王芮：铝应当作为空头配置 支撑位在13200-13300水平

　　新浪财经讯 11月16日消息，由扑克财经和弘则研究联手主办的2019春季FICC论坛在杭州和达希尔顿逸林酒店召开。本次峰会共同探讨全球经济及大宗商品市场将何去何从。新浪财经全程直播。

　　上海有色网信息科技股份有限公司资深铝行业分析师王芮出席16日上午的有色板块分论坛并发表主题演讲。

上海有色网信息科技股份有限公司资深铝行业分析师 王芮

　　王芮表示，从11月份开始全球氧化铝供需格局扭转为过剩，且过剩量持续增长，若不出现氧化铝厂的减产，我们预计2019Q1全球氧化铝将超过189.2万吨。

　　对于交易操作，王芮表示铝应当作为空头配置，从目前的分析和排位走势基本可以确认铝走得很弱。至于空头配置的时间周期方面，他认为整个氧化铝的生产周期至少到明年4月份，预期领先1-2个月叠加明年春季行情的旺季去库存预期的到来到2月份比较合适。王芮指出，氧化铝继续往下走，跌300块低位13200-13300的水平大概就是合理的支撑位。

　　以下为文字实录：

　　王芮：跟铜不一样我们铝是强基本面定价的品种，可能我讲的更多的是产业方面的东西。基本三个维度，一个是成本，我们铝的成本占比最高的是氧化铝，电解铝最近也比较多，第二是库存，第三是需求，分内需和外需和大家做简单的分享。

　　首先我们先回顾一下国内外氧化铝的价格，和弘则做了一个检验发现国内外氧化铝的价格基本联动，但是少有海外驱动国内价格发生变化，基本要么走各自独立的定价逻辑，要么中国驱动海外，因为表征到我产品的流向我过去这么多年氧化铝一直中国是净进口，今年格局转变海外的一些事件，我们今年4月份开始有氧化铝出口，从净进口转到了净出口的国家。国内3月份是下行的价格通道中，到了4月份俄铝事件出来，先制裁国内跟着俄铝事件的反复跟着海外铝事件，我们历史上首度打开了出口窗口，在我俄铝事件制裁被接触以后，海外市场又迎来了一波加速下跌，国内的出口窗口关闭了，我们海外和国内氧化铝价格迅速回到零轴附近。

　　基本上在5月份我们价格回到了俄铝被制裁事件之前的水平，国内出口窗口关闭之后，国内的贸易商没有出国的机会要往下压价格，到了7月份基本上处于国内的矿石问题比较凸显，以前大量的露天矿，现在环保问题不允许开采，跌破了山西、河南氧化铝的成本线，海内外氧化铝的价差迅速拉开，出口窗口又打开了。（图片）上表是3月以来的国内外氧化铝定价逻辑，两个市场没有必然的线性关系，但在海外价格出现大幅波动从而使得国内氧化铝出口窗口的打开/关闭时，国内价格反馈相对强烈。近期氧化铝反弹，山西因为个别企业电厂检修、矿石供应问题以及环保问题影响了产量，贵州矿石紧张影响了部分产量，同时11月初郑州两家氧化铝厂的焙烧炉受到影响，暂未恢复正常。但在山西200万吨新增产能逐步释放的背景下，国内氧化铝的供应量增加是确定的，我们预计氧化铝的价格上涨空间有限，中国来看仍将承压，市场的接受度不会那么高，未来的预期很难讲。

　　海外氧化铝整体定价方式还是依靠自身供需面来进行调整，但因为国内需求状况经常驱动海外价格，所以也存在一定背离现象。在2016年之前，国内氧化铝定价是以铝价为基价进行比例定价，公式为氧化铝价格=17%*上期所沪铝三月合约月度加权结算价，市场以该价格进行交易。从2016年开始，比例价占比开始大幅降低，成交价为买卖双方洽谈得出，第三方机构以现货实际成交价格作为报价基础，因此2016年之后氧化铝价格和氧化铝市场供需平衡拟合度较高。2017年政策市扰动，2017年是个大机会，2018年的线合得比较好，结论就是不管海外还是国内氧化铝的定价还是基于供需的。

　　这是我做的氧化铝的新增产能的情况，（图片）大家参考一下，2018年前三个季度，氧化铝市场供应端的扰动因素主要来自建成产能的减停产和复产，新增产能体量不大。接下来山西信发吕梁厂、晋中化工及魏桥的新增产能释放速度是影响2018Q4国内氧化铝供需平衡表变化的关键因素。由于群众愿望，市民意见以及环保问题，辽宁新建的五处氧化铝项目今年8月初集中取消，涉及产能2700万吨，但我们认为这五个项目暂时还不能宣布全军覆没，我们会持续跟踪，表上看到我们的供应压力比较大。

