云鼎基金:技术性牛市并非真牛 需谨慎对待

　　牛市来了吗？

　　（文章来源：云鼎基金）

　　一、市场概述

　　本周（2.18-2.22）是春节长假回归后的第二周，市场承接上周强势，周一便以摧枯拉朽之势逼空大涨，成交额不断放大，随后周二至周四出现高位震荡，就在投资人认为放量滞涨开始落袋为安时，周五市场强势重现继续上演逼空大涨好戏，最终各大市场基本都是以全天最高价收盘，连续两周拉出大阳线，市场为之欢呼雀跃！

　　下图是2月第四周市场各主要指数表现：

　　本周重大消息面：

　　1）中共中央国务院印发《粤港澳大湾区发展规划纲要》，为支持深圳依规发展以深交所为核心的资本市场。

　　纲要提出，深圳将努力成为具世界影响力的创新创意之都。支持深圳依规发展以深圳证券交易所为核心的资本市场，加快推进金融开放创新。支持香港私募基金参与大湾区创新型科技企业融资，允许符合条件的创新型科技企业进入香港上市集资平台，将香港发展成为大湾区高新技术产业融资中心。纲要还提出，到2022年，粤港澳大湾区综合实力显著增强，粤港澳合作更加深入广泛，区域内生发展动力进一步提升，发展活力充沛、创新能力突出、产业结构优化、要素流动顺畅、生态环境优美的国际一流湾区和世界级城市群框架基本形成。评：规划纲要把创新和改革放在首位，高端制造、新经济等是重要投资机遇。

　　2）美国总统特朗普会见刘鹤。

　　当地时间2月22日，美国总统特朗普在白宫椭圆形办公室会见正在美国进行第七轮中美经贸高级别磋商的习近平主席特使、中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤。刘鹤表示，两天来，两国经贸团队进行了富有成效的谈判，在贸易平衡、农业、技术转让、知识产权保护、金融服务等方面取得积极进展。特朗普表示，本轮高级别经贸磋商取得巨大进展，同时仍有不少工作需要完成。为此，双方已决定将本轮磋商延长两天。

　　3）中国乘用车销量连续七个月负增长，创7年最大降幅。

　　中国汽车工业协会18日公布的数据显示，中国1月份乘用车销量为202.11万辆，同比下降17.71%，降幅较上月进一步扩大；环比下降9.5%。

　　分析中汽协数据发现，17.7%的月度同比降幅是乘用车销量2012年1月以来最大跌幅。这也是乘用车销量连续第7个月同比下降。不过新能源车继续表现出色。路透援引中汽协称，1月总计售出95700辆新能源汽车，同比增幅140%。。

　　1月汽车销量放缓的原因可能是经济放缓叠加春节效应。据路透，中汽协助理秘书长徐海东表示，估计2月销售也将大幅下滑。销售下滑的原因仍然是整体经济放缓，中小城市消费下滑。业内高管认为，中国1月和2月的汽车销售往往受到春节假期的影响，因为节日前后消费者往往推迟买车。

　　4）中国央行开展首次为提升银行永续债的市场流动性，支持银行发行永续债补充资本，增强金融支持实体经济的能力，2019年2月20日中国人民银行开展了首次央行票据互换（CBS）操作，费率为0.25%，操作量为15亿元，期限1年。

　　本次操作采用数量招标方式，面向公开市场业务一级交易商进行公开招标，中标机构既有股份制银行、政策性银行、城商行等银行类机构，也有证券公司等非银行金融机构。

　　CBS并不是量化宽松（QE）。首先，央行开展CBS操作是“以券换券”，不涉及基础货币吞吐，对银行体系流动性的影响中性。央行开展CBS操作的主要目的，是在银行永续债发行初期提高其市场接受度，改善市场预期，启动和培育市场，并不在于要用央行票据换多少永续债。

　　5）三星发布史上首款折叠屏手机。

　　21日三星在发布会上推出了Galaxy Fold折叠手机，该手机拥有两块AMOLED屏幕，可以像书本一样对折，售价高达1980美元。此外，三星还推出了全新高端手机Galaxy S10系列。该系列将向iPhone发起挑战。

　　三星全新的手机能否取得成功还很难说。从苹果近期在中国降价促销来看，消费者对于高价手机的需求并不旺盛。而华为和小米等价格相对合理的手机则获得了更多的市场份额。CNBC指出，新的Galaxy S10手机是非常出色的设备，但并没有太多让消费者不得不升级的地方。

　　下图汇总了申万一级行业指数2月第四周涨跌幅，电子、农林牧渔、通信涨幅居前：

　　二、牛市来了吗？

　　春节后市场一改颓势，高举高打，连续上攻，投资者做多热情被彻底点燃。不知不觉中，从年初的低点1月4日以来，沪深主要股指中大多数涨幅都超过或接近20%，其中深成指数自1月4日的低点已经累计上涨23.39%；同期中小板指数涨幅25.65%，创业板指数累计上涨21.23%，沪市上证指数涨幅相对落后，同期为14.92%。照市场说法，涨幅超过20%就踏上了“技术型牛市”的门槛。

