豆类年报：乘风“粕”浪潮头立扬帆起航正当时_新浪财经

　　原标题：【豆类年报】乘风“粕”浪潮头立扬帆起航正当时

　　来源：方正中期期货有限公司

　　摘要

　　全球大豆供应充裕供应压力连续2年度缓解。2020/2021年度全球大豆产量增加较为明确，美豆增产17.4%，巴西大豆增产约5%，阿根廷大豆增产约4%，但鉴于中国采购需求强劲及全球大豆国内消费增加，全球大豆产不足需，供应压力连续2年度缓解，中美大豆贸易关系再度平衡，主产国大豆阶段供应情况将影响全球大豆进出口贸易格局，USDA数据显示，2020/21年度全球大豆库存消费比降至16.12%，2019/20年度为18.39%，而2018/19年度为22.92%，全球大豆库存消费比下降奠定豆类市场价格重心抬升主基调。从贸易结构层面来看，2018年中美贸易摩擦影响，南美大豆大幅抢占美豆的出口销售需求，国际大豆贸易向南美倾斜，目前美国和巴西大豆出口竞争持续，阿根廷经济疲软，农户出口大豆意愿降低，出口量也将维持低位，而在中美第一阶段协议正常履行阶段，其他国家的出口优势再次下降，但全球大豆贸易结构性问题尚未完全解决，价格变动仍需考虑大豆主产国不同阶段的主要供需矛盾影响。

　　需求端增速显著。近两年全球大豆消费增速有所加快，11月份美国农业部供需报告中，全球大豆出口需求预估及国内消费预估，均创了历史同期新高，USDA数据显示，近5年全球大豆消费年均增速为3.3%，2019/20年度增幅3.03%，2020/21年度预计增速达到4.28%，从当前的经济环境及终端养殖存栏情况来看，海外疫情形势依旧严峻，但中国养殖业需求仍将稳步增加，尤其在中国生猪养殖产能逐步恢复后，猪料需求增量有更好的预期，中国消费增加将成为拉动全球大豆需求增加的主要推动力，整体2020/21年度豆粕市场饲用需求增速将显著。

　　主产国阶段供需主矛盾影响2021年豆类价格走势。目前南美大豆供应青黄不接期，北美大豆出口需求强劲及期末库存降至近7年最低，支撑国际CBOT大豆价格，短期能否维持上行趋势需依赖南美天气问题及中国采购量的增加，12-1月为南美大豆生长关键期，如果天气层面影响单产前景，将提振内外盘豆类市场价格联动上行，而伴随3月份南美早豆上市，供应紧平衡的格局将有所打破，也将给国际大豆市场价格形成阶段压力，届时国内豆粕市场价格同样承压寻求支撑，而随着美豆生长关键期的到来，叠加国内需求稳步回升提振有望令豆类市场价格再次回归上行走势，国内豆粕主力合约价格预计在2800-3800区间内运行，且重心同比将上移。

　　正文

　　第一部分豆类行情回顾

　　从美豆历年走势来看，基本4-6年一个运行周期。2000年以前大豆市场运行较为平稳，进入2000年之后，全球大豆需求保持稳定持续增长，且中国大豆消费量增加成为主要推动力。2000年至2012年国际大豆价格经历了3次牛市行情，价格高点分别出现在2004年、2008年和2012年，其中，第一轮牛市主要推动表现为产区干旱及锈病导致美豆减产预期增强，USDA不断调低产量及库存支撑美豆大幅拉涨，之后配合着南美丰产预期强烈的消息令美豆大幅下跌；第二轮牛市主要推动为07年美豆种植面积缩减叠加拉尼娜导致阿根廷产量下降，以及宽松的货币政策提振美豆价格连续近2年的牛市行情，之后08年下半年金融危机造成豆价大幅下挫；第三轮牛市主要依赖于主产国大豆生长关键期天气炒作助力，北美大豆7、8月份及南美大豆3、4月份干旱缺水支撑美豆价格波段拉涨，之后随着减产幅度不及预期而逐渐下跌。2013年至今，美豆价格进入熊市阶段，价格低点多次跌至08年经济危机时水平，此阶段全球大豆种植面积迅速扩张，逐年丰产，市场进入了很明显的供大于求的状态，而2018年以来的中美贸易摩擦改变了全球大豆贸易格局，中国大豆采购主体向南美倾斜且更加多元化，巴西农户大豆种植积极性显著提高，而伴随非洲瘟猪疫情对中国饲用需求的冲击，全球大豆供需愈发宽松，美豆价格随之进入了漫长的筑底过程，2020年新周期启动，全球大豆供需最为宽松的一年已经过去，美豆市场也将迎来新的转机，强劲中国采购需求及美豆2020/21年度结转库存下滑至近7年低位将长期利好市场，国际大豆价格或揭开新的“牛市”篇章，重寻价值重心。

