意见领袖 | 张明
在2023年3月之前，本轮主要发达国家央行集体加息缩表的负面冲击，主要体现在部分新兴市场与发展中国家相继爆发由短期资本外流而导致的金融危机。
3月开始，部分美国中小商业银行与欧洲大型商业银行相继爆发危机，引发了有关各方高度关注。本轮国际银行业动荡为何会发生？动荡是沿着何种路径演化的？银行业动荡是已经濒临结束还是才刚刚开始？这轮银行业动荡将给中国带来何种影响？
本轮国际银行业动荡的深层次原因
本轮全球银行业动荡的深层次原因之一，是在国内高通胀倒逼之下，美联储快速加息缩表推高了美国国内长期利率与美元汇率，导致各类风险资产与避险资产价格大幅下跌，从而给持有上述资产的商业银行造成了巨大的账面损失。
自20世纪80年代以来，每当美联储步入连续加息周期，都会引发不同程度的国际金融市场动荡，例如80年代的美国储贷危机与拉美债务危机、1997~1998年的东南亚金融危机（1995年墨西哥危机、1998年俄罗斯危机、2001年阿根廷危机）、2007~2008年的美国次贷危机与2010~2012年的欧洲主权债务危机、2013~2015年的Taper Tantrum（缩减恐慌）动荡，以及本次全球金融市场动荡。
从2022年3月美联储开启本次加息周期至今，斯里兰卡、巴基斯坦、黎巴嫩、土耳其、埃及、加纳、阿根廷等新兴市场与发展中国家已经爆发了由短期资本外流加剧而引发的金融危机（本币贬值、外债负担加剧、国内资产价格下跌）。以硅谷银行破产事件为分水岭，在硅谷银行破产之前，本轮全球金融震荡主要集中在国际货币金融体系的外围国家，而在硅谷银行破产之后，包括美国与欧盟在内的核心国家开始面临金融市场动荡与金融机构危机。随着金融震荡从国际货币金融体系外围向核心扩散，本轮金融震荡对全球金融市场与世界经济增长的负面冲击将会越来越明显。
本轮全球银行业动荡的深层次原因之二，是自2008年全球金融危机爆发至今，部分商业银行的监管并未得到实质性强化，或者先收紧之后又明显放松，导致这些商业银行在经营管理尤其是风险控制方面存在明显隐患。
在迄今为止的本轮银行业动荡中，欧洲大型商业银行与美国中小商业银行是风险暴露最集中的两个群体。一方面，与美国相比，欧洲在2008年全球金融危机爆发后并未出台能够与《多德-弗兰克法案》（Dodd-Frank Act）相媲美的监管新规，导致欧洲大型商业银行面临的监管并未像美国大型商业银行那样显著增强。除瑞士信贷与德意志银行之外，欧洲其他大型商业银行也面临严重的公司治理隐患。例如，3月28日，法国金融检察部门开始以调查税务欺诈和洗钱指控为由搜查五家商业银行，此举导致法国兴业银行（Societe Generale）股价大幅下跌。
另一方面，美国中小商业银行面临的监管在2018年之后明显放松，从而酿成新的风险隐患。根据《多德-弗兰克法案》，资产规模超过500亿美元的商业银行必须接受压力测试、更高的资本要求和其他旨在降低风险的“强化审慎标准”。而在2018年5月，时任美国总统特朗普签署了《经济增长、放松监管和消费者保护法案》。该法案的第401条基本上取消了资产规模在500亿至1000亿美元之间的商业银行的压力测试，并放松了对资产规模在1000亿至2500亿美元之间的商业银行的金融监管。这就意味着，特朗普签署的新法案将硅谷银行之类的中小商业银行从严格的后危机监管中“解放”出来，并降低了它们的监管合规成本。
本轮国际银行业动荡的前景
本轮欧美银行业动荡是刚刚开始还是行将结束？基于以下三方面理由，笔者不是特别乐观：
第一，作为本轮银行业动荡的源头，美联储很可能会继续加息，即使停止加息，美联储也不会很快降息。这意味着，美国短期与长期利率仍将处于高位。
尽管在近期的金融震荡中，全球金融条件明显收紧，事实上也发挥了类似于加息的效果，但由于美国通胀依然处于高位，且具有较强黏性（上涨的主要动力来自服务、房租与薪资成本），美联储本轮加息恐怕还没有结束。笔者认为，在3月加息25个基点之后，美联储仍有1~2次加息、每次25个基点的可能性。此外，即使美联储停止加息，在通货膨胀明显回落之前，美联储不会很快转为降息。这意味着，联邦基金利率将在5%左右保持较长的时间。如此高的基准利率可能导致资产价格进一步调整，进而继续引发金融风险。
第二，美欧央行本轮加息给发达国家金融机构造成的潜在损失，并未充分暴露出来。
