固定收益策略周报（22年32期）_新浪财经

资金面：跨月之后银行间流动性泛滥，资金利率再度下行至低位徘徊。具体来看上周资金市场情况：

（1）上周央行公开市场共有160亿元逆回购到期，当周累计进行了100亿元逆回购操作，故净回笼60亿元；

（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001和R001收益率分别下行26BP和33BP，分别收于1.02%和1.10%；DR007和R007收益率分别下行34BP和27BP，分别收于1.30%和1.44%；Shibor3M收益率下行15BP至1.70%。

上周共发行同业存单493只，发行规模3677.70亿元较上周下降607.3亿元，净融资额大幅回升978.2亿元至1124.90亿元。截至上周五，各期限的AAA存单收益率普遍下行，其中1M存单收益率下行8BP，收于1.21%；6M存单收益率下行9BP至1.71%；9M存单收益率下行14BP至1.84%；3M和1Y存单收益率下13BP，分别收于1.49%和1.92%。

利率债：一级方面，上周利率债（含地方债）发行量回升近2050亿元至5473.61亿元，净融资额也上升3643.9亿元至3995.86亿元。上周国债发行量较大，但均为1Y期及以下品种，投标倍数较低；地方债发行规模较小，安徽债、陕西债和辽宁债的超额认购倍数在30倍上下；政金债投标情绪较高，7Y国开债的超额认购倍数超过7倍，3Y和5Y国开和农发债超额认购倍数超过5倍。二级方面，7月PMI数据偏弱，叠加流动性充裕，债市多头情绪仍然偏强，但上周五的地产纾困政策和止盈力量令债市出现小幅回调。具体来看，截至上周五收盘：

（1）国债方面，1Y国债收益率下行15BP；3Y-5Y国债收益率下行5BP，分别收于2.27%和2.47%；7Y国债收益率下行4BP，收于2.70%；10Y国债收益率下行2BP，收于2.73%。

（2）政金债方面，1Y期政金债收益率下行16-21BP不等；3Y-5Y期政金债收益率下行8-11BP不等；7Y-10Y期政金债收益率下行3-7BP不等，10Y国开债下行3BP收于2.90%，10Y口行债和农发债收益率下行4BP，均收于3.04%。

（3）期限利差方面，上周短端下行幅度更大，曲线继续呈现牛陡，国债10-1Y利差走阔13BP至102BP，国开10-1Y利差走阔13BP至118BP。

信用债：一级方面，上周信用债共发行1947.17亿元，环比下降，但由于到期量减少，信用债净融资为610亿元，环比大幅上升。结构上，产业债净融资289.42亿元，城投债净融资320.58亿元。二级方面，收益率全部下行；结构上，城投债3年期和5年期表现优于短端，其中3年期AA-级品种下行幅度最大（13.35bp）；产业债1年期和3年期表现优于5年期，其中3年期AAA级品种下行幅度最大（12.16bp）。

可转债：上周股指整体下跌，wind全A下跌0.5%，上证指数下跌0.81%，深证成指上涨0.02%，创业板指上涨0.5%，分行业看，电子、计算机及军工等行业变现较好，整体上涨2%-6%，汽车、家电以及房地产等行业表现较弱，整体下跌4%-5%。上周中证转债指数整体下跌0.3%，转债整体估值整体上行，转债转股溢价率整体上行2.52%，纯债溢价率保持稳定，分类别看结构呈现分化，低价转债转股溢价率有所调整，中高价转债转股溢价率整体拉升。

宏观及利率债方面，7月出口数据再超市场预期，从分项上看有以下几个特征：

一是劳动密集型产品如箱包、服装和玩具的出口增速仍然较强；

二是原材料相关产品，如钢、铝、成品油的出口维持高增速；

三是机电和汽车相关产品出口景气度较高。

总的来看，目前海外需求走弱尚不明显，涨价因素仍在，因此出口能持续保持超韧性。但从低于预期的进口增速和创纪录贸易顺差也可以看出，目前三重压力中更严峻的问题是“需求收缩”和“预期转弱”，单靠出口是无法支撑下半年经济恢复的。在经济恢复压力仍然较大的宏观背景下，央行也将维持宽松的流动性，债市短期较难出现转熊风险。