　　2020年美豆供应最为宽松的时刻已经过去，美豆出口需求强劲叠加陈豆结转库存超预期下调形成利多并不断释放，且单产分歧形成助力，CBOT大豆主力合约价格完成筑底，尤其是下半年价格中枢不断上移，截至11月16日年内美豆主力合约价格同比上涨19%。美豆走势主要分为以下几个阶段：2020年1月-3月上旬，美豆价格整体震荡走弱，2020年1月15日中美签署第一阶段协议，中国于2月6日调整美豆进口进口税至30.5%，自3月2日起受理美豆进口加征税豁免，但巴西雷亚尔贬值，2月巴西大豆出口同比激增80%，中国对美豆采购力度不足，3月初海外疫情蔓延，原油及股市大跌令美豆再次下挫；3月中下旬随着海外疫情蔓延加速，南美大豆出口受阻炒作，美豆一度反弹，但4月之后市场情绪降温，美豆继续震荡寻底；进入6月份，美豆市场价格中枢不断抬升，且8月之后上涨开始加速，主要受单产的不确定性及中国采购需求增加影响。一方面表现为单产分歧加大，美国大豆生长关键期偏干燥天气及8月主产区遭受超强风暴影响，UDSA8月供需报告出台后利空出尽；另一方面，中国对美豆采购需求强劲支撑偏强，下半年美豆新作预售进度处于历史偏高水平，巴西雷亚尔大幅贬值，致使巴西农户加快了大豆出口步伐，且陈豆库存几乎耗尽，国际市场大豆采购主体转移至美豆市场，支撑美豆价格上涨。综合来看，美豆出口需求旺盛，美豆旧作结转库存大幅下调，令美豆市场供需宽松格局向紧平衡过度，2020/2021年度美豆期末库存降至近7年低位，叠加拉尼娜气候现象背景下，大概率造成阿根廷大豆减产，全球大豆供应可能进一步趋紧，多重利多共振，支撑美豆价格在下半年的价格开启上行走势。

　　2020年豆粕主力合约价格在春节开盘创年内新低后震荡上行，年内涨幅近14%，国际大豆成本上涨及国内饲料需求恢复形成主要驱动，连粕指数价格走势主要分为以下几个阶段：

　　第一阶段：2020年1月-3月，豆粕主力合约先抑后扬，3月涨幅扩大，价格主要运行在2600-3000之间。春节前，养殖端集中出栏，饲用豆粕消费放缓，而中国根据第一阶段贸易协定将进口更多美豆，国内豆粕整体面临供增需减的局面，现货价格承压走弱。春节期间，国内爆发新冠疫情，市场恐慌情绪加大，节后开盘连粕大幅跳空低开，但随着市场情绪的释放叠加外盘价格坚挺支撑豆粕价格震荡反弹，3月初，非洲瘟猪疫苗炒作令连粕一度大幅拉涨，且海外疫情开始蔓延，巴西及阿根廷港口作业担忧加剧，助推连粕价格拉涨上破3000整数关口。

　　第二阶段：2019年 4-6月，豆粕主力合约高位快速回落，收复大部分前期价格涨幅。疫情并未实质性影响南美大豆出口，相反巴西大豆装船速度超预期加快，国内油厂锁利抛售情绪增强，连粕价格大幅下跌至2700元/吨附近，5月中美两国在多个问题的对峙，美豆进口不确定性增强，巴西雷亚尔升值，进口成本抬升支撑粕价小幅反弹后窄幅波动。

　　第三阶段：7月至今，豆粕主力合约步入上行通道，6月末美农种植面积报告利多，中美贸易关系趋紧增添风险升水，虽然8月USDA供需报告出台前市场预测将大幅上调美豆单产，但此报告并未考虑8月的干旱天气及主产区遭受超强风暴影响，因此待报告出台后利空出尽，叠加美豆出口节奏加快，尤其对中国的出口，内外盘价格联动拉涨，之后随着全球大豆供应主体转向北美市场，巴西大豆超预期出口后，其国内油厂同样需要进口大豆以满足国内压榨需求，中国生猪养殖恢复节奏不断加快，大豆进口需求旺盛，整体美豆出口预期较为乐观，9月末的季度库存报告下调旧作库存、10月美农报告调高出口、11月超预期下调美豆单产数据等，均令美豆市场供需进一步收紧，成本上扬支撑连粕市场价格上涨行情，未来随着美豆供应的减少，南美种植进度及产量前景将继续成为焦点。

