郑后成：2024年GDP增速目标或为5.0%左右，“稳中偏松”大概率是2024年货币政策的主基调

　　文/意见领袖专栏作家 郑后成

　　【主要观点】：

　　一、2024年我国外部环境总体尚可，美国总统选举是最大扰动因素；

　　二、今年我国宏观经济并不处于繁荣期，明年GDP增速目标或为“5.0%左右”；

　　三、2024年1季度CPI与PPI大概率位于低位，1季度我国宏观经济可能不会太乐观；

　　四、“稳中偏松”是2024年货币政策的主基调，1季度央行大概率降准或降息；

　　五、加强经济宣传和舆论引导，乐观看待我国宏观经济与资本市场的机会；

　　六、对“高质量发展”高度重视，全面贯彻落实“创新”等五个理念。

　　【正文】：

　　事件：12月8日，中共中央政治局召开会议，分析研究2024年经济工作。

　　解读：

　　一、2024年我国外部环境总体尚可，美国总统选举是最大扰动因素

　　针对国际环境，12月8日政治局会议（以下简称“128政治局会议”）指出“（2023年）顶住外部压力、克服内部困难”，反观2022年12月6日政治局会议（以下简称“126政治局会议”）的相应提法则是“（2022年）面对风高浪急的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务”。可见，128政治局会议对国际形势的研判较126政治局会议乐观。2022年之所以“风高浪急”，原因有两点：一是2022年2月爆发“俄乌冲突”，北约与俄罗斯两大阵营在东欧平原形成对峙局面，这是二战以来从未发生过的；二是2022年8月美国众议长南希·佩洛西窜访我国台湾地区，对中美关系造成极大不确定性，进而对我国资本市场造成较大冲击。反观2023年，虽然中东地区爆发“巴以冲突”，但是目前以色列的军事实力远超哈马斯，并且此前爆发过五次“中东战争”均以以色列获胜告终，在这个角度看，“巴以冲突”走势相对确定，国际影响相对较弱。

　　展望2024年，我国面临相对乐观的国际环境，毕竟在“俄乌冲突”尚未结束，“巴以冲突”持续演进的背景下，美国大概率将战略重心放在中东与东欧地区，也就是说，美国无暇“东顾”，短期内太平洋地区不是美国关注的焦点。

　　国际社会层面，可能对我国资本市场形成扰动的最大因素是2024年美国总统大选。根据媒体公开报道，12月5日美国总统拜登表示，如果共和党前总统特朗普不参加明年的总统选举，自己也不确定是否参加总统竞选，并称“共和党给这个国家造成了威胁，我们不能让他（特朗普）赢”。在共和党候选人尚未确定的背景下，我们初步对2024年美国总统选举做一个研判。在外交军事方面，随着“巴以冲突”爆发导致美国将注意力转移至中东，使得当前俄罗斯在“俄乌冲突”中占据主动地位，拉长时间看，俄罗斯大概率战胜乌克兰。“巴以冲突”方面，由于以色列进入加沙的所作所为并不得人心，使得其背后的支持者美国也面临较大的舆论压力。12月8日联合国安理会就“加沙停火协议草案”进行表决，13票赞成，美国1票反对，英国1票弃权，表明当前美国在国际社会上面临“失道寡助”的窘境。在美国国内经济方面，2020年前总统特朗普竞选连任失败，原因之一是彼时在新冠肺炎疫情冲击下，美国失业率飙升。时隔4年，美国宏观经济经历了一个完整的库存周期。随着美联储加息导致美国消费增速承压下行，美国失业率大概率在2024年上行，也就是说，在2024年11月美国总统投票之际，包括失业率在内的美国宏观经济有可能面临冲击。

　　在以上军事外交失分，以及宏观经济衰退的冲击下，叠加考虑拜登年事已高，我们认为即使2024年拜登参选美国总统，其连任的概率相对较低。也就是说，如果2024年拜登参选美国总统，则民主党大概率败选。当然，值得指出的是，2024年美国总统选举最终谁将胜出，不仅取决于民主党拜登的情况，也受共和党候选人的影响。

　　二、今年我国宏观经济并不处于繁荣期，明年GDP增速目标或为“5.0%左右”

　　128政治局会议指出，“（2023年）是三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年”，“我国经济回升向好”。回首2022年末2023年初，彼时资本市场认为在“因时因势优化调整疫情防控措施”之后，2023年我国宏观经济摆脱疫情的制约，大概率迎来复苏繁荣阶段，并据此对2023年A股大盘寄予厚望。然而，事实表明，2023年是我国宏观经济的下行期或者承压期，体现在以下四点：一是2023年1-11月我国出口金额累计同比录得-5.20%；二是2023年1-11月我国房地产开发投资完成额累计同比录得-9.30%，全年持续录得负增长；三是2023年我国CPI当月同比连续3次滑至进负值区间，而PPI当月同比则持续运行在负值区间；四是从GDP两年平均增速看，2023年1-3季度我国GDP不变价当季值两年平均增速分别为4.67%、3.35%、4.40%，而2023年1-3季度我国GDP不变价累计值两年平均增速分别为4.67%、3.98%、413%，均居于相对低位。综上，2023年我国宏观经济并不处于繁荣期。