例如，华盛顿邮报报道，美国银行系统未实现的损失规模高达1.7万亿~2万亿美元，而美国银行系统的总资本缓冲规模仅为2.2万亿美元。再如，欧洲央行曾经长期实施负利率政策，欧洲负利率债券资产规模最高时接近18万亿美元，而这些负利率债券的绝大部分，目前尚未到期。这就意味着，大量持有上述负利率债券的机构，尤其是全球保险业巨头，已经面临规模巨大的账面损失，只不过这些损失尚未被充分披露出来。目前美国商业银行地产可谓风雨飘摇，风险不断累积。商业地产投资组合的下跌既是美国黑石集团旗下房地产信托基金Breit遭遇挤兑的重要原因，也是德意志银行陷入动荡的直接原因。近期倒闭的硅谷银行、Silvergate Bank与Signature Bank均为美国商业银行中主要从事加密货币业务的代表性机构，这就意味着，上述银行倒闭可能让整个加密货币行业遭受巨大打击，而加密货币价格下跌将让所有加密货币投资者遭受重大损失。综上所述，当前还有很多金融风险尚未充分暴露，且全球投资者避险情绪处于高位，一旦出现风吹草动，就可能引发新一轮挤兑、抛售与做空行为。
第三，全球经济增速下行趋势愈发明显，地缘政治冲突此起彼伏，金融动荡可能与经济衰退、地缘冲突相互交织、相互强化，而最终实体经济与国际局势的恶化又会反过来冲击金融市场信心。换言之，经济衰退、金融动荡与政治冲突三者之间可能出现正反馈循环，以至于酿成更大规模的危机。
国际银行业动荡对中国的影响
迄今为止，本轮全球金融动荡对中国经济增长与金融市场冲击较为有限，但以下几方面的风险值得关注：
第一，2022年，随着美联储开启新的加息缩表周期，中国经济经历了短期资本大规模外流、资产价格显著下跌与人民币对美元大幅贬值的考验。如果国际金融市场震荡愈演愈烈，我们可能再度面临与2022年类似的冲击。
第二，美国国债与MBS市场价格的大幅下跌，既给欧美投资者造成了巨大的账面损失，也会给我国重仓持有上述资产的机构造成规模较大的账面亏损。例如，在2022年，中国投资者持有的美国国债规模下降了1732亿美元，但同期中国投资者净出售美国国债仅为126亿美元，这意味着两者之差的1606亿美元，除了一部分国债持有到期没有续做，基本上可归结为美国长期利率上升导致的净估值损失。对中国主权投资者与私人投资者而言，硅谷银行破产倒闭向他们提示了大规模投资美国金融资产可能面临的市场风险。此外，俄乌冲突之后美国政府将美元“武器化”的行为，也向他们提示了大规模投资美国金融资产可能面临的地缘政治风险。通过各种方式以较低成本实现资产多元化，依然是中国投资者面临的当务之急。
第三，硅谷银行破产事件对与其有直接或间接联系的中国科创企业产生了一定冲击。自2006年以来，硅谷银行一直活跃于中国东南部，为腾讯、阿里巴巴、百度等中国科技巨头提供服务。该行与中国科技公司的关系不限于融资，还包括外汇、现金管理、投资银行、提供人脉机会与研究报告等。很多从美国发起的风险投资基金获得股权投资的中国科技型企业，会在硅谷银行总行或中国分行开设账户并进行存贷款业务。硅谷银行破产消息传来，一些中国企业家非常担忧公司在该行存款的安全性。但由于美国政府确保了硅谷银行储户的安全，目前看来该行破产对中国科技企业的存款安全冲击有限。不过有证据表明，美国政府目前仅仅保证存款位于硅谷银行美国境内总行与分行的全部存款安全，而并不对美国境外硅谷银行分支机构的存款安全提供保障。这就意味着，将资金存在于硅谷银行海外分支机构的中国企业，可能依然会遭遇硅谷银行破产带来的损失。另一值得一提的风险是，受硅谷银行破产事件影响，中国金融监管机构加大对国内科技创新企业融资模式与体系的监管，这可能显著提高国内科创企业的融资成本并影响其成长空间。
第四，美国中小银行连续爆发危机，也可能通过信心渠道导致国内外投资者对中国中小商业银行的潜在风险更加关注，甚至引发做空或者挤提行为。一些地方的城商行、农商行资本金不足、资产方质量偏低、负债方融资成本较高，且大量投资于本地投融资平台发行的债券，不排除上述城商行、农商行未来风险集中暴露的可能性。
第五，如前所述，全球金融市场动荡的下一步，很可能是特定全球保险巨头被卷入危机。这些巨头曾经通过加杠杆方式大量投资于美欧国债与机构债，而本轮美欧央行连续加息已经给上述保险巨头造成巨大账面亏损。一旦这些保险巨头陷入危机，过去提供的保单就可能难以足额兑付。考虑到中国很多高收入人群曾经在境外（尤其是中国香港）大量购买寿险与重疾险，一旦全球保险巨头出事，这些保单可能面临难以兑付的风险。
来源：微信公众号“张明宏观金融研究”
(本文作者介绍：中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任)
责任编辑：张文
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