专稿：新春谈股市

　　缥缈

　　今年春节休市，中央人民广播电台第二套主持证券节目的几位记者，集体制作了一个节日的特别节目，新春谈股市。其中有一部分是关于市场。我也参与了。我的选题是比较简单的投资理念：市场。

　　这一部分将从2月11日起，大年三十的晚上开始，持续播，连续两周，一直到2月23日为止。希望朋友们有时间关注其中的一些讨论。

　　面对股市中的众多投资者，我本来没有很多话想说，水平也不够，但还是参与了这次讨论。我首先想到的，还是如何解释这个市场。在市场这么多年，过去的“那一年”，眼前的“这一浪”，波动确实很不寻常。这让我从内心产生了对于市场的敬畏。

　　我也很愿意参与这种讨论。因为市场是多变的，在我们的股市，“没有三分三，岂敢上梁山”，哪一位投资者没有自己实践中的苦辣酸甜，以及独特的体会呢？

　　但投资者永远是对的。没有人能够比投资者更值得我们尊敬。也没有人能够代替千千万万的投资者自己的大脑。这次节目将有12个播出时段，话题全是股市。

　　在休市期间，来听听我们的一些讨论吧，不见得每天都听，后面的部分话题，可能比较精彩。

　　北京，调频96.6MH，广州，106.6MH，上海不知道，不过，只要您是个股市投资者，一定知道中央人民广播电台二套，《证券广播网》，上午9：00-10：00；以及晚上19：30-20：30。

　　《新春谈股市》之一：不充分的市场监管

　　中央人民广播电台《证券广播网》

　　(春节特别节目)

　　主持人：(开场词，略)我们是先谈市场基本面，或者先谈其它的问题呢？不过，除了国有股减持之外，有关市场监管，相对来说，应该是近期谈论比较不充分的一个话题。

　　缥缈：关于最近市场的状况，所有的投资人也都感觉到了。主持人刚才特别提到一些，我觉得也是有相当的难度。因为我们研究市场、研究政策，特别是对于监管政策来说，可以说是对市场影响最大的、也是最经常要发生变化的。

　　甚至有的政策分析人士，大家经常开玩笑说，我们的政策发布，颇有点“神出鬼没”的味道。经常突然发布一些重大事项的更改，给市场一个猝不及防。那么，从监管政策的方向来说，确确实实，在过去的一年，发生了很大的变化。

　　主持人：去年与今年的政策监管，与过去比较，究竟都发生了什么变化？都产生什么新的问题呢？

　　缥缈：首先这个监管政策带来的变化，体现在监管力量与监管对象之间的力量对比，发生了明显的变化。我们的市场，这么多年来，应该说是一个机构力量比较强、庄家比较强、企业也比较强的市场；作为管理者，我们的管理层，包括证监会，姿态一直是比较“低”的。作为监管者与市场的对话，我们听到的，很少有去年这样，有这么多的管理层的声音，这么坚决的政令与条令的发布，这么大范围的市场管制。也可以这么说，我们今天的技术条件，可以满足更高的监管水准了。

　　当然，从理念上来说，人们注意到管理层坚定了这样一种信念：对于这个市场，我们中国的股票市场，我们可以把它搞好、可以把它管好；可以让它进入到一个更健康、更有生气、更有活力那样一种良性运行的状态。只有产生这种信念，我们的规范与管理，甚至是对于我们股市管理在未来的一个整体的发展思路都很清晰，才能有最近一段时间以来，这样的一种选择。

　　主持人：但是也有投资者认为：去年以来的这种加大管理力度，是搞“监管运动”，是一时严、一时松。在强调规范的时候，监管就严；强调发展的时候，监管就放在了一边。有人说，其实这种监管的变化，早在97年底，《人民日报》的社论的时候，当时就有类似的情况出现，即监管加大了力度；只不过到了后来，到了99年以后，由于“519”行情，由于鼓励股市的发展，后来监管就相对松了一些。那么到了2001年以后，由于股市已经到了高位，违规的行为也比较多，监管于是旧事重提。所以按有些投资者的理解，中国监管政策发生了一些转变，而这些转变明显有阶段性的不同表现。对于监管的本质，不知您对此有何理解？

