作者：郑铁伟

　　当前国有股减持问题似乎又到了山穷水尽的地步，但如果我们换个思路来考虑这个问题，结果又会怎样呢？

　　首先在考虑任何国有股减持方案之前，我们都有必要搞清这样一个问题，即：国有股(包括非流通法人股——以下同)与流通股是否为同一种股票？

　　这是个原则问题，也是解决国有股流通的一个基本前提。目前提出的几套方案之所以市场各方意见分歧较大，其中最主要的原因就是在这一问题上没有搞清楚(或者有意回避这一点)。

　　因为按照公司法，股份有限公司最基本的原则就是同股同权，也就是说只有同股才能同权、同利，不同股则不能同权、同利。而判断国有股与流通股是否为同一种股票的最主要依据则是看其股票持有者的权利、义务、责任、风险是否一致。显然一种股票可以流通，而另一种股票不能流通，仅凭这一点它们之间的权利、义务、责任、风险就是不一致的。

　　不论我们是否愿意承认，但市场上绝大多数人都会认同这一观点：国有股与流通股是二种根本不同的股票。事实上就连证监会前不久公布的折让配售方案中也间接承认了这一客观事实，否则为何还要对流通股股东进行补偿？

　　如果我们承认这是二种不同的股票，那我们就不能将二种原本不同的股票混为一谈，直接混到一块流通，因为这有背于同股同权原则，是根本不可能被市场所接受的。

　　接下来一个合乎逻辑的思路就是：如果我们能在二种不同的股票之间建立起某种价格上的联系，并对其股权进行调整，我们就可以将它们放到一块流通。这就是股权调整类方案的主导思路，其中最具代表性的就是张卫星的方案。

　　本人先前也持有这一想法并认为这不失为解决国有股流通的一个比较理想的方案，但问题是在建立二种股票价格联系方面尚缺少能被市场接受的依据。因为一种股票可以流通，具有确定的公开市场价格(股票市价)，另一种股票不能流通，没有公开市场价格，它们之间无法在公开市场价格基础上建立起比价关系。而只有二种股票之间是建立在公开市场价格基础上的起比价关系，才最真实、最公平、最可靠、也最能被市场各方所接受。

　　这是一个矛盾、一个怪圈，因为我们的目标正是要解决国有股的流通。

　　为了跳出这个怪圈，也是为了使问题得以简化，避免落入历史造成的陷阱，张卫星的方案是采用历史成本的方法，即通过国有股与流通股原始认购成本来建立它们之间的比价关系。这当然也是一种方法，但该方案中最大的问题是有可能造成如绩优股与绩差股等不同公司股票之间因质地差异在比价关系上所产生的不合理、不公平。这正是由于历史成本不能反映现时股票真实价值所致。

　　然而笔者觉得还有另外一种思路来解决这个问题，这就是：二种股票先不求统一，分别流通，待二种股票的公开市场价格均确立后，再在一定的时间、一定的条件下经调整后统一流通。

　　具体做法是：

　　1、国有股转为优先股

　　优先股股东享有如下权利：优先分配股息的权利，并不受公司经营状况、盈利水平的影响，当公司无盈利时，不能获得股息；当公司清算时有分配剩余资产的优先权；有有限表决权，一般不参加公司董事会，不参与公司经营决策，也没有表决权，但当涉及优先股股东权益时有表决权；要求赎回权，即公司章程中可以规定赎回条件，在一定条件下公司可按优先股市价加上一定的幅度赎回并注销，或也可规定在一定期限、一定条件下可转为普通股。

　　2、国有股变优先股，在上市公司完成所有法律程序的基础上，可全部上市流通。至此，彻底取消流通股与国有股的概念，代之以普通股和优先股，均为全流通。

　　3、上市公司可承诺(通过修改公司章程)在十年内陆续回购并注销优先股，如到期未能全部回购，对剩余的优先股按事先约定的条件应一次性全部赎回或转为普通股，优先股股东有选择权。

