Raghuram Rajan：必须小心股市泡沫给市场造成更大的破坏_新浪财经

安装新浪财经客户端第一时间接收最全面的市场资讯→【下载地址】

　　12月13日，由上海交通大学上海高级金融学院、国家金融与发展实验室主办的2020上海金融论坛暨《上海国际金融中心建设目标与发展建议》报告发布会在上海举行，主题为改革与开放：双循环下的上海国际金融中心建设。芝加哥大学布斯商学院杰出金融学教授、印度央行原行长Raghuram Rajan在论坛上发表演讲。

Raghuram Rajan

　　Raghuram Rajan表示，当前令人担心的问题是进一步封锁会对经济活动产生什么样的影响，当前的封锁并不像春天的封锁那些那样一刀切。目前政府已经学会了一方面保持企业正常运营，一面让人们减少移动。但是，确实经济活动还是受到了一些干扰，美国明年第一季度可能会是增长很低、甚至是负增长的一个季度。大量储蓄有待释放，今年的可支配收入非常高，因为政府的转移支付将一步步成为开支。因此，无需担心总需求，关键是让经济重回正轨。

　　当然，这就引出了一个问题。即：西方国家的公共债务是否过高？发达国家的债务占国内生产总值之比接近二战后水平，也就是二十世纪的最高水平。这一次的不同之处在于，利息支付，或者说利息支付占GDP的比率非常低，事实上，即使债务上升，利息还在下降。而且自2000年初以来，政府债务的期限在延长。

　　“这难道意味着政府继续增大开支无需引起人们的担心吗？不，这意味着政府确实有一些开支的余地，意味着本来应该居高不下的债务占GDP的水平现在因为低利率水平而仅是略微升高了一些，但同样，债务可持续性取决于人们对市场的信心。”他说。

　　债务最终需要偿还，为了允许市场继续为债务提供融资，债务真的不能超过某个水平。这个水平比以前有所提高，这是因为利率降低了。究竟这个水平在何高度？这是一个你不想去测试的问题。因为许多新兴市场都知道，当你企图测试债务的最高水平时，你会遇到麻烦。

　　在美国会看到更多的私人部门陷入困境吗？Raghuram Rajan指出，今年美国企业的破产申请已经是去年的两倍，但是美国小企业的破产申请却有所下降。这是因为这些企业获得了一些基本保护，比如暂停付款。房东不可以因为房客暂停支付房租而驱逐房客，但是，可能在年底，付款开始恢复，监管宽容消失，小公司不得不寻找出路。此时你可能会看到破产申请增加。

　　更宽泛的问题是，由于政府对企业和家庭都给予了巨大支持，目前很难知道企业和家庭真正的受伤程度。很可能公司的杠杆水平以及受伤程度都很高，并将在中期表现出来。随着经济复苏，这可能是伤痕出现的最好时机，因为随着经济复苏，可能会比较容易处理伤痕，但同样，这是需要解决的问题，此时存在一个很大的问题，就是实体经济的伤痕是否会蔓延到金融部门，因为对于美国和其他工业化国家而言，金融部门的崩溃加上疫情给实体经济带来的问题将真正是雪上加霜。

　　Raghuram Rajan称，到目前为止，美国银行业看起来资本充足，特别是大型货币中心银行，地区性银行可能会随着中小企业陷入困境而承担更多的贷款损失，但是，最近几天真正令人担忧的更多的是金融市场的活跃程度，尤其是股票市场，但是，其他金融市场，包括信贷市场最近一直非常活跃。在某种程度上下波动相当大。实际上市场近期一直是向上波动，而不是向下波动，在某种程度上，令人担忧的是集中头寸的杠杆容易受到市场波动的影响，这些问题在影子金融系统中不断加剧。当然，中期而言，美国以外的地区也会出现问题。同样，银行系统对这些问题的风险敞口相对较小，但有人担心，从中期来看，这些金融部门的问题可能会更大。

