《中国金融》｜孙明春：危机预警的尴尬与局限|中国金融_新浪财经

来源：中国金融杂志

作者｜孙明春「海通国际首席经济学家」

文章｜《中国金融》2021年第4期

2020年年初，突发而至的新冠肺炎疫情把人类社会推入一系列危机之中。一年后的今天，疫情仍在全球蔓延，各国仍在高度戒备、全力以赴地应对第二轮、第三轮甚至第四轮疫情冲击。这场疫情延续如此之久，远远超出了多数人的预期。展望未来，虽然疫苗的问世给疫情防控带来曙光，但疫苗的实际效力、持久性、对变异病毒的适用性等问题尚有待实践检验，公众对接种疫苗的态度和积极性也需观察。疫情的后续发展仍然充满不确定性。

与过往几十年我们所经历或目睹的危机不同，新冠肺炎疫情引发了一场立体的、多维的危机。它源自公共卫生危机，但迅速演变成全球性的经济危机，在个别国家和地区甚至出现了人道主义危机，某些国家也一度出现了社会危机、政治危机乃至国际关系危机的苗头。今天，虽然金融市场的波动已经平息，许多经济体也出现了复苏迹象，但只要疫情尚在蔓延，就很难断言危机已经结束。

以史为鉴

面对这场危机给世人带来的冲击和困惑，我们也许可以从过往的危机中寻找一些规律，总结一些经验和教训，以帮助我们更好地分析、预测当前这场危机的演变，制订最佳的应对之策。出于这一考虑，2020年年中，我把自己2007年以来发表的有关中国与全球经济的风险分析、危机预警、政策应对及投资策略的文章、演讲、采访等结集成书，题名《感知蝴蝶的翅膀：从金融海啸到新冠肺炎疫情冲击》，交由中国金融出版社出版。

从2007年美国次贷危机至今，我们历经了2008～2009年的全球金融海啸、2010～2011年的欧债危机、2015～2016年的全球商品及新兴市场危机，直至当前我们正在经历的因新冠肺炎疫情而引发的全球危机。毋庸讳言，读者在阅读此书时会发现过去14年我所做预测的偏差和谬误。对此我毫不掩饰。我倒是觉得，对读者而言，在阅读当年预测的逻辑和结论后，再通过与之后的实际演变做对照，发现预测中的偏差和谬误，也许是此书最有价值的地方。一方面，读者可以体会到，所有对危机的预测都是概率上的判断，大概率的事件并不是必然发生，小概率事件也不是不可能发生，因此预测不可能总是正确；另一方面，通过审视当年研究与思辨的局限与不足、验证当年分析预测的是非对错，来觉知我们认知能力的不足与认知角度的局限，也许更有益于读者理解危机预测的边界。

危机预测的边界

危机预测之所以不可能总是正确，有很多原因。除了事件的随机性令预测成为概率上的判断之外，还源于现实世界的复杂性与模型的简单化。无论是使用严密的数学模型还是“拍脑袋”，我们的预测总是需要基于一系列假设之上，而这些假设实质上是在界定所预测事件发生的空间范围（或维度）。换句话说，如果超出假设的空间范围、加入新的维度来重新审视这个预测的话，也许结论会非常不同。这是预测可能出现偏差的重要原因之一，因为现实世界的维度是无穷的，而再复杂的模型也只能涵盖有限的维度。

新冠肺炎疫情就是个例子。2019年底，全世界所有的经济学家对2020年的经济进行预测时，也许没有一个人考虑到公共卫生这个维度。当疫情暴发并对全球经济造成剧烈冲击后，大家才不得不把疫情纳入经济预测模型之中，以至于今年几乎所有的经济预测都要先讲述对疫情发展的看法或假设。

理解这一点之后，也许就容易理解对当前这场危机进行预测的难度了。通常，经济预测所考虑的因素都限于经济领域，虽然也涉及许多维度（如生产、消费、就业、价格、财政政策、货币政策、国际收支、产业政策等），但总体维度有限，而且相互之间的作用与反作用关系都比较清晰，内生性也比较强。虽然也考虑政治与社会等方面的因素，但大多数经济预测都是假定政治与社会系统稳定不变，仅仅在经济系统内进行分析、运算或模拟。在多数情况下，由于预测时段较短，政治和社会系统一般不会发生重大变化，这种假设也就没有太大问题。不过，当遇上特朗普这种“另类总统”当政时，纯经济范畴的预测模型的局限性就被暴露得淋漓尽致，众多经济学家也不得不订阅特朗普的推特，并在预测模型中加入政治维度的变量。

