刘建：沙特根据全球供需决定产出 但其调整滞后

　　新浪财经讯 11月16日消息，由扑克财经和弘则研究联手主办的2019春季FICC论坛在杭州和达希尔顿逸林酒店召开。本次峰会共同探讨全球经济及大宗商品市场将何去何从。新浪财经全程直播。

　　深圳凯丰投资管理有限公司能化首席研究员刘建出席16日下午的能化板块分论坛并以“供给冲击与需求忧虑并存，油价上行动力几何？”为主题发表演讲。

深圳凯丰投资管理有限公司能化首席研究员 刘建

　　沙特产量成为市场边际之后，是否还有影响供需平衡表的能力？刘建认为，沙特依旧会根据全球供需决定自己的产出，但这种产量调整是滞后的，需要3-4月准备时间开启闲置产能，所以10月有人喊出100的油价也能理解，如果美国严厉制裁伊朗，确实是有可能的。

　　以下为文字实录：

　　刘建：各位尊敬的来宾，各位行业同仁下午好！非常荣幸有机会和大家分享我们对原油市场的观点，我没有一直坚持到最后，原油在70美元见底，这周下跌超预期，市场很难有常胜将军。风雨之后现彩虹，市场经过快速下跌利空反应差不多，短期目前这个价格是底部，后期出现反弹，2019年长周期不是那么乐观，不管怎么样，目前市场的预期相对比较明确，对短期观点，明年需求明年供需不好，短期即便有反弹，反弹高度不高，反而是做空的机会，各品种基本面不一样，市场短期把握之后，尤其是交割，出现快速反抽，对短期来说有一个反弹机会。

　　第一部分，2018年整体原油的分析和思考，第二近期市场的变化，第三是天然气市场阶段，最近天然气的价格是表现非常抢眼，原油价格虽然跌百分之二十多，天然气一天涨了20%，很多人对天然气的关注比对原油关注比较多，讲讲对天然气市场的理解。

　　2018年大逻辑的分析，原油价格在过去五年时间里长周期的走势，原油价格在14-16年基本在40-60美元持续波动，只有15年末和16年2月份跌破40美元，跌破原因是库存跌进边缘，16年初是非常看空，当时的价格是短期突破，在其他三年多时间油价一直带40-60美元波动，背后的原因是市场边际定价者不再是之前OPEC而是页岩油。14年之后油价在过去四年，100-120美元跌到40-60，是因为OPEC放弃保价。沙特产量和油价对比情况，红色是原油价格变化，历史上15年的时间，沙特通过自己产量变化调整油价变动，右上角的图是沙特平衡线，根据沙特财政支出预算除以原油产量，跟原油价格做对比可以看到，在00-14年，油价只要跌到平衡线之上沙特会通过减产把价格推上去。08年快速涨和跌，其他时间原油价格的趋势性不是那么强，如果把过去十年价格走势拉出来做测算，以20均值加上1.5作为标准差，原油价格70%左右时间是震荡，20%多时间是有趋势性行情。这是因为定价机制。14年，左上角的图黑色框因为美国页岩油情况出现上升，抵消沙特市场边际影响，13年沙特油价下跌去减产，那时候已经有一点征兆，沙特很难兜住市场。13年之后对伊朗制裁，减去供应量，抵消美国差额的增长，沙特把油价维持一年，14年在油价7-9月份第一波下跌沙特减产，发现油价兜不住，开是选择增产，挤压页岩油风格，经过两年多挤压，页岩油价格出现回落，沙特开始重新减产，减产后页岩油外储变化17天3月份出现企稳，一开始油价上升幅度不够大，产量下降油价上升幅度比较小。之前价格沙特可以通过自己产量调整影响下游油价，14年因为页岩油产量快速上升，沙特选择不同操作策略，这跟85、86年比较类似，经过两年去产能，沙特开始重新攫取市场定价权，重新减产也是情理之中。

　　这种逻辑是否被破坏，沙特有没有能力继续维持市场平衡的能力，今年上半年供需情况不是特别的乐观，一季度基本持平，二季度增库，三季度增库，四季度很多机构给出去库预期，有点乐观，过了四季度一半，目前库存是增，今年整体是增库，增库二季度幅度比较高，又刚好是委内瑞拉出现产量下降的过程。在这种情况下还是增库，如果今年没有出现委内瑞拉的减产沙特至少出五十万桶才能兜，这是沙特不能承受的，委内瑞拉和安哥拉产量短期很难上来，不管是意外因素还是主动因素，目前没有发生比较大的变化，逻辑短期来看没有破坏。