　　在此基础上，我们认为有一个观点值得商榷。此前市场认为，疫情三年期间我国宏观经济非常糟糕。对此，我们并不赞同，相反，从宏观经济指标看，我们认为2020年与2021年是我国宏观经济的复苏期与繁荣期：一是2021年、2022年我国出口金额累计同比分别录得3.62%、29.62%，均录得正增长；二是2021年、2022年我国房地产开发投资完成额累计同比分别录得7.0%、4.40%，均录得正增长；三是2021年、2022年我国CPI累计同比分别录得0.90%、2.0%，与此同时，2021年、2022年我国PPI累计同比分别录得8.10%、4.10%；四是2020年、2021年我国GDP不变价两年平均增速分别为4.08%、11.11%，可见2021年我国宏观经济增速表现非常好。

　　128政治局会议指出，要“加大宏观调控力度”，“巩固和增强经济回升向好态势”。在此背景下，2024年GDP增速预期目标的设定对资本市场而言至关重要。回顾2012年以来，我国GDP增速目标区间总体是向下调整的，下调幅度为0.50个百分点。具体到某个年份，或持平于前值，或下调0.50个百分点。如果这一规律继续成立，则在2023年GDP增速目标为“5.0%左右”的背景下，2024年GDP增速预期目标大概率不高于2023年的GDP增速预期目标，亦即大概率不高于“5.0%左右”。另一方面，在2023年出口增速持续负增长的背景下，2024年我国宏观经济面临低基数的利多，此外，2024年美联储大概率在8月之前降息，这将对2024年下半年我国宏观经济起到推动作用，叠加128政治局会议指出要“加大宏观调控力度”，预计2024年我国GDP增速不会低于2023年，也就是说，2024年GDP增速预期目标没必要低于2023年GDP增速预期目标，亦即大概率不低于“5.0%左右”。综合以上两个方面，预计2024年我国GDP增速预期目标大概率持平于2023年，也就是说，2024年我国GDP增速预期目标大概率设定为“5.0%左右”。

　　三、2024年1季度CPI与PPI大概率位于低位，1季度我国宏观经济可能不会太乐观

　　128 政治局会议指出“要做好‘两节’期间重要民生商品保供稳价”，反观126政治局会议的提法是“要统筹做好重要民生商品保供稳价和煤电油气运保障供应”。与126政治局会议相比，128政治局会议删除“煤电油气运保障供应”这一表述。值得指出的是，“重要民生商品保供稳价”与CPI当月同比关联度较高，而“煤电油气运保障供应”则与PPI当月同比关联度较高。以下我们对2024年1季度PPI当月同比与CPI当月同比进行研判。

　　PPI方面，从历史经验看，在美联储加息的末端，以及暂停加息之后的“利率平台期”，国际油价与国际铜价大概率是承压下行的，其背后的宏观逻辑是美国联邦基金目标利率位于高位利空全球宏观经济，在需求端对国际油价与国际铜价形成利空，与此同时，能源与矿产的价格位于高位的同时，能源与矿产的产能利用率通常也处于高位，在供给大于需求的背景下，国际油价与国际铜价大概率承压下行。如果以上这一经验规律与宏观逻辑成立，则在国际油价与国际铜价下行的拖累下，PPI当月同比大概率继续承压。考虑到2024年1季度美联储降息概率极低，我们认为，在2023年12月至2024年1季度这一期间，我国PPI当月同比大概率持续下探。

　　CPI方面，我们认为1季度大概率是2024年CPI的底部区间，而2-4季度CPI大概率位于相对高位。这一判断的依据有以下三点。第一，2023年11月CPI当月同比录得-0.50%，从目前的情况看，12月有可能还将位于负值区间。这就意味着2024年1-3月大幅上行的可能性较低。第二，2023年1季度是2023年CPI的高位时段，因此从基数效应的角度看，2024年1季度大概率是2024年CPI的低位时段。第三，从猪肉平均批发价的角度看，2024年下半年猪肉平均批发价大概率高于上半年，这就意味着2024年下半年CPI当月同比大概率高于上半年。