　　关于如何才能获得可持续的、公平的增长？Raghuram Rajan指出，众所周知，经济增长在过去的20年里是通过大量的货币和财政刺激来实现的。如何才能恢复可持续增长？有一些问题无法真正遏制。一个就是老龄化。西方经济体正在经历老龄化，美国的老龄化程度低于其他国家，但这一点很难改变。

　　不平等正在加剧，事实上，这场疫情加剧了这种不平等。穷人的消费倾向要高得多，而他们的收入跟不上消费，而且富人的收入增长更快时，整体消费倾向就会下降，因此，更高的不平等意味着更少的可持续需求。这时更多需求就需要通过给入不敷出的人提供放贷来支撑，这就造成了自身的脆弱性。因此，为了获得可持续的增长，美国真的必须把重点放在提升落后人群的能力上。

　　“美国的第三个增长来源是快速增长的新兴市场。当然，摆脱疫情的中国正在经历强劲增长，但是，许多其他新兴市场，像拉美、南亚，如印度一样，增长速度会大大放缓，疫情之后增长也会更慢，因为这些国家也是伤痕累累、负债重重。全球化、去全球化也给这些国家带来了一些负面影响。”他说。

　　他表示，增长的一个源泉是生产力。更大的困境和更多的监管可能会降低企业的生产力，但是疫情也带来了一系列重要的反向作用。为了应对疫情，许多公司重新配置了工作流程，努力提高效率和生产力。例如：在疫情中，餐厅会增加外卖业务，为此，就不需要那么多服务员。这可能是餐厅服务更加高效的方式。同样，越来越多的人会使用网购，会在家工作。如今，人们完全在家工作。

　　而且还利用技术在全国范围内将业务推广到经济活动很少的地区，从而减少不平等现象。有效地利用技术可以有多种方法，必须把重点放在做好这件事上。

　　如果真的做到了这一点，也许复苏可以更强劲，这就引出了最后一个问题，鉴于美国经济将伤痕累累，为什么美国股市会创历史新高？

　　他表示，美国有几个季度增长不佳，但由于利率水平较低，这应该会影响股价的贴现值，因此股价可以保持在相当高的水平。这是最显而易见的观点。

　　第二种观点是最大的版块，也就是那些在股票市场上有代表性的板块，例如科技和医疗等成长型板块将会表现良好。最近成长型股票和价值股之间出现巨大差异，成长型股票的涨幅相当大，而价值股却没有出现这样的涨幅。这反映出，这些板块的成长型公司，特别是大型公司，将会非常有利可图，而股票市场正是如此贴现的。

　　与前两个因素相关的第三个因素是，央行不仅承诺在很长一段时间内保持低利率，而且一旦市场受到惊吓，央行还表现出救市的意愿。

　　这三个因素基本上把所有投资者都推入了市场。

　　Raghuram Rajan指出，市场有一种错失良机的恐惧。特别是作为一名基金经理，如果你不入市，你的表现会看起来很糟糕。有一种感觉是，每当股市大幅下挫时，央行都会回来帮忙。因此，有一种观点认为，人们应该在股市下跌时买入。第三，除了美国股票，其他你还有什么可以买的。除了美国股市，你还能去哪里呢？再一次，相对表现评估使人们认为除了投资美国股市，他们也别无选择。现在，最重要的是，投资者，个人投资者口袋里有钱。一些投资者试图进行投机。所有这些都产生了一定的泡沫。因此，如果有一个重大担忧的话，那就是市场现在有一些泡沫。在某种程度上，这些都是央行利用非常宽松的货币政策支持经济带来的意想不到的后果。未来必须小心股市泡沫给市场造成更大的脆弱性和破坏。

　　最后，Raghuram Rajan称，疫苗上市暗示着我们走到隧道的尽头，进入疫情之后的世界。奔向隧道尽头的旅程上仍然充满了重大的不确定性，包括疫苗推出的速度和过程，以及公司的生死存亡。在此之前，货币政策更有可能倾向于宽松，财政政策更有可能倾向于支持，但金融风险可能会在政策逆转的时候增大，所以美国仍然存在重大的不确定性。

　　新浪声明：所有会议实录均为现场速记整理，未经演讲者审阅，新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。