　　缥缈：我觉得，首先本质上的变化还是比较多的。但是我认为这是去年的情况。今年会不会在去年的情况下后退一步呢？这要看看我们的市场，下一步，市场方面的表态。市场是不是接受这种形式的管制和监管，也包括刚才提到过的，因为我们的市场是一个企业比较强的市场。包括我们的国家、我们的企业管理的环境并不是很好。我们的企业家本身付出超常的心血来经营一个企业，他不单单仅对证券市场负责，他也需要对企业的生存负责，甚至对政府负责。作为监管对象和监管者两方面来说，我们应该看到，企业有时候不能不顾及到这种客观方面的因素。说一句比较客观的话，我们市场环境中的问题，多到了就如同头上的头发一样多的程度。真的就是这样多。但是你能不能去把它理顺？甚至，有时候你能不能下得了这个手，都是一个很严峻的问题。

　　主持人：是的，监管的难度是很大的。而且监管的后果也是不好估计的。过去，象97年和98年，那次监管后来也是由于股市的低迷以及方方面面的原因，可以说是无果而终。所以，很多投资者都预期，去年到今年的这种监管思路，是不是还会这样坚持下去呢？是不是说在今年会发生一次比较大的政策调整、或者变化呢？

　　缥缈：拿市场总体的感觉来说，从今年，应该说从监管理念上来说，可能会有一个比较大的变化。因为现在的管理层(在监管过程当中)，首先监管的目的，管理层是非常明确的。监管是为了把市场搞得更好，那么监管就一定要考虑一个长期有效的办法，而不是短期的、一时的、运动式的管理。在自然界的生态当中，大家都知道，在医院的隔离病房里面，会有一种“无菌环境”，我们就可以把它理解为一种管理得非常非常严格的市场情况。无菌环境，它会制造出一种什么效果呢？对于一个生命体来说，它是没有任何免疫力、没有任何抵抗力的。它当然接触不到任何病媒，也接触不到任何不干净的东西。但是，它所培养出来的这个东西，是一个没用的生命，不能走出这个无菌环境一步；走出去，马上就会肺炎，马上他就发烧了，口吐白沫，他就休克了。那么，作为监管来说，我们是要求一种所谓“纯而又纯”的这样一种环境吗？我们是想培养出来这样一堆软弱无用的投资者，这样一种市场主体吗？这就是北大张维迎教授一再说过的、在管理中的“蠕虫效应”。如果我们搞出来的东西全是无用的，不能够在其它的环境之中生存的，那么我们的管理方针就应该调整，这也就是说，在规范、治理一段时间之后，要?趴?郑?市硎谐∽约喝サ骼恚?盟?约喝ナ苑桑?ソ?懈髦殖⑹浴?

　　主持人：就是说发挥市场自身的调节机制。

　　缥缈：监管最本质的一个机制，其实就是在这里：需要市场发挥自身的调节机制。到底什么对市场更有利，什么对企业更有利，什么对我们这个国家、我们社会的投资人主体更有利？是不是监管越多就越好？当然了，我们并不是说要放弃监管，也不是说我们以往的监管，或者说市场规范的建立、制度的建立有什么不妥。但是非常非常简单的一个道理，管理的目标是要建立一个更为强大的市场，有竞争力的市场。那么，一个强大的市场肯定不是一个很无能、很扭曲、或者是一个任何人都能够一眼看得透、可以预料、并且操纵的市场。让国际炒家什么时候想袭击你就来袭击你？就能够袭击你吗？“复杂”是保护自己所需要的。

　　主持人：那么对于管理层，高明的监管就是起到一个引导的作用。或者说经过去年这种大力度、大面积的政策与法规的颁布，还有一些相关的规范性措施的出台，那么从今年开始，我们看到市场本身结构性的调整，各个方面的调整，应该说不管从力度、广度，都已经非常大了，现在应该放手让市场自身的、或者说是管理的“机制”发挥作用。另外，从去年以来，管理层也非常强调，要对投资者进行教育。这种教育，能不能起到比较好的效果呢？有一些人士是表示怀疑的。我们看到，如是教育的效果比较明显的话，我们市场的各个参与主体及投资者，他们的认识、水平、层次是不是得到了比较大的幅度提升。刚才说的，相应的、市场自身的免疫力也能得到加强。那么政府也就可以少一些担心了。但是，如果是投资者教育的效果并不象政府或者管理层预期的那样好，那又应该是一种什么结果呢？