　　这是海外统计新增的包括我们预期复产的氧化铝的产能情况，海外2019Q1的供应压力主要来自海德鲁320万吨产能的复产情况，持续关注该厂动向。同时EGA旗下的S五haheen为若在3月顺利投产，那么2019Q1和Q2海外氧化铝价格的压力较大。

　　进入10月氧化铝出口窗口关闭，4-9月中国氧化铝出口签单量72.6万吨，实际出口量52.73万吨，进口量22万吨，净出口30.77万吨。从签单量的角度来看，10-12月仍有至少20万吨的氧化铝将出口至海外。

　　从表中可明显看出，从11月份开始全球氧化铝供需格局扭转为过剩，且过剩量持续增长，若不出现氧化铝厂的减产，我们预计2019Q1全球氧化铝将超过189.2万吨。

　　大家看供需双缩背景下，铝锭库存回落至2017年8月水平，2017年库存和铝价不再呈负相关关系，2017年在供给侧改革和取暖季限产政策双重刺激下，铝价和库存表现并驾齐驱。量价齐增现象或难显现：2018年铝价缺乏政策性文件辅助，铝价影响因素重归基本面，铝价和库存的变动在大方向上基本呈负相关关系。库存并非短期价格波动的绝对因素：库存是价格波动的大背景，但并非短期价格波动的绝对因素，去库存需要消费整合配合，2018年库存拐点在3月下旬出现，但二季度去库存速度较慢。我们说库存还有没有指引价格的机会呢？当然有了，过了年之后价格为什么迎来一波下跌？很简单，消费没有起来，我本来以为3月份消费起来没有起来，库存还在一直创新高，本来预期的去库存没有来临，过完年之后迎来了一波下跌。

　　7-9月电解铝减产大于新增，供应收紧，去库存周期延长，截止至10约莫，国内电解铝累积去库存74.6万吨，唯利是同期去库存最高水平，连续去库存周期达31周，去库有望延续至11月末，主因亏损而供应端收缩。预计至2018年年末，铝锭去库存将延续至12月，年内铝锭库存最低水平有望达到140万吨。

　　铝厂利润对于电解铝产量的领先性逐步弱化，电解铝行业，因为过剩产能的问题，常年处于亏损状态，但介于较高的停产成本，通常都要打到现金成本才可能使得企业停产。成本支撑，通常我们谈论的成本支撑在现金成本有效。

　　图二中我们可以看到铝厂利润对于电解铝产量的领先性指标在逐步弱化，一方面是由于现在新增产能控制严格，必须有产能指标才能投产，另一方面是在经历了市场不断的洗牌之后，现在的电解铝企业大集团背景较多，自有矿山、配套氧化铝厂、自有下游加工厂的配置较多，行业整体抗风险增强。因此运行产能的波动率远小于过去，2018年中国电解铝企业减产集中在7-10月份，今年以来的减产，部分是因为指标置换，真正由于长期亏损导致的关停产能约83万吨，这是我们统计的新增产，其实今年新增产能的投放速度远低于我们的预期，最大原因没钱赚就亏，今年新增产能投放速度远弱于年初预期，主要受制于低铝价背景下投产难有利润，同时例如自备电厂的环保问题，和地方政府暂未谈拢电价等等因素共同作用下，2018年新增产能不及年初预期。

　　电解铝消费从图一定的季节性，但月度增速无明显规律，从图一中可明显看出，电解铝消费存在一定的季节性规律，但在2018年呈现比较明显的淡季不谈和旺季不旺的特点，我们通过调研下游加工企业了解到，这和房地产企业开始追求高周转的时间点以及今年年底部分开发商由于资金问题放弃了赶工竣工等因素均有关系。

　　现在回到成本问题，2018Q4-2019Q1预计电解铝运行产能维持平稳，从行业平均角度来看，电解铝行业仍处于完全平均成本亏损状态，其中有47%的电解铝运行产能处于完全成本亏损状态。但2015年的大规模减产是基于行业完全平均成本角度的亏损时间长达三年后发生的，在图二所示的2016和2017年两年的高利润背景下和前文所述原因下，我们再次强调减产较难出现大规模。综上，基于对于新增产能和潜在减产规模的判断，我们认为2018Q4-2019年Q1电解铝运行产能将维持平稳。

　　这是我们做的通货率，年底铝下游分项，存在明显分化，内需稳定，外需下滑，这是铝型材：进入11月，建材市场需求旺季不旺，一方面是开发商资金紧张主动拖延工期抑制了年底赶工带来的需求增长，另一方面是农村市场及棚改领域的需求萎缩较为明显，据SMM了解部分地区的棚改项目有暂停的情况出现。消费大潮集中在建筑和交通上，建筑分房地产、农村市场和棚改，房地产竣工大家可以看数据，整个今年的房地产竣工的增速同比负10%的增长，且不说数据的准确性，但是方向性没有问题，农村市场农村自建房已经经历了高潮。铝线缆：2018年电网建设在年初存在订单补足需求，但整体增速或呈现下滑，当前线缆企业定单大企业比较平稳，其他中小企业环比较9月份稍差。还有铝板带箔和再生合金的产品，不展开。

