中国债券资本市场奠基人：经济放缓主要问题是金融

中国债券资本市场奠基人、国家开发银行原常务副行长高坚

　　新浪财经讯 由国际银行业联合会、国际资本市场协会、金融时报社、中国银行业协会共同主办的第十六届中国国际金融论坛于12月19-20日在上海召开。论坛主题为新时代的金融发展与金融服务。　

　　中国债券资本市场奠基人、国家开发银行原常务副行长高坚出席并发表演讲。

　　高坚表示，当前我国经济下行速度减慢，经济学家讨论的中心是中国经济嗨有没有潜力？如果有潜力，可以使用财政货币政策恢复经济的潜力，实现经济增长。如果没有潜力，也就是实际增长高于潜力增长，使用财政货币政策就会导致通货膨胀。

　　在他看来，我国经济放缓最主要的是金融问题。金融就是资产的跨期安排，因此有不确定性和风险。

　　金融怎么发展？他建议，建立交易成本，提高金融市场的效率。一是靠专业化、证券化、标准化，二是靠量身定做。

　　以下为文字实录：

　　高坚：各位领导、各位来宾，大家上午好！

　　今天非常高兴能到上海参加这样一个有重要意义的会议，特别是在会上见到了很多老同事、朋友，在金融界有影响的专家。我所讲的题目是“为什么金融重要”，我想讲金融对于中国经济发展和对于中国经济融入世界经济一体化的重要性。

　　现在大家讨论中国经济下行速度减慢，由于经济下降，很多人说为了保6%，需要宏观经济政策采取刺激的办法。还有人认为现在经济潜力低于6%，刺激经济只能导致通货膨胀。经济学家围绕的中心就是中国经济有没有潜力？如果有潜力，实际增长低于潜力，财政货币政策就会发挥作用，可以使用财政货币政策恢复经济的潜力，也就是经济实现增长。反过来讲，如果没有潜力，也就是实际增长高于潜力增长，财政货币政策的使用就会导致通货膨胀，这是经济学的原理。但是经济学家遇到一个问题，这个潜力谁也说不清楚，经济学家有一个简单的概念就是失业率，很多人失业了，就是有一些潜力没有发挥出来。这个做法其实很难准确的表达真正的潜力，因为不仅劳动、资本，还有其他的生产要素也都形成了潜力，包括现代数字经济就是新的潜力，这些怎么计算，经济学家并没有解决这些问题，他们就陷入了循环论证的困境。

　　有人认为现在财政货币政策不起作用，那就是没有潜力了，其实这样解决不了我们当前经济中深层次的问题。我的看法是中国经济放缓最主要的是金融问题，说到金融，教科书的解释就是资金的融通，这是非常不准确的概念，也没有抓到金融的本质。金融其实就是资产的跨期安排，因为跨期，就一定有不确定性，也就是说有风险。金融始于货币的支付手段，发展出了纸币。中国在宋朝的时候，一千年前就有了纸币。但是金融的发展其实更多是在欧洲，当时中世纪意大利有世界上最早的银行西亚那（音）银行、威尼斯银行，这些早期的银行就是马克思讲的货币经营业基础上发展起来的。货币经营业者保管金银贵金属，开出代保管单，由于多方参与，有些贵金属可以原地不动，只要割差就可以。这就是现在的结算、清算的原型。代保管单转成纸币，沉淀的金银可以借贷出去，最早的银行雏形就出现了。

　　银行的发展是和股份公司有关系，中世纪意大利美蒂奇家族资助文艺复兴时期的达芬奇、米开朗基罗和拉菲尔这些大艺术家，是因为当时人们愿意把钱放到教会里，教会委托美地奇家族管理，美地奇家族用股份公司管，这就是世界上最早的股份公司。股份公司的出现，这也是金融发展重要的阶段。但是那时候不发股票，也没有有限责任，这和现代金融的概念还是不一样的。直到有了有限责任公司，金融突破了支付手段的功能，开始有了融资的功能。有限责任就是让大家承担风险，敢于干事。古希腊的时候有免除私人债务这样的法律，后来也是公司发展的重要前提。这时候金融才能迅速的发展起来。

