【中金外汇 · 周报】美元利率反弹或短期放缓

中金外汇研究

外汇市场交易主线

美元指数上周总体延续了10月以来的上行，但涨幅较小，周中美国通胀数据过后美元录得明显上行，但此后上涨比较乏力。市场对美联储降息预期的减弱和市场风险偏好的回暖仍然是美元指数上周整体走高的重要原因，强于预期的美国通胀数据带动了美元的反弹，但此后的周度申请失业数据的超预期走高使得美元回吐了此前部分的上行，而市场风险偏好的走强也对美元形成了压制。非美货币上周大多走弱，原油上周的涨势有所放缓，这也压制了加元和挪威克朗，虽然加拿大就业数据超预期走高，但最终在美元走强和油价涨势放缓的双重限制之下加元上周领跌G10货币收跌1.35%，而挪威克朗则小幅收跌0.36%；上周新西兰央行大幅降息50基点，带动新元收跌0.8%，而澳元也收跌0.66%；受到市场对欧央行降息预期的影响，欧元上周延续了进入10月以来的下行走势，最终收跌0.34%；而同样受到降息预期影响的英镑则收跌0.42%；受美债短端利率上行放缓影响，日元和瑞郎上周表现较好，分别小幅收跌0.29%和收涨0.14%。人民币上周则围绕在21天均线附近震荡最终小幅收高。

本周市场重点关注ECB议息会议。目前市场对ECB降息25基点已经完全计价，而对美联储11月再次降息25基点的预期也较为充分。在10月的两周内，市场已经将美联储到2025年底的总降息幅度预期从超过200个基点回落到不到150个基点。上周CPI超预期后美元上攻乏力的迹象表明，10月初开启的这轮美元的反弹已经较充分地反映了美国就业和通胀反弹对降息预期的影响。后续，美元的利率上行态势或边际放缓，对美元的支持也可能会有所减弱。直到下一个美国就业数据出台前，我们认为非利率因素（中东地缘局势、中国的政策预期）或对美元汇率能产生更大的影响。

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美元兑人民币

预测区间（7.00-7.12）

► 上周（10/7~10/11）：上周美元指数及美债收益率走高，外部压力趋大，不过离岸人民币汇率表现较强，可能仍有部分结汇需求的释放。

► 本周（10/14~10/18）：本周中国将公布三季度GDP及9月经济数据，美国将公布9月零售销售等经济数据。我们认为，本周美元指数及美元利率的压力可能犹在，国内三季度及9月经济数据乐观程度可能有限，若无更新的政策预期支持，我们认为人民币汇率或仍有一定贬值压力。

人民币汇率对一篮子货币较强尽管上周美元指数及利率有所反弹，离岸人民币汇率升值约0.39%，在主要货币中表现靠前（图表1），主因或是企业结汇需求的继续释放。从外部环境来看，上周美元利率的反弹延续，美元指数亦继续走强，大多非美货币均走弱。内部因素来看，国庆后的A股及港股波动较大，走势仍有一定压力。不过离岸人民币汇率在上周走出了升值的独立行情，可能由于结汇需求继续释放，这也推动人民币较一篮子货币的明显走高（图表2）。

图表1：上周主要货币变化率(%)

