华泰柏瑞张慧直播干货分享 | 何为"权益配置的底仓优选"？|张慧_新浪财经

华泰柏瑞投资研究部总监、明星基金经理张慧先生本周通过线上平台直播的方式，就投资者近期关心的最新市场观点，以及张慧先生即将发行的新基金华泰柏瑞景气优选(009636)的一系列问题进行了分享。现将干货整理如下：

1、能否先简单介绍一下您的投资框架？

张慧：我把我的投资方法称为一个“有管理的选股体系”，它的核心是将自下而上选股和中观景气行业相结合的选股方法，特别之处在于还会通过一定的工具来进行组合风险的识别和管理。

我觉得即将发行的“华泰柏瑞景气优选”名字中“景气优选”四个字就能较好的诠释了我们的投资方法，概括来说就是：以一定方式“做减法”，将精力聚焦在有限的行业和公司上面，通过选取具有高景气特征的行业，力争获取行业正beta，通过选择具有高盈利质量的公司，力争获取个股的alpha，然后将这些行业和公司组合起来，构成我们的投资组合，去争取实现对指数的超越。我们平时的工作，就是对选出的公司进行调研、跟踪和比较，不断优化组合，来争取获得超额收益。

形象一点来说，我们可以将投资过程比作足球比赛，将选股比作挑选队员。我们首先将市场上的好球员挑选出来，但好球员不一定时时刻刻都有良好的竞技状态，我们再将其中状态好的球员选出来，组成球队上场踢球，以获取好的比赛成绩。同时，通过不断变换阵型和更换队员，让球队始终处于一个比较好的状态，来提高比赛的胜率。

2、您如何定位自己的产品？或者说，您如何描述自己的投资风格？

张慧：这个问题可以分成两块。先说产品定位，我对自己产品的定位是权益配置的底仓型产品。当你觉得市场风格难以把握，当你不确定是买科技、买医药还是买消费，但又想投资A股市场、分享经济转型升级的红利，那么这些工作可以交给我们去研究。

既然是底仓型的产品，那就要求较好地持有体验。多方数据显示，中国主动管理基金长期业绩其实非常好，但持有人却普遍反映不赚钱。这其实和基金波动率有关：如果基金净值波动太大，会导致持有人难以持有，往往在净值表现不好的时候进行赎回。

因此，我希望我的产品能够在年化收益和最大回撤上做好平衡，通过组合管理让收益率和波动率更好地匹配，为持有人划出一条优美向上的超额收益曲线。所谓超额收益曲线，就是我们基金的回报减去指数的回报，将累计差额画成一条曲线。一条长期优美向上的超额收益曲线，至少说明三点：

第一、投资方法是有效的，在较长的时间周期内能超越指数，体现主动管理的价值。

第二、投资方法对于各类市场环境的适应性是比较好的，在不同情况下都能获得超额收益。

第三、过往任何时间点买入的投资者在持有一段时间后都能获得不错的超额收益体验。

一条优美向上的超额收益曲线，也是我的目标。

至于投资风格，我觉得属于“均衡成长”型。

“均衡”指的是，我们的产品不是一只行业基金或者风格基金，因此，不会把所有仓位都押注在单一行业或者风格上。我产品的风格配置是相对分散的，行业配置是相对均衡的。我们通过多行业、多风格搭配组合的形式应对市场变化，解决单一风格或单一行业的“业绩大小年”问题。

“成长”指的是，长期来看，我们会相对于指数超配成长性较好的行业，以分享中国经济转型升级的红利。基金投资的本质是将资金分配给上市公司，由这些公司创造股东回报的过程，因此，寻找能够长大的公司对于资产的增值至关重要。

我们认为，长期超额收益和整个社会结构变化密切相关，中国具有比较优势的企业与中国的庞大人口基数密不可分，消费、医药、科技分别对应赚人口基数的钱、人口老龄化的钱、工程师红利的钱，因此，这三个领域最有希望能够分享中国经济转型升级的红利。简单来说，科技、医药和消费都是“肥沃的土壤”，只有长期在肥沃的土壤上耕耘，才有希望获取长期稳定的超额回报。

3、您刚提到系统化的组合管理，能和我们分享一下这方面的经验吗？

张慧：我认为基金投资不同于散户投资的很重要的一个方面就是组合管理，一方面因为资金规模相对较大，另一方面，我认为通过组合管理能产生一定的超额回报。

我会借助系统化的量化工具进行组合管理。作为一个投资人，我们常面临买什么、买多少、什么时候买、市场有无风险、什么风格可能更有超额收益等客观问题，而量化工具能够相对精准地刻画市场情况，让每个投资决策建立在客观数据的基础上，而不是随便拍脑袋。

当然这种方法也不能够保证完全不出错，小概率错误我们觉得也是允许的，但是可以通过方法和体系来降低这种错误的概率。我一直说，投资要做大概率的决策。我不能保证100%正确，但是只要持续重复统计上胜率较高的决策，你的投资收益就会很不错。从这个角度，量化工具能帮助你提高决策成功的概率，也能够帮助你克服主观的人性弱点。