　　综上，2024年1季度，我国PPI当月同比与CPI当月同比大概率均位于低位。如果从这一点推断，则2024年1季度我国宏观经济大概率承压。在以上研判的基础上，我们对2024年1季度“三驾马车”走势做一个研判。具体看：在PPI当月同比持续下探的背景下，2024年1季度我国出口金额累计同比与制造业投资完成额累计同比大概率持续下探，而在商品房销售面积累计同比位于低位，商品房待售面积累计同比位于高位，二者差值不断走阔的背景下，预计2024年1季度房地产开发投资完成额累计同比难以大幅好转，此外，在CPI位于低位，叠加2023年1季度社会消费品零售总额位于相对高位的背景下，2024年1季度社会消费品零售总额累计同比可能不会太高。

　　四、“稳中偏松”是2024年货币政策的主基调，1季度央行大概率降准或降息

　　我们认为，“稳中偏松”大概率是2024年货币政策的主基调。我们做出这一判断的依据有以下三点。第一，中央金融工作会议指出，“始终保持货币政策的稳健性，更加注重做好跨周期和逆周期调节，充实货币政策工具箱”，“要完善金融宏观调控，准确把握货币信贷供需规律和新特点，加强货币供应总量和结构双重调节”。在中央金融工作会议释放较强“宽松”信号的背景下，时隔1个多月召开的128政治局会议释放“偏宽松”信号符合逻辑与常理。第二，128政治局会议指出，“加大宏观调控力度”，“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节”。其中，“以进促稳”较少出现在政治局会议中，释放出较为明确的“积极进取信号”。第三，128政治局会议指出，“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，对比126政治局会议“稳健的货币政策要精准有力”的提法，一是增加“灵活适度”，二是将“有力”改为“有效”。“有效”强调的是要达到预期目标，注重实际效果，而“有力”更侧重力度与规模。考虑到“灵活适度”这一具有较强总量色彩的用语放在前面，表明2024年我国货币政策的整体表述偏宽松，预计2024年我国央行大概率继续降准降息。但是，与2023年相比，2024年货币政策宽松的力度不会超过2023年，毕竟1年之内3次降准与降息的概率较低。

　　从年内节奏看，上半年我国货币政策的“积极”力度要大于下半年。这一判断的依据有以下两点。第一，在美国联邦基金目标利率位于高位的背景下，2024年上半年，尤其是1季度全球流动性还面临一定压力，对全球以及我国宏观经济形成压制。在此背景下，货币政策有必要“以进促稳”。第二，我们认为，2024年上半年CPI当月同比大概率低于下半年，也就是说，相对下半年，上半年通胀对货币政策的掣肘相对较低，有利于央行推行“稳中偏松”的货币政策，尤其是1季度。据此，我们认为1季度央行大概率降准或降息。

　　财政政策方面，“稳中偏积极”大概率是2024年我国财政政策的主基调。第一，128政治局会议指出“积极的财政政策要适度加力、提质增效”，对比126政治局会议“积极的财政政策要加力提效”的提法，一是将“加力”改为“适度加力”，二是将“提效”改为“提质增效”。第二，128政治局会议提出“要增强宏观政策取向一致性”，对比126政治局会议“加强各类政策协调配合”的提法，128政治局会议明确指出各类宏观政策要指向同一个目标。在2024年货币政策“稳中偏松”的背景下，2024年财政政策大概率“稳中偏积极”。更进一步推断，在上半年我国货币政策的“积极”力度要大于下半年的背景下，预计2024年上半年财政政策的“积极”程度，要大于2024年下半年。第三，从“适度加力”的提法看，2024年财政赤字率大概率高于3.0%。

　　五、加强经济宣传和舆论引导，乐观看待我国宏观经济与资本市场的机会

　　128政治局会议指出，要“加强经济宣传和舆论引导”。确实，加强宣传和舆论引导，有利于增强社会公众的信息识别能力，引导社会公众的价值观和行为取向。具体到经济宣传，由于影响宏观经济走势的因素众多，即使是专业的宏观经济分析师，也存在误判的可能，更何况未经过相关专业训练的社会公众。在此背景下，“加强经济宣传和舆论引导”极其有必要。

　　在经济宣传和舆论引导的过程中，我们应注意以下三点。第一，宏观经济的走势具有较强的趋势性。即使是逆周期调节，其对宏观经济走势的干预效果，也存在一定的时滞。“加强经济宣传和舆论引导”可以防止负面的“羊群效应”，但是并不能在根本上改变宏观经济走势。第二，在宏观经济的“低迷期”，经济宣传和舆论引导可以侧重挖掘宏观经济中的闪光点与积极的一面。第三，在经济宣传和舆论引导的过程中，不能夸大，也不能误导，要实事求是，要指出当前宏观经济面临的困难与问题，对其产生来源进行分析，并提出解决对策。

