类消费的企业订单也有所下滑，而且11月份价格回升以后，市场上废铜开始增多，对精铜杆替代作用比较明显，一些小型的电缆厂开始采购废铜杆。空调、汽车、出口等消费还不错，尤其是出口的企业，涉及小家电出口的企业订单火爆，已经排到了明年中，一些铜板带箔企业也反应订单大幅超出了去年同期。另外，国储收铜也导致了现货方面的强势，关于国储收了多少铜，也没有确切的数字，有传闻30-40万吨的，有传闻50万吨左右的，无论如何，都导致了现货方面偏紧的情况。我们调研了部分电缆厂，普通认为12月份中旬以后铜会进入消费淡季，消费开始下滑。
4、铜库存
图10：全球铜库存（万吨）
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图11：库存变化（与年初比较）（单位：吨）
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图12：国内铜库存（上海+广东+江苏）（万吨）
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图13：保税区铜库存（万吨）
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图14：LME铜库存（吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
图15：COMEX铜库存
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截至11月20日，全球三大交易所加保税区铜库存较上月同期下降4.3万吨至70.5万吨，至此，铜库存已经开始反超去年的水平7万吨。LME铜库存下降2.5万吨至15.7万吨，现在由于洋山铜已经处于低位，加上10月份进口量开始有下滑的趋势，LME后期交仓的可能性仍然比较大。COMEX铜库存增加3712短吨至81891短吨。国内（上海+广东+江苏）铜库存下降7万吨，保税区铜库存增加2.37万吨，进入11月份以后，进口铜开始减少，加上消费转好、国储收铜等原因，国内开始去库。不过由于进口盈利窗口一直关闭，外贸铜成交比较清淡，保税区铜库存持续累积。进入12月份，国内冶炼厂的产量继续维持高位，进口铜的量可能进一步下滑，消费上半个月仍然能维持，中旬以后开始走弱，至少12月中上旬仍然保持去库状态，下旬要视进口物流状况而定。
表3：铜供需平衡表
数据来源：银河期货、wind资讯
第三部分 后市展望及策略
11月铜价破位上行，到达2018年高位7300美元/吨，美国大选基本上落地，拜登当选美国下一任总统，市场对刺激政策有所期待，加上疫苗的刺激，铜价突破前期震荡区间。我们认为目前铜价上涨的主要驱动力是预期，不过美国大概率是拜登总统+民主党众议院+共和党参议院的组合，刺激政策的规模可能并不会很大，铜价有高位回调的可能性，预计12月伦铜在6600-7300美元/吨，沪铜在52000-56000元/吨内运行。
从中长期来看，本轮铜价的上涨主要是流动性+供给端的支撑，是缺乏需求驱动的，一方面是疫情阻碍了经济复苏，另外一方面国家房住不炒的政策，也决定了铜的需求不会有集中性的大爆发。供应端方面，铜矿的干扰下降，二季度铜矿影响量在40万吨左右，三季度已经下滑到15万吨左右。明年铜可能会过剩。后期铜价可能会随着货币政策的逐步常态化而见顶回落。对比2011年铜牛市，就是以欧债危机爆发+美国开始紧缩QE，货币政策常态化结束的。
套利方面，十二月中上旬铜价可能保持去库，建议CU12-1价差拉大到130元/吨以上时做正套入场。（以上观点仅供参考，不做为入市依据）
银河期货 王颖颖
责任编辑：宋鹏
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