阎海琴博士

　　国有股减持方案的提出和暂停，使中国证券市场经历了一次大的波动，也使管理层感悟到市场的力量。如果说这一减持方案从出台到暂停仅仅用了短短几个月的时间，是由于社会各界的舆论及管理层的重新认识所决定的话，勿宁认为是市场狂跌的压力所使然。因此，重新审视该方案，回顾历史，正视现实，吸取教训，总结经验就是十分必要的了。

　　另外，从目前的现实情况看，短期内提出具体的方案其条件尚不成熟，一是物质接受能量仍需探讨，二是资金转出再流入股市的渠道也未形成，三是社会心理承受能力尚不成熟。因此，目前仓促出台国有股减持方案很可能再度出现难尽人意的结果。尽管当前股市因国有股减持问题所压屡屡下挫，但仍不能为此而盲目出台并不成熟的具体方案。其实，只要正确的确定出减持原则，将其原则告示于天下，作到投资者心中有数，股市自然会终止下滑。

　　国有股减持方案的确定，必须遵守以下七项原则。

　　一、严格按照《公司法》、《证券法》办事。前期的方案之所以停止，一个最根本原因是违背了《公司法》中关于发起人持有的本公司股份三年内不得转让的法律文本。比如本年度7月26日上网定价发行的“蜂火通信”其仅仅是在两年前的年底，即1999年12月17日才批准设立的股份有限公司，在不足两年的时间，就在发行的8800万股中将主发起人之一的武汉邮电科学研究院所持的800万股以市场价每股21元顺势出让。这种状况显然于法于理所不能接受。

　　二、重视同股同权的社会函义。管理层对上市公司的一个最基本要求是坚持“公开、公平、公正”的三公原则，但是，过去的减持方案说到底是为当时参与发起股份公司设立并募集时的国有法人股寻找退路，没有考虑其他非流通股的同等地位。另一方面，声称是为解决“一股独大”问题的方案，而解决这一方案的本身就向世人展示了“一股独大”的威力，其结果当然会受到包括这些法人单位在内的所有投资者的不认同。本是同根生，同是发起人的不同等地位，无形中增加了支持此方案实施的难度，人为的树立了对立面，从而阻滞了此方案的进一步落实。因此，同等的对待同股同权，是解决国有股流通的一个根本前提。

　　三、将真实情况、历史原因、未来设想客观的公布于众。众所周知，过去的上市公司中基本含有发起人股，募集法人股及内部职工股等三项内容。及至目前，三者的比例分别为8：1：1，通常的情况是，证监会初审同意某股份公司成为公众公司并在同意发行股票的通知中，明确规定其内部职工股在发行或上市期满三年后方可到所辖证券交易所申请上市流通，但这里并没有涉及到国有股及募集法人股何时及如何上市的内容。这就给无法解决这一问题埋下了种因。因此，无论在什么时候在什么情况下提出减持问题，都会受到市场的反对。这是因为市场的另一方没有心理承受能力及心理准备所致。但如果将真实情况的设想向人们展示清晰，肯定会得到人们的理解和支持。

　　四、确定一个完整的战略目标和详尽计划。统计显示，及至目前我国已上市公司中非流通股中的国有股约有2335亿。按过去的减持方法中以发行市价定价的原则计算，(烽火通讯当时的发行价为21元)，即使以每股以10元价计，减持完毕这些国有股尚需23350亿元。这一庞大数字的意义在于：(1)我国目前城镇居民储蓄存款的6.8万亿中的1/3左右；(2)另据统计，我国证券市场发展十年来共募集资金7560亿，其中从A股筹集3770亿，从A股配股筹集资金约2000亿。这就是说，每年我国的证券市场全部融资能力年均为700亿。以此推算，即使今后若干年内新股发行全部停止，要消化这23350亿欲减持的国有股，尚需30余年的历史；(3)如果考虑到还会继续发行新股的因素，由于有限资金的分流，这一历程显然还会延长；(4)假定仅以从A股及A配股新募资金能力进行推算，年均可投入400亿左右，这样，按照目前的年均增量资金向国有股减持这一战役推进，要完成这一历史巨任，起码要耗时一个甲子年。因此说，打这样一场战争必须要有充分的心理准备。从目前的情况看，以每股净资产作为转让价格的依据的到了大多数人的认同，但即使如此，这一战役的完成也须用资近7000亿，以过去10年来证券市场的年融资能力推算，则须15年左右的时间。这段时间如何安排、怎样安排是国有股减持方案中必须考虑的又一重要问题。

　　五、公正的评价减持方案中的每一过程。过程和结果是两个概念。任何事物的发展均有一个过程，这个过程的终归是要达到某一个结果，但在达到结果之前的任何过程都无法体现结果所体现的作用。因此，在国有股减持这一漫长的过程中，正是因为这是一个过程，它只能逐步的调整股权结构、壮大国民经济、开拓社会资金筹集渠道，规范股份制运作、完善法人治理结构以及解决一股独大等诸多问题，而在这一过程中无法完全解决这一问题。所以，要实事求是而不要夸大其词的宣传它的作用。

　　六、要有充分的配套方案同时出台。过去方案的出发点是用减持所得充实社保基金：一部分为全民的未来考虑，一部分返回到股市起支撑作用，不要说时间的断流不允许这种数字流程顺利实施，即使不考虑这一因素，那么，一方面，用股民的资金去充实社保基金为全社会服务，这本质上是一种资源再分配，几千万证券投资者心理上是难以平衡的。另一方面，这种股市上抽资再入市的方式怎能不引起市场的剧烈波动？何况这一庞大的系统工程一是没有充分的物质准备，二是没有向广大投资者指引迷津，仅用“具体管理办法由财政部另行规定，报国务院批准后实施”这种措辞如何能赢得广大投资者的认同、理解和支持。因此，在未来的方案中，一定要有成熟的配套方案，合理的具体办法同时出台，以避免证券市场的再次波动。

　　七、准确的测定市场的承受能力。市场法则的一个最根本点就是双方均有利可图，损害任何一方的利益均无法完成其双方市场行为，即或是可以完成，那也只能是暂时的，最终将受到市场规律的制裁。显然，过去的方案过高的估计了市场的需求能力，被一时的现象蒙蔽住了后续动力的匮乏性，失真的认为仅今年估计的私募基金就达7000—8000亿元之多，何愁资金的来源。但是，首先这7000—8000亿私募基金的准确性尚需有待进一步商讨；其次，这批资金是冲着二级市场而来，对一级市场没有兴趣；再次，即使这一数字准确而且也进入一级市场，这怎能割断其和居民储蓄千丝万缕的联系；最后，这其中的一部分资金还属于“违规”性质，违规的资金又怎能被统计到正牌军中作为正牌的力量派用到股市中去冲锋陷阵呢？因此，准确的计算市场承受能力是制定合理的国有股减持的又一必要原则。

　　显然，当上述问题仍未解决时，怎么能马上出台合理而具有可操作性的方案呢。某些知名人士借助于自己的知名地位在媒体上不断以成熟的姿态发表不成熟无法具体操作的方案，其后果严重影响了投资者的理念和判断，也冲击了股市的正常运行。当一种舆论铺天盖地而来的时候，其导向的作用不容忽视。当一些知名人士“思想火花”闪现的时候，投资者希望看到的是随之其后的具体方案。切勿再用东一榔头西一棒子的不连贯的提法混淆投资者的思路。

　　因此，客观的讲，目前只能出台国有股减持方案的基本原则，在其原则得到全社会认可的前提下，再去制订具体可操作性的方案。

　　阎海琴博士：国有股减持中必须确定的几个概念

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