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表2：人民币对一篮子货币指数有所走高

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

稳增长政策预期释放  上周发改委和财政部相继召开新闻发布会，释放逆周期政策升温的信号，不过落地生效或仍需一定时间。10月8日，发改委召开新闻发布会[1]，介绍“系统落实一揽子增量政策扎实推动经济向上结构向优、发展态势持续向好”有关情况。增量政策的具体举措方面，郑栅洁主任在答记者问中强调明年仍将加力支持“两重”建设，并在年内提前下达明年1,000亿元中央预算内投资计划和1,000亿元“两重”建设项目清单。我们认为相关增量政策的落地或有望对年内经济增长有所支撑。10月12日，财政部召开新闻发布会[2]，介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。增量政策举措方面，蓝佛安部长指出主要包括支持地方化债、补充国有大行核心一级资本、支持房地产止跌回稳、加大对重点群体的保障力度等，并强调仍有其他政策工具正在研究中，例如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。我们认为发布会较明确地表示了后续的财政政策发力方向，表态较为积极。尽管财政后续发力的详细细节及对应金额仍有待继续披露，蓝部长亦给出了一些已经确定的政策。化债方面，财政部拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，并强调这是“是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。地产方面，财政部将允许专项债券用于土地储备、支持收购存量房和及时优化完善相关税收政策等等。我们认为后续需关注相关财政举措的落地情况，具体金额及发力方式或是影响市场情绪的重点。

企业结汇需求或仍有释放  在内外部压力有所反弹的背景下，我们认为或是企业结汇需求的继续释放支撑了汇率走势的平稳。近期美元指数及美元利率均有反弹，大多非美货币上周趋于贬值，A股及港股等亦波动较大，有一定的下行压力。在此背景下，在岸、离岸人民币汇率走势稳健，在一众货币中走出了独立行情。我们认为主因或是企业结汇需求仍在释放。国庆假期后的人民币成交量较9月末高点有所回落，不过仍处于年内高点，显示外汇市场或较为活跃（图表3）。我们认为，考虑到美联储年内仍有降息空间、国内稳增长政策有望逐步落地以及汇率年末走强的季节性趋势等方面，企业或有提前结汇的意愿，并推动近期汇率走势平稳。不过近期美国大选呈现一些变化，美元利率下行空间亦有限，RR等衍生品指标指向汇率预期有一定压力（图表4），我们认为短期内人民币汇率可能呈现一定的贬值压力。

图表3：国庆后外汇市场成交量整体处于年内高点

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：RR显示人民币汇率预期有所走弱

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注三季度GDP表现  本周中国将公布三季度GDP及9月经济数据，美国将公布9月零售销售等经济数据。目前彭博显示市场预期中国三季度GDP同比增速约为4.5%，年内累计同比增速落至4.9%，经济增速放缓压力较明显。整体来看，我们认为本周美元指数及美元利率的压力可能犹在，国内三季度及9月经济数据乐观程度可能有限，人民币汇率的支撑或来源于国内政策预期及企业结汇需求的释放。虽然企业结汇需求可能会有所反复，不过考虑到美元利率的上行似乎遇到了阻力，且稳增长政策预期近期有所抬升。我们认为人民币近期企稳的概率较高。

欧元兑美元

预测区间（1.0800-1.1050）

►欧元上周延续了10月以来的下行走势，市场对欧央行本周再次降息的预期以及美国通胀的小幅反弹都助推了欧元的进一步下行，欧元在美国通胀数据公布后一度跌至8月以来低点1.09附近。

► 本周市场重点关注欧央行议息会议，鉴于市场已经完全计价了25基点的降息，拉加德在发布会上有关未来利率路径的评论可能会引起欧元的波动。

一路走低  上周欧元继续下行，在美国通胀数据公布后一度回落至1.09附近，随后市场风险偏好的走高使得欧元在低位震荡。欧元/美元上周最终小幅收低0.34%左右。往前看，我们认为欧元/美元的走势或继续受欧美经济的相对表现、欧美央行加息预期的变动以及市场整体风险偏好等多重因素的综合影响。

美联储9月会议纪要基调偏鹰  上周公布的9月FOMC会议纪要显示出[3]美联储内部对9月50基点的降息产生分歧。虽然最终只有一人投票反对50个基点的降息，但“一些”决策者青睐更常规25个基点的降息幅度，“几个人”原本可能投票支持降息25个基点。不过，几乎全体的政策决策者认为，就业前景下行的风险有所增加。