　　第二部分全球大豆供需形势分析

　　全球爆发新冠疫情叠加中美贸易摩擦背景下，国际大豆贸易格局发生转变，我国对美国大豆的贸易量大幅攀升，同时加速采购巴西大豆，目前20/21年度巴西大豆销售合同订单近60%，20/21年度美豆出口销售达到全年目标的88%，中国对全球大豆贸易的迫切性及谨慎性大幅增加，未来我国大豆贸易主体的选择将取决于中美贸易发展，乃至中加、中澳关系的进展影响。

　　我国的大豆产不足需，消费总量常年居世界第一，超过80%的需求依赖于进口，2020/21年度我国大豆产量预估1700万吨，而需求量高达1.135亿吨，产需缺口高达9650万吨，这部分缺口将由进口来补充，预计计2020/21年度中国大豆进口量预计达到1亿吨，进口量占消费总量的88%。因此豆类市场行情的走势依然要依赖国际大豆市场的供需变化。

　　一、2020/2021年度全球大豆供应充足

　　全球大豆主产国包括美国、巴西、阿根廷、中国，尤其是前三个国家产量占全球大豆产量的82%。2020/21年度全球大豆产量达到创纪录的3.62亿吨水平，其中，美国大豆在2020年播种面积恢复较为明显，较去年的7610万英亩增加之8380万英亩，增幅10.1%，2021年度美国大豆总产量增加1683万吨至1.135亿吨。巴西大豆自2016年产量破亿吨后维持丰产状态，2020/21年度巴西大豆产量预计达到创纪录的1.33亿吨水平，较去年的1.26亿吨增加700万吨，阿根廷2017年干旱产量降低之后产量恢复至往年正常水平，但拉尼娜气候对阿根廷大豆产量威胁增大，减产预期增强，预计2020/21年度大豆产量将达到5100万吨，去年预估未5300万吨。中国政府鼓励农户种植大豆，自2015年开始大豆产量逐年增加，预计2020/21年度产量为1700万吨，去年预估1600万吨。整体来看，大豆主产国除阿根廷大豆减产外均有不同幅度增产，20/21年度全球大豆供应创纪录水平。

　　作为对比，20/21年度需求稳步增加，整体供应增加并不能满足需求增量，全球大豆产需缺口继续放大，其中代表供需水平的库存消费比自2019/20年度以来逐年下降，全球大豆供应压力趋于缓解，2020/21年度库存消费比降至16.12%，2019/20年度全球大豆库存消费比18.39%，而2018/19年度为22.92%，2017/18年度为20.16%，2016/17年度为20%。全球大豆库存消费比下降奠定豆类市场价格底部抬升主旋律，但全球大豆贸易结构性问题仍在，价格变动仍需考虑大豆主产国不同阶段的主要供需矛盾影响。

　　二、2021/2022年全球大豆供应维持增势

　　全球大豆产量的变动主要受两方面因素影响，即单产和种植面积，气候的变化对单产影响较大，2020年为拉尼娜气候，极端性天气增强，主产国大豆单产预期整体呈现减少的态势，尤其是南美大豆，而大豆种植面积将取决于农户的种植意愿，2020年下半年随着国际大豆价格的拉升，美国及巴西两国大豆种植农户随收益的增加促使种植意愿有所改变，大豆种植将显著扩增，2020/21年度主产国大豆种植面积及单产预期均有增加的概率更大。

　　（一）2021年种植面积将显著扩增

　　2021/22年度年美国大豆种植面积可能会大幅扩张，因美豆价格上涨及期末库存大幅下降，美豆主力合约价格在年内自810美分上涨接近1200美分/蒲式耳，农户收益大幅增加，而市场强劲的采购热情及单产的下调令美豆期末库存下滑至1.9亿蒲式耳的进7年低位水平。美国农户种植大豆积极性显着提升，不过，美国大豆和玉米种植面积之争将持续存在，虽然2020年美豆/美玉米比价最低达到2.31后触底回升至2.8附近，但美国农民喜欢种植玉米，且农户仍然担心阿根廷、巴西和乌克兰玉米减产，全球玉米市场可能同样紧张，这可能刺激美国种植更多玉米，综合来看，预计2021/22年度美国玉米和大豆种植面积均会增加，美国农业部预测大豆种植面积将提高至8900万英亩，20/21年度预估为8310万英亩。

