瑞达期货：供应缺口继续缩窄 锌价下行压力不改

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　　2018年锌价震荡下行，回吐2017年涨幅，下行压力来自于全球经济增长开始放缓，美元指数走高以及国外锌矿供给增加显现的扰动。受此影响，伦锌跌幅大于沪锌。展望2019年，以上利空因素对锌价的拖累将继续承压，并且利多因素并未显现，基本面缺乏新的亮点，在供应逐步增加的预期下，2019年锌价难言乐观，重心或进一步下移。全年操作更倾向于采取逢高空策略，尤其是当沪锌反弹至22800元以上。

　　一、2018年锌价回顾

　　1、期货—锌价基本回吐2017年涨幅，领跌有色金属

　　2018年沪锌主力连续合约整体呈现震荡下行走势，基本回吐2017年涨幅，领跌沪市有色金属。笔者按期锌月线的技术形态走势来划分，可以将2018年锌价走势分为两个阶段。

　　阶段一：2018年1月-2018年7月末，期锌表现小幅冲高后持续回落，领跌沪市有色金属，因市场聚焦于于全球主要央行间货币政策的分歧升高了金融市场的波动率，还有地缘政治和贸易保护主义破坏全球投资环境。尤其是中美贸易摩擦在上半年不断升级所带来的全球经济增长的不确定性上升，受利空因素打压明显。同时基本面上，全球锌市供应过剩，国外锌矿供给增加预期持续，LME锌库存反复交仓打压锌价。在此期间，沪锌主力合约运行区间为27235-20055元/吨，较去年12月末收盘价下跌4320元/吨（16.79%）。

　　阶段二：2018年8月初-12月末，期锌止跌震荡，于22300-19500元/吨区间运行。此轮引发锌价止跌震荡的动力在于美国经济数据不佳，明年加息不确定性增加，美元指数涨势压力减弱，以及国外锌两市库存均连续下降对锌价构成有力支撑，但由于下游消费较弱未能有效反弹。截止12月14日，沪锌主力合约较去年12月末收盘价下跌19.67%。

　　图表1，资料来源：瑞达期货，文华财经

　　2、现货—国内现货锌大多维持升水，LME锌现货升水扩大

　　期限结构方面，1-3月延续2017年12月底贴水状态，4月份后逐步由贴水转为升水状态，年内现货升贴水的运行范围为贴水350-升水720元/吨，最大升水幅度出现在10月16日，即1810合约最后交易日，期间伴随着两市锌库存持续下滑和仓单的减少，引发市场对锌软逼仓的预期。截止12月17日，现锌升水均价报475元/吨，升水幅度明显扩大，显示现锌供应趋紧。这点可以从上期所锌库存的持续下降中得以验证。截止12月14日，上期所锌库存报24879吨，较去年12月末减少343751吨，处于历史低位附近。外盘方面，上半年在升贴水之间震荡，8-12月份随着伦铜库存逐步下滑，0-3月LME现货锌较期货由9月中旬贴水逐步攀升，转为升水，最高触及125美元/吨，随后在库存止跌上升，升水幅度回落，截止12月14日，报升水26美元/吨。

　　图表2，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　二、锌市供需体现

　　1、供需体现—2018年锌市供应缺口缩窄

　　回顾2018年全球锌市基本面，锌矿供应过剩仍是主基调。据世界金属统计局（WBMS）发布的最新数据显示，今年1-10月全球锌市供应过剩14.63万吨，去年同期为供应短缺50.4万吨，供需格局好转，因消费量减幅大于销量减幅，其中2018年1-10月全球精炼锌产量同比下降2.4%，消费量同比减少6.6%。中国方面，1-10月中国锌产量同比减少40.2万吨至465.2万吨，同时表观消费量同比下降65.8万吨。

　　据国际铅锌研究小组（ILZSG）最新报告显示，2018年10月全球锌市场供应缺口收窄至43，400吨，而九月供应缺口由54，700吨修正为46，900吨。1-10月，锌市供应短缺301，000吨，去年同期短缺400，000吨，供需格局好转。

　　图表3，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　2、供需体现-全球显性库存下降

　　一般而言，库存是体现精炼锌市场供需关系的最重要指标，锌市库存的变化是供需关系的直接体现。截止12月17日，全球锌显性库存为147279吨，较去年12月末减少103401吨，其中伦锌库存减少59650吨至122400吨，为连降六年，年内库存范围为256175-110700吨，2008年-2018年库存均值为56.64万吨，显示伦锌库存处于历史相对较低水平。上期所锌库存亦减少43751吨至24879吨，为连降三年，年内库存范围为159347-24879吨，处于2007年4月13日创下的历史低位21285吨附近。