美国通胀下行趋势放缓 美债利率和美元继续走高  上周公布的通胀数据显示，美国9月CPI同比上涨2.4%，虽然较前值的2.5%有所放缓，但超出市场预期的2.3%，这也是2021年2月以来的最低水平，能源价格的下降是通胀维持在低位的主要原因；而9月CPI环比上涨0.2%，持平前值，不过同样超出市场预期的0.1%；核心CPI同比上涨3.3%，小幅超出市场预期和前值的3.2%；环比则上涨0.3%，略高于市场预期的0.2%，和前值持平，这也是3月以来的最高水平。分项来看，住房和食品通胀合计贡献了75%以上的涨幅，商品价格则在过去一年稳步下跌后出现了上涨。虽然9月住房通胀有所放缓：整体住房成本环比上涨0.2%，相较8月0.5%的涨幅大幅回落，但新车以及二手车价格，服装和家具价格的上涨，导致了核心商品通胀自2023年6月以来再次有所上涨。次日公布的美国9月PPI环比录得0%，低于市场预期的0.1%和前值的0.2%。而核心PPI环比则上涨0.2%，符合市场预期但是低于前值的0.3%；PPI同比上涨2.8%，高于市场的预期和前值（图表5）。而上周五公布的10月密歇根调查显示，美国消费者1年通胀预期初值录得2.9%，超过市场预期和9月的2.7%。而10月密歇根大学消费者信心指数初值录得68.9，不及市场预期的71和前值的70。劳动力市场方面，受飓风海伦和波音持续近一个月的罢工影响，上周美国初请失业金人数大幅增加了3.3万人，经季节调整后为25.8万人，这也是2023年8月初以来的最高水平，且增幅为2021年7月以来最大。总体看，本周通胀数据显示通胀下行的趋势有所放缓，而目前OIS市场对美联储11月再次降息25个基点的预期也下行至20基点左右，而对年内降息总量的预期也下行至40基点左右，对明年6月前降息预期的总量也下行至不到120基点（图表6）。数据公布之后，美元延续了近期的上行。

图表5：美国通胀下行放缓

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表6：OIS市场对美联储利率路径的预期

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

部分美联储官员表态略偏鹰派  上周多位美联储票委发布讲话暗示将继续降息。芝加哥联储总裁古尔斯表示[4]，他认为在未来一年到一年半，美联储将进行一系列降息行动。而纽约联储总裁威廉姆斯表示[5]，"基于我目前对经济的预测，我预计随着时间的推移，继续将货币政策立场转向更为中性的设定将是合适的"。亚特兰大联储总裁博斯蒂克则更加鹰派[6]，他对在即将召开的美联储会议上跳过一次降息“完全放心”，并称近期通胀和就业数据出现“波动”可能为11月按兵不动提供理据。

欧元区通胀下行推动ECB降息预期上涨 欧元随之下行10月首周公布的数据显示欧元区9月通胀明显降温：9月调和CPI同比初值录得1.8%，环比创下了2024年1月以来的最大降幅，而这也是自2021年以来首次跌破欧央行2%的通胀目标。随后，拉加德在欧洲议会经济和货币事务委员会的听证会上表示[7]：“展望未来，随着能源价格此前大幅下跌，通胀可能在今年第四季度暂时上升，但通胀的最新进展增强了我们对通胀将及时回归目标的信心。我们将在10月的货币政策会议上考虑到这一点。”法国央行行长维勒鲁瓦也表示[8]：“10月降息的可能性非常大，而且不会是最后一次，降息的节奏取决于抗通胀之战的发展情况。”在此背景下，OIS市场目前已经完全计价了本周ECB再次降息25基点，而年内依旧有50基点左右的降息预期（图表7）。而欧元也在此背景下出现了明显的下行。

图表7：OIS市场对欧央行利率路径的预期

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注10月ECB议息会议  考虑到近期欧元区通胀的下行以及近期多位票委的表态，我们认为本周ECB可能会再次降息25基点（符合市场预期）；但欧央行可能不会在会议声明中明确表态12月会再次降息，而是再次强调未来的利率路径将取决于数据。而发布会上拉加德对于通胀和经济前景的表态依旧可能会对欧元走势产生影响，如果她对通胀的持续回落表现出信心，那么欧元可能大概率会继续维持在低位。考虑到本次会上并不会发布最新的经济和通胀预测，而市场对再次降息也已经充分预期，我们认为欧元可能并不会在会议之后出现大幅波动。