　　2021/22年度巴西大豆种植面积预期继续扩增，2020年2月之后巴西货币快速贬值，巴西农户销售大豆出口节奏及速度达到了创纪录水平，且早在8月之前就已经预售了近半年的新豆，下半年国际大豆价格不断攀升也为农户带来了较高的收益，大幅提升了下一年度继续扩种大豆积极性，预估2021/22年度巴西大豆种植收获面积将达到9760万英亩，20/21年度预估为9530万英亩。

　　21/22年度阿根廷大豆种植面积将回归正常水平。2020年在拉尼娜气候背景下，天气影响农民的种植意向，最新USDA供需报告数据显示，阿根廷农民将在2020/21年度种植4176万英亩大豆，在受到干旱天气影响之前，美国农业部预计阿根廷将在2020/21年度种植4274万英亩大豆。目前阿根廷经济处于衰退之中，阿根廷农户囤积大豆抵御汇率贬值风险，因此新年度大豆种植将回归正常水平，预估2021/22年度大豆种植面积将在4300万英亩左右。

　　（二）单产存在增加可能性

　　对于大豆来说，气候干扰对其产量的影响较大，尤其是厄尔尼诺和拉尼娜现象。尼诺指数代表赤道区域海表水温，如果连续5个月超过0.5，则认定厄尔尼诺事件，如果连续5个月低于0.5，则拉尼娜事件，一般5、6月份开始酝酿，8、9月份成气候，12月份左右高峰，随后进入转弱阶段，尤其2、3月份之后开始明显转弱，厄尔尼诺与拉尼娜往往相伴发生，厄尔尼诺后，经过半年至1年半左右的持续回落就会迎来干冷的拉尼娜，而拉尼娜一旦发生，阿根廷面临减产概率大增。

　　2020年为拉尼娜年，拉尼娜发生时气候干燥寒冷，不利于大豆的生长，尤其对阿根廷大豆产量影响较大。自1980年起，共发生12次厄尔尼诺气候现象、10次拉尼娜现象，其峰值/谷值均在秋冬季节出现。2020年4月ONI指数已经回落到0.5以下，表明自2019年11月开始的弱厄尔尼诺结束，8月份的ONI指数降至-0.5以下，且多个国家气象组织已经判定今年正式转为拉尼娜年，根据NOAA，拉尼娜现象1-3月发生的概率为95%，且3-5月持续存在的可能性有65%。阿根廷国家气象局动态和统计模型显示，平均2020年11-2021年1月这一季度中，拉尼娜持续的概率为88%。美国南部平原以及南美洲的巴西南部和阿根廷持续干燥和潜在干旱的可能性较高。

　　待2021上半年拉尼娜气候结束后，下半年存在转换为厄尔尼诺的可能性，一旦判定厄尔尼诺形成，极端天气影响下美豆单产担忧将会增加，进而影响美豆市场阶段行情，历年厄尔尼诺发生时大豆增产的概率较大，尤其是美国及巴西，阿根廷则存在减产的不确定性，美国农业部自8月份开始，连续4个月下调美豆单产预估，而对于2021/22年度整体单产预估存在上调的可能性。不过天气层面不确定性仍较高且多变，后期需持续跟踪天气影响。

　　三、全球大豆需求端增速扩大

　　从全球大豆消费层面来看，大豆主要消费国为中国、美国、阿根廷、巴西，占比分别为31.8%、17.1%、12.8%、13%，这四国消费占世界大豆消费的75%，近两年全球大豆消费增速有所加快，11月份美国农业部供需报告中，全球大豆出口需求预估及国内消费预估，均创了历史同期新高，近5年全球大豆消费年均增速为3.3%，2019/20年度增幅3.03%，2020/21年度预计增速达到4.28%，其中，中国消费的增加是主要推动，从当前的经济环境及终端养殖存栏情况来看，海外疫情形势依旧严峻，但中国养殖业需求仍将稳步增加，尤其在中国生猪养殖产能逐步恢复后，猪料需求增量将较为显著，中国消费增加将成为拉动全球大豆需求增加的主要推动力，预计2021/22年较2020/21年仍有小幅增量，但增速将放缓。综合来看，全球大豆主销国需求呈现刚性增长的趋势不变，而全球大豆供需水平的变化往往由主产国的产量变化引发，因此对于大豆市场来说主要是供应的周期变化左右了供需水平，近两年全球大豆产量增加幅度低于消费增加幅度，全球大豆库存消费比不断下降。