　　此方案的优点是：

　　1、可以全面迅速的解决国有股流通问题；

　　2、国有股与流通股股东的利益均得到保护，不致于因国有股流通而对流通股股东造成伤害，同时也保障了国有股股东的利益(双方谁也不占谁的便宜)；

　　3、不会影响国有股的减持计划，且其减持将可以完全按市场化原则进行，体现了公平合理性；

　　4、对以后发行全流通股票没有影响；

　　5、通过市场可以建立二种股票的比价关系，为到期后赎回或转换成普通股建立价格基础，甚至当有一定数量的股票按此方案流通后也可为后面的国有股直接采用股权调整类方案建立比价关系参照系；

　　6、由于优先股股息率是根据每家上市公司的具体情况而确定的，因此可避免不同上市公司股票之间因质地差异而在比价关系上产生的不合理现象；

　　7、有利于改善上市公司的股权结构，改变国有股一股独大的局面；

　　8、增加了新的金融交易品种，为投资者多一份选择。

　　除此之外，更重要的一点是本方案避免了其他方案中需要直接给国有股人为定价的弊病，代之以给优先股确定股息率，而股息率的确定根据上市公司的具体情况和目前的市场条件(市场已经给出了一定的参照系)是较容易把握的和操作的，也是最有利于在“减持”过程中最大限度地体现公平、合理、透明、公开性原则的。

　　本方案的适用范围：可适用于绝大多数上市公司，只要该公司主营业务明确，业绩稳定，每股收益在0.1元以上且公司经营状况正常的，原则上均可适用。但对ST、PT类公司、问题股公司、以及微利或亏损公司不适用。对某些业绩特别突出的公司，建议最好采用其他方案——如股权调整类方案比较好。

　　存在的问题：

　　主要是优先股股息率的确定不能一刀切，必须根据每家上市公司的具体情况分别确定，如何确保公平、合理、透明、公开是关键所在。但我认为这只是一个技术性问题，是完全可以解决的。

　　在此笔者提出如下原则性建议：

　　1、在确定优先股股息率时应主要以2001年度公司每股收益、每股净现金流量和近期债券市场上公开发行并流通的企业长期债券利率(8~10年期为宜)为基础，并参考以下指标综合确定：

　　a、公司上市后年平均收益水平(每股年平均收益率)；

　　b、公司上市后历年分红派现情况；

　　c、行业平均利润率；

　　d、长期国债利率；

　　e、基金的红利率。

　　理论上，优先股的风险小于普通股大于企业长期债券，应与基金大致相当，故原则上在正常情况下，优先股股息率应小于公司目前在每股收益率基础上的合理分红率(笔者认为这一比例大致在每股收益率的30%~50%是比较适宜的)而大于企业长期债券利率。但如果公司资产质量不佳，获利能力低下，也可能低于企业长期债券利率，这也符合市场经济规律。

　　2、具体操作可由国有股股东代表、流通股股东代表、公司独立董事、证监会代表等组成一个委员会，聘请社会独立人士或中介机构进行评估测算，并将评估过程和结果以书面形式报告委员会，然后由委员会向社会公布(包括该报告作者姓名、中介机构名称等)，由市场各方评判其公正性。从公布之日起一个月内由国有股股东和流通股股东以通信方式分别进行表决，并以双方均超过半数股权的赞成票通过。

　　3、其后按照法律程序修改公司章程，改组董事会。至此公司完成国有股转变为优先股的全部工作，可以申请上市流通。

　　综上所述，笔者认为本方案是解决国有股流通的最佳选择。

　　新浪编者注：本文为作者授权新浪网独家刊登之作品，本文观点纯属作者个人意见，与本网站立场无关。所有媒体及网站要转载，请致电：(010)62630930转5151联系。非常感谢广大网友对新浪财经频道的支持与合作，欢迎踊跃投稿。(附：新浪网财经频道征稿启事)

   短信点歌，带去你真挚的祝福！  3500条闪电传情，让她想不看都不行