　　OPEC自身生产情况，沙特在10-11月份大量增产减产不是很多，沙特自己减产没有特别明确数据，因为是作为商业机密不对外公布，有人给出五百万桶的预估，可能很难，沙特50-60万桶，需要三到四个月的时间开启，11月份伊朗制裁比预期严，不是目前情况，市场有可能出现非常明显的反转，伊朗对美国制裁，这时候油价不是同80多跌到60多，有可能80上到一百美元。在10月初很多人喊出油价上140，现在看起来很荒谬，在当时有他的背后逻辑存在，有当时支撑因素。当时10月，美国怎么对伊朗制裁进行最终的落地。OPEC所面临的情况，在现有的十月份产量高点情况下增产增不了多少，减产可以减一部分，面对明年的情况，明年供需可能会出现逆转。

　　上半年沙特产量是持平一千万桶上下，给他的配额1005万桶，上半年维持比较稳定的按照配额生产的节奏，在7月份之后沙特出现产量快速上升，八九月份上升比较快，上升之后，库存的变化出现逆转，从之前去库存变成增库。OPEC三类国家，海湾四国，卡塔尔，委内瑞拉和安哥拉出现下降，OPEC是一个组织，产量调整是沙特和下面的海湾四国和俄罗斯。中国摩西过加拿大产量，今年出现下滑，年均之只有加拿大出现上升，巴西有出现新的投产，巴西明年有25万桶的产量增长，哈萨克斯坦有一定增长，其他地区没有什么新的投产。目前全球产量集中在沙特和海湾国家以及俄罗斯，另外是美国页岩油产量增长，其他地区没有什么特别大的变化。需求120-140万桶的变化，在120-140万桶之间怎么做文章，怎么分，分哪些给页岩油，分哪些给沙特国家。

　　沙特从三季度之后开始增产，增产并不完全是因为配合美国，看沙特的产量，还有OPEC整体产量，跟OPECcallOPEC规划是一致，callOPEC决定OPEC整体产量目标，callOPEC和OPEC产量是一致，其他没有特别大的产量能力，沙特之所以会大幅增加产量，主要是callOPEC算出来比较多，主要原因是因为美国的产量在二季度之后出现频繁修正，八月份页岩油对自己产量，从7-9月份做出下调预期，页岩油数据是之后三个月，七月份给出的数据九月份是出现供应下降，沙特认为九月份全球供应会下降，九月份之后沙特开始大幅增产，十月份发现美国上调了产量，导致原油供应比预期多，美国说自己产量少，沙特需增产，增产后发现美国产量达幅度增加。沙特被美国人摆了一道，沙特石油部长说真心话非常郁闷，配合美国增产，美国产量达幅上升，对OPEC减产协议也有默契，等OPEC真正减产美国又说不减产。对沙特来说被美国坑进去了。

　　美国产量的情况，美国周数据只有产量是预估数，产量石油可能出问题了，从九月份之后美国是有虚报产量的情况，从十月份之后，周数据差异性发生回落，在这个月月报里，产量不会再进一步上升，有可能出现下调。下调幅度不会特别大，到12月份之后，OPEC开始减产，美国产量修正，整个供需可能出现跟十月份不太一样的情况。

　　页岩油自身的情况，为什么会出现最近几个月大幅度修正，这是页岩油分区的数据，右边的图是平均IP，出产，一口井在前三十天的产量，还有衰减的比率，其他地区的数据是比较正常，这个数据应该是算出来的，页岩油数据是推出第三版数据，页岩油产量数据会自己算产量，这个产量数据会根据实际的月数据进行修正，从去年以来数据是异常的，从出产情况看也有一些异常。从其他整体情况来看，从17年三季度多数产区见顶了，如果不考虑数据异常，你衰减率上升，同时新井效率没有提高，新井新增的量比以前少，页岩油产量增速是放缓，如果不考虑数据异常页岩油的特点明年产量增速比今年慢。今年产量增速在十月份上调数据之前，两百万桶增量，包括180万桶页岩油，明年情况以这个为基础，增量在150万桶左右，比今年增速放缓50万桶。

　　红色线是新井产量，绿色是老井衰减，其他地区的衰减非常连续，是一条比较平滑的曲线，只有EcgieFord，去年年末10月份到2月份数据比这个更异常，它的变化一定程度上影响到下游产品的供需。

　　单井产出情况，去年年末之后基本上不动，单井效率见底需要更多的新井维持之前那么高的增速，之所以出现这种情况主要是两方面，第一方面效率已经见底，一方面来自区块转移，把比较边缘区块转移到优质区块，另一方面来自于加密型的开采，以前页岩油单井在三百米以上，14-16年往下跌，去新的区块开采，一部分勘探费用，为什么省费用，选择在老井周围打加密井，在初期的时候老井产量不会受到影响，新井维持高产，在运行一年多以后，新井产量出现快速递减，老井产量比以前低了，一旦开采比较快量是长期往下，这是美国页岩油主要面临的问题。