　　四、中美贸易关系继续影响全球大豆贸易格局

　　2011 年之前美国大豆仍是出口第一国，但随着南美大豆逐年丰产积累了较高库存、南美主产国货币贬值背景下出口优势明显，再加上中国贸易政策倾斜导致南美大豆出口上升，2014 年巴西开始与美国平分秋色，随着巴西货币贬值，国际大豆贸易由美国逐渐向南美倾斜，尤其是2018年中美贸易摩擦影响，南美大豆大幅抢占美豆的出口销售需求，国际大豆贸易向南美倾斜，目前美国和巴西大豆出口竞争持续，阿根廷经济疲软，农户出口大豆意愿降低，出口量也将维持低位，而在中美第一阶段协议正常履行阶段，其他国家的出口优势再次下降，当前全球大豆贸易结构性问题仍在，未来中美贸易关系继续影响全球大豆贸易格局，同时价格变动仍需考虑大豆主产国不同阶段的主要供需矛盾影响。

　　2020年巴西大豆出口数量及节奏均超出市场预期，巴西大豆出口装运于3月下旬开始启动，2020年随着巴西雷亚尔快速贬值，巴西大豆出口不断加快，4月-7月巴西大豆出口量均为历史同期最高，1-10月份累计出口8740万吨，同比增加26.1%，这也导致巴西陈豆库存锐减，目前陈豆库存所剩无几，出口超预期造成其国内的压榨需求不足，进而增加对其他国家大豆的进口需求，而巴西农户新豆预售近60%，但值得注意的是，目前国际大豆价格大幅攀升，巴西新豆预售的履约情况仍存一定风险。

　　美国大豆出口量超过中美贸易摩擦之前水平，2020年1月15日中美两国签署了第一阶段贸易协议，根据协议内容，以2017年为基准，中国将在2020和2021年多采购125亿和195亿美元美国农产品，目前中国履行协议内容采购包括大豆在内的美国农产品，美国农业部销售报告显示，截至11月12日，2020/21年度美国大豆出口销售量为5128万吨，较去年同期的2359万吨增加2769万吨，增幅117.3%。其中对中国的出口2861万吨，同比增加237.6%，达到历年最高水平。随着巴西农户手中可供出口的大豆减至低位，未来中国对美豆采购积极性有望上升，而不确定性因素在于中美贸易关系发展及阿根廷的出口供应。

　　阿根廷大豆出口量同比大幅减少，20/21年度阿根廷大豆出口预计700万吨，同比减少近30%。阿根廷在2020年3月中期实施严格的封锁措施，导致经济活动受到打击。自2018年以来，阿根廷经济一直处于衰退之中，这也促使阿根廷农户囤积大豆，将大豆视为抵御汇率贬值以及通货膨胀的硬通货。阿根廷政府为刺激出口下调税，于10月1日宣布临时调低大豆和豆粕的出口税，从33%调低到30%，有效期持续到2020年底，2021年1月份将恢复到33%。阿根廷政府机构Senasa称，2020年1月到10月期间阿根廷进口480万吨大豆，同比增加20%。

　　中国大豆进口量同比增加显著。根据海关统计数据显示，11月中国进口大豆958.6万吨，较上月868.8万吨增加89.8万吨，增幅10.33%，同比去年827.8万吨增加130.8万吨，增幅15.80%。1-11月中国进口大豆总量9280.3万吨，较去年7905.2万吨增加1375.1万吨，增幅17.39%。

　　五、阶段供需演变主导豆类市场行情

　　因各个主产国供需存在时间上的差异，美国及南美大豆的播种、生长、销售处于不同的时间窗口，阶段性供需情况对豆类市场价格影响有所差别。美豆市场年度是从9月至来年8月，南美大豆市场年度为3月至来年2月，影响市场供需的主要阶段是生长期对于产量的预期以及收获后对于需求的预期。美豆主要是7-12月份，南美主要是1-6月份。综合来看，美豆主导下半年市场，而南美豆情况主导上半年市场。另外，4月美豆播种期前后、11月南美大豆播种期前后市场对于种植面积的预期将左右阶段性市场价格走势，下面将具体分析下今年的阶段变量变化及对明年的预期情况：