　　图表4，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　三、锌市供应

　　1、锌矿-2019年海外锌矿产能将进一步增加

　　据ILZSG数据显示，2018年1-10月全球矿产锌产量10474千吨，去年同期为10419千吨，同比增加0.53%。此前年初ILZSG曾预计今年全球锌矿产能将增加88万吨。作为全球锌生产和消费第一大国的中国，今年1-8月我国锌矿累计产量达2795千吨，同比大减473千吨或14.47%，减幅扩大，主要受到我国中央环保督查影响。同期，作为全球第二大产锌国，1-8月澳大利亚锌产量为531千吨，同比增加33.5千吨。

　　展望2019年，据惠誉公布的全球锌生产前景报告显示，全球锌矿产量在未来几年将继续增加。其中由于矿石品味的下降和环保法规日趋严格，中国的锌产量增长受阻，可能会停滞不前。而澳大利亚的世纪锌矿已于今年9月份正式重新开放其世纪锌矿，预计到2019年第四季度，产量将达到1500万吨/年。印度的RampuraAgucha矿从露天矿向地下作业过渡，预计锌产量将从2018年的783000吨增至2027年的1700万吨。此外惠誉预计秘鲁的锌产量2018年总产量为1400万吨，2027年将会达到1900万吨，平均每年增长2.9%。此外国际铅锌研究小组报告显示，预计今明两年，全球锌矿山产量料分别增加2%和6.4%，至1303万吨和1387万吨。南非Gamsberg矿即将投产，这会给明年全球锌产量带来明显的影响。因为，随着境外锌矿项目逐步达产，2019年全球锌矿供给将进一步增加。

　　图表5，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　2、2019年锌矿TC/RC费用或再升，锌矿进口增加

　　2018年随着我国锌冶炼产能的扩大，2018年1-9月我国累计进口锌矿砂及其精矿221.41万吨，同比增加33万吨，其中1-9月进口自澳大利亚的锌矿升至58.63万吨，同比增加15.52万吨，成为我国锌矿进口第一大国；同期，进口自秘鲁的锌矿为45.96万吨，同比下降6.03万吨，回落至第二位。同时而进口自俄罗斯的锌矿为22万吨，同比增加6.8万吨，仍位列第三。

　　锌矿TC/RC费用方面，2018国外主要锌矿商与冶炼厂达成年度锌精矿长单基准TC价格为147美元/干吨，较2017年172美元/干吨下滑14.5%，为2006年来的最低基准价。此次谈判因分歧较大导致结果罕见延迟了2个月之久才出炉。但是截止2018年12月14日，我国进口精炼锌加工费维持在160美元/吨，国内北方地区精炼锌加工费维持在5，100元/吨，国内南方地区精炼锌加工费维持在4，900元/吨，从季节性角度分析，进口精炼锌加工费较近5年相比维持在较高水平。这将为一年一度的全球矿产商和国内冶炼厂的2019年长协TC谈判奠定基础。

　　展望2019年，目前我国锌精矿供应仍吃紧，且冶炼产能不断增长，2019年锌矿进口将进一步增加。随着锌矿供应逐步增加预期，预计2019年加工费仍有进一步上涨可能。年国内锌精矿供需预计实现紧平衡，全球锌精矿缺口将进一步收窄，国内速度缓于国外。

　　图表6，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　3、精锌供应-2019年中国精炼产能有望回升

　　国家统计局数据显示，2018年1-11月精炼锌产量为517万吨，同比下降47.6万吨或3.3%（去年同期下降8.57万吨）。11月单月精锌产量达52万吨，创下2018年来的最高点，2018年我国精锌产量月度均值为46.99万吨，同比下降5.67万吨。随着8-12月锌价止跌震荡，及锌精矿TC/RC费用上行，冶炼企业扩产的可能性走高，由此推算2018年我国精锌产量将高达约564万吨，占全球精锌产量1200万吨的47.5%，依旧是全球第一大锌冶炼国。SMM表示2018年矿端紧张传导至锌锭紧张，叠加环保、生产等多种问题，预计整体产量将录得下降。

　　展望2019年，在国外锌矿复产预期下，以及加工费持续上调的情况下，炼厂积极性或在2019年有所提高，我国精锌产能有望进一步扩张。预计2019年开始，国内精炼锌逐步实现紧平衡。