资金面，本周央行公开市场将有100亿元逆回购到期，预计资金利率仍在低位徘徊。

信用债方面，监管频繁出台宽信用、稳增长政策，预计信用环境维持宽松，且在充裕的流动性支持下，信用债票息策略可能仍然是相对占优。久期方面，上周中长端下行最为明显，目前同短端一样收益率均处于历史绝对低位，信用债久期策略胜率和赔率目前都较低，建议新增配置以短端为主。城投债方面，仍是市场青睐的主流品种，票息策略下城投择券思路如下：

（1）优先配置经济财力较好区县级公益性中小平台；

（2）投资政策支持明确、偿债压力高峰进入尾声或已度过、市场信心好转的区域；

（3）有强担保的弱资质平台；

（4）强区县的转售机会。

产业债方面，房地产，上周郑州市发布房地产纾困方案、北京推出支持老年家用购房的政策，整体看房地产政策更多强调“保交楼”、“因城施策”，对于房地产企业资产负债表修复效果有限，因此建议对房地产债保持谨慎；火电，上周市场监管总局公告18家煤企涉嫌哄抬煤炭价格，进一步引导煤炭保供，火电企业有望扭亏为盈。

转债方面，上周权益整体回调，转债表现依然好于股票，宽松流动性下固收+产品对转债持仓继续增加。展望后续，目前市场处于4月底强势反弹后的震荡期，疫情点状爆发叠加地产出现风波，消费和地产的修复阻力增大，经济可能仍将呈现弱修复态势，海外美欧衰退预期加深，权益市场整体上涨动力明显减弱，但大部分行业估值底部+盈利底没有变，国内流动性仍处于相对宽松环境，资产荒较为明显，风险偏好仍高，当前市场情绪不低，更好的策略还是顺势而为，观察上游商品价格见顶节奏，更多在中下游行业里挖掘结构性机会。

一、上周市场回顾

1. 资金面

跨月之后银行间流动性泛滥，资金利率再度下行至低位徘徊。具体来看上周资金市场情况，（1）上周央行公开市场共有160亿元逆回购到期，当周累计进行了100亿元逆回购操作，故净回笼60亿元；（2）资金价格方面，截至上周五收盘，DR001和R001收益率分别下行26BP和33BP，分别收于1.02%和1.10%；DR007和R007收益率分别下行34BP和27BP，分别收于1.30%和1.44%；Shibor3M收益率下行15BP至1.70%。

2. 利率债

一级市场：上周利率债（含地方债）发行量回升近2050亿元至5473.61亿元，净融资额也上升3643.9亿元至3995.86亿元。上周国债发行量较大，但均为1Y期及以下品种，投标倍数较低；地方债发行规模较小，安徽债、陕西债和辽宁债的超额认购倍数在30倍上下；政金债投标情绪较高，7Y国开债的超额认购倍数超过7倍，3Y和5Y国开和农发债超额认购倍数超过5倍。

二级市场：7月PMI数据偏弱，叠加流动性充裕，债市多头情绪仍然偏强，但上周五的地产纾困政策和止盈力量令债市出现小幅回调。具体来看，截至上周五收盘，（1）国债方面，1Y国债收益率下行15BP；3Y-5Y国债收益率下行5BP，分别收于2.27%和2.47%；7Y国债收益率下行4BP，收于2.70%；10Y国债收益率下行2BP，收于2.73%。（2）政金债方面，1Y期政金债收益率下行16-21BP不等；3Y-5Y期政金债收益率下行8-11BP不等；7Y-10Y期政金债收益率下行3-7BP不等，10Y国开债下行3BP收于2.90%，10Y口行债和农发债收益率下行4BP，均收于3.04%。（3）期限利差方面，上周短端下行幅度更大，曲线继续呈现牛陡，国债10-1Y利差走阔13BP至102BP，国开10-1Y利差走阔13BP至118BP。