　　EcgieFord出现的异常情况是今年开始开采新的区块，EcgieFord没有特别大的瓶颈两百多美元趋于贴水，在今年一季度之后更有优势，这种情况下今年EcgieFord产量开始出现上升，导致目前EcgieFord产量出现异常情况，EcgieFord在美国分两块，一部分半成品汽油，一部分是加工品汽油。剖面比EcgieFord晚一点，他目前没有出现特别明显的率先下降的情况。

　　美国采取的方案主要通过搭更多加井形式，这种形式一方面提高成本，一方面导致DOC增长，DOC库存很大，这部分井并不完全是用来开采新井。我们对明年产量预估不是那么的乐观，150万桶增量，40万桶是凝析油，一百万桶是原油，这种情况下供应有150万桶增量，需求120-140万桶增量，其他地区有30-40万桶，明年伊朗制裁在这个水平下，明年OPEC其他国家，沙特和俄罗斯的市场份额会下降，还是会兜住市场。一旦出现了美国产量比预期快，兜不住，原油比18年上半年更麻烦。 对近期市场有点钞预期，70美元应该差不多见底了，没想到出现进一步下跌，波动率急剧上升，波动率上升和以前有点不太一样，持仓量年内低点，近月转贴水，现货情况基本持平，远期价格基本持平。这种变化主要从亚太强变成亚太弱，北海和地中海略有一定好转，一旦国内两油库存在去，降价促销，下游跌了两个库存，两油在12月份有可能开工出现上升，地炼的压力，十二月份国内开工不会出现特别明显的下降，国内到12月份起来，亚太减减，全球现货出现好转。

　　这轮下跌在周二出现进一步加快趋势，油价影响因素比较多，如果盘中出现2%以上的涨跌幅一般有消息，从11月1日开始每次盘中涨或者跌有非常明显的消息，11月1日博尔顿说了一句话，包括特朗普发推特盘中很快反映，周二下跌没有任何消息从11月份开始，当时出现了一些变化，这张图紫色线是布伦特持仓，波动率出现快速的上升，从10月份之后原油地缘政治压力消失了。亚太相对偏弱，炼厂利润在下跌中有利好的，也是结构性的，对汽油弱柴油强，亚洲和亚太是有上升的，国内利润是在回落，开工率在下降，近一走周地炼拿获情况在好转。需求全球库存整体往下，从三季度首次出现这种情况，到十二月份炼厂开工再进一步回升，供需会出现好转。美国情况也是类似，需求在出现回升，九月份美国需求突然转了很多。跟美国中选之前的数据有关，中选之前讲股市油价，股市涨油价跌，当时数据很配合它，他通过数据调整，把OPEC摆了一道，美国自己的数据变的非常弱，数据没有猫腻说不好，目前来说需求在快速回升。

　　基金持仓36：1，现在快跌到5、6：1在10月初，看空压力多，现在看多比当时压力更大，当时有券商看到148美元，比08年高点高0.2美元。市场情绪的波动很难把握，很容易把的很多，多的时候极其看多，空的时候极其看空。这两天下跌，投行说是因为期权对冲问题。波动上升率之后需要额外对冲供应量，40%波动率需要多对冲0.3手的原油，量会导致油价下跌，下跌后波动会进一步上升，需要对冲更多的期货，这是周二那天出现大幅下跌的主要原因，那天赶上期权临近到期。你对冲越多油价跌的越多，波动率越上升，需要对冲更多的期货，这个过程中形成负循环。这个说法仅供参考，看期权出现比较明显的异常，十月份之后出现快速的上升，出现类似的情况说不清，是一个参考，周二那天没有什么特别的信息。

　　关于伊朗问题，目前已有信息给中日韩三个国家豁免力度，判断特朗普的想法是非常困难，他翻脸不认人太多次，基于比较合理的，他内阁里比较正常人说出来的话，只要比奥巴马时期减20%就可以，伊朗上半年出口量220万桶，相当于要减100-120万桶。如果减到120需要额外减80，明年的供需还行，到底特朗普要干什么。

　　特朗普能源诉求，跟能源有关所有东西列在这里，非常支持煤炭，废除化石能源开采限制，加大开采限度，加强天然气出口，在这两个能达到的便利之下不希望汽油价格大幅上涨。目前美国汽油价格已经不是特别高。特朗普可能希望伊朗被彻底挤掉，美国自己增加80万桶抵上来。加拿大的气价四分一方，油价一块多钱一升，他自己本身相当于原油进出口一点点，还有加拿大便宜，对美国来说通过自己的产量抵掉伊朗出口，对他来说是两方面好处，一方面把伊朗压死另一方面自己原油得到实惠。短期各方面原因，汽油价格，汽油批发价格非常低，跌到2017年，今年3月份是六十多美元的油价，后面继续下跌，原油价格跟着跌，跌到0.40.3左右。明年对伊朗制裁逐步落实出来，明年先减一百万桶。一个月之前所有人觉得伊朗制裁非常严，到目前伊朗制裁可有可无，伊朗制裁没有什么特别大变化，特朗普很多东西看起来不可思议，但是有自己内部逻辑。

