潘东：银行理财净值化转型的方向、路径及策略

　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家 潘东

　　银行理财要实现净值化转型，回归本源、坚守初心和使命，就要在产品创新化、投研专业化、渠道市场化、风控全面化、系统智能化、资源协同化以及投资者教育七个方面有明确的转型路径及发展策略。

　　资管行业发展的本质是信义关系下的“受人之托，代人理财”；初心是为投资者创造回报，使投资者利益最大化；使命是有效联通投资者与融资者，服务实体经济发展，防范金融风险。资管新规是促使资管行业坚守初心和使命的重要推动力，银行理财将在资管新规的指引下，回归本源、平稳转型，努力发展成为资管行业中一支独立、专业的力量，助力推动整个资管业健康发展，服务实体经济高质量增长。

　　银行理财坚守初心、回归本源的源头

　　我国银行理财业务经过15年发展，已从零规模增长到30万亿元规模。银行理财预期收益的产品模式，一方面为居民创造了稳定的投资回报，稳定了投资者购买产品的预期收益，实现了理财业务的快速扩张，另一方面逐日形成的“银行隐性背书+预期收益率”刚兑模式，渐被投资者视为存款的替代品。

　　“预期收益+隐性刚兑”使银行理财在事实上偏离了资管业务的初心和使命，即投资者利益最大化、联通投融资者、服务实体经济。首先，众所周知，实际收益与预期收益之间必然存在一定的偏差。在预期收益模式下，虽然银行理财为投资者创造了稳定回报，但其收益率并非由真实投资产生的实际收益而来，使投资者既没有完全获得投资回报，也没有承担投资行为对应风险。其次，在隐性刚兑模式下，各银行对资金的争夺抬高了无风险利率，助推了同业资金的套利空转行为，增加了金融体系的不稳定性。在2016年同业理财盛行时，银行理财的预期收益模式成为同业资金投资套利的标的，部分银行理财资金来源中的同业资金占比达到50%以上，银行理财将这些资金通过加杠杆投资于银行存单，形成同业资金链条，而实体经济并没有获得资金支持。最后，由于银行的隐性信用背书，银行理财风险最后仍由银行表内承担，使得银行积聚的风险上升，增加了金融体系的不稳定性。

　　可见，2018年发布资管新规推动银行理财产品净值化转型，是回归本源、践行初心和使命的重要体现。

　　一是更好地支持实体经济高质量发展。

　　银行理财是信用债和非标市场的重要参与主体，也是股权市场的积极参与者，净值化转型后，有助更好支持企业的债务融资和股权融资，支持创新型企业的发展。

　　其一，继续大力支持企业信用债融资。

　　截至2018年末，银行理财对信用债的投资余额占整个信用债投资余额的54.8%，其中近年增量占比67%，是信用债市场的最大机构投资者。2012年以来银行表外规模的扩张同时伴随着银行理财对信用债的投资比重上升，促进了信用债市场的快速发展，有效支持了实体经济发展。

　　银行理财净值化转型后，仍然以固收+产品为主，信用债投资仍是银行理财的重要配置资产类别。由于债券类产品会更多采用市值法估值，投资经理会充分考虑净值的波动，对信用债的风险识别和定价能力要求更高，这也将推动信用债市场的分层和合理定价，丰富高收益债市场，为不同信用资质的企业融资提供更多渠道。

　　其二，非标投资转型，满足企业多元化融资需求。

　　未来银行客户的融资需求将更加多元，银行理财也要与时俱进，从单一产品转向多元化产品，如类永续、股债混合类产品，满足客户对流动性资金、项目类融资、子公司增资、降低负债率等不同层次的融资需求。

　　其三，提高股权投资比例，引入长期资金，鼓励企业创新。

　　银行理财可通过“固收+多元”策略拓展投资类别，在固收资产打底的基础上，加大对权益市场的投资力度，同时引入养老金等长期资金，支持非上市企业和上市企业融资，鼓励创新型企业发展，建立匹配企业全生命周期的金融支持体系，通过从债务驱动转向创新驱动、提高全要素生产率、鼓励企业创新，更好地支持经济高质量增长。

　　二是实现投资者利益最大化，为居民财富保值增值。

　　一方面，在“房住不炒”的定位下，我国居民可支配金融资产日益增多，对财富增值的需求也与日俱增。2019年上半年居民存款同比增14%，创2013年以来新高。党的十八大报告提出要“多渠道增加居民财产性收入”。在后房地产时代，居民的财富增长将更多依赖于资本市场，而承载资本市场收益的只能是净值型的资管类产品，只有净值化才能将资本市场的收益和风险充分传导给投资者，让投资者获得财富的保值增值。可以说，银行理财的净值化转型正当其时，