　　金融的发展是有文化和法律的基础，为了研究意大利的罗马法，世界上第一所大学，博洛尼亚大学在1033年成立，当时有两个系：法律系和解剖系。有了法律的发展，有了有限责任公司才能迅速的发展起来。英国的个人主义传统，把责任落实到个人身上，进一步促进了法律在权利和义务领域的重建。银行逐渐从局部变成跨区域的银行，成为国家银行。这时候中央银行出现了，早期中央银行是私人银行或股份制银行。后来由英格兰代理发行国债，对于英国资本主义的发展起到了重要作用。可见信用、法律制度和现代公司制度是金融发展的重要前提。随着市场的扩大，信用的领域从个人信用，发展到商业信用、公司信用和国家信用。

　　金融发展的新阶段，就是金融市场的出现。荷兰最早有了股票市场，有了期货市场，有了二级市场交易。当时的郁金花市场是国际贸易，使用了期货市场。这时所金融的中心转移到了荷兰。美国的华尔街早些年交易股票是在大树下的手工交易，看看股票交易多少价格，后来华尔街引进了荷兰人，说明美国的金融发展和欧洲是一脉相承的。有了股票市场，有了债券市场，就有了近代意义的资本市场。股票就是股权的证券化，债券是债权的证券化，期货就是远期的证券化，期权是跨期不确定性的证券化。其实资本市场交易的不是商品，交易的是法律合同，是法律关系。马克思讲了商品背后是人和人的关系，把人和人的关系变成了合同，这些合同可以在市场上交易，因为它可以分割，大大提高了交易的效率和风险的分担。这就是为什么马克思说股份制、国债、世界贸易、殖民战争是资本主义发展的强大杠杆。

　　资本主义的出现是由于工业革命和技术进步的看法，目前史学家认为是错误的。因为在技术以前先有了金融革命，有了法律制度的进步，金融革命就导致发明人会有兴趣去做这些东西，就是有激励机制。当时的现实推动力是资本主义劳动力成本太高了，要用蒸汽机来代替人的劳动，有需求和供给两个方面的推动。蒸汽机这种技术，中世纪已经存在，大家看亚历山大图书管理那些设计模型，其实在两千年前蒸汽机已经有人设计了，为什么没有得到应用？达芬奇也设计好多武器和机械，就是没有金融支持，没有新的法律制度，没有现在的有限责任公司，因而没有人去推动它们的应用。没有有限责任公司就没有企业家，就没有科技创新。

　　今天看我们看现代科技进步也是一样。60年代从英国开始到美国的金融革命，为科技革命奠定了基础。美国后来修改合伙法，从而建立了风险投资和PE制度。在此基础上，美国的硅谷、波士顿成为创新积聚地，从而实现了IT革命。从需求方也有一个动力，这就是早年美国和苏联在军事上的竞争，而刚才说到工业革命的时候有劳动力的高企，有降低成本的需要，都是需求侧的推动。当年中国的山西票号是因为北方囤兵，抗击北方的匈奴，当时有军队，票号是为军队服务的，一定有现实需求才能拉动科技进步。

　　我们改革开放初期的80年代是不存在金融市场的，我们有金融就是银行业，利率是国家定的计划利率，金融资源统一调配，收支两条线，没有中央银行，没有金融市场。90年代我们才有股票交易所，有国债市场化改革。后来国债市场建立起来了，取得了一二级市场联动，招标和发行无纸化。是因为有了科技的进步，才有无纸化，科技和金融是相辅相成的。但是没有金融的进步，没有现实需求，科技进步也很难体现到生产力上。

　　因为有了国债的市场化改革，能发行十年期国债，才为经济建设提供了金融动力。国家开发银行成立以后，有两项金融创新，不能说是革命。一个是开发性金融；一个是市场化发行长期金融债券。为什么中国以前基础设施发展建设滞后？最主要的是我们原来的商业银行不投资长期的项目，因为商业银行资金来源期限短。所以有了长期国债、开行发行金融债从三年、五年到十年期、二十年期，所以能够投资基础设施。商业银行做不了，开发银行通过发债，第一笔金融债是开行做的，再加上市场上品种创新，开发银行推动了中国基础设施的发展，这才有了2000年以后我们的经济是两位数的增长。

