管涛：从两年“四万亿计划”说起

　　意见领袖 | 管涛

　　面对当前经济运行出现一些新的情况和问题，加大逆周期调节力度成为各方共识。近来，不少专家呼吁借鉴应对2008年全球金融危机冲击的经验，也出台一揽子经济刺激计划。在近期国新办召开的新闻发布会上，记者多次问及一揽子政策的预计规模。

　　两年“四万亿计划”的由来

　　2008年9月，美国次贷危机演变成全球金融海啸（也称“2008年全球金融危机”）、世界经济衰退。受此影响，中国经济增速快速回落，出口负增长，大批农民工返乡。有鉴于此，2008年11月5日，国务院常务会议研究部署进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长的措施。

　　会议确定了进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施，包括加快建设保障性安居工程；加快农村基础设施建设；加快铁路、公路和机场等重大基础设施建设；加快医疗卫生、文化教育事业发展；加强生态环境建设；加快自主创新和结构调整；加快地震灾区灾后重建各项工作；提高城乡居民收入；在全国所有地区、所有行业全面实施增值税转型改革，鼓励企业技术改造，减轻企业负担1200亿元；加大金融对经济增长的支持力度。初步匡算，到2010年底上述支出约需4万亿元。这就是“四万亿计划”的由来。

　　资金来源不全是政府。据发改委介绍，一部分为新增中央投资1.18万亿元，占比29.5%，主要来自中央预算内投资、中央政府性基金、中央财政其他公共投资，以及中央财政灾后恢复重建基金；另一部分为其他投资2.82万亿元，占比70.5%，主要来自地方财政预算、中央财政代发地方政府债券、政策性贷款、企业（公司）债券和中期票据、银行贷款以及吸引民间投资等。

　　资金运用也不全是投资。2009年9月，时任国务院总理温家宝在夏季达沃斯论坛上明确表示，将一揽子计划简单说成四万亿投资是误解。首先，这是以扩大内需为主、消费与投资拉动相结合的计划。两年投资计划中，中央政府投资主要起四两拨千斤的作用，带动地方和社会资金参与建设。我们还将大力刺激消费，推动经济增长向内需特别是居民消费需求拉动转变。其次，这是当前和长远相结合、保增长与调结构相统一的计划。中央扩大投资的方向主要用于加强经济社会发展薄弱环节，消除国民经济瓶颈制约，在积极拉动内需的同时，促进结构调整和发展方式转变。再次，这是政府与市场作用相统一、发展与改革相促进的计划。政府资金主要投向公共领域，并发挥对社会资金的引导作用。同时，通过结构性减税，增强企业的投资能力和居民的消费能力；运用财政贴息、税收等手段，引导企业调整结构，兼并重组。最后，这是既保增长又惠民生的计划。我们将公共资源配置向民生工程倾斜，在全国10%的县市区试点新型农村社会养老保险，全面推进医药卫生体制改革，解决关闭破产国有企业退休人员的医疗保障问题，扩大就业特别是高校毕业生和农民工等重点群体就业。

　　2010年初，时任发改委主任张平在全国两会记者招待会上介绍，这四万亿主要分布在：民生工程，就是对教育、卫生、文化等社会事业的投资，占比44%；自主创新、结构调整、节能减排、生态建设，占比16%；重大基础设施建设，包括交通基础设施、铁路、公路及重大水利工程，占比23%；汶川地震的灾后恢复重建，占比14%；其他公共支出，占比3%。

　　尽管对于“四万亿计划”褒贬不一，但不可否认的是，当时中国政府果断出手，迅速提振了市场信心，带动中国经济实现了V形反弹，同时也对世界经济复苏做出了积极贡献。2009和2010年，我国固定资产投资分别比上年增长30.4%和24.5%，其中，基础设施建设投资分别增长42.2%和18.5%，民间投资分别增长33.7%和32.1%；中央财政用在教育、医疗卫生、社会保障和就业、住房保障、文化方面的民生支出合计分别增长31.8%和19.9%。

　　本轮经济支持计划的潜在规模已然不小

　　今年7月18日二十届三中全会公报强调，坚定不移实现全年经济社会发展目标。7月30日中央政治局会议指出，宏观政策要持续用力、更加给力，加强逆周期调节，加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措。9月26日中央政治局会议进一步强调，要切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感，有效落实存量政策，加力推出增量政策，努力完成全年经济社会发展目标任务。

　　据发改委10月8日在新闻发布会上介绍，一揽子增量政策将围绕加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、提振资本市场五个方面推出。无疑，如果相关支持政策可以量化的话，其规模将相当可观。

　　以推进以人为本的新型城镇化为例。7月底，国务院发布了《深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划》，提出实施新一轮农业转移人口市民化、潜力地区城镇化水平提升、现代化都市圈培育和城市安全韧性水平提升“四大行动”，经过五年努力将常住人口城镇化率提升约4个百分点至70%。新型城镇化的核心是城乡基础设施一体化和公共服务均等化。

　　发改委未披露四项行动可能涉及的投资规模，仅列举了城市安全韧性水平提升行动中地下管网建设改造的例子。预计未来五年需要改造的城市燃气、供排水、供热等各类管网总量将近60万公里，投资总需求约4万亿元。去年和今年，已安排中央预算内投资、增发国债和超长期特别国债资金共超过4700亿元，重点支持城市燃气、排水等地下管网改造和城镇老旧小区改造等城市更新项目。在今年底提前下发的两个千亿项目清单和投资计划中，城市更新仍占一定比例。