　　图表7，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　四、锌市需求

　　1、欧美工业需求增长下滑

　　先行指数方面，12月美国Markit制造业初值53.9，预期55，前值55.3，创2017年11月份以来新低，显示美国制造业动能减缓，暗示未来几个月经济增速或将放缓。Markit首席经济学家威廉姆森表示，尽管经济增速保持相对稳健，进入2019年以后，动能正将有所损失，并很可能会消退。美国12月服务业PMI初值53.4，录得2018年1月以来新低，服务业与制造业均表现下滑。而作为美国耗锌量最大的房地产行业（约占49%），今年来整体表现忧大于喜，显示房地产市场放缓与制造业下滑带来双重压力。11月美国新屋开工年化总数环比增长2.28%至125.6万户，好于预期。同时11月营建许可增加6.3万，主要因多户家庭的房屋项目增加，但单家庭房屋建造跌至一年半新低，表明楼市的疲弱正在加剧。欧元区方面，今年12月欧元区Markit制造业PMI初值降至51.4，创49个月新低，汽车行业有持续拖累整个欧元区经济的迹象。服务业也继续下滑，12月服务业PMI初值51.4，创下49个月低点，作为传统的锌需求国家，欧美经济的增速放缓不利于拉动锌的需求。

　　图表8，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　2、中国工业增加值增速或放缓

　　中国作为世界第一锌消费大国，对于全球锌市需求表现重点关注中国需求端变化。今年1-11月中国规模以上工业增加值同比增长6.3%，低于预期与前值，也低于我国前三季度的GDP增速6.5%。分行业来看，1-11月有色金属、和煤的采矿业的工业增加值为正，分别为0.7%（连涨9个月），2.3%（与上月持平）、黑色金属的工业增加值为负，-4.9%（连跌9个月）；同期有色金属冶炼及压延加工业同比增长3.6%，增速创下今年9月来的新高水平，主要受年底冲量强化导致。此外，11月中国财新制造业PMI升至50.2，好于市场预期，但低于2017年12月的51.5，显示制造业扩张速度下滑。

　　展望2019年，随着经济结构调整的进一步推进，第二产业的增速将延续弱势，而第三产业的增速持稳，占GDP的比重继续上升。工业品反弹空间较为有限，下行风险加大，2019年规模以上工业增加值预期与2018年略有下降，中国社科院专家表示2019年经济增速目标的确有下调的可能。

　　图表9，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　3、镀锌板产量增速放缓

　　镀锌钢板和镀锌钢管是精炼锌最重要的初级消费领域，钢铁行业的情况在一定程度上间接反映精炼锌的需求。据中物联钢铁物流专业委员会11月30日发布数据显示，11月钢铁行业PMI指数为45.2%，环比下降6.9个百分点，回落至2016年7月以来最低水平，显示钢铁行业景气度转弱。分析指出，目前钢材需求由旺转淡，钢厂接单减少，加上今年限产力度弱于去年，钢材市场处于供大于求的情况，进而导致钢厂采购量下降，产成品库存上升。

　　另外我们看镀锌板和镀层板的产销情况，根据中国钢铁工业协会数据，2018年1-10月份全国镀锌板产量1877.3万吨，同比下降0.01%。2017年1-10月份全国镀锌板销量1828.05万吨，同比增加0.01%。2018年1-10月全国镀锌板库存量48.53万吨，同比下降0.07%。今年以来镀锌板整体产销均比上年下滑。

　　展望后市，目前房地产支撑作用减弱，但新基建项目带动作用强化，并且汽车行业负增长不利于钢铁市场，整体供过于求仍将持续一段时间，预期2019年钢铁行业PMI指数仍将保持弱势。钢铁行业景气度的下滑不利于锌市需求。

　　图表10，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　4、锌市下游消费增速或放缓

　　从国内终端需求来看，锌的主要消费行业均表现下滑，其中房地产市场持续低迷，汽车，空调产销仍表现疲软，多重利空因素作用下，下游消费需求将延续弱势复苏。

　　今年中国商品房销售增速持续下滑，延续2016年3月来的跌势，截止1-11月全国商品房销售面积同比增长1.4%，连降4个月，该增速创下2015年5月来新低，主要因调控政策持续高压，未见实质性转向迹象，以及土拍市场转冷，低溢价乃至底价成交渐成常态，这也逐步降低了房地产开发企业的房市投资意愿。今年1-11月全国房地产开发投资同比名义增长9.7%，与上个月持平，该增速为今年以来低水平，但略高于去年同期7.5%的增速。同期，房屋新开工面积188894.53万平方米，同比增加16.8%，增速高于于去年同期的6.9%；房屋竣工面积同比下滑12.3%，创下2015年8月来的新低，去年同期为下滑1%，新开工与竣工增速背离显示了房地产市场环境的恶化；但1-11月商品房待售面积同比下滑11.7%，为连跌两年，显示去库存继续加速。