　　2022年12月我国因时因势优化调整疫情防控措施，资本市场认为我国宏观经济将进入复苏与繁荣阶段。在2023年宏观经济实际运行与此前的市场预期出现较大反差之后，部分观点认为我国宏观经济将进入“寒冬”，进而对资本市场持悲观预期。对此，我们尝试经济宣传和舆论引导如下。

　　第一，马克思主义哲学认为，“任何事物的发展都不是一帆风顺的”，“事物发展的道路是前进的，但发展的道路是曲折的，事物的发展是前进性与曲折性的统一”，我国宏观经济走势也不例外。第二，马克思主义哲学也认为，“规律是客观事物本身固有的，因而它同事物本身一样，是客观的，不依人们的意志为转移的”。我国宏观经济走势的规律是，随着基数不断增大，在经历高峰期之后，我国宏观经济增速的下行是不可逆转的趋势。从中长期看，我国宏观经济增速大概率要从目前的“5.0%左右”下行至当前美国、日本与韩国3.0%左右的水平。第三，从美国、日本与韩国等国的经验看，宏观经济增速的下行不是“断崖式”的，而是“阶梯式”，或者说“平台式”的，也就是说，宏观经济增速会在某一中枢水平震荡一段时间，然后再进入下一个中枢水平。第四，在宏观经济“阶梯式”下行的过程中，经济周期规律依旧在起作用，宏观经济依旧要经历繁荣、衰退、萧条和复苏这四个阶段，而在宏观经济复苏与繁荣期，A股大盘大概率上行，利多居民财产性收入。第五，即使在宏观经济衰退期与萧条期，包括A股市场在内的资本市场依旧有投资机会，譬如2023年的黄金以及黄金股、科技股、利率债等。也就是说，宏观经济复苏期与繁荣期有投资机会，而宏观经济衰退期与萧条期同样也有投资机会，大可不必悲观。

　　值得指出的是，“加强经济宣传和舆论引导”需要目标群体具备一定的经济学专业知识，因此，做好“经济宣传和舆论引导”的一个前提或者说侧面是，强化经济学基本常识与思维系统在全社会层面的普及与构建。只有这样，经济宣传和舆论引导才能达到更好的效果。

　　六、对“高质量发展”高度重视，全面贯彻落实“创新”等五个理念

　　习近平总书记明确指出：“所谓高质量发展，就是能够很好满足人民日益增长的美好生活需要的发展”。

　　126政治局会议三次提到“高质量发展”：一是“加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全”；二是“优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力”；三是“锻造纪检监察铁军，深入推进纪检监察工作高质量发展，为实现新时代新征程党的使命任务提供坚强保障”。

　　128政治局会议对“高质量发展”的重视程度高于126政治局会议，体现为四提“高质量发展”：一是“我国经济回升向好，高质量发展扎实推进”；二是“加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，全面深化改革开放”；三是“统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革，统筹新型城镇化和乡村全面振兴，统筹高质量发展和高水平安全”；四是“要深化重点领域改革，为高质量发展持续注入强大动力”。此外，还有两处提及“高质量”：一是“坚持和加强党的全面领导，高质量落实党中央对经济工作的重大决策部署”；二是“严管严治锻造纪检监察铁军，纪检监察工作高质量发展取得新进展新成效”。

　　习近平总书记也指出，“所谓高质量发展，是创新成为第一动力、协调成为内生特点、绿色成为普遍形态、开放成为必由之路、共享成为根本目的的发展”。在128政治局会议的具体举措中，全面贯彻落实五个理念，具体而言：“创新”方面，128政治局会议提出“要以科技创新引领现代化产业体系建设，提升产业链供应链韧性和安全水平”；“协调”方面，128政治局会议提出“要增强宏观政策取向一致性”，“要着力扩大国内需求，形成消费和投资相互促进的良性循环”，“要深化重点领域改革，为高质量发展持续注入强大动力”，“要持续有效防范化解重点领域风险，坚决守住不发生系统性风险的底线”，“要坚持不懈抓好‘三农’工作，推动城乡融合、区域协调发展”；“绿色”方面，128政治局会议提出“要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，加快建设美丽中国”；“开放”方面，128政治局会议提出“要扩大高水平对外开放，巩固外贸外资基本盘”；“共享”方面，128政治局会议提出“要坚持尽力而为、量力而行，切实保障和改善民生”。

　　【风险提示】：1．我国内需走弱程度超预期；2．美国宏观经济衰退程度超预期。

　　(本文作者介绍：中国证券业协会证券分析师与投资顾问专业委员会委员、中国首席经济学家论坛成员、国网党校（国网领导科研院）智库专家、英大证券公司首席宏观经济学家（公司总监级）)