市场风险偏好回暖压制美元美国三大股指上周延续了最近一个月以来的上行走势：标普500指数上周累计上涨1.11%。道琼斯工业平均指数上周累涨1.21%。纳指上周累涨1.13%。而恐慌指数VIX上周则小幅收涨，在此背景下，美元上行的空间则受到一定限制。本周市场将继续关注市场风险偏好的走向，如果风险资产继续走高，那么美元可能会面临进一步回调压力。

图表8：标普指数vs VIX指数

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

关注欧元/美元200天均线 欧元/美元上周延续了进入10月以来的连续下跌趋势，并且在盘中一度跌至1.09附近后维持在最近2个月以来的低位震荡，短期内欧元空头可能会继续占据上风。200天均线1.0880附近可能将会成为近期欧元多头的关键支撑。

美元兑日元

预测区间（146-151）

► 上周(10/7-10/11)：美国货币政策预期左右美日汇率走势

► 本周(10/14-10/18)：或依旧维持在弱日元区间

美国货币政策预期左右日元汇率  上周外汇市场呈现出避险货币(瑞士法郎、美元、日元)较强，风险/资源型货币(加元、纽元、澳元)较弱的特征，我们认为主要原因或来自于资源价格近期的回落。上周日元相较美元贬值仅0.29%，强于大部分G10货币，在亚洲货币中表现居中，主要原因或是偏强的人民币带来了大部分亚洲货币的走强。上周比起日元方面，更多是美国方面影响美日汇率的走势(图表9、图表10)，上周更多是较强的美国经济指标带来美国利率的上行，进而从息差层面带来了美日汇率的上行(图表11、图表12)。此外，截至10月9日(周二)投机资金对日元的头寸依旧处于中立位置 (图表13)，反映出近期日元相较美元贬值并非来自于投机资金的带动。

图表9：上周美日汇率同美元指数的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表10：上周美日汇率同美债10年利率的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表11：美日汇率与美日10年息差的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表12：美日汇率与美日汇率12个月掉期点的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表13：日元头寸的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

石破首相修正对资本市场看法  我们在《24年日本自民党总裁选举#4：候选人石破茂》中详细介绍了在当选之前石破茂对经济政策的各种观点，主要是对安倍经济学的否定，主张货币政策正常化、强日元、增税等观点。但是在当选后的数个小时内，资本市场出现了日本股价明显下跌、日元明显升值的反应。当天日本时间23：00，石破茂现场出演日本晚间著名经济节目WBS，在节目中表示[9]“若有必要会立刻打出财政刺激。不会改变货币宽松的基调。今后会与日本央行密切合作，做出正确的判断。必须要加速‘从存款到投资’的趋势”。此后，10月2日石破茂当选首相后的第二天，石破在官邸会见了日本央行行长植田，会谈结束后石破对记者表示[10]“不认为目前是可以加息的环境”。10月7日，石破茂表示[11]“并没有具体考虑对金融所得税加税”。我们认为石破茂若坚持自身过去对资本市场的看法并执行，资本市场的反应或偏负面；但自石破当选以来，我们感受到石破充分考虑到资本市场的反应，对自身观点做出了明显的修订。总体来看，我们认为石破茂在经济政策中存在“从善如流”的一面，目前的政策更多是对岸田时期政策的继承，对资本市场偏友好。

日元贬值或加速日本央行正常化我们在《中金看日银#50：24年9月会议回顾 -维持不变、“汇率决定论”》阐述了日本央行货币政策的判断中存在部分“汇率决定论”的因素，美日汇率140-150或为日本央行的“汇率舒适圈”。日本央行副行长冰见野上周发言表示[12]“日本央行货币政策调整并非提前很久就已决定路线，而是会基于经济、物价、金融市场的状况去判断”，目前美日汇率位于149附近，近期存在日元贬值或提前日本央行加息的可能性，我们认为日本央行或在12月会议前后将政策利率上调至0.59%。