这是我们与其他主动选股基金有所差异的地方。我们将个股和行业选择好以后，把它构成一个投资组合，再通过一定的方法进行风险的识别和管理，来帮助我们提高决策胜率，让业绩走得更远。

4、今年全球资本市场都比较波动，当前的A股市场，一方面，整体估值很低，处于历史的低位，另一方面，高低估值的差价处于历史的高位，资金喜欢的医药、消费都估值比较高，您是如何看待这种估值分化现象的？

张慧：现实情况确实是这样。目前上证指数2900多点，从指数的角度来说不是特别高，从市场整体的估值和估值分布上来看也不是特别的高，但市场的估值分化程度是非常大的，以银行、地产为代表的低估值蓝筹估值很低，而高景气度的资产估值较高。这种分化一方面反映了市场对经济转型和经济长期发展趋势的看法，对长期有增长空间的东西给与了一定估值溢价，对远期认为前景不大的东西给了折价。另一方面以金融地产为代表的这些资产，它的风险补偿比较充足，也反映了目前的宽基指数并没有太大的下行空间。

所以，我们要将精力更多放在寻找结构性机会和应对结构性风险上，在结构性机会的市场中，基金通过深度的基本面研究，可以挖掘更多的个股性机会。我认为在5-10月之间，市场持续受财务信息的刺激，遵循景气投资是很可能获得超越指数的超额回报的。

至于医药和消费，我们可以从长期和短期两个维度来分析这一现象。

投资的本质不是仅仅是看估值的高低，更是看这公司最终能够长得多大。从长期看，医药和消费是我们前面提过的“肥沃的土壤”，这两个领域是能够诞生大的公司的。全球的经验也是这样的，大市值的公司无外乎来自消费、医药、科技以及资源领域。这些领域有不少公司商业模式稳定、盈利增长持续，具有复利的能力的公司。投资最终是投资市值的增长，投资市值能够不断变大的公司，对净值的增长意义最大。医药和消费领域就一批具有这种潜力的公司，值得长期研究和关注。

从短期来说，当前很多公司的估值处于20年估值的上限，估值高就意味着可能会产生波动，需要时间来消化估值。但如果把时间线拉长到下半年或者明年上半年，可以看21年估值的时候，可能就会发现有些公司又有了上涨的空间，这就是时间价值和复利的力量。从投资的具体操作上来说，可能就需要控制住这类资产在基金中的比例，寻找具备长期成长性的公司来应对短期波动。

5、您是作为TMT研究员入行的，可以说是TMT领域的专家，那么您如何看目前科技行业的投资机会？

张慧：科技是我们长期关注的三个方向之一，在中国有比较大的发展空间，尽管这个发展过程中间会有波折，不一定是一帆风顺的。一方面，中国拥有庞大的工程师红利，中国有一批企业融入了全球的供应链，在全球中替代了它的竞争对手，使得中国在不少领域都具有全球比较优势。另一方面，我们看到中国在一些技术前沿领域相比全球还有很多不足，在很多关键领域还依赖进口，这孕育了较多的进口替代空间。因此，科技行业在中国具有较大的发展空间。

从投资的角度，我们也看到大国之间围绕技术上的竞争日趋激烈，市场情绪也随之波动，这种纷争从某种程度上也说明了中国的科技产业正在崛起。中国的科技行业正处于大的上行周期，发展过程中会有一些扰动因素，但我们相信，假以时日，中国会不断有世界级的科技企业涌现。在当前时点，基于景气行业，我们将重点关注新能源汽车，苹果产业链和光通信领域。

以上。

风险提示

一、证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，投资人购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个交易日基金的净赎回申请超过基金总份额的百分之十时，投资人将可能无法及时赎回持有的全部基金份额。

三、基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金等不同类型，投资人投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，投资人承担的风险也越大。

四、投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应。

五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证上述基金一定盈利，也不保证最低收益。上述基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对上述基金业绩表现的保证。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由投资人自行负担。

六、投资人应当通过基金管理人或具有基金代销业务资格的其他机构购买和赎回基金，基金代销机构名单详见上述基金《招募说明书》以及相关公告。

七、基金法律文件风险收益特征表述与销售机构基金风险评价可能不一致的风险。基金法律文件投资章节有关风险收益特征的表述是基于投资范围、投资比例、证券市场普遍规律等做出的概述性描述，代表了一般市场情况下上述基金的长期风险收益特征。销售机构(包括基金管理人直销机构和其他销售机构)根据相关法律法规对上述基金进行风险评价，不同的销售机构采用的评价方法也不同，因此销售机构的风险等级评价与基金法律文件中风险收益特征的表述可能存在不同，投资人在购买基金时需按照销售机构的要求完成风险承受能力与产品风险之间的匹配检验。