相比之下，当前这场危机涉及公共卫生、经济、社会、政治、国际关系等多个维度，是一个动态、随机、多维、非线性的复杂系统。在这种系统中，预测危机演变是一项极其困难的工作，因为任何一个子系统的微小变异或故障都有可能导致整个系统的坍塌。另外，由于系统中很可能存在诸多局部均衡，来自任何一个维度的冲击都可能把我们从一个均衡推向另一个均衡。而我们暂时或最终驻足于哪个均衡很难预测，它取决于冲击来自哪个维度、力度多大以及周边的均衡点是“稳定均衡”还是“非稳定均衡”。这意味着，预测当前这场危机的未来演变，仅仅关注经济变量及公共卫生变量很可能是不够的。

还需要提醒的是，在复杂系统中，从一个均衡过渡到另一个均衡的过程往往不是平滑的，而是剧烈的“跃迁”或“突变”。用通俗的话说，就是“危机”与“灾难”。按照“突变理论”或“灾难理论”的研究，这种“跃迁”或“突变”往往是由系统的参数（parameters）而不是变量（variables）的变化触发的。对此，早在半个世纪前就有许多跨学科的学者做了大量深入、系统的学术研究。然而，面对无穷维度的现实问题，这些复杂高深的数学模型仍显得过于简单。

我并不是在鼓吹“不可知论”。虽然现实世界有无穷的维度，但绝大部分的维度对于我们所分析的问题可能无足轻重，我们只需抓住一些“关键”维度就应该可以把握危机演变的大致路径。但面对百年一遇的新冠肺炎疫情所带来的多维冲击，我们在预测中能否准确识别所有的“关键”维度呢？又是否有足够的经验和数据来估测相关参数与变量呢？

危机预警的尴尬

危机预警者面临的一个尴尬现象是，由于预警的目的是希望大家提前行动来防范危机、避免危机，因此，一个正确的预警往往有可能因为被听取或采纳而“防患于未然”，导致预警被证伪。

还有一种可能。一些“聪明”的政治家也可能会对危机预警置若罔闻，因为防患的行为都有成本，甚至会带来公众的反感或反对；而如果危机或灾难被“防患于未然”，导致预警的结果并未出现，很少有选民会归功于政府采取的防患措施。相反，对危机预警置若罔闻，但在危机到来时不计成本地慷慨救助，虽然浪费了巨大的公共资源，却很容易获得公众赞赏，甚至成为公众心目中的“英雄”。正因为如此，一些原本可以较小成本被避免的危机却如期而至，带来巨大的经济、社会与人道主义灾难。在2020年以来的这场危机中，这种现象在海外某些国家反复上演。

因此，在预测危机时，我们有必要把政治家以及各类社会主体（企业、家庭、金融机构、监管部门、中央银行、金融市场参与者等）各种可能的应对行为都考虑进来。这些行为之间存在着强烈的传导和反馈，并且循环往复，不断加强或削弱。这就令预测变得更难，因为任何一类主体都有可能由于各种原因作出非理性或非最优的抉择，而这些抉择又会影响其他主体的后续反应，最终导致相关预测“失之毫厘、差之千里”。

天下没有免费的午餐

许多读者也许会感到疑惑：为什么过去十多年来我们面临的挑战和思考的问题与当前的处境有那么多的相似之处？按说，经济及社会系统中的各类主体通过学习和研究之前的危机，从中总结经验教训，可以采取应对措施来化解危机，并采取预防措施来防范下一次危机。但危机却依旧周而复始！每次我们都说“这次不一样”，但每次我们都依然跌倒，不一样的只是姿势不同而已。

仔细分析过往危机的脉络与关联，我们会发现，有些危机看似已被化解，警报已经解除，但实际上只不过是把危机从一个领域转移到另一个领域，或者从一个时点推延到下一个时点而已，而下一场危机的规模、范围和杀伤力可能比上一个更广更大。

例如，2008年“金融海啸”发生之后，曾有不少经济学家将危机的源头归咎于美联储前任主席格林斯潘在应对“互联网泡沫”破裂时所采取的过于宽松的货币政策。有讽刺意味的是，在“次贷危机”与“金融海啸”发生前，格林斯潘被广为赞赏的主要功绩恰恰是他在面临经济衰退和危机时果断采取了宽松货币政策，令美国经济和金融市场经历了持久的繁荣。虽然对格林斯潘的功过仍有争议，但利用宽松货币政策来解救危机的做法的确有可能为下一个危机埋下更大的种子。

