国泰基金王阳：坚持做好中长期产业研究——公募基金每周一基系列|国泰基金_新浪财经

来源：华宝财富魔方

分析师：李真执业证书编号：S0890513110002

分析师：侯黎执业证书编号：S0890520010003

报告摘要

🔷基金经理：王阳，10年从业经验，5年投资管理经验，目前管理三只产品，规模超100亿。2011年5月至2018年7月在平安资管先后任研究员、助理投资经理、投资经理。2018年7月加入国泰基金，开始管理公募产品。

🔷投资理念：坚持产业研究，用长远的视角去关注企业的竞争格局和未来的盈利状况，关注企业国际/国内的竞争格局，看中企业家精神。考察三年以上的财务数据。组合投资上，以制造行业和科技行业作为进攻，大消费板块作为组合的稳定器。

🔷业绩表现：目前管理的三只产品具有不同的投资定位和风险收益特征，任职以来业绩均表现良好，超额收益显著。

🔷行业配置：长期高配高端制造主题行业，且在主题行业内的子行业之间具备一定的切换能力。任职以来每个季度均持有电力设备及新能源、电子、家电、机械等制造业相关行业，在非主题行业中，较成功地阶段性参与了轻工制造、基础化工的上涨行情。与此同时，王阳管理的全市场宽基除了在上述领域外，在医药、轻工制造、家电、食品饮料等行业均有持仓，整体配置更加均衡。

🔷选股能力：对于看好的个股，敢于在局部低点进行重仓，并能长期持有。尤其在高端制造主题行业内，表现出了优秀的选股能力。除此之外，管理的全市场宽基中，在非高端制造主题板块（食品饮料、家电、快递、医药、餐饮旅游等）也表现出了良好的选股能力。

🔷仓位、持股集中度和换手：高仓位（90%以上）、高集中度（69%附近）、中低换手率（双边换手3倍左右）

🔷组合风格：管理的高端制造主题基金（国泰智能装备）风格偏大盘成长，对估值具备一定的容忍度，在全市场基金的管理过程中，风格更偏向大盘价值。

风险提示：本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断。

基金经理王阳

王阳，10年从业经验，5年投资管理经验，管理规模超100亿。2011年5月至2018年7月在平安资产管理有限责任公司工作，先后任研究员、助理投资经理、投资经理，研究员期间曾覆盖周期、传统能源、新能源等行业。2018年7月加入国泰基金，2018年11月起任国泰智能装备基金经理。2019年8月起任国泰价值精选和国泰智能汽车基金的基金经理。值得一提的是，王阳在从业初期曾做过多年的信用债研究，使得其关注企业成长性的同时，注重风险的把控。

三个产品定位有些差异：

国泰智能装备，定位于主要投资中国高端制造，基金经理自2018年11月管理至2021年2月26日，任职以来累计收益160.87%，重仓股分布于新能源、电子、家电、机械等板块。

国泰智能汽车，是一只新能源车的主题基金，基金经理自2019年8月管理至今，任职以来累计收益175.93%，历史上主要投资于新能源车、汽车、电子等主题相关行业。

国泰价值精选，则是其管理的一只全市场宽基，基金经理自2019年8月管理至今，任职以来累计收益107.30%，历史上主要投资轻工制造、医药、电力设备及新能源、家电等行业，也曾投资白酒、纺织服装、银行等行业，整体配置更加均衡。

投资框架:用长远的视角去关注企业的竞争格局和未来的盈利状况

1、坚持做产业研究。深入的产业研究会让人看得更清楚，看得清楚才能拿得住，王阳表示，短期消息面维度的风险或者利好，有可能对短期股价有影响，但拉长时间看，实际效果一般。王阳更注重和优秀公司长期交流、跟踪，在产业变迁中一起成长。管理产品以来，多数重仓股持仓能够买在低点，同样归因于其深入的产业研究。对于产业研究，王阳有自己的标准：最重要的是长期、深度和领先性，研究员对一个行业中长期基本面的判断，应该领先于上市公司自身。

2、竞争格局。单个公司研究时，首先关注企业在国内/国际的竞争格局及排名，以及产品未来的延续性。映射研究有其必要性，对比分析海外市场龙头的历史走势，研究中国行业的变迁史。

3、财务指标。需要考察三年以上的盈利能力或财务健康状况，不要求上市公司每个季度业绩都特别好。

4、企业家精神。企业最终看人，看中优秀的民营企业家，当老板、管理层、技术骨干和优秀员工之间利益一致时，企业更容易把事情做好。在竞争激烈，没有特殊股东背景和牌照优势的行业，孰强孰弱可以直接观察。具体考察维度，王阳观察的比较细致，比如创始人的年龄(50岁左右，精力、体力和社会阅历正值巅峰，且跟随中国改革开放红利成长而来）。优秀的企业家都有比较好的战略提前规划和战略定力，几乎不投资在非主业之外并购的公司。王阳更喜欢打磨产品的企业，而不是纯粹讲商业模式的公司。