　　技术型牛市一词是由美国华尔街创造，一般意义上是指中短期内上涨超过20%，此时市场的活跃度通常会有较大幅度的提升，而一些看指标、看图形的技术派投资者也会加快入场的步伐。这一点从市场的成交金额就可以直观的看出来：沪深两地市场最新日成交额6222亿，较年初2200的规模大幅翻倍。

　　在实体经济尚不景气，企业盈利下滑情况下，上涨背后推动力主要是资金推动，来自于两方面：北向资金和两融。

　　众所周知，今年A股国际化进程将会逐渐加速，外资对A股配置比例也会不断提升，加上A股18年连续单边下跌，估值已经极具吸引力，因此今年以来外资连续大额资金流入，尤其是最近北上资金连续18日净买入，今年以来合计净买入1120.87亿元。

　　两融贡献同样功不可没，据统计，春节后两市融资余额持续增长，成为市场关注的焦点。在2月11日-2月21日期间沪深两市融资余额实现了九连升，融资余额为7517.70亿元，较2月1日增长408.49亿元，增幅达5.73%。

　　春节后两融余额快速回升

　　然而技术性牛市与真牛市依然有较大的区别。历史上A股曾多次踏入技术性牛市的门槛，但最终能成就牛市的寥寥无几。

　　历史上失败的技术性牛市

　　在海通证券荀玉根团队看来，只有政策底市场底业绩底依次出现，再加上社融存量同比/贷款余额同比、PMI/PMI新订单、基建投资累计同比、商品房销售面积累计同比、汽车销量累计同比等一系列领先指标企稳的时候，才能走出真正的牛市。

　　05、08、12、14-16年股指见底时，都有三个及以上领先指标企稳。目前五大指标中只有社融回升。借鉴历史经验，市场底往往领先业绩底出现，但并非无缘无故领先，只有在确认部分基本面领先指标企稳回升之后才出现市场底，这次也需进一步跟踪基本面领先指标。

　　天时不在、地利+人和条件下的中级反弹

　　记得早在18年三季度末展望四季度行情时，我们对A股近30年历史总结，提出过一个观点：A股每轮行情（包括牛市、中级反弹、次级反弹）都可以从天时、地利、人和三个反面来考量。如果三者条件同时具备就意味着轰轰烈烈大牛市，例如2005年998点启动的大牛市；若天时、地利、人和能占其二则有望催生一波中级反弹行情，例如09年1664至3478点指数翻倍的大级别反弹行情；如果天时、地利、人和三者只占其一则很难引发一轮像样行情，顶多只是技术性、脉冲式的次级小反弹。

　　顺着这个线索可以捋一捋当下的情况：天时方面当下国际国内经济环境异常严峻，美国在用尽一切利好堆积的情况下，道琼斯指数已经高处不胜寒、十年大牛市的终结的迹象已经越发明显，欧洲更是陷入衰退，核心国家法国连续爆发动乱，背后深层次因素就是经济增长乏力；亚洲这边作为世界经济领先指标的韩国出口增速继续恶化未见好转；航运风向标的波罗的海指数创出多年低点……等等诸多迹象无一乐观，中国早就已经深刻融入世界经济体系，寄希望在全球经济增长乏力情况下独善其身，可能性越来越小。国内情况也同样不乐观，本轮经济下滑的周期（2018年2季度开始）才不到一年，最新一期的数字还是正的，2019年1季度和2季度估计才是下滑最厉害的阶段，会出现显著的负增长。

　　上述情况可见：A股天时条件是不具备的。

　　地利条件看，A股总体估值水平还是比较安全，无论从整体PE/PB看，纵向横向对比都是处在偏低的位置，虽然通过整体看内部结构，主板创业板之间分化还是比较大，但就指数而言，经过18年大幅单边调整，风险已经不大。A股的地利条件是具备的。

　　天时、地利两条件一空一多，人和的因素就很关键了，值得庆幸的是在人和方面，去年四季度以来大幅向好。先是在2449见底当日，包括国务院、央行、证监会、财政部四大领导罕见同时表态，紧接着大领导在11月进博会上首先提出在上海开设科创板并试点注册制，再后来在年底的中央经济工作会议上对资本市场高调定位，认为资本市场牵一发而动全身，在实体经济层面，一系列减费降税政策不断推出，货币政策也随之逐步转向，麻辣粉（MLF）、酸辣粉（SLF）、降准等多种金融工具轮番上阵，终于在开年1月份见效，社融规模及增速大幅触底反弹，宽货币最终传导到宽信用。在可预期的科创板即将推出之前，A股市场人和因素积极向好的趋势有望继续保持。

　　综上所述，当下行情就谈牛市依然为时尚早，久违的中级反弹渐入佳境，路途中或许依然会有震荡反复，但经过连续两周的放量中阳接力，短期之内市场强势已经确立，我们对指数高度并没有太高期待，但年报披露、两会即将到来，各种主题、业绩超预期等板块个股会轮番走强表现，投资人可以适当忽略指数，只需精选板块标的，逢低进场，积极操作。待到春花烂漫时，获取理想回报。

　　祝投资顺利！

　　三、下周策略与展望

　　强势震荡，重心向上

责任编辑：高君