日元或依旧维持在弱方  石破在上周解散众议院，并将于10月27日进行选举[13]，日本股市存在众议院选举之前容易上涨的特征，自1969年以来约半个世纪的时间内已经经历了18次众议院选举，在此期间每次众议院解散至选举期间日经指数都出现了上涨(图表14)。我们认为日股的上升也容易带来风险追逐的情绪，进而使得日元容易维持在弱方。我们认为本周的美日汇率区间或在146-151。

图表14：历次日本众议院解散至重新选举期间的日经指数的走势

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

技术分析

美元/人民币（周内看跌）

美元/人民币上周突破了21天均线7.05附近后小幅震荡并且收盘于21天均线之上；向前看，21天均线7.05附近可能会继续提供近期关键支撑（图表15中绿色线），而上方55天均线7.1附近则提供关键的阻力，本周如果美元多头不能向上突破这一关键阻力位置，价格可能会继续在低位徘徊。

图表15：美元兑离岸人民币（日线）走势技术分析

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

欧元/美元（周内看平）

欧元/美元上周延续了10月以来的下行走势并且一度跌至50%斐波那契回撤支撑位1.09附近，并且上周最终收盘于100天均线1.0940附近。向前看，欧元多头能否继续守住100天均线这一关键的近期支撑可能会决定欧元短期的走势（图表16中橘色线），如果欧元多头可以守住这一近期支撑，那么前期高点1.10附近可能成为欧元多头下一个目标。但如果欧元继续跌破1.09，那么价格可能会回撤至200天均线1.0880附近。我们认为本周欧元可能会继续维持低位震荡的走势。

图表16：欧元兑美元（日线）走势技术分析

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

美元/日元（周内看平）

美元/日元上周在高位震荡走高并且一度上涨至150附近下方。向前看，美元多头能否守住38.2%斐波那契回撤位支撑148附近支撑可能会决定价格未来走势，考虑到RSI指数自8月以来依旧处于上升趋势，短期内美元/日元可能会继续维持强势，尤其如果美元多头可以继续向上突破150附近阻力，否则可能会出现冲高回落的行情，而如果价格跌破38.2%斐波那契回撤位148附近，那么美元则可能回撤至55天均线146附近这一近期关键的支撑。

图表17：美元兑日元（日线）走势技术分析

资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

图表18：本周重要事件

资料来源：金十数据，中金公司研究部

参考来源

[1]https://www.ndrc.gov.cn/fzggw/wld/zb/zyhd/202410/t20241008_1393508.html

[2]https://www.chinanews.com.cn/shipin/spfts/20241011/5608.shtml

[3]https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20241009a.htm

[4]https://wallstreetcn.com/articles/3729966

[5]https://wallstreetcn.com/articles/3729966

[6] https://wallstreetcn.com/articles/3729966

[7]https://wallstreetcn.com/articles/3729412?keyword=%E6%AC%A7%E5%85%83%E5%8C%BA

[8]https://wallstreetcn.com/articles/3729678?keyword=%E6%AC%A7%E5%A4%AE%E8%A1%8C

[9]https://txbiz.tv-tokyo.co.jp/wbs/news/post_304331

[10]https://www.jiji.com/jc/article?k=2024100500272&g=eco

[11]https://finance.yahoo.co.jp/news/detail/d84423182d24007c4f9de91e7979ff22f227b736

[12]https://www.bloomberg.co.jp/news/articles/2024-10-10/SL2V9MDWLU6800

[13]https://www3.nhk.or.jp/news/html/20241009/k10014604921000.html

本文摘自：2024年10月13日已经发布的《美元利率反弹或短期放缓》

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（转自：中金外汇研究）

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