　　缥缈：一般认为，去年的监管效果应该说是相当明显的。首先，我们监管的成本投入并不是非常高。为什么说效果非常好呢，就是因为有一部分市场自身的机制自己在起作用。比如传媒揭露了一些大问题。就风险教育来说，你说什么道理，其实也没有市场本身下跌10%、下跌20%，给人的印象更深刻。市场有自己的机制，市场有它自己的表决与投票的方式，那么，监管的效果好还是不好，就是看我们的市场是不是还有活力，是不是“过”了，还是“不及”。因此对于市场的投资者教育这一点来说，首先我个人是不大赞同这个提法。作为一个口号，到底是谁要教育谁？其实我们在市场之中，每天都有人来教育我们。我自己就是天天都遇到要来教育我的人。这些人分为两种。

　　这个观点其实不是我的。很多年前，我当时听“证券广播网”的节目，是顾晓东和在当时是大家很熟悉的一位深圳投资人士，他叫顾宪平，他们两人曾经有一段很深入的对话。当时主持人顾晓东曾经这样问顾宪平，“对于这个市场，到底有什么人，有谁能真正懂这个市场，懂得现在行情的这种走法？”记得当时顾宪平曾经说过这样的一段话，给人印象深刻：“你问懂还是不懂？这东西，谁也不好说。世界上的人应该分为两种，有一种是‘不懂’装‘懂’的人，还有一种就是‘懂’装‘不懂’的人。”

　　这不是开玩笑。那么，问题就来了。我们怎么看这个教育的效果呢？你怎么能判定效果的好与坏呢？是懂的人在教育不懂的人，还是不懂的人在教育懂的人呢？谁的体会更深？大家经常开玩笑说的一句话，就是说“你不懂不要紧，你可以装懂；装懂装得多了，你也就懂了。”我们的市场如果都是这样，把大家都教育成为一堆骗子了，教育成为一些嘴不对着心，教育成为“是是是”、“好好好”，大家趋同于一至，这种趋同的风险其实最大。你说这只股票好，咱们嘴上也都说这只股票好，但是我心里头并不认为这只股票好。你一说好，我马上说打单，把它抛了。既然连你都说它好，我赶紧把它买了。那么，这就要真正地触及到市场理论的一个本质的问题了：趋同本身就是风险。

　　所以，我总是感觉，大家在市场面前是平等的。有问题可以讨论，可以研究，可以试错，但是，千万不要说“教育”谁。我自己的切身感受是，每一天，只要股市一开盘，一进行交易，其实真是就会有人来“教育”我，这“人”就是市场。我不会接受市场信号以外的其它信号，同时也不排除把这些信号作为反向信号来处理。

　　主持人：你的意思是，投资者教育的提法，不是很准确的？是不是我们的管理层在规范管理的时候，也要作为市场的一个参与者，要以谦虚的态度来平等地对待市场，不能把自己摆在一个不合适的位置，这样对于监管的效果来说，可能不是最好的。