　　现在我们再来看金融，金融怎么发展？金融是降低交易成本的手段，可以提高市场的效率。金融深化一是靠专业化、证券化、标准化，二是靠量身订作的金融服务。以存贷款为业务的传统银行业务会为公司债所取代。美国的金融市场中最主要的是公司债市场。美国的大银行国际化的银行，包括花旗、摩根是不做存贷款，存贷款只在极小的社区银行，因为那里大家有信用，互相认识。当年我们山西的票号是因为有关公的忠义思想成为民间信用为基础，所以山西的票号能存在500年。据说，有人把一堆银子忘记在票号里，居然在票号的账本上年年都有记载，没有记到自己的账上，这种信用是支持金融发展的重要因素。我们的资本市场虽然这些年有了很大的发展，但是相对银行业来说，资本市场还是比较小的。

　　我们现在新兴产业是大量的中小企业在做，大众创业万众创新催生了的中小企业，他们在做新兴领域。还有很多的民营企业在做，国有企业更多是在传统行业中、上游行业中。银行对应的是硬资产，对应的是能抵押担保的企业。可是中小企业谁来对应？我们有债市，AA级以下的都不能发行。现在的债市是信贷市场，需要抵押和担保，不是信用市场，这是债券市场不能支持经济发展的重要原因。金融领域中有很多的套利，套利就是找市场的机会，创新是对整个市场有积极的作用，很多人在做套利，包括P2P。金融市场割断银行和非银行的联系以后，民企和中小企业遇到了很大问题，这说明我们的金融深化不够，也就是说金融改革、金融创新还是滞后的。

　　现在我们有新的机遇，大家知道金融革命到2008年已经就告一段落了，因为从金融角度做，降低交易成本，一个是专业化，一个是量身订作，这已经走到了尽头。现在遇到的机会是科技革命，出现了区块链技术、AI、大数据、云计算等等，这和金融都有天然的结合，特别是区块链技术。区块链的出现，中本聪据说是个美国人，他的出发点是考虑到本来很多的支付和融资可以不一定经过中心过程，可以去中心的，可以把大家的信用记录下来，这就是分布式账本。比特币数字货币会带动数字经济的发展，这给金融带来了新的契机。科技的基础必须是信用文化和法律制度。法律制度是创新的和向前看的。

　　金融的国际化非常重要，金融市场开放外资可以进入中国。这个过程早在上世纪80年代就开始了，当时少数日本、欧洲银行到中国来。美国银行90年代到中国来，这是金融开放有了很大的发展。1987年中国财政部代表中国政府发行外债，当时投资人要求中国政府放弃主权豁免。当时经过外交部请示国务院同意，在商业活动时放弃主权的豁免，这是中国对外开放在法律制度上走出的重大一步。1987年外国人给我们评级BBB，我们不承认，因为我们认为中国最少也应该是A以上，所以我们不评级。1993年以后我们主动邀请评级公司到中国来给我们中国政府评级，1993年中国政府评级是A级，以后我们成为国际上成功的发行体。1993年我们发了全球债，这是我们资本市场发展的国际化重要阶段。市场开放会增加竞争的因素，同时也带来技术，这个技术不一定是像区块链、AI等等，更主要是管理技术。我们现在的银行都是世界最大的银行，但是他们的管理和世界上一流银行的管理还有一定的差距，要在竞争提高我们的金融管理能力。我们的跨境支付也开始了，我们走出去时用的主要是借款，现在“一带一路”我们要用现代金融。现在供应链金融，区块链和金融的结合，数字货币作为支付手段在迅速的发展，这个领域的趋势是阻挡不了的。我们中国在这些领域中的应用场景多，大家把它看成是科技，其实这个场景是经济问题、管理问题、金融问题，科技技术要得以应用是要靠企业家。很多创业的公司完全是找几个技术的人，最后没有场景，也做不成。场景是靠学经济、学管理、学金融的人来做，这是一个结合。

　　总之，中国仍然处于金融深化和金融化的过程中，认清金融的本质，适应金融发展的客观规律，推动中国经济健康发展，是我们面临的新课题。

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责任编辑：陈永乐