更具讽刺意味的是，虽然很多经济学家将“次贷危机”归咎于格林斯潘的宽松货币政策，但把美国经济与金融系统从“金融海啸”中拯救出来的却是更为激进的量化宽松政策。作为研究20世纪30年代“大萧条”的专家，时任美联储主席的伯南克深谙“金融海啸”后美国经济所陷入的是“资产负债表衰退”，因此对症下药，推出了量化宽松政策。毋庸置疑，从经济与金融层面看，这一政策非常成功——美国金融体系危机解除，经济从此踏上了历史上最持久的复苏，美股也经历了长达11年的牛市。然而，量化宽松政策的代价也相当昂贵，美联储的资产负债表从“金融海啸”前的9000亿美元暴增到伯南克离任时（2014年）的4.2万亿美元，此后再也没有低于3.7万亿美元。

伯南克的做法给全球各国的中央银行行长们提供了应对危机的模板，也破除了自沃尔克以来中央银行行长们“鹰派”倾向的“道德约束”。从此以后，宽松的货币政策再无底线。在新冠肺炎疫情冲击将全球金融市场推入深渊之时，美联储在2020年3月底推出了无限量化宽松的货币政策，在短短4个月内将资产负债表从4.2万亿美元扩大到7.1万亿美元，所释放的流动性几乎达到伯南克推出量化宽松政策5年的全部。欧洲中央银行及日本中央银行虽然没有使用这一名词，但基本上也是竭尽全力提供市场所需的流动性。在全球主要中央银行中，唯有中国人民银行等少数中央银行保持了货币纪律，在疫情冲击后没有采取“大水漫灌”的货币政策。

诚然，在应对百年一遇的新冠肺炎疫情这种危难时刻，无论是货币政策还是财政政策都应不计成本、全力以赴地应对，以免延误时机，避免公共卫生危机扩散为广泛的人道主义危机。然而，“天下没有免费的午餐！”巨额的财政纾困与货币宽松措施终究要在某个地方付出代价。以往，在中央银行强调货币纪律、政府面临预算硬约束的背景下，政府过度负债会遭遇债务上限，或面临市场的不信任，引发国债危机。而现在，各国中央银行通过量化宽松或无限量化宽松政策对本国政府的财政赤字给予直接或间接的无限支持，预算约束和债务约束已名存实亡。所以美国政府才能在2020年推出高达3万亿美元的财政纾困措施，也能在国债与GDP的比率已攀升到130%之后、在2021年年初又提出一个高达1.9万亿美元的财政刺激计划。

如此一来，财政政策所面临的所有压力就被转移到货币政策上。在传统货币政策框架下，宽松政策的主要约束是通货膨胀，一旦通胀高企，中央银行将被迫放弃宽松的货币政策。然而，由于周期性和结构性的多种原因，发达经济体的核心通胀在过去20年都处于低位，在可预测的未来也看不到大幅上涨的风险，因此通胀在今后相当长时间对货币政策很难形成约束，量化宽松政策似乎可以无限制地延续下去。这正是当前美联储和西方各大中央银行的政策姿态，也是各类资产价格持续大幅度上涨的背后逻辑。

学过优化（optimization）的人都明白，在一个存在多重约束条件的优化问题中，如果原有的硬约束条件统统被拿掉，原来的一些非硬约束条件有可能变成新的硬约束条件。对人类经济和社会系统而言，如果财政政策和货币政策方面的硬约束条件不复存在，这个系统在优化过程中将会遇到哪些新的硬约束呢？

众所周知，宽松货币政策的一个副产品是推高资产价格，这是加剧贫富差距的一个重要推手。如果贫富差距持续加大，是否会影响社会稳定呢？社会不稳定会否引发政治危机或国际关系危机呢？换句话说，在财政政策与货币政策不再面临硬约束的情况下，我们的经济与社会系统将会触碰到的新的硬约束是什么呢？除了资产价格泡沫、贫富差距、社会稳定等潜在约束外，是否还有经济学家和中央银行行长们所不熟悉、也不关心但对人类社会而言却更为痛苦的约束条件呢？对此我们不得而知，但细思极恐。■

（责任编辑　赵雪芳）