夏春：不能“一棍子打死”财政赤字货币化要分析中间机制_新浪财经

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　　功成于韧 —— 大变革时代的中国信念”2020新浪财经云端峰会于6月8日-10日举行。诺亚控股首席经济学家夏春出席并参与了财政赤字货币化主题讨论。

　　夏春认为，具体到中国的情况来看，财政赤字的货币化不能完全地把它一棍子打死，一说到它就好像一定是会造成很严重的后果，要去分析它中间的机制。比如总需求不足的情况下，这种情况下采取一定的刺激，其实是可以的。但是如果会造成很严重的通货膨胀，要想退出的路径是什么。

　　附发言实录：

　　夏春：谢谢欧老师。管博和陆博我都非常熟悉，他们刚才的观点表述得非常清楚。而且由于他们日常对中国的货币政策、财政政策可能关注的比我更加细致，他们刚才的观点我其实从中间也学到非常多的内容。

　　我并没有参与到陆挺说的大辩论，我并没有特别参与到这个辩论，因为这个辩论涉及到非常多的细节。站在我的角度，我其实更加关心的是今天全世界的“三低”：低通胀、低增长、低利率。在这样的情况下，传统的货币政策已经失效了，财政政策在过去在各个国家形成了很高的赤字也好或者是债务也好。到底怎么走到今天，以及中国和美国走到今天的原因，有相似之处，也有不同的地方。我更多是梳理这个过程，可能对一些争论给出了一些新的观点。所以，从某种角度上讲，在观点上我是比较认同刚才陆挺讲的，不要把一些概念僵化，一提到财政赤字货币化就引来各种各样的批评。

　　我举一个例子，在历史上所谓的当一个国家出现赤字以后，通过货币来解决以后，造成了所谓的通货膨胀，特别是超级通货膨胀，往往后面是有一个前提的，很多时候是因为整个经济中间生产能力被破坏掉了。但这样一个过程往往被我们忘掉了。所以我们经常一讲到赤字货币化，包括中国历史上也因为赤字通过货币化去解决，造成了非常严重的恶性通货膨胀。所以，很多时候大家就把这两个结果，从起点到结果就直接等价上了，中间其实还有一个环节，中间这个环节就是到底这个产能有没有被破坏。如果产能被破坏，实际上某种程度上不是因为货币超发或者是赤字货币化造成的通货膨胀，实际上是本能没有产能。

　　现在全球各个国家主要的经验来看，这些年很多国家量化宽松或者说很宽松的货币政策下面，甚至在某种程度上采取赤字货币化的情况下，并没有导致恶性的通货膨胀。这个背后的逻辑、背后的原因就需要我们更深刻地去思考。在这个过程中间，更多地要理解今天我们走到这一步核心的原因，为什么财政政策、货币政策都已经失效了？前面两位专家的分析，更多是在分析在中国这种情况下这两种政策都失效的一种核心的原因。我这边觉得海外，在美国、欧洲、日本这些发达国家政策的失效性、失灵体现得非常明显，而它核心的原因，一个是所谓的老龄化。但是现在新的研究，更多地指出是跟贫富差距的扩大有关。如果这个原因依然保持，将来我们即使是今天采取一些短期的有效的刺激政策，但是未来这些问题依然会反过来困扰我们。刚才陆博士说到所有的政策都是有代价的，这个代价以及最后造成它的原因，核心是什么？可能我们过去对这个问题的理解不太充分。在这样的背景下，全世界尤其是从2000年开始，甚至更早地可以从1980年开始，走到今天，全世界的债务规模，无论是家庭、企业还是政府，（债务规模）都已经达到了非常高的高度，传统货币政策又已经失效了。这种情况下出现了所谓的现代货币理论这样一些新的观点。其实你仔细去看这些观点，所有的观点都有一些前提假设。当我们在讨论这个过程中间，如果说有辩论的话，我看到的现象是什么？很多时候我们都去对所谓的观点本身进行争论，有的时候我们会拿中国的例子去反驳那个观点，而那个观点可能是基于美国的经验得出来的。而且在这个讨论过程中间我们都忘掉了所谓的前提，都忘掉了它的假设。在别的国家成立，如果在中国不成立的话，我们是否还要借用他的观点或者是直接去批评这样的观点？

