作者：嘉实财富研究与投资者回报中心
上一篇我们聊完了权益定投，这次我们来聊聊中资美元债。
一、流动性危机砸出的又一陨石坑
所谓中资美元债，即指中国内地公司在境外市场发行的以美元计价的债券。自月初以来，中资美元债明显走弱，截至3月19日，亚洲中资美元非主权高收益债券指数3月以来跌幅为12%，房地产高收益级别跌幅则为15%。
数据来源：Wind
而同期境内信用债仅小幅调整，这导致同一主体境内债、境外债收益率出现巨大的差异，尤其是部分房地产企业境内外债收益率差异，以房企龙头恒大为例，境内外发行债券目前息差已超过10个点。
同一主体发行的美元债和人民币债，基本面相同，久期相近，为什么却有着如此巨大的息差呢？回看此轮危机，随着全球疫情蔓延加剧以及金融市场大幅震荡，国际投资者本月较早前同时螺旋抛售各类资产获取美元流动性，从而引起了一系列连锁反应，而地产为代表的中资美元债恰恰是因为流动性好遭遇了更多被动的抛售，因而跌得比较多。那么中资美元债大跌主因就清楚了——依旧是海外流动性风险冲击，而非对企业信用面的怀疑。如果是发行主体基本面出现了问题，那么境内外利差应该同时走阔。目前来看，我国国内银行和债市融资并未受到明显影响，所以我们可以判断，本轮中资美元债的下行，是一次来自美元流动性危机下资产定价的一次“错杀”。
二、黎明就在眼前，流动性拐点将至
面对当前危机，美联储开展了一系列措施，继将联邦基金利率一步调整到0之后，更是在3月23日开启了无限QE操作，直接下场介入一、二级债券市场，向市场输送流动性。
来源：东兴证券研究院
我们在上周的推送“穿越风暴，做更好的自己（上）”已提出三个重要指标来观测本轮流动性危机的解锁信号：VIX、美元指数、Libor（隔夜拆借利率）。逐一来看，在美联储一系列操作及市场情绪回暖的催生下，我们发现表征已有所缓解。
图3 VIX 波动率指数已从峰值回落25%左右
数据来源：Wind
图4 美元指数已回落到100以内区间
数据来源：Wind
图5 隔夜Libor与3个月Libor息差快速回落
三、五大利好，中资美元债机会已现
关于中资美元债，我们还有五个好消息要分享给大家。
1.利差企稳。
上述联储一系列操作稳住了国债利率不再上行，流动性进一步边际转好，近几个交易日，境外投资级债券指数及高收益债券价格指数已经有止跌之势：
数据来源：Wind
从近几个交易日市场反应来看，这几个月差的经济数据（包括失业率）已经有部分预期，就如同中国疫情延迟开市第一天大跌后的情况，心理上已经有了风险的防范。下一步企业信用如何分化、信用利差扩大是否会继续杀估值还待观察，但目前流动性危机确实缓解了，大量有投资价值却被错杀的债券价格将会回归。
2.国内基本面转暖。
要稳就业，不管是撒钱拉内需，还是推新老基建投资，都不会恶化到让国内龙头房企融资链条崩断的地步。虽然整体房地产融资能力在下行，政策上不鼓励大规模流入地产，但目前的情况是就业冲击对于稳经济压力更大，尤其是失业率上升，地产对于就业的拉动是非常重要的。
3.利率还有空间
截至3月25日，海外Repo市场3年期Libor还处在1.2的高位，这意味着当Libor回落时，美元流动性将进一步转好，被扭曲的价格将会得到修复。
数据来源：wind
4. QDII额度有限
近期油价大跌导致大量个人及机构投资者借道基金等渠道抄底原油，导致各家机构间QDII外汇额度枯竭。目前大量想要投资中资美元债的投资者苦于没有额度无法出海，赛道并不拥挤。
5. 投资窗口还会持续
我们认为，中资美元债的反弹不会一蹴而就，尤其是在海外疫情还在发酵的大背景下，对基本面的担忧情绪还依旧存在，修复将是一个循循渐进的过程。以次贷危机时期亚洲高收益bb级债券指数表现为例，下跌过程持续了2个月，而反弹则是一步步实现的，用时6个月。目前市场还处于下跌震荡阶段，布局正当时。
数据来源：Wind
四、如何布局中资美元债？
1.投资AAA主体中资美元债布局中资美元债，兼具优质信用及高收益。AAA级评级龙头房企基本面优秀，发行债券境内外利差目前达10%左右，存在明显套利机会。
2.当前五大利好，中资美元债修复弹性大，确定性高。参考08年次贷危机，美元流动性得到缓解后，美元债先于美股反弹，收复失地力度也更大
3.低位建仓，净值波动可控。产品压力测试显示，在极限情况下，即使流动性危机演变到次贷危机的程度，一年内的最大净值损失约7%；并且净值最终会随债券到期派息而修复。
4.汇率风险。本金不存在汇率风险，内存外贷，不发生换汇。只要投资标的不发生违约，本金不发生影响。派息会逐步返还，逐笔收到票息之后，会兑换为人民币，但RMB短期来看没有大幅上升的风险。
嘉实神兽家族新成员—即将上线，敬请期待！
下一次，我们来跟大家聊聊市场波动带来的机会。
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