3. 信用债

一级市场：上周信用债共发行1947.17亿元，环比下降，但由于到期量减少，信用债净融资为610亿元，环比大幅上升。结构上，产业债净融资289.42亿元，城投债净融资320.58亿元。

上周取消发行4只债券，取消发行规模合计19.25亿元。

二级市场：收益率全部下行，具体分析如下。

城投债方面，3年期和5年期表现优于短端，其中3年期AA-级品种下行幅度最大（13.35bp）；从区域利差来看，广东、安徽、湖北、四川、江苏、上海等12个省份信用利差处于历史前1/5分位数；而天津、青海、辽宁、云南等8个省份信用利差均处于历史后1/5分位数。

产业债方面，1年期和3年期表现优于5年期，其中3年期AAA级品种下行幅度最大（12.16bp）；从行业利差来看，纺织服装、轻工制造、农林牧渔和家用电器的行业信用利差显著偏高，且处于历史高分位数。

4. 可转债

股票方面：上周股指整体下跌，wind全A下跌0.5%，上证指数下跌0.81%，深证成指上涨0.02%，创业板指上涨0.5%，分行业看，电子、计算机及军工等行业变现较好，整体上涨2%-6%，汽车、家电以及房地产等行业表现较弱，整体下跌4%-5%。

转债方面：上周中证转债指数整体下跌0.3%，转债整体估值整体上行，转债转股溢价率整体上行2.52%，纯债溢价率保持稳定，分类别看结构呈现分化，低价转债转股溢价率有所调整，中高价转债转股溢价率整体拉升。

5. 重点讯息

（1）中国7月官方制造业PMI为49，位于临界点以下，制造业景气水平有所回落，预期50.4，前值50.2；官方非制造业PMI为53.8，预期53.8，前值54.7，资本市场服务、保险、房地产、租赁及商务服务等行业商务活动指数低于临界点。7月综合PMI产出指数为52.5，仍高于临界点，表明我国企业生产经营总体继续恢复性扩张。

（2）国家统计局指出，7月份，受传统生产淡季、市场需求释放不足、高耗能行业景气度走低等因素影响，制造业PMI降至收缩区间。市场需求不足是当前制造业企业面临的主要困难，制造业发展恢复基础尚需稳固。非制造业连续两个月恢复性增长，其中服务业延续恢复态势，建筑业扩张加快，基础设施项目建设加快推进，市场需求有所回升，企业用工继续增加，行业有望保持平稳增长。

（3）央行召开2022年下半年工作会议，强调要保持货币信贷平稳适度增长，综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕；引导金融机构增加对实体经济的贷款投放，保持贷款持续平稳增长；引导实际贷款利率稳中有降。稳妥化解重点领域风险，因城施策实施好差别化住房信贷政策；保持房地产信贷、债券等融资渠道稳定，加快探索房地产新发展模式。开展宏观审慎压力测试，出台系统重要性保险公司评估办法，对金融控股公司开展全方位监管。加快推动柜台债券市场发展，统一银行间和交易所债券市场对外开放资金管理政策。稳步提升人民币国际化水平，夯实贸易投资人民币结算的市场基础；支持境外主体发行“熊猫债”，稳步推动“互换通”启动工作，提高人民币金融资产的流动性。

（4）国家发改委召开上半年发展改革形势通报会强调，要推动稳增长各项政策效应加快释放，充分发挥投资关键作用，加快政策性开发性金融工具资金投放并尽快形成实物工作量。促进重点领域消费加快恢复，大力提升能源供应保障能力，保持产业链供应链安全稳定，稳步推动经济社会发展全面绿色转型，做好重要民生商品保供稳价，保持经济社会大局稳定，保持经济运行在合理区间，努力争取全年经济发展达到较好水平。

（5）国家统计局：要加强经济形势分析研判，强化对重大政策贯彻落实情况的统计监测，为巩固经济回升向好趋势提供真实可靠信息依据；要抓好第五次全国经济普查筹备、统计云工程建设、第四届联合国世界数据论坛筹备等统计重点任务，着力强化网络安全和数据安全。