　　缥缈：我们市场的管理者，对于他们，最重要的是立足于行政上的管理。它并不存在很多教义上的、或者说是理念上的来教育大家的资格。这里不存在一个绝对好的投资方式，方式上没有权威，或者说无可挑剔的这样的一个形象完美、而且现实存在的“人”。市场的管理者仅仅就是一个管理机制，作为一个国家机关，作为对这个市场负最具体的行政责任的机构。说实在的，没有听说过它还有别的权力。也没有听说我们的官员，谁可以评论股市，说它是高了，还是低了。如果他这么说，那他肯定是错了。包括股市的风险。你可以说“金融”有风险，因为可能只有你了解，别人可能无从了解。这在他的职责范围之内。所以有很多时候，大家对于股市政策，特别是监管，存在一个类似于金融的误区，我们市场上的很多投资人，就是认为、感觉到有一个人会管他，包括“管理层”这种提法。他有一种自动的归属感。没有人管，他不舒服。我觉得，这种投资人不要忘了，资金卡是你自己的，交易的指令是你自己下的。这个市场是你对你自己的资金负责任。你不要想有一个人在理念上能够管你，或者说是有一个什么人应该管你、有一个人他天生有这种权力能管你。他也许可以管政策，他可以管其它的政令，但是他不能管你。这一点，市场归之为“交易权”，这是投资者的权力，这个权力是你自己的。主意一定要自己拿。对于监管来说，我们的管理层，其实从一开始，就已经摆明了这个问题。对于他们手中的权力和责任，他们也会经常感觉到“恐惧”，可能用这个词不是很合适，但是我觉得，他们有时候是真真正正地感到压力很大，非常不容易。有一句很著名的话，大家都会有印象。那就是朱总理刚刚接任总理时的讲话。当时他说：路很难、压力很大、悬崖、地雷阵……等等。作为我们国家最高一级的管理者，他为什么会有这种感觉？就是因为从我们最高管理层的理念上，他认识到，在改革之中，有很多很多东西，是在发生变化的。从“十五大”以来，这届政府以来，推行了很多的、更多的市场经济的一系列大的改革配套的措施。政治、政策、方针，包括一些大的政策和调整。那么，感觉到有压力，是应该的。反过来说，我们证券市场，更是这样。

　　主持人：就是管理层认为需要监管，迫切地加强监管，但是也可以感觉到责任很重，这种心态，也是可以理解的。

　　缥缈：这也令人紧张。因为指数每天在给他们的工作打分，给他们的政策打分。

　　主持人：那么我们刚才讲到了有关研究市场监管方面的一些理念与思路，是大的，上面层次的，但是我们知道，我们在实施监管的过程中，它又是一个十分具体的事情。单单有正确的思路、正确的理念，这是不行的，象“海归派”有很多理论上的指导，也不是足够的，也还要讲究监管的方式。在不同的阶段，也应该有所不同。

　　在去年，我们看到查处违规资金，这是去年的一个重点工作。其余的，还有刚才提到的“教育投资者”的提法，是不是很合适，这也引起了投资者的“想法”。等等这一切，特别是查处违规资金，它还延续到了今年，象一些商业票据的贴现，有一些违规银行的行为受到了央行的严肃处理。另外，象一些大的国有银行，甚至是中行的问题，现在也还在调查之中。金融业的部分高管层也出现了一些问题，领导班子、政策也有大的震荡，投资者的猜想也非常多。他们在想，今年我们的监管方式，或者说一些监管的政策重点，有可能在哪能些方面呢？

　　缥缈：市场的感觉一般总是正确的。你刚才讲到政策、监管的方式，这些都非常重要。我个人的研究，仅从去年的情况看，我们发布的所有的市场性质的条令，并不一定完全能够保证执行。

　　因为有些条令，确确实实还在讨论。我们举一个比较简单的情况，比如说证监会曾经发布过一个关于上市公司投融资管制条例，要建立“融资专用账号”。那么这个问题，证监会方面可以这样发布。作为一个想象的政策，当然可以这样考虑问题。但是从另外一方面来说，是不是一定有这个必要制定与执行这种管制方式？从投融资的角度来说，一个公司，它的生产性的投融资行为应该由它自己的股东大会和它的董事会来决定。这是企业天然的法定权力。这与证监会本身并没有关系，最少是没有直接关系。那么你来发布这样一个条例，或者说是一个试行办法，如果有投资者来问，你是根据什么，这是不是合适，你怎么回答呢？另外，作为银行，这个企业的主要的授信银行来说，它的资金管理也会出现问题。作为企业资金的另外一个重要的资金供给者，银行也会问，这样是不是合适？如果银行也下发类似的条例，这个企业立即就有问题。马上就会瘫痪的。

　　主持人：这也就动摇了市场信用与市场运作的基础了。谁也不能信谁了。

　　缥缈：谁也不能帮助谁了。所以，对于监管，你与信用之类，最好远一点。一个基本的观点就是，监督是好事，但是不能解决一切问题。归纳一下，那就是你总不能什么都管，该管的也要管，不该管的也要管。(待续)

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