　　近期引发市场热议的刘世锦老师关于两年10万亿元经济刺激计划的建议，正是前述新型城镇化建设的重要内容。日前，他公开呼吁以发行超长期特别国债为主筹措资金，在一到两年时间内，形成不低于十万亿元的经济刺激规模。他提及两大突破口：一是大力度提升以进城农民工为主的新市民在保障性住房、教育、医疗、社保、养老等方面的基本公共服务水平；二是加快都市圈范围内中小城镇建设，带动中国的第二轮城市化浪潮，形成以城乡融合发展为基础的高质量可持续现代化城市体系。同时，他还指出，以往的重点是物质资本投资，这次是人力资本投资。

　　年初研究制定的《推动大规模设备更新和消费品以旧换新（即“两新”）行动方案》也可以是经济刺激计划的重要组成部分，包括了“两新”、回收循环利用、标准提升“四大行动”。据发改委介绍，初步估算，设备更新需求将是一个年规模5万亿元以上的巨大市场，汽车、家电更新换代也能创造万亿元规模的市场空间。7月19日，国务院常委会议研究决定，统筹安排3000亿元超长期特别国债，支持“两新”。目前相关额度已全部下拨，对拉动投资增长、释放消费潜力发挥了重要作用。此外，发行并用好超长期特别国债，高质量做好支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设（“两重”建设）也是当前重点工作。而且，三中全会在部署“完善扩大消费长效机制”中明确提出，合理增加公共消费。

　　综上，形成一个远超2008年刺激规模的一揽子计划并非难事。关键是，相关工作是政府还是市场主导，政府支出主体是中央还是地方主导，政府支出方向是投资还是民生主导。

　　“四万亿投资计划”实施后，2009和2010年，我国未经调整的公共财政收支赤字（狭义赤字）累计达1.39万亿元，加上政府性基金收支差额的广义赤字累计为8476亿元，同期固定资产投资完成额分别较2008年增加4.60万亿和9.32万亿元。

　　加码财政支持与深化财税改革同等重要

　　继9月24日三大金融监管部门宣布了一揽子金融支持政策后，10月12日财政部也披露了一揽子增量财政政策。开场，财政部就称，预计全国一般公共预算收入增速不及预期，但明确表示财政有足够的韧劲，通过采取综合性措施，可以实现收支平衡，完成全年预算目标。

　　增量财政政策主要有四点内容：一是加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生；二是发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升这些银行抵御风险和信贷投放能力，更好地服务实体经济发展；三是综合运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳；四是加大对重点群体的支持保障力度，国庆节前已向困难群众发放一次性生活补助，下一步还将针对学生群体加大奖优助困力度。此外，还有其他政策工具正在研究中，比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间。

　　中央政府加杠杆是各方基本共识。2023年底中央金融工作会议明确提出，要优化中央和地方政府债务结构。2023和2024年的公共财政收支预算中，地方政府赤字规模不变，而中央政府赤字连年增加。前述第二、四项内容都是花中央政府的钱，最后一项研究中的工具需要走法律程序，也是掏中央政府的腰包。市场预计，考虑到当前公共财政收入的缺口，中央财政举债的初期规模有望达到2万亿元。当然，今年所剩时间无几，主要工作是遏制经济下滑势头。市场更为关注的是明年财政预算的赤字率和政府举债安排。

　　当前市场上另一个较为激进的财政刺激建议是，李迅雷老师提出，每年发5万亿、10年发50万亿超长期特别国债。只是不论特别国债还是地方政府专项债，大都要求有资产对应，甚至要求投资有回报，才不纳入赤字。而这方面的钱并不好用。据发改委介绍，今年7000亿元的中央预算内投资已经下达，目前项目开工率是58%；超长期特别国债里用于“两重”建设的7000亿元也全部下达，项目开工率是50%；今年用于项目建设的地方政府专项债，到9月底发行率是90%，项目开工率是85%；去年四季度增发的1万亿国债，所有项目到今年6月底已全部开工，目前完成投资7700亿元。政府投资项目的问责机制，或是导致积极财政政策的稳增长效能发挥不同于1998和2008年危机应对的重要原因。

　　如果是民生和社会保障支出，用发行特别国债或地方政府专项债来解决，不纳入赤字似有不妥，而应提高赤字，增加一般政府债券发行。当然，从国际社会看，福利社会也有一堆问题，故二十届三中全会提出，坚持尽力而为、量力而行，完善基本公共服务制度体系，加强普惠性、基础性、兜底性民生建设。

　　至于基层“三保”问题，短期靠加大中央转移支付力度，以及加大地方化债力度，补充地方财力，长期还是要靠深化财税体制改革，增强地方自主财力，重塑央地财政关系，完善政府债务管理制度。更为重要的是，如前所述，一揽子刺激计划出台后，政府的钱花在哪，哪级政府来花这个钱，以及政府的钱从哪来，也都需要通过深化改革，形成基础性制度来解决。

　　从抓紧出台改革实施方案、抓紧推动改革举措落地实施，以及注重顶层设计与基层探索相结合三方面推进财税体制改革，也应当成为下阶段增量财政政策的重要看点。

　　(本文作者介绍：中银证券全球首席经济学家)