（6）美国7月ISM制造业PMI为52.8，创2020年6月以来新低，预期52，前值53。其中，生产指标也跌至逾两年低点，新订单指标连续第二个月处于萎缩区域；库存指数则升至57.3，为1984年以来最高水平。另外，美国7月Markit制造业PMI终值为52.2，预期52.3，初值52.3。美国7月ISM非制造业PMI为56.7，创最近三个月新高，预期53.5，前值55.3。美国7月S&PGlobal服务业PMI终值为47.3，预期47，初值47，6月终值52.7；综合PMI终值为47.7，初值47.5，6月终值52.3。

（7）美国7月非农就业新增52.8万人，创2月以来最大增幅，远高于经济学家预期的25万人。同时，美国失业率小幅降至3.5%，创2020年2月以来新低。平均时薪环比增长0.5%，同比增长5.2%。数据出炉后，市场预期美联储9月将加息75个基点的概率超过加息50个基点。

（8）欧元区7月制造业PMI终值49.8，预期49.6，初值49.6，6月终值52.1。德国7月制造业PMI终值49.3，预期49.2，初值49.2。法国7月制造业PMI终值49.5，预期49.6，初值49.6，6月终值51.4。欧元区7月服务业PMI终值51.2，预期50.6，初值50.6。德国7月服务业PMI终值为49.7，预期49.2，初值49.2。法国7月服务业PMI终值为53.2，预期52.1，初值52.1。

（9）英国央行宣布加息50个基点至1.75%，为自1995年以来最大幅加息，也是2008年12月以来的最高利率。自2021年12月以来，英国央行已连续第六次加息。英国央行警告称，英国经济将从今年第四季度开始萎缩，并在2023年全年收缩，成为金融危机以来持续时间最长的衰退。英国央行行长贝利强调，此次加息50个基点并不意味着以后每次会议都将加息50个基点。

（10）澳洲联储加息50个基点至1.85%以抑制通胀，为今年以来第四次加息，连续第三个月加息50个基点。澳洲联储预测2022年GDP增长3.25%，CPI上涨7.75%。澳洲联储主席洛威表示，预计未来几个月将采取进一步措施。

（11）韩国央行向国会递交报告表示，只要CPI走势不与当前预期“脱锚”，以0.25个基点步伐逐步加息比较合理，并强调有必要通过持续加息抑制通胀。韩国央行预测今年CPI涨幅可能大幅超出5月预期（4.5%），经济增速则将略低于预期（2.7%）。

（12）印度央行宣布加息50个基点至5.4%，以抑制通胀，加息幅度高于市场预测的35个基点。这也是印度央行本财年第三次加息。印度央行同时维持对本财年经济增长7.2%的预测。

二、策略展望

宏观及利率债方面，7月出口数据再超市场预期，从分项上看有以下几个特征，一是劳动密集型产品如箱包、服装和玩具的出口增速仍然较强；二是原材料相关产品，如钢、铝、成品油的出口维持高增速；三是机电和汽车相关产品出口景气度较高。总的来看，目前海外需求走弱尚不明显，涨价因素仍在，因此出口能持续保持超韧性。但从低于预期的进口增速和创纪录贸易顺差也可以看出，目前三重压力中更严峻的问题是“需求收缩”和“预期转弱”，单靠出口是无法支撑下半年经济恢复的。在经济恢复压力仍然较大的宏观背景下，央行也将维持宽松的流动性，债市短期较难出现转熊风险。

资金面，本周央行公开市场将有100亿元逆回购到期，预计资金利率仍在低位徘徊。

（1）优先配置经济财力较好区县级公益性中小平台；

（2）投资政策支持明确、偿债压力高峰进入尾声或已度过、市场信心好转的区域；

（3）有强担保的弱资质平台；

（4）强区县的转售机会。

附件1：本周将公布的重要数据提示

附件2：本周利率债发行预告

附件3：本周信用债发行预告

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