　　从2020年美豆市场供需节奏来看，2020/21年度美豆产量1.135亿吨，期末库存517万吨，库存消费比4.2%，较2019/20年度减少2.22%，但较2018/19年度减少6.15%，供应压力连续2年得到释放，整体支撑下半年豆类市场上行走势。而在此期间供需平衡表阶段性的调整也影响着美豆阶段价格走势。美国农业部对于年度供需的预期一般从5月份开始，在美豆5、6月份播种之后直到10、11月份的收获上市期间，重点关注美豆种植面积及产量预期的修订。从2020年的数据可以看到，7月份后种植面积预期进入调整阶段，7月份USDA供需报告中使用了6月末种植意向报告中数据，大豆预估为8382.5万英亩，大幅低于市场预期的8476.4万英亩，美豆种植面积10月份报告中再次下调至8310万英亩。当前2020/21年度美豆增产已成定局，美国农业部的报告中对此已有所体现。

　　2020年美豆单产调整较为频繁，8月份单产上调至53.3蒲/英亩高位后，接下来的3个月连续下调，主要因8月份美国大豆主产区遭受风暴影响及收割阶段偏干燥的天气所致，且8月下旬之后美国农业部公布的作物生长报告中不断调低生长优良率。目前美豆已经进入收割尾声，最新的USDA作物周报显示，美豆的收割已经完成96%，高于去年同期的91%，美豆收割的结束也将意味着产量基本确定，产量端对于价格干扰逐步缩小。

　　目前处于巴西大豆的种植关键期，后续需继续关注巴西大豆产量前景对目前及明年上半年市场价格的影响。12月份USDA供需报告中预计巴西2020/21年度新豆产量预估为1.33亿吨创纪录水平，较上月预估持平。阿根廷2020/21年度新豆产量预估为5000万吨，较上月预估下降100万吨，较2019/2020年度上调100万吨。今年已确定为拉尼娜气候，主产区天气持续偏干旱，南美洲作物减产的可能性偏高，天气层面仍对美豆价格注入的风险升水值得关注。

　　同时，12-2月份的这段时间里市场将更加关注需求的变动，巴西大豆种植延后意味着收获将相应延迟，有助于增加美豆出口时间窗，美豆出口需求较为乐观，尤其是对中国的出口，2020年6月份之后，20/21度美国大豆对中国的周度出口预售已经超过了中美贸易摩擦之前的水平，8、9月份预售创新高，10月以来每周出口量维持正常，美国农业部数据显示，截至12月3日当周，美豆出口周度出口净销售量为56.9万吨，周比增加40%，对中国净销售量为106万吨，周比增加42.7%，中国采购需求依旧强劲。未来美国大豆出口能否加快还将取决于中美关系发展及南美大豆供应情况，在南美天气未有实质性减产前，美豆出口销售难有较大的放量，尤其是在明年3月份南美早豆上市开启之后，国际大豆供应紧缺的格局将得到缓解，进而给美豆市场带来压力；若南美天气炒作来临，美豆出口将放量，美豆价格将大幅拉升，进而将带动国内粕类市场价格稳步上行。

　　第三部分国内蛋白粕供需分析

　　从供应形势来看，2020年上半年大豆到港量处于低位，下半年随着巴西大豆连续到港，国内大豆供应显著增加，5-11月期间，月平均大豆到港量高达970万吨，同比增加14.5%，大豆到港量大幅攀升致使库存同比增加明显，截至12月11日当周，沿海油厂大豆库存高达548万吨，同比增加64.82%，进而保证了国内油厂有充足的原料进行压榨，2020年国内豆粕供应量同样较为充足，全年油厂压榨利润丰厚，为保证油脂供应，油厂开机维持历年新高水平，下半年开机率整体维持在58%，同比增加超10%，截止12月11日当周，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量88.63万吨，周比增加5.65%，同比增加126.09%。目前油厂大豆、豆粕库存高位，将对短期国内豆粕市场基差有一定制约，但长期供需结构仍取决于进口大豆的供应情况以及国内油厂榨利影响，当前进口大豆盘面榨利处于微亏状态，如果压榨利润持续收窄，不排除压榨量低于预期的可能。

