郑嘉伟：国常会降准释放哪些信号?

2021年07月09日15:29

　　事件：2021年7月7日，国务院召开常务会议，针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响，在坚持不搞大水漫灌的基础上，保持货币政策稳定性、增强有效性，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降。

　　核心观点：

　　降准的原因：一是下半年经济回归常态。当前国内PMI数据已经出现走弱势头，其中供给端出现回落，随着出口订单下滑，下半年出口增速也将高位回落，服务业仍未走出困境。2021年第一季度外出农民工人数较疫情前仍减少近250万人，且按照两年复合增速口径来看，国内社零总额增速以及与出行相关较大餐饮、酒店、高速机场收入增速都显著低于疫情前水平，出于对经济基本面的担忧，降准势在必行。二是缓解短期流动性压力。7月进入地方政府债发行高峰，叠加缴税高峰期到来，降准有利于为商业银行提供流动性支持，配合地方政府债券顺利发行，避免流动性冲击。三是置换到期的MLF。目前MLF余额为5.4万亿元，处于2004年以来最高位，且2021年下半年MLF集中到期，其中，三季度有1.7万亿元MLF到期，四季度有2.45万亿元MLF到期，到期数量之巨尚属首次，因此央行更有可能通过置换MLF实现降准，将有利于降低银行负债端成本，补充市场流动性，进而推动实体经济融资成本下降。四是缓解社融增速快速下滑趋势。上半年我国广义流动性，即社融增速和M2增速出现较快下滑，央行通过降准实现对商业银行表内信贷支撑，有助于稳定市场预期，防止信用收缩。由此可见，央行降准可谓是“一石多鸟”，整理而言，降准时机和方式成为关注焦点。

　　降准的意义：一是降准成为缓解上游原材料涨价对中小企业利润被挤压的破局关键。国内经济整体复苏，但需求较弱，输入型通胀使得中小企业利润承压。在大宗商品涨价背景下，中下游企业利润更多取决于需求端恢复状况，目前国内需求端尚未完全恢复，PPI与CPI传导不畅，使得企业经营进一步承压，降准成为破局关键。二是降准对于经济具有多方面提振作用。根据历年降准情况来看，降准并不意味着大水漫灌，而是通过更加精准手段，将资金流入中小微企业，因此普惠降准成为政策重要工具，在央行只是调整资产负债表的背景下，降准不会对通胀产生实质性影响，因此通胀在三季度整体回落背景下，降准最大目的在于切实降低小微、民营企业贷款实际利率，以缓解经济下行压力。

　　降准的影响：对于股债均有提振作用，短期对债市影响更加积极。在央行过去5次降准操作中，一般国常会宣布降准到央行提出降准时间表2-14天：随着缴税期到来，大概率央行将会在社融数据公布后宣布降准方案。降准之后5个交易日内十年期国债收益率涨跌幅平均数为-1.06BP，中位数为-0.06BP，表明降准对于债市正向影响较为明显且影响速度较快。降准之后长期来看股市呈上行态势，但5个交易日内上证综指涨跌幅平均数为-0.82%，中位数为0.69%，表明降准对于股市虽有一定影响，但其短期影响作用并不显著。

　　投资建议：降准可以提升市场信心，短期对于债市正向影响更加显著。此次国务院提出降准显示对经济弱复苏担忧，降准虽然可以提升市场信心，但是难以改变市场整体走势。短期内降准对于债市影响更加积极，中长期来看有利于股市上行，建议增配盈利较为确定性板块。

　　风险提示

　　疫情再次爆发风险；政策落实不及预期。