　　展望2019年，因房地产调控力度不放松，政府还要加大对政策调整的力度，还会加快房屋居住的制度建设。提升租赁比，保持销售端限购、限贷的力度的房地产行业政策以及趋严的信贷政策，从而使得商品房销售面积、新开工面积和房地产开发投资呈稳中下降趋势，对锌价的打压作用将逐步体现。

　　图表11，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　今年家电行业整体景气程度下滑，1-11月全国家用电冰箱行业累计完成产量7419万台，同比增长2.9%，处于16年以来较低水平；同期家用洗衣机累计产量为6446.2万吨，同比下滑0.3%，增速创下2014年来新低。空调行业，1-11月家用空调整体销售13985.5万台，同比增长5.84%，连降7各月（远低于去年同期的32.6%），创下2016年12月以来新低，其中内销累计8595.7万台，增长4.26%，连降10个月至2016年12月以来新低（去年同期为增长49.2%）；出口累计5390万台，增长8.47%，为今年以来新高（去年同期增长11.93%）。同期，家用空调产量为13795.9万台，同比增长4.29%，连降5个月，低于去年同期的30.69%增速。

　　展望2019年，房地产市场有望继续回调降温，全国房地产宏观调控、限购整体上并未出现松动迹象，商品房交付量下降，对家电市场的拉动能力有限，整体家电市场规模预期并不乐观。

　　图表12，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　在汽车行业方面，据中国汽车工业协会发布的中国汽车工业产销数据显示，2018年11月，分别完成249.8万辆和254.8万辆，产销量比上月分别增长7%和7.1%，比上年同期分别下降18.9%和13.9%。产销率102%，厂家库存规模继续下降。1-11月，汽车产销分别完成2532.5万辆和2542万辆，产销量比上年同期分别下降2.6%和1.7%，产销量增速继续回落。中国汽车工业协会副秘书长师建华表示，2018年中国汽车全年销量负增长几成定局，预计2019年汽车整体销量增速为零。但新能源汽车持续增长，明后年都会成为中国汽车增长的动力。

　　图表13，数据来源：瑞达期货 Wind资讯

　　五、2019年锌价展望及操作策略

　　首先考虑全球经济增长前景，2019年全球经济增长预期弱于2018年，其中发达经济体特别是美国经济增速下降，将削弱世界经济增长动能有。美国的贸易保护主义将继续影响全球进出口贸易。新兴市场经济金融风险加大。在此背景下，国际货币基金组织下调2019年世界经济增速至3.7%，与今年持平。经济合作与发展组织（OECD）11月21日发布全球经济展望报告，预测2019年与2020年全球整体的实际经济增长率均为3.5%，较2018年的3.7%下滑。高盛集团等机构亦表示，由于全球金融条件收紧，2019年世界经济或呈疲软态势，增速较2018年进一步下降，从2018年的3.8%放缓至3.5%。因此整体而言，2019年宏观面因素对锌价的影响相较2018年而言，利多减少，利空显现。

　　至于锌本身的基本面，2019年锌市供需格局较今年有所弱化，因供应增速或高于需求增速。供应方面，今年国外锌矿重新开工，明年供给增加开始显现，中国锌矿加工费用上升更多受国内精锌冶炼需求扩张导致，从而使得中游精锌产量有望进一步扩张，带来供应压力。需求方面，家电产销维持弱势增长，最为关键的是明年房地产投资或将延续下滑，影响新屋开工，房地产的负面影响将对家用电器产生影响，从而使得中国锌需求增速放缓。

　　综述，笔者认为2019年锌价运行区间较今年有所下滑，因利空打压逐步显现，而利多提振逐步降低，对锌价走高不宜太过乐观，全年沪锌的运行区间关注23000-18300元/吨，相应的伦锌则交投于3000-2000美元/吨。投机操作方面，全年锌价下跌风险大于上涨阻力，因此倾向于把握逢高空机会，沪锌主力合约关注反弹至22800元/吨附近的抛压，尝试建空。而下方支撑则关注18400元以上。跨品种套利方面，从供需基本面来看，锌市的表现弱于期铅，因此明年可关注卖锌买铅的套利操作。

　　瑞达期货

责任编辑：宋鹏