沈晓梅 梅谦

　　国有股减持无论对于减轻国家的财政压力，缩小行政管理部门的责任范围，还是对于克服上市公司一股独大所引起的种种弊端，都将起到十分重要的作用，是一件势在必行的好事情。可是，当真的开始实行国有股的减持时，却出现了股民们对国有股减持的消息“闻风而逃”、股价一跌再跌、来不及出逃的行动迟缓者面对手中越来越不值钱的股票叫苦不迭的可怕局面。究其原因不在于国有股减持本身，而在于减持的方式有问题。

　　一个众所周知的基本事实是，我国股市上市公司的市场价格绝大多数高于企业目前的真实价值，除了有一定的泡沫因素之外，很重要的一点是股票的市场价格与其他商品的市场价格不同，它的价格中包含着对企业未来成长性的预期，体现着证券市场对未来经济走势和企业前景的预期功能。中国经济在世界经济普遍不太景气的大环境下能够保持着GDP每年7-8%的增长速度，可谓是一枝独秀，人们对中国经济发展的未来前景所抱有的乐观态度反映在股市上就是上市公司股票的市场价格高于其现实价值，这是股票市场正常功能发挥作用的自然结果。

　　但是如果涉及到国有股减持的问题时，情况就复杂化了。国有股减持的直接目的是为了缓解财政困难而变现部分国有股，这里首先是要将国家或国家法人所持有的股权形式的资产转换为现金，而与未来无关，因此以包含着未来因素的市场价格为变现的标准，就是要让现在的人为未来承担责任，这显然是不公平的；其次是要将国有资产从实物资产变为现金资产，而现金资产价值明显高于实物资产价值，这是经济学的一个基本常识，考虑到目前在国有资产评估中存在的种种不科学因素，现金资产的价值就显得更高一些。如果有关部门执意要按目前的市场价格来进行国有股的减持，那么唯一的出路只能是让市场机制来显示国企股票目前的真实价值，市场的反映必然是股票价格下跌，并向企业的真实价值回归。我国相当多的上市公司国有股占总股本的六、七成之多，哪怕只减持其中的一半，也必然会导致市场价值中枢的大幅度下移，股价下跌的总趋势不可避免，眼前的股指还远远没有到底，下跌空间依然很大。

　　当然，显示企业真实价值本身也是证券市场的主要功能之一，企业价值由市场定位本来无可厚非，但是当如潮水涌入的大量原国有股上市流通时所引起的股价急速下挫，必然会使原来持有股票的股民遭受惨重损失。这种游戏规则相当于整个市场重新洗牌，先入市的新老股民们几年来点灯熬油、煞费苦心参与股市投资的结果就是巨额的亏损，并且形成了一种“谁先入市谁倒霉”的可笑逻辑，近六千万股民在心理上和经济上所遭到的重挫，将使今后的股市无人想入，也无人敢入。一个没有了广大投资者的证券市场，它的融资功能、资源配置功能、价值发现功能等等又从何谈起？“皮之不存，毛将焉附？”

　　要把国有股减持这件好事办好的关键是选择一个能够使各相关利益主体达到共赢的减持方案，只有共赢才能使中国股市持续健康地向前发展。选择一个国有股减持适当方案的总原则应该是既要使市场机制充分发挥作用，又要保持各方利益平衡，我们认为国有股减持方案可以以这样的思路来设计：一个上市公司的国有股减持时给予公司所有其他股东与所持股票比例相当的优先选择权，只有当这些股东放弃其购股权时才能由其他人购买。这类似于有限责任公司通行的一个惯例，即当公司中有股东要转让股权时，首先由其他股东优先认购，然后才可以向公司以外的人转让，这种规则对仍承担着企业风险的其他股东来说是十分公平合理的。在这样的规则下，如果国有股减持价格高于或等于市场价格，其他股东们不会有任何损失甚至可以获利；如果减持价格低于市场价格，国家以外的其他股东则可以行使优先购买权，尽可能摊低持股成本将损失降到最低限度，因此也不会由于过度恐慌而纷纷斩仓出局。对于质地优良的国有企业股票，人们还会为了争取保有更多认购权而积极持有和买进，绝不会出现目前这种好股、坏股、绩优股、绩差股并驾齐跌的不正常状况。

　　要转让的国有股的市场价格的定位同样也应该以市场方式来加以解决，如果转让者索价过高，在二级市场上将无人问津，也没有承销商愿意承销这类定价过高的股票，这会使减持计划难以实施，国有资产变现目的也无法实现；如果转让者希望加快减持的进程，则可以采取“以让利换时间”的策略，即在股票净资产的基础上折价转让，这样必然有承销商愿意积极承销这类低价股票，使国有股迅速变现，同时由于让利转让的好处首先由该企业的其他股东所分享，所以不会受到其他股东的抵制而仍然愿意持有股票。这样才有可能从根本上恢复人们对中国股市的信心，有效地稳定人们对未来的预期，并能够逐步地完成国有股减持任务，使我国的股市真正走上良性循环的轨道上来。

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