　　验证一下，地产依然是耗铝大头，也存在回落预期，但期房会是需求的杀手锏。从地产数据和耗铝的联动性来看，我们依然可以证明期房销售的预先性。而这样的消费后延，也暗示了未来铝消耗量同比会处于低位运行。

　　我主要想讲的这个图是消费结构的转化问题，现在中国最大的都是建筑然后是交通，然后是包装机械设备，美国也是经历过消费结构的转变，发达国家从建筑最大头转变为说明的交通、包装然后再是房地产，但是虽然结构转化，至少我们需要20年以上的周期，所以我们过去一直讲汽车轻量化，我们跑了很多的汽车企业汽车轻量化没错，用没用另说，成本上是成本考量的第一要素。双峰效应暗示氯未来的增速带动来自于汽车，包装等消费类，长期来看，氯在中国的消费增长非常有空间，可能时间轴会比较长。

　　聊完成本、供应、需求简单作为阅读平衡，简单看一下今年的消费增速基本上在4%左右，2016年中国电解铝实际消费增速为7.9%，2017年中国电解铝实际消费增速为9.1%，2018年1-9月份消费增速4.05%，乐观预计11月份仍处于电解铝去库存周期，警惕铸锭比例提升。

　　观众：我们比较多聚焦在国内的供需，国外铝电的消费基本面能不能简单分析一下，谢谢。

　　王芮：铝有15%的出口关税，海内外市场相对割裂，重心我们基本放在国内，海外缺口在150万吨左右，海外确实表现的扰动因素过多比较复杂，确实我们做海外的还没有那么细，但是大家和海外聊他们普遍的预期和今年差不多，但是明年还会弱一点。

　　观众：俄铝制裁推迟到了1月份，如果严厉制裁的话，还有俄铝贸易供应如果转到中国等于增加了供应，第二关于自配电的事情，现在新疆、内蒙出了自配电的征收政策，具体的落地估计要到什么时间？这对于成本的增加还是比较明显的。

　　王芮：这两个问题提得非常好，俄铝为什么延后？大概率是取消制裁，关于俄铝在中国设立销售点，我觉得是一件未雨绸缪的事情，俄铝一直在中国有销售，明年的高纯铝在中国一直有常规客户，我觉得这件事情大家不用太担心解决这个市场，包括我们和俄铝有一些沟通，个人认为大概率取消制裁，市场基本上是有预期的，关于自配电的事情是比较复杂的，还是地方政府跟企业的博弈我们说，现在像山东出来了，具体交多少，什么时候交，我觉得山东可能会在明年可能开始交5分钱的过渡期，这个对于企业的成本抬升当然比较大，成本曲线趋于平稳，低成本的产能优势没问题，但是全国各个省市的自配电厂的落地政策真的比较复杂，各个厂的情况都不太一样，当时地方政府承诺的东西也都不太一样，要一步一步去看。

　　观众：老师您好，你刚才说中国铝的出口量变成净出口量是指铝制品吗？

　　王芮：氧化铝的出口首度变为净出口国，铝制品出口国每年都四五百吨净出口量，矿一直是净进口。

　　观众：我们铝矾土进口的情况是怎样的？

　　王芮：因为国内包括山西、河南露天矿开采受环保抑制，国内也在积极技术改进，海外都是三水矿，国内都是一水矿，技术工业这些都不一样，如果在国内矿短缺使用海外矿的话，很多的时候我们说技术上是有问题的，所以需要做一些技术升级包括设备的改造，才能使用进口的铝矾土。未来去看中国进口铝矾土的量肯定是会增长的，据我们现在了解有一些氧化铝厂的技术改造是比较成功的，之前有一些100%的用国内矿的现在基本上最高可以达到30%以上用进口矿占比的，但是某些企业跟企业之间的技术实力有些差异，我们说趋势上不会改变矿石进口量的增长，这是很明确的事情。谢谢。

　　观众：王分析师您好，我有两个问题，你刚才最后提到的铝是作为空头配置，从目前的分析和排位走势基本可以确认走得很弱，我想问作为空头配置的时间周期您怎么看？你如果想做空铝，空多久合适？肯定空的时间长了会达到一些厂家的生产成本。

　　王芮：我觉得整个氧化铝的生产周期至少到明年4月份，大家预期领先1-2个月叠加明年春季行情的旺季去库存预期的到来到2月份比较合适。

　　观众：另外你在铝这块研究时间比较长，对铝的大致价位会有自己心里的评估价，您认为目前继续往下走大概合理的支撑位在什么位置？

　　王芮：个人感觉感觉氧化铝跌300块低位13200-13300的水平。

责任编辑：张瑶