　　从下游需求端来看，豆粕的用途主要做饲料，非洲猪瘟疫情引发了我国生猪产业链重构，猪肉产量大幅下滑，但鸡、牛、羊供应的增长替代部分猪肉供给，饲料消费结构发生转变，2019年猪料需求同比下降26.62%，而禽料消费同比增加（蛋禽增加9.56%；肉禽增加20.97%），反刍料同比增加9.04%，水产料同比增加0.32%。2020年饲料产量同比显著提高，根据中国饲料工业协会数据显示，2020年1-10月，饲料总产量20638万吨，同比增长9.2%。其中，受生猪产能持续恢复拉动，猪饲料产量6783万吨，同比增长5.4%，今年前10个月猪饲料累计产量达到2017年和2018年同期的80%；由于家禽存栏处于高位，反刍动物养殖效益好、积极性高，蛋禽、肉禽、反刍动物饲料产量分别为2865万吨、7764万吨、1012万吨，同比分别增长13.8%、14.5%、13.8%；水产饲料产量1915万吨，同比下降4.8%。鉴于此，我国豆粕的需求也由之前的下滑态势转为慢增长态势。后期随着非洲猪瘟疫情可控范围发生，我国生猪市场产能将有序恢复，明年上半年存栏将显著抬升，而我国肉禽及蛋禽养殖去产能进程仍偏缓慢，整体禽料对豆粕需求减量将有限，猪料增幅将覆盖禽料需求的减少量，整体2020/21年度饲用豆粕需求维持增长态势。

　　从替代品消费层面来看，由于2019年3月份以来，加拿大油菜籽检测出质量问题，导致加拿大油菜籽进口量减少，而其他国家难以有效弥补，2019年下半年油菜籽进口量大幅缩减。由于原料菜籽缺货，两广及福建地区沿海油厂菜籽压榨开机率持续下滑，菜粕供应减少令我国菜粕价格相对强势，豆菜粕价差降至低位，豆粕替代了部分菜粕在水产养殖中的需求，不过难以弥补非洲瘟猪疫情带来的饲用豆粕需求的减少量。目前豆-菜价差已有所扩大，但菜粕价格仍难以替代豆粕消费，一般来说，豆-菜价差扩大至800元/吨以上，菜粕才有可能产生替代，菜粕配方用量才会有明显提高。目前棉粕的用途主要是用来配制饲料用于禽畜饲料的添加成分，其他的用途几乎没有，棉籽粕的蛋白质的含量一般是在34%以上，但是在必须氨基酸中，赖氨酸的含量比较低，只是大豆饼粕含量的50%到60%，同时蛋氨酸的含量也比较低，相反其他精氨酸的含量非常高，是饼粕类饲料中，精氨酸含量比较高的一种饲料，由于这类饲料里的赖氨酸含量比较低，而精氨酸含量比较高，因此，赖氨酸与精氨酸的比例已经远远超出了动物的适应范围，所以棉粕在饲料的配比的量上就有了上限。一般来说，豆粕、棉粕价差达到600元/吨时，棉粕在价格上形成替代豆粕的优势从而需求量将增加，但增加量也将有限。

　　第四部分豆类套利与套保分析

　　一、大豆提油套利

　　2020年进口大豆盘面压榨利润整体都在正利润区间，且我国进口南美大豆以及未加征税的美国大豆盘面压榨利润基本在-50到260的区间波动，操作方面建议在接近0值附近，投资者可以买入豆粕、豆油，卖出大豆进行反提油套利操作。

　　二、油粕比分析

　　受油脂阶段性供应的影响，2020年豆油/豆粕比价是以阶段性波动为主，预期2021年豆油/豆粕比价或呈现先抑后扬走势。近5年统计数据来看，豆油/豆粕5月运行区间在1.97到2.41之间，豆油/豆粕9月运行区间在1.9到2.39之间，5月之后，原油市场震荡反弹支撑油脂市场价格，随着天气转凉植物油消费将逐渐好转，且菜油价格偏高，豆油消费优势显现，豆油价格因此得到较好的支撑，而豆粕市场在中美贸易关系及进口成本支撑下波段反弹预期，但豆油价格反弹幅度高于豆粕，致使油粕比持续走扩，目前处在区间上沿，建议做空机会，主要逻辑是基于明年生猪补栏有望增加，饲料终端豆粕需求将会回暖，油粕比此间可能以回调为主，波段空单适当考虑。

