【解读】许维鸿：散户的牛市终于来了

“

中国经济遭遇突发疫情的冲击，虽然宏观数据不理想，但是依然不能改变供给侧结构性改革“三去一降一补”的基本思路。展望下半年，政府有限的财政资金，依然应该用在那些“市场失灵”领域，这才是宏观政策带动区域发展、资本市场锦上添花的最佳路径。

本文作者系盘古智库学术委员、中证焦桐基金首席顾问许维鸿，文章来源于《腾讯证券研究院》。

”

最近沪深股市大涨，很多朋友问我：“牛市来了吗？”我一般回复他——机构投资者的牛市已经持续了两年，你没发现？——要知道，创业板指数从2018年8月份的1184点，涨到了今天的2535点，翻了一倍还多！所以，中国股市正确的提问方式应该是：“散户的牛市来了吗？”

创业板的牛市不属于散户。创业板的股票绝大多数都属于中小市值公司，这些公司在普罗大众层面的知名度，远远低于主板的股票；中小市值公司盈利波动大、涨跌波动就更大，没有充分的调研，机构投资者也不敢投入真金白银；散户这些年被所谓题材股“割韭菜”的次数多了，自然也不愿意以身犯险。因此，过去两年来越来越多的以公募基金为代表的机构投资者，专注于“自下而上”的选股，选择细分行业的龙头企业，自然收获颇丰。换言之，这两年“基民”的日子是很好过的，2019年底专注股票的公募基金盈利很多都达到了40%、甚至更高。

散户股民的日子就不好过了，上证指数过去两年一直在3000点上下徘徊。那些耳熟能详的大银行、大保险、大地产公司，虽然业绩都不错，但是股价却一直“疲软”——一旦遭到突发疫情的正面冲击，这些大市值股票往往都是率先下跌。股评黑嘴们纷纷“黔驴技穷”，过去几个月无数次预言中国央行会追随美联储降息、继而多次落空，只能把无名火赖在央行，真是让人哭笑不得。

散户的牛市恰恰应该来自于央行的冷静。中国经济遭遇突发疫情的冲击，虽然宏观数据不理想，但是依然不能改变供给侧结构性改革“三去一降一补”的基本思路。针对疫情的特别国债也不是当年的“四万亿”刺激计划，幻想央行“大放水”催生的牛市只能是“水中月、镜中花”。相反，不切实际的公共财政刺激计划只能让后代子孙背负更大的负债，进一步拉大社会贫富差距，动摇社会的基本稳定。

笔者这两个月深入长三角、珠三角多家上市公司调研，发现绝大部分中国的企业家们早就适应了经济周期的波动，也为贸易摩擦、以及突发宏观经济风险准备了必要的策略和“过冬准备金”；那些盲目通过借贷放杠杆、资金链条绷紧的企业，即便这次被政府救助了，恐怕很多又会很快倒在其他的风险中。

有趣的是，中国的上市公司越来越低调，除了必要的信息披露责任，并不愿意在互联网时代的公众媒体抛头露面。因此，创业板为代表的中小市值上市公司整体业绩，并没有受到全球新冠病毒肆虐的影响，总体表现亮眼、业绩翻倍的上市公司更是比比皆是。这就是为什么创业板指数一路走高，在年初短短调整后，就把所谓的疫情风险抛在了脑后、一路猛涨！

当然，创业板上涨的同时，估值风险也在集聚。以新近推出的科创板为例，个别股票甚至直接被推高到200倍市盈率，这除了反映出资金面的极度充裕，也反映出机构投资者的“囚徒困境”——明明知道太贵了，但是不得不投入。这与美国股市的“资产荒”逻辑异曲同工，虽然知道苹果、微软等互联网巨头公司“被高估”，但是不投入又不行！

好在A股市场还有主板，还有打新股等主题投资策略可以被选择，这也为散户的牛市创造了机会。散户应该期待价值的牛市，而非资金推动的牛市——银行保险等大市值股票估值偏低，券商股的业绩增长很明确，大消费和大健康的题材挖掘有机会，旅游传媒等行业的业绩低谷即将过去，所有这些是机构投资者期待的投资主题，也是外资最喜欢的“套路”。外资机构在中国没有本土公募基金这么多卖方研究“眼线”，还是喜欢紧扣宏观经济的策略，这也是中国股市发展的必然方向。

因此，我们可以期待一个三到六个月、中期的散户特征牛市。换言之，机构投资者在经济复苏的大背景下，主动对A股的不同板块进行“填坑”策略，总体拉升A股的估值水平，进而形成赚钱效应，让更多散户投资者分享牛市、分享上市公司的业绩增长。这种题材轮动型的牛市，赚钱面儿广，但是节奏并不好把握。对于散户而言，最忌讳的就是跟风走，紧追上涨板块，也许半年下来，所得寥寥。倒不如紧握一类题材股票：要么业绩反弹、要么受益于经济复苏、要么是行业龙头，总有一款适合你。当然，中国股市一般“短牛长熊”，好在目前估值不高，还不到提醒散户风险的时候。

对于监管机构和货币当局，中国的股市春天更加印证了中国经济韧性十足、不需要过度刺激，大水漫灌的经济刺激只能适得其反。受益于中国有效率先控制了疫情蔓延，长三角和珠三角的制造类企业复工复产领先于全球，今年上半年中国进出口大格局并没有萎缩，对东盟等地区的进出口更是逆势增长——市场经济有效配置生产要素的作用格外凸显，上市公司的盈利水平必然不错。

展望下半年，政府有限的财政资金，依然应该用在那些“市场失灵”领域，例如扶贫攻坚、西部开发、海南自贸港建设等，以促进民生发展和国家战略实施。以海南为例，自贸港建设需要国家的资金和人才支持，需要恰当的政策优惠和资源配置；相应的，一旦海南经济被市场关注，相关题材的股票必然上涨，会给海南建设带来更多的资金，实现政策的叠加效应。这才是宏观政策带动区域发展、资本市场锦上添花的最佳路径。■

　　(本文作者介绍：)