　　说到最后，我个人觉得要去理解在中国今天面临的所有的问题，前面两位老师都分析得非常好，他们都讲得比我要更加清晰，但是我这里就想提到的是，可能我们对一些本质的问题，比如中国这些年贫富差距扩大，简单地讲有钱的人，无论是企业也好还是个人也好，他们的钱已经多到没地方花，没有钱的人需要去满足自己的需求，满足自己的消费需求或者投资需求，需要不断地借钱。这个过程中使得国家的债务规模不断扩大，中间由于需求不足，政府也通过各种财政的方法或者是货币的方法去满足、去弥补总需求的不足，但是最后的结果，还有一个特别大的问题，所有参与讨论的人都非常担心的就是通货膨胀，但是我们也都知道现代经济学下面通货膨胀的定义主要还是指商品上的通货膨胀，所以就没有对资产上的通货膨胀纳入到分析框架。一方面贫富差距造成今天的政策失灵。另外一方面采取的政策又使得贫富差距进一步扩大。所以，我们就陷入到了这样一个陷阱里，这个陷阱过去有不同的名字，有人叫“流动性陷阱”，但是现在看起来可能比流动性陷阱更加复杂。

　　这是一个大背景，有了这个大背景，在中国目前的情况下，货币政策还依然相对来讲是有效的，并不是像美国或者是欧洲、日本那样的情况。

　　另外一种情况，在中国的挤出效应依然比较明显。这种情况下我们要在货币政策上采取一些比较大的刺激，无论是哪种形式，刚才陆挺讲得非常好，其实会造成接下来我们对通胀的担心，无论是在商品上的通胀的担心，还是在资产上面的一种担心。我个人一直认为，中国这些年从力度上来讲，刺激的力度一直是比较大的。到现在经济下行的时候，现在我们可能已经没有太多的空间，这一点确实是跟海外有一定的差别。海外过去比较依赖货币政策，但是到了这一次疫情中间，当他们需要用财政政策刺激的时候，他们反倒比较果断。这里有一个很核心的点，这个国家的GDP在这样一次冲击下到底是短期的一次冲击还是永久性的一次冲击？因为我们知道2008年金融危机之后，中国实际上采取了比较大的刺激力度。好处就是中国的GDP无论是从增速上面还是水平上面都保持了一个非常高的增速，虽然带来很多问题。但反过来讲，在海外因为没有采取财政上面的一些动作，更多是靠货币来解决问题，结果导致他们这些国家GDP的水平可以说是相对于在危机之前永久地下来。所以，现在在海外比较关心的就是可以通过短期的比较大的刺激力度，经济超过它平均的增长速度，最后使它在水平上回到它的趋势线上面。这是海外关于这个问题的讨论。

　　在中国，之前很多人追求6%的增长，也是有这些方面的考虑。但是我们也要想一想，相对于其它海外的国家，特别是在一些所谓的社会安全网上面做得比较好的情况下，在这种情况下，我们在有些方面可能远远还不足的情况，如果完全照搬国外的经验，可能会造成将来一些新的问题。

　　总体上来讲，这一次中央的应对跟我之前的预期，包括刚才管总讲的，是一致的，不要采取非常大幅度的刺激，因为一旦将来造成了社会矛盾激化之后，其它国家可以比较好地应付的一些情况，在中国可能会变得比较困难。在现在这种情况下，更多地把重心放到“六保”、“六稳”，保民生、保就业，放在这方面我个人认为是更加有效的方法。

　　总结我的观点，具体到中国的情况来看，我们觉得赤字的货币化其实并不是说完全地就是把它一棍子打死，一说到它就好像一定是会造成很严重的后果，要去分析它中间的机制。比如总需求不足的情况下，这种情况下采取一定的刺激，其实是OK的。但是如果会造成很严重的通货膨胀，要想退出的路径是什么，包括现在在讨论中间，可能这些问题都讨论得不是很充分，更多地只是基于一种担心，但是这种担心如果真正出现以后，到底怎么样把它去反转过来，一些细节都没有讨论得很清楚。

　　综合来讲，我们三个人之间也并没有很明显的分歧，只不过是站在不同的角度去看待这样一个问题。