5、估值体系。看相对估值，其背后就是产业深层次的产业逻辑和公司自身逻辑的变化。王阳认为，单纯看单季甚至半年、一年的业绩和估值，并不能衡量企业的“贵贱”，估值是对历史、现在和未来的研究。

6、组合投资。全市场范围内，以制造行业+科技行业做进攻，消费行业做组合的稳定器。具体操作上，行业分散，个股集中，每个细分领域很多时候只买一个龙头公司。结合一定的宏观判断，调整组合结构。

在王阳管理的三只产品中，我们选择了其任职时间最长的国泰智能装备进行重点分析，同时参考国泰价值精选的表现，力求全面分析并呈现王阳的投资能力。

代表产品:国泰智能装备A（001576.OF）

3.1国泰智能装备基本资料

国泰智能装备A（001576.OF）成立于2017年6月，是国泰基金旗下的一只普通股票型基金。根据Wind数据，基金经理王阳于2018年11月13日任职，任职以来（截止2021/02/26）总回报160.87%，超越业绩基准（77.94%）82.93%。产品的部分要素信息如下：

3.2业绩表现

3.2.1 高端制造主题基金业绩表现：明显领先高端制造主题指数

由于国泰智能装备A为主题型产品，在对比时我们将它与中证高端制造主题指数做对比。

从业绩数据来看，王阳在国泰智能装备任职期间长期超额收益优秀，业绩弹性良好，回撤控制和整体波动率略弱于指数：从收益指标上看，表现优秀，基金自王阳任职以来（去除三个月建仓期）收益率优秀，自2019年2月至2021年1月的时间里，实现了146.85%的收益，远超中证高端制造主题指数；从风险指标上看，年化波动波动率略高于中证高端制造主题指数，最大回撤略大于对标指数。在风险调整后收益方面整体表现优秀。

3.2.2 全市场宽基业绩表现：收益和风险控制均优于指数

王阳具备管理全市场宽基的能力，管理国泰价值精选以来收益、风险控制全面优于沪深300。从业绩数据来看，王阳在国泰价值精选任职期间长期超额收益优秀，业绩弹性良好，回撤控制和整体波动率优于指数：从收益指标上看，表现优秀，基金自王阳任职以来（去除三个月建仓期）收益率优秀，自2019年11月至2021年2月的时间里，实现了77.79%的收益，远超沪深300指数；从风险指标上看，年化波动率优于沪深300，最大回撤小于沪深300。在风险调整后收益方面整体表现优秀。

3.3 行业配置及行业轮动：长期高配高端制造行业，且在主题行业内具备良好的切换能力

从基金历史配置的各个行业及得分来看，基金的行业配置在电力设备与新能源、家电、机械、电子、计算机、汽车等高端制造行业高度集中，长期持有，偶尔会在行业间做些许轮动。历史重仓个股中涉及9个行业，其中6个行业匹配高端制造主题，高端制造主题行业风格突出且稳定。

主题行业中：电力设备与新能源是国泰智能装备配置期数最多、平均配置比例最大的行业、行业配置得分最高的行业，任职以来（去除三个月建仓期）便开始持有，比例保持在[20%,40%]之间，目前依然是其重配行业，获得了优秀的行业配置得分。除此之外，家电、机械、电子均是长期配置的行业，其中，家电的配置比例介于[8%,25%]，电子行业的平均配置比例在[9%, 25%]，机械的平均配置比例在[7%,20%]。在高配的高端制造行业中，王阳的持仓结构并非一成不变，历史上不乏成功的行业内轮动案例。2020年Q2-Q3，家电行业在连续上涨之后开始震荡，这段时间王阳降低了家电行业的配置，增配了电力设备与新能源，充分享受了后期新能源板块的大幅上涨，并在2020Q4期间，重新加仓家电，降低了上涨乏力的电子行业仓位。除此之外，2019Q1和Q2，王阳曾配置汽车板块，并在2019Q3全部转配计算机板块，较好的捕捉到了后续的计算机行情。在机械行业上，王阳的持仓比例则相对稳定。

非主题行业中：在轻工制造、基础化工两个行业上，国泰智能装备A的配置相对较多。除了2019Q4之外，各期均配置了轻工制造行业，平均配置期数占比超过85%，平均配置比例超12%，且在2019Q1重配近20%，充分参与该行业这段时间的上涨行情。基础化工行业在2019年末出现了一段较为明显的上涨，基金经理从2019年Q4逐渐增配化工行业，并在后面各期长期持有，获得了优秀的行业配置得分，其平均配置期数占比超55%，平均配置比例接近10%。