　　假设明年特朗普会制裁伊朗，油价已经崩了，从今年来看，沙特俄罗斯落产量预估，产量不一样，伊朗制裁的话，减到120万桶明年整体产量比现在高四十万桶，如果伊朗不制裁，沙特需要减六十万桶以上，相当于自己回到85年的情况。沙特快兜不住了，目前来看还是兜得住。

　　美国汽油是最先走弱，后面带着整个全球汽油价格开始下跌，美国今年需求虽然看起来走弱，全球拉平看是持平，主要是供应侧比较多，今年美国炼厂投放有一半是凝析油。

　　天然气产业链非常简单，跟其他商品不太一样，其他商品有上中下游，天然气上游属于行周期的行业，这是国内天然气市场，分两各环节，管道气和NGL。半成品汽油算原油，井口产量，有一部分回注到气田里，另一部分是放空，成品气分馏NGL，这部分是不算原油产量，但是提供了很大的增量，今年美国产量有八十万桶来自NGL，分出NGL剩下干气，再到管道用气，最后终端用气。

　　国内天然气定价以首门站价，这是上海门站价定价公式。这是全球天然气市场，美国、欧洲、亚太，亚太是管制市场，欧洲是分两块，西北欧地区现货市场，欧洲大陆价格是政府监管，北美是市场化定价。JCC是亚太差异价格，这几个气价格优差异性，亚太价格比较高，因为是输入地。亚太跟欧洲相对偏高，看全球能源价格，油价基本是议价，一两美元的价差，如果剔除品质发现价差没有那么高，气价亚太比北美高非常，亚太在十美元左右，北美价格到四美元多，北美价格可以认为是跟煤价挂钩，亚太价格是跟油挂钩的。目前情况，北美通过出口开始向上，国内中的关税略低，也是在五美元上下。这是国内天然气管道分布，西气东输，川气。国内天然气管道的流向图，国内终端的数据，目前国内有很大的问题，干线管道蛮负荷了，中亚负荷21.6亿方，中亚到冬季没有什么可以对外供应的量。对天然气来说算缺口，整体缺口拆工业、车用、器械民用，工业分产量管道LNG，所有气荒是指LNG，LNG需求和LNG终端做对比。今年为什么LNG没有大上涨，因为国内天然气定价机制问题，国内天然气相当于是二元市场，如果正常需求曲线是走这张图，最高居民用气，天然气一个月用二三十方，很多人用气用不了那么多，居民对天然气的用量非常低，最低是甲醇和工业用气，假设全部天然气是同一个市场，价格一上涨，工业气自然挤出去，国内问题管道和LNG分离，工业被管道气保护住。今年把工业气上调，把保护在管道气价格之内的高价格弹性挤出去了，今年LNG价格没有出现大幅度的上涨。天然气供需需求增速22%，一年使用量1.4亿吨，每年20%的增速，今年增量供应不是特别多，主要是在进口LNG，进口不合算，管道气负荷1.6亿放，这是中亚气，缅气有0.3，缅气今年存在爆炸的情况，中缅管道连续两个爆炸，缅气没有什么进口量。管道气进口量已经到顶，国内产量后面还是靠LNG，还有10%的灌水国内LNG气不涨价是很困难。

　　煤改气去年集中在河北一个地方，今年集中在其他地方，今年需求在四季度，到十月中下旬天然气供应比较紧。今年储气库没有什么增量，LNG终端投的比较多，今年投了三个终端在华南，深圳、潮汕、新疆，以北地区没有新增增量。美盘情况，美国今年整体天然气库存非常低，出口增的比较多，今年三和九月份，美国天然气比较热，导致当时库存比较低。美国到三月份之后气货币降到0.8TF以下，基本价格要暴涨，到不了跌到成本价，三块钱左右，为什么价格起不来？今年是暖冬预期，今年取暖日比去年同期降25%，主要跌在十月份，当月是跌8%，十月份一旦寒潮来袭，没有预期那么暖，十月份再往下降，后面气价出现上涨。之前很多投行是做多油估气，目前反向做，期权基本在4.5块，会做多天然气起获维持德尔塔中期操作。就目前来看天然气涨的有点快，到五美元，天然气到十月份之后没有那么冷，气价还是出现下跌。目前点位油价已经差不多见底，气价很高，国内天然气供给偏紧。长周期气比较看好，油长周期对弱一点。

责任编辑：张瑶