　　另一方面，银行理财净值化转型和子公司的成立，有利于丰富金融业态，增加金融产品供给，发挥银行理财子公司“鲶鱼效应”，形成多元化竞争格局，提高资管行业的整体水平，从而更好地支持实体经济高质量发展，这也是金融供给侧改革的题中应有之意。

　　三是有效降低金融体系风险。

　　其一，通过净值化实现风险过手。

　　银行理财通过净值化转向，将收益和风险均过手给投资者，而不是留存在银行体系内，可有效降低金融体系的风险。中央提出的三大攻坚战中，防范化解重大风险尤其是金融风险，放在三大攻坚战之首，说明形势的严峻和防范金融风险的重要性。过去的银行理财作为影子银行体系积聚了一定风险，未来将通过净值化转型逐步化解，同时实现风险可隔离、风险可计量和投资者可承受，并通过组合管理实现风险分散、熨平净值波动。同时，银行理财净值化转型后，失去了“刚兑”保护，同业资金投资将更加谨慎，有利于减少同业资金空转套利。

　　其二，缓解金融和实体经济的结构性失衡。

　　过去10多年，我国经济增长对资本的依赖性不断增强，根据知名经济学家、清华大学白重恩教授测算，资本对经济增长率的贡献已从2007年之前的0.62%增加到2008〜2017年的3.94%，说明经济增长更加依赖于资本投入。而债务大部分来源于银行体系，则会导致金融体系不断膨胀，金融和实体失衡。当前我国经济运行面临的突出矛盾和问题，根源就是重大结构性失衡，主要表现为实体经济结构性供需失衡、金融和实体经济失衡、房地产和实体经济失衡。金融供给侧改革是为了解决金融和实体经济失衡的现象。银行理财净值化转型之后，将从以往的投资驱动转向资金和产品驱动，更加匹配客户的风险偏好和收益预期，有利于投资的多元化，丰富投资产品类型，缓解结构性失衡程度，优化经济融资结构。

　　其三，促进资本市场发展，提升直接融资比例。

　　中央经济工作会议提出，要建设“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的资本市场，未来银行理财将大力发展FOF（Fund of Funds，基金中的基金）和被动指数型的权益类产品，利用渠道端的资金优势，遴选优秀的股票基金管理人，打通资金和投资端的通道，发挥资产配置和优选管理人的优势，补足主动管理的短板，为资本市场引入更多长期稳定资金，促进资本市场稳健发展。

　　银行理财实现平稳转型的路径及策略

　　银行理财要实现净值化转型，回归本源、坚守初心和使命，就要在产品创新化、投研专业化、渠道市场化、风控全面化、系统智能化、资源协同化以及投资者教育七个方面有明确的转型路径及发展策略。

　　产品创新化：精准匹配客户需求

　　在理财产品净值化转型以及投资者金融服务需求不断丰富的大背景下，如何设计出匹配客户需求的产品、如何不断在产品创新上有所突破，成为关乎银行理财未来发展的重要一环。

　　固收类产品：双管齐下，双轮驱动

　　与基金公司相比，银行理财具有较强的流动性管理能力和雄厚的资本抵御风险能力，同时也在债券投资上具有丰富经验和相对优势，因此现金管理类产品和债券类产品将成为银行理财固收类产品中的两大支柱。

　　除对现金管理类产品和债券类产品“双管齐下”以外，银行理财还可采用“双轮驱动”模式：一方面按照资管新规的要求发行市值法的净值化产品，实现风险收益完全过手；另一方面考虑到理财投资者的风险偏好较低，银行理财可发行符合细则要求的以摊余成本法计量的产品，实现平稳转型。

　　非标类产品：风险分层，净值发行

　　在目前的监管框架下，公募理财产品和私募理财产品均可投资于非标资产，其多层次的产品募集和发行模式有助于对风险分层。一方面，放开公募理财产品投向非标源于银行强健的信用风险管理能力和雄厚的资金实力；另一方面，对于风险较高的特定项目，采用私募方式发行是为了根据投资者的风险偏好匹配合适的非标类产品，做到风险分散和风险过手。