【不止于高端制造行业，具备全市场选股能力】

对于擅长的制造行业，在其管理的国泰智能装备A、国泰智能汽车A这两只产品中，王阳将其对制造行业的深入研究成功地转化成了产品业绩。从2019年以来，新能源车板块的长期逻辑叠加企业的业绩兑现，给该板块带来了不错的投资机会，在国泰智能汽车A这只产品中，王阳将仓位集中在产业链两端，一端是矿产资源，一端是偏下游的整车、电池，他认为新能源车的中游制造处于哑铃中段。在产业链两端，他挑选产业中产值最大和增速最快的公司。

国泰价值精选A是其管理的一个全市场基金，重仓股中同样可以看到隆基股份、宏发股份等高端制造主题个股的身影。在此之外，我们发现基金经理对医药、轻工制造、家电、食品饮料、物流、消费者服务等行业也有长期配置。以医药行业为例，2019年8月开始任职以来，医药在2019Q4、2020Q1均进入国泰价值精选的重仓股，成为Top3的重仓行业，并在后期逐渐减仓，较好的参与了2020年上半年的医药行情。轻工制造行业在2019Q4-2020Q4的五个季度中，均为王阳重仓股中的前两大重仓行业，家电则在2019Q4、2020Q1、2020Q2、2020Q4这四个季度均进入了重仓股Top3重仓行业，期间上述两个行业在全市场行业涨跌幅中排名靠前。

王阳对于医药、轻工制造、家电等非市场定义的高端制造行业的成功配置并非偶然，从其过往的从业经历中我们发现了一些端倪。与王阳的交流过程中，得知其在平安资管从业期间，覆盖行业宽泛，在平安转为投资经理以后，所管理的账户也是全市场账户。后期转战公募基金，迎来了其擅长的新能源板块行情，管理的三只产品中，国泰智能汽车A受到的市场关注度最高，规模迅速提升。事实上，除了在新能源汽车的长期深耕外，王阳在高端制造、消费等领域依然有深厚积累，具有全市场的投资视野和选股能力。

3.4 基金经理选股

国泰智能装备A的持仓以高端制造行业为主，因此在考察基金经理的选股能力时，我们更关注于基金经理在高端制造相关行业上的配置能力，即在这些行业中个股相对于行业指数的超额收益。王阳认为，资金短期都有逐利属性，市场流动性的变化，影响上市公司估值的扩张和收缩，但这并不能完全反应企业竞争力和盈利能力，需要从更长期的视角关注企业的竞争格局和盈利情况。

3.4.1. 历史上行业内选股及各季度选股情况：高端制造主题行业内选股超额较高

各个行业板块选股情况：30个中信一级行业中，国泰智能装备A重仓股在9个行业内有所涉猎，绝大部分行业获得了正向选股超额。在高端制造主题的行业内，加权选股收益良好，证明基金经理良好的选股能力。

在选股为正的行业中：基金经理在汽车、计算机、电子、电力设备及新能源等高端制造主题行业内均获得了较好的选股超额，同时在基础化工行业获得了明显的超额收益。在汽车、计算机、基础化工这三个行业中，历史重仓个股主要为：星宇股份、恒生电子、新宙邦。在电子、电力设备及新能源行业，重仓股的分布更加分散。电子行业中持仓时间最长且比例最高的个股为立讯精密，基金经理从可统计的2019Q1持仓到2020Q3，享受了该企业股价主要的上涨阶段，也曾阶段性参与水晶光电、欣旺达等电子个股的短期机会。电力设备及新能源行业中，持仓时间最长且比例最高的个股为隆基股份、宏发股份，以隆基股份为例，持仓周期贯穿王阳的任职周期，说明王阳一方面具备挖掘优质个股的能力，且敢于在市场未形成共识的情况下重仓持有。再看宏发股份，王阳在个股股价的局部低点选择入场并长期持有，同样享受了个股较好的上涨阶段。

在选股为负的行业中，仅有色金属、机械两个行业的选股超额为负。

从历史各个季度重仓股超额收益看：基金经理在2019Q1和2020Q1重仓股超额收益为负，表现相对较弱，其他季度个股超额收益均为正，其中2020Q2开始提升了新能源板块的配置比例，获得了明显的季度超额。整体上看，基金经理在不同时间段获得超额的胜率高，超额收益分布较为均匀。

3.4.2. 近两年各行业选股超额收益同类比较：比同类更擅长新能源、汽车板块

从高端制造主题基金样本池中选取基金经理剔除三个月建仓期任职满两年的基金产品，计算各季度各基金在电子、医药、电力设备及新能源、汽车、机械、国防军工、通信、计算机8个高端制造主题行业上相对中证高端制造主题指数的季度平均选股超额收益，以比较产品在选股能力上的差异。

