券业一季度再现马太效应 牛市撑死熊市饿死(7)

　　对此，申银万国证券研究员孙健指出，从一季度券商承销、经纪、自营和资产管理业务的核心数据看，一季度市场的持续下跌带来风险主要集中在严重依赖经纪和自营业务的中小券商身上。

　　孙健认为，尽管一季度创新类业务对券商收入的贡献有限，但考虑到未来融资融券、股指期货等新业务的推出，无法获得创新业务的中小券商将面临边缘化的风险，经营压力可见一斑。

　　孙健甚至在报告中鲜明指出，上市券商中，除中信证券和海通证券外，大多数券商都面临部分创新业务边缘化的风险。

　　例如，证监会适度扩大直投试点范围，长江、国元、宏源、国金等四家因主承销项目不满足条件，东北、太平洋因净资本额不满足条件而无法获得相关资格，反映了这一趋势。

　　面对2008年市场的高度不确定性，孙健认为，中小券商面临的压力除业绩可能出现大幅下滑外，优质券商逐渐IPO和创新业务渐次推出后，传统业务的竞争格局也将重新划分，在这个过程中，中小券商将面临丧失市场份额和被边缘化的双重风险。

　　可以作证的是，国金证券研究所近日预计，券业龙头中信证券的股票基金交易份额去年一季度份额为7.84%，但今年一季度可能提高到8.75%。在手续费率变化不大的情况下，公司一季度代理手续费收入大约提高40%。

　　另据2007年中信证券年报显示，截至2007年四季度，中信证券股票基金交易份额的市场份额只有8.08%。

　　券商估值之争

　　“经过一个季度的深幅调整后，证券公司的估值水平已大幅下降，可能为投资者带来低价交易的机会。”赵明勋指出，券商板块一季度的Beta值高达1.34，券商股相对市场的高风险特征充分暴露。

　　赵明勋在自己的一份报告中指出，经过股市的持续调整，券商股股价高估的状态已大大改善。目前，上市券商股市盈率基本在10-20倍PE之间，太平洋、海通证券PE较高。上市券商股市净率水平也大幅下降，按照当前的股价，2008年上市券商的PB多数在10倍以内(太平洋和海通高于10倍)，且大部分集中在6-8倍，龙头券商中信证券已经降为3倍PB，接近国外券商估值水平。

　　展望多层次资本市场的建设，放松证券业务管制、促进证券公司业务创新政策的逐步实施，证券行业收入多元化的步伐将明显加快。赵明勋认为，面对市场的持续下跌，券商股将因此跌出安全边际，龙头投资价值显现。

　　“目前，券商板块的交易性机会还是有的。对于交易型的投资者来说，持续的下跌将为他们跌出真正的交易性投资机会。”赵明勋认为。

　　申银万国的孙健也在自己的报告中鲜明指出，券商板块股价的大幅度调整使券商股具备了一定的估值安全边际，“经过前期的持续调整，券商板块的估值调整过程基本到位。”

　　但是，相对于赵明勋乐观的态度。孙健明显更加谨慎，未来一旦行情持续走弱使得成交额和收益率低于预期，券商股将面临由于盈利预期进一步下调所带来的调整压力。

　　通过对2007年10月份以来主要券商股价的下跌分析，孙健认为目前券商股股价调整主要还是由估值水平调整引起的，2008年券商板块整体难有表现机会。

　　对此，高盛高华证券分析师徐然与孙健的观点相似。徐然近期在自己的一份报告中指出，尽管股价回调50%，但券商股出现持续反弹的可能性小。

　　徐的理由是，低迷的A股市场前景将致使券商的流动性溢价丧失。

　　“尽管股价大幅回调，但在面临宏观负面因素的情况下，我们认为现在将此视为拐点还为时过早。我们认为，可能进一步迅速推出的货币紧缩措施以及A股公司盈利增长预测的潜在下调或许会进一步削弱市场情绪并降低流动性。”徐然认为。