　　三、豆-菜粕价差分析

　　豆、菜粕均属于蛋白原料，之间具有一定的饲用替代性，存在套利机会，2019年因中加油菜籽贸易摩擦的出现导致菜粕价格表现较为坚挺，也使得当时的豆菜粕价差长期处于历史低位水平，2020年9月份之后，虽中加油菜籽贸易摩擦依然存在，但我国豆粕消费显著提升，生猪市场产能恢复加快，猪料需求增幅明显，豆粕在饲料中的添加维持高位，致使豆菜粕价格不断走高。未来若豆粕成本端美豆出口增加及天气炒作来袭，豆菜粕价差的扩大走势也将会更加流畅，操作方面，05合约价差走扩策略设置保护持有，部分逢高位减持，预计价差整体运行在350-600区间内。对于9月合约来说，具有明显的季节规律，这也与菜粕的季节性消费相吻合，一般来说三季度为豆粕的消费旺季，叠加明年生猪产能复苏，豆粕需求提振作用将更加明显，9月豆菜粕价差会有一个阶段性的上涨，操作建议关注9月价差的做多机会。

　　第五部分 CFTC基金持仓分析

　　2020年美豆基金持仓表现来看，基金多头先减后增，整体大幅增加，年初空头持仓为9.9万张左右，基金空头持仓在2月中下旬有所撤离，3月初由净空头转为净多头，截至12月1日多头持仓为27.2万张左右；美豆粕市场资金转换较为迅速，波动也较为剧烈。年初空头持仓为5654手，3月初转为多头，5月末转为空头持仓，7月初再次转为多头持仓，截至12月1日空头持仓为10.05万张。美豆产量基本确定，未来市场美豆销售有望进一步增强，且南美天气炒作空间仍存，继续关注后期多头情绪能否延续，短期内存在资金面的助推的动能，但资金面因势而变，仅作为行情判断的辅助指标。

　　第六部分 2021年市场展望和操作策略

　　一、2021年市场展望

　　目前全球大豆供需呈现紧平衡状态，全球大豆出口需求及国内消费预估均创历史同期新高，产需缺口持续放大，致使国际CBOT大豆期货价格触底反弹至近6年新高，农户种植积极性大幅攀升，预计21/22年度南、北美大豆种植面积将显著增加，而根据单产线性走势来看，新年度豆单产回升概率较大，全球大豆产量将继续增加；需求端维持增加预期，尤其是伴随中国生猪市场产能复苏、中美贸易关系再平衡背景下，全年豆粕需求将维持增势。综合来看，20/21年度全球大豆库存消费比继续收窄奠定了豆类市场价格重心上移的主基调，目前处于南美大豆供应青黄不接期，北美大豆出口需求强劲及期末库存降至近7年最低，支撑国际CBOT大豆价格，短期能否维持上行趋势需依赖南美天气问题及中国采购量的增加，12-1月为南美大豆生长关键期，如果天气层面影响单产前景，将提振内外盘豆类市场价格联动上行，而伴随3月份南美早豆上市，供应紧平衡的格局将有所缓解，也将给国际大豆市场价格形成阶段压力，届时国内豆粕市场价格同样承压寻求支撑，而随着美豆生长关键期的到来，叠加国内需求稳步回升提振有望令豆类市场价格再次回归上行走势，国内豆粕主力合约价格预计在2800-3800区间内运行，且重心同比将上移。

　　国内豆粕期货主力05合约价格短期震荡整理，后期有继续反弹的可能，对于下游有套保需求的企业，可等待南美大豆上市前的弱势窗口进行保值，而趋势买入套保还需等待天气助力或明年年中的机会。期权方面，可逢低买入看涨期权、买入牛市价差，对有持有现货的投资者也可长期持有备兑策略以摊低成本。后期重点关注南美天气情况、中国对美豆采购进度、美国农户大豆种植意愿等因素对豆类市场价格的影响。

　　二、技术分析及操作建议

　　从豆粕指数周K线图来看，认为前期对以2265为起点的B浪调整已经结束，目前倾向运行在C浪之中的C-c反弹过程中，后期仍有继续反弹预期，反弹第一目标位3400，若有效上破则上方仍有空间。结合基本面及技术面操作策略：12-1反弹持续，2-4月考虑波段空为主，6月之后中长线多单考虑介入，2021年年中前波段操作为主，豆粕3000下方考虑介入多单，止损3000；年中后2800下方考虑介入多单，止损2600。

　　对于具有套保需求的企业来说，基差走弱意味着在下跌行情中期货价格跌幅小于现货价格，上涨行情中现货价格涨幅小于期货价格。在基差预期走弱的情况下，买入套保是较为有利的，在基差走强的情况下，卖出套保较为有利，可以配合当时的基差选择入场时机。近期豆粕基差走弱后并处于偏低水平，后期有达到低位走强的可能，当前豆粕卖出套保时机不佳，可等待南美大豆上市前的弱势窗口进行保值，而趋势买入套保还需等待明年年中的机会。