与同类相比，国泰智能装备A在电力设备及新能源、汽车两个行业上的选股超额收益均较大幅领先，在电子、国防军工、通信三个行业同样跑赢市场同类平均，超额收益分布较均衡，并不依赖于某个行业的突出表现。整体合计超额收益领先，体现了王阳良好的选股能力。

3.4.3. 基金经理历史重仓股回顾：核心持仓长期持有

截止2020Q4，基金经理管理国泰智能装备A共有9个统计重仓时点。累计20只重仓股票中有14只重仓时间超过2个季度，最长时间重仓股累计重仓时间为9个季度，多数重仓股持有时间较长。在12只相对持有时间较长（3个季度及以上）的个股中，其中有10只个股取得了正平均行业超额收益，整体超额表现较好；在短期参与的个股中，获取超额收益的概率下降。

在持有两个季度以上的个股中：行业超额收益最高的五只个股为新宙邦、晶澳科技、隆基股份、星宇股份、立讯精密，分别分布于基础化工、电力设备及新能源、汽车、电子四个行业，且平均行业季度超额收益都在15%以上，体现了基金经理在多个行业中都有较强的选股能力；行业超额收益在-15%以下的个股有：欣旺达、欧普照明，分别属于电子、家电行业。

3.5 仓位及持股特征：高仓位，高集中度，中低换手率

长期高仓位：2018Q4至2020Q4期间，基金经理在每个时点上权益仓位都在90%以上，长期保持高仓位、淡化择时的操作。

持股集中度较高：基金前十大持股占比常年维持在69%左右，集中度较高，仅在2019上半年降低了持股集中度；

整体换手率中等偏低：基金经理自任职以来平均年化双边换手率在3倍左右，整体水平中等偏低。随着基金规模和行情的变化，换手率在2020年略有增加。

3.6 持仓风格：大盘成长，对估值具备一定的容忍度

稳定的大盘成长风格，具体到规模、估值、成长和盈利因子上：

规模风格上，国泰智能装备A的规模因子得分均值75.91，且绝大部分时间保持在70以上，表现出稳定的大盘的风格。

估值偏好，国泰智能装备A估值因子得分均值71.58，绝大部分时间段保持在65以上，对估值具备一定的容忍度。

盈利和成长风格上，成长因子均值62.26，且长期稳定在60以上；盈利因子均值60.91，但在不同时间段出现一定程度的差异。

【全市场基金的风格跟主题型基金有差异】

对比两只主题类基金，王阳管理的全市场产品持仓风格有一些差异，整体表现为大盘价值，国泰价值精选A的成长因子均值为51，明显低于国泰智能装备A，同时对个股的估值要求更加严格（重仓股估值因子均值65.10，低于国泰智能装备A）

小结

王阳坚持中长期产业研究，以精通高端制造主题行业投资而被市场熟知，但其能力并不限于此，在平安资管的从业经历中已经具备管理全市场账户的经验和能力，任职国泰基金以来，无论是管理的全市场宽基（国泰价值精选A）还是主题型基金（国泰智能装备A、国泰智能汽车A）都给客户带来了较好的持有体验。

国泰智能装备A（001576.OF）在王阳管理期间整体表现良好，领先于对标指数，回撤控制中等。全市场宽基国泰价值精选A（005726.OF）的收益和风险控制均显著优于沪深300。

行业配置：长期高配高端制造主题行业，且在主题行业内的子行业之间具备一定的切换能力。任职以来每个季度均持有电力设备及新能源、电子、家电、机械等制造业相关行业，在非主题行业中，较成功地阶段性参与了轻工制造、基础化工行业的上涨行情。与此同时，王阳管理的全市场宽基除了在上述领域外，还有消费、医药领域的持仓，整体配置更加均衡。

选股：对于看好的个股，敢于在局部低点进行重仓，并能长期持有。重仓股历史上涉猎9个行业，绝大部分获得了正向选股超额，尤其在高端制造主题行业内，表现出了良好的选股能力。在选股超额为正的行业中，在汽车、计算机、电子、电力设备及系能源、基础化工行业超额明显，在电子、电力设备及新能源板块，重仓股数量较多，最具代表性的案例为隆基股份、立讯精密。在选股超额为负的行业中，仅涉及有色金属、机械两个行业。与同类主题基金相比，国泰智能装备A在电力设备及新能源、汽车两个行业内的选股超额收益大幅领先，在电子、军工、通信三个行业同样能跑赢同类平均，超额收益分布均衡。

仓位、持股和换手：高仓位（90%以上）、高集中度（69%附近）、中低换手率（双边换手3倍左右）。

组合风格：大盘成长，对估值具备一定的容忍度，全市场基金则更偏向于大盘价值风格。