矛盾的信号揭示经济的另一面真相

来源：投基家

一边是不断下跌的美国国债收益率，一边是稳如磐石的中国国债收益率。

一边是飞涨的猪肉和水果价格，一边是PPI给出了类通缩的警告。

一边是不断下滑的汽车销量，一边是看似即将起飞的房价。

相信每个分析师看到这些看似矛盾的信号，都会觉得十分头疼。如果说贸易战影响了全球经济的前景，那么为什么中国国债收益率没有跟随美债收益率出现下降呢？道理上来说，中国理应受到贸易战最大影响的经济体之一，经济前景应该十分黯淡，债券收益率大概率会下跌。如果说中国的“猪周期”仍然存在，那么为什么CPI通胀率一直保持得不温不火，PPI甚至给出了通缩信号呢？如果说买房和买车都属于大宗消费，为什么大家光买房不买车呢？

我们当然可以基于这些现象给出一些解释：

比如说包商银行事件影响了中小金融机构的流动性，进而波及债券交易，因此中国国债收益率没有跟随美债下降。

比如说猪周期在中国逐步消失，个别食品价格对CPI的篮子影响很小，这反映出了居民消费的多元化，同时消费价格和工业品出厂价格早就脱钩，工业品出厂价格进入通缩，表明制造业领域出现了更大的困难，因此货币政策应该忽视CPI而转为更加宽松，以支撑摇摇欲坠的制造业。

抑或说买房是投资，而不是消费，居民买车不买房表明了对经济的悲观前景，从而不愿意消费，只愿意做保守型投资。

这些解释听起来似乎都有道理。但是分析一下这些解释的背后，我们会发现，基本的论调是全球经济和中国经济都非常糟糕，而很多现象不断重复验证着这样的观点。同时，那些与悲观论调相悖的市场指标或者现象，要么被反面解释（比如说买房是投资渠道缺乏的被动投资），要么被认为不可持续，或者被认为是市场的短期投机现象。

说到投机，近月来铁矿石价格出现了暴涨，钢材价格也随之上升，主流的观点（甚至官方的判断）都认为是投机造成的，根本的原因是背后很难找到基本面的支撑因素。钢铁的使用渠道主要是基建、住房、汽车和其它消费，目前除了房地产看似状况还不错，其他方面似乎很难找到对钢材价格的支撑因素。正因为这样的判断，所以市场只能得出一个结论——投机行为造成了铁矿石价格的飙升。

推而广之，我们是否也可以认为美国的股票和债券市场的大牛市也是投机造成的——似乎没有太多人认可这样的观点。主流的观点是美国经济和就业市场表现仍然强劲，因此美国股票市场的上扬可以被解释；同时美国债券市场的牛市是因为美联储要降息，因此也可以解释。这其中的一个明显的矛盾是，为什么经济这么好，美联储要降息呢？常规理论无法解释，于是市场一股脑把责任推给特朗普，因为他要求美联储降息，所以美联储可以不管不顾经济基本面，来强行实施降息。

据此逻辑，所有的经济和市场现象都是可以被解释的。换句话说，在一个先验结论的指导下，我们可以解释所有市场的实际变动，并且不需要对先验结论进行任何调整。

但是，市场也不断告诉我们，几乎所有的主流逻辑都可能被无情地被证伪。我无意去对市场的主流观点作反向论证，主流观点的形成本身就表明这样的逻辑能够被绝大多数数据支持，同时能够说服大多数投资者。我只是想指出，主流观点会带来拥挤的交易头寸，而交易头寸一旦出现踩踏，那么市场会在极短的时间内被血洗，而这个时候，不会有人有时间去研究主流观点是否正确，而这些观点到底在什么地方出现了哪些偏差。

从市场研究的角度来看，我们更需要关注主流观点的反面。一个无情的事实是，事情的另一面往往对金融市场有更大的影响。经济本身不会在短时间内出现逆转，但市场往往会，这样的逆转多数情况是由事情的另一面主导。而市场的极端反应又会影响市场和媒体的情绪，从而出现短期的放大效应。

所以，当我们看到市场中出现的很多矛盾的现象时，与其忽视甚至曲解那些不支撑主流观点的现象，不如对这些现象给予足够的重视和关注，并作出客观冷静的解读。

具体来看，中国国债收益率的犹豫，当然在很大程度上受到包商事件的影响，但背后也可能表明中国经济并非如市场担心的那么脆弱。猪肉价格和水果价格不会对CPI有过度的影响，这反映出居民消费的多元化，但总体来看，近年来CPI一直稳定在2%附近，PPI则较为波动且对经济前景的预测能力明显下降。因此，即使PPI进入负数区间，是否能仅根据一个数据就认定一个数十万亿美元的经济体进入“通缩”，从而得出对货币政策的若干前瞻性建议？房地产市场在经历了几年的调整后开始进入上升周期，而汽车市场在经历了几年的井喷后进入调整周期，这些都是再正常不过的现象，是否有必要对周期性现象作出过度反应，至少有值得商榷的空间。

此外，如果经济真的一团糟，人民币面临着相当的贬值压力，投资者真的会去买房来做防御型投资么？说到底，经济的悲观论调虽然流行，但并不是无懈可击，甚至与很多市场现象相悖。

这些看似奇怪现象的存在，在很大程度上表明主流观点存在着一定的逻辑漏洞，而这些漏洞的存在，很可能意味着市场投资陷阱或者投资机会的存在。对于多数人来说，研究经济并不是目的，寻找市场机会才是最重要的，而投资的机会往往在“另一面”存在。

作者：周浩，德国商业银行亚洲高级经济学家