　　权益类产品：FOF基金+被动指数双轮驱动

　　银行可通过FOF模式参与股票市场，凭借客户基础优势和资金优势，遴选市场上优秀的基金管理人，将资金端和优秀的管理人连接起来，为投资人创造价值。另一方面，银行理财可大力发展低成本的指数产品，为客户提供指数化的配置型工具，利用渠道优势扩大规模、降低成本，提高投资者的回报率。长期来看，预计在FOF和被动指数产品形成一定规模后，将进一步带动银行理财主动管理产品的发行，补足银行在权益投资领域进行主动管理的短板。

　　投研专业化：提升专业能力，拓展投资品类

　　银行资管必须基于自身禀赋，建立差异化的竞争优势。投研专业化是银行资管转型的重点，也是当前的薄弱环节。银行理财需要不断提升投研能力，建立起强大的资产配置能力，拓展投资品种，利用委外投资覆盖债券、股票、商品、外汇等主要投资品种，并建立“宏观-策略-行业-企业”的研究体系，实现从宏观到微观、从行业到企业主体、从股票到债券的全市场覆盖。

　　渠道市场化：提高渠道覆盖面，引入养老资金

　　渠道市场化是提升客户基数、扩大品牌影响的重要方式。首先，银行理财仍要重点依赖于自己银行的销售渠道，打造产品的特色和品牌，获得投资者口碑和市场声誉。其次，银行理财一方面可将明星产品拓展至其他银行代销渠道，或在成立子公司后根据产品特点再拓展至非银机构、互联网渠道，实现全渠道覆盖；另一方面可借助与公募基金亦有类似的模式在养老金资金渠道发力，凭借稳健的投资风格、突出的风险控制能力，为投资者提供可观的投资收益。

　　风控全面化：全面管理，注重差异

　　风险控制能力是银行一直以来的优势所在，银行理财须延续优势，对风险进行全面管理，通过实施风控全面化，切实保证投资者权益。一方面，全面风险管理涵盖包括信用风险、市场风险、流动性风险、操作风险等在内的所有风险类别；另一方面，风控全面化体现在银行理财的事前控制、事中管理和事后评估的全流程各环节。不仅如此，银行理财还须注重不同投资品类间的风控差异，针对标准资产和非标资产建立不同的风控标准和流程，对应不同产品特征做好风险管控，从而实现差异化风控管理。

　　系统智能化：以智能系统支持理财发展

　　系统智能化是银行资管转型的重要依靠，也是适应金融科技化、数字化、智能化发展趋势的时代要求。银行理财要在净值化转型过程中，一是要打造科技化、智能化的基础设施体系，建立适应净值化产品要求的交易流程系统和清算系统，提高产品投资交易效率；二是要建立智能化的客户服务系统，提高客户服务效率，实现“千人千面”画像，提升客户体验；三是要建立业绩分析系统，为投资做好业绩归因分析，辅助投资决策。

　　资源协同化：发挥优势互补效应

　　在银行理财发展过程中，要做好三个协同，充分发挥优势，实现“1+1＞2”的互补效应。一是母行与理财子公司间的协同，二是理财子公司与其他板块间的协同，三是理财子公司与其他子公司间的协同。母行及其他板块、其他子公司可以为理财子公司提供丰富的渠道资源，而理财子公司可以通过专业化的投研服务，创新合作模式，增加整体客户黏性，提升盈利水平。

　　加强投资者教育，打破刚兑意识

　　为投资者创造回报，使投资者利益最大化，是资管行业发展的初心。投资者教育是银行理财转型的重要组成部分，是实现净值化的必要手段。刚性兑付模式下，投资者教育只针对金融机构，强调要注重合规性；净值化模式下，则必须同时加强对投资者的教育，不仅要求金融机构“卖者尽责”，同时要求投资者“自负盈亏（买者自负）”，从而打破投资者的刚兑预期。因此，银行要在尽职履责的前提下，做好充分的事前沟通，对投资者教育做好预期引导，让投资者在事前明确获知净值回撤和损失的可能性，减少事后投资者因投资收益与预期不符产生的不满与纠纷。可见，投资者对净值波动和风险承担的意识，是净值化转型成功的重要前提。做好投资者教育作为银行理财从卖方向买方转移的关键一步，是否具有前瞻性、全流程、全面性，将影响其后所有事务的全面顺利开展。

　　本文首发于：《当代金融家》

　　(本文作者介绍：中国光大银行资产管理部总经理)