雷曼破产十周年 前首席经济学家："政府还没长记性"

　　2008年9月份，以雷曼兄弟破产为标志的金融危机爆发，时至今日，刚好十周年。

　　金融危机到底是什么？为何会发生金融危机？金融危机可以避免吗？如果不能，其风险和冲击是否能降低或减少？

　　作为雷曼破产的见证人和08年金融危机的亲历者，雷曼前全球首席经济学家Paul Sheard 在彭博上撰文写下了自己从金融危机中学到的教训：

　　金融危机的发生是因为两种经济形态的存在：实体经济和货币经济，实体经济涉及生产、投资、消费，货币经济涉及货币金融的债权和债务。货币经济是实体经济的镜像反映。大多数时候，金融系统是天赐之物，可以促进经济活动和增长，支撑着人们不断提高的高水平生活标准。

　　但是，货币经济是一个“无定形”（ amorphous）的东西，它是一种抽象的秩序，有时甚至可以脱离实体经济而存在。

　　金融危机是什么？如果金融体系产生过多的债券和信贷，资产价格严重偏离实体经济基本面，金融体系就可能失去正常秩序，陷入混乱和功能紊乱，这会将实体经济拖入衰退或萧条之中。这种情况就被描述为金融危机。

　　如果没有政府部门，那么对于整个社会而言，储蓄是等于投资的。很直观地理解，我们可以将购买力从现在转移至未来（储蓄）的唯一方法就是在未来增加我们的生产能力（投资）。实体经济是投资的世界，而货币经济是储蓄的世界。

　　问题的关键在于：实体经济天生就缺乏流动性，如人力、技术、社会资源、机构资本，但金融体系可以充分分配债权的流动性（可交易性和可赎回性）

　　金融创新很大程度上就是一个炼金术的过程：从那些基础的不具备流动性的资产中，不断地提炼出更多的流动性。想象一下各种证券、基金、贷款等金融词汇，皆是如此。

　　金融危机的根源就在于此：金融体系中的债权总是比基础资产更具流动性，“货币”（现金）被认为是最具流动性的资产，当投资者们（严格上应称为“储蓄者”）意识到他们的金融债权（如证券、债券、回购协议）的价格远超过基础资产的价格时，他们会倾向于驱动更多的流动性债权，将手中的安全流动性资产（如银行存款）转化为带风险流动性债权。然而，当债权人们（“储蓄者”）撤出资金时，融资的中介机构（金融机构）就会担心他们手中的资产会变成不良资产，于是收紧信贷，这会使得借款者难以融到资金。这种情况下，实体经济的融资就会面临枯竭的局面，损害实体经济发展。对于整个社会来说，流动性就是一种幻觉。这样运行的金融体系就是一个危机的预兆，注定将失败，终将会拖垮金融体系和实体经济。

　　“救世主”央行

　　危机爆发时，救世主——央行就会出马。央行充当着最后贷款人的角色，随时准备好出手遏制金融危机的自我毁灭过程，央行开动印钞机，以央行的流动性换取市场中非流动性资产的金融债权，帮助人们重塑信心。

　　回顾10年期的金融危机，政策制定者可以学到两点最重要的教训：

　　1、从最初开始，就尽一切努力阻止金融危机进一步演变，因为危机是非常具有破坏性的；

　　2、由于金融危机的潜在性是现代金融体系设计中所固有的特点，不可能永久地摒弃掉，因而应该设计好最后贷款人的功能角色，以快速应对和有力解决危机。

　　第一点决策们已经学会了，他们积极采取了措施应对危机。

　　政策制定者已经做到四点：

　　1、更多地关注宏观经济和宏观金融环境，以更好地识别危机，预防危机。格林斯潘主义认为，资产价格泡沫在破灭前是无法识别的，只有在破灭后才能发现，而现在，央行们已经建立了宏观审慎体系，替代格林斯潘主义。2010年7月，奥巴马签署了《多德-弗兰克法案》，法案中创设了金融稳定监管委员会（Financial Stability Oversight Council， FSOC），旨在识别和处置整体金融风险、约束市场纪律。

　　2、要求银行更高的资本充足率，这样就可以增强银行承受亏损和应对挤兑的能力。

　　3、要求银行持有更多的流动性资产，这样就能更多地抵御债务偿还压力。

　　4、建立“有序清算机制”，以有序的方式去解决那些无力偿债的重要金融机构面临的偿付问题。这种有序解决机制有两个意图，一是预防，另一个是补救。

　　政治制定者应准备好对破产金融机构的权益人或债权人的亏损进行处理，而不是打着“大而不能倒”的幌子，为他们纾困，这可以防范道德风险和避免各种为危机埋下种子的野蛮行径。

　　“大而不能倒”的问题确实是华尔街存在的问题，但是并不能将此想法扔进历史垃圾桶里。人们必须认识到，在危机发生时必须有一个强大的最后贷款人，这个角色就是央行。

　　这就是第二个教训：现代金融体系的设计有其固有的缺陷，金融危机的是金融体系中固不可分的特性，无法根除。因而，这种情况下，必须由央行出手救援，否则，危机的破坏力会更大。这就像火灾（危机）和消防员（央行）的关系，人们不能因发生火灾了而把责任归咎于消防员，火灾的发生由各种安全隐患引发的，并不是由消防员引发的，同时，人们不能因消防员的工作不到位（救援不及时，救援措施不到位）就要求取缔消防员，这是不理智的，一旦发生火灾，没有消防员，那破坏力会更大。

　　央行在救助时，有一个重要的界线：流动性和偿付能力的关系。央行作为最后贷款人，是一个流动性提供者，而不是债务的兜底人。

　　央行在危机中起着关键作用，一些具备偿债能力的实体，但是面临流动性问题时，央行可以流动性救助这些实体，帮助它们渡过难关，但是对于一些无力偿债的实体，则就应进入“有效清算程序”，让它们自己破产。这一点是2008年金融危机的显著区别。

　　不过，在危机中，流动性和偿付能力的区别并不明显，因为流动性危机源于人们的担忧（该机构实质上已经资不抵债），而流动性危机也会演变为偿债危机。

　　另外，金融机构的偿付能力取决于实体经济和金融体系的状况。央行和政府也会利用权力进行干预，央行还会通过宏观审慎体系工具进行监测金融风险，以让金融体系更好运行。

　　政府没有吸取第二个教训

　　2008年9月7日，房地美和房利美相继被政府接管（破产），紧接着9月15日，雷曼宣布破产，当时美联储没有一种机制向银行注入资金以遏制危机。直到10月3日，国会通过法案，总统签署法令，授权美国财政部，通过问题资产救助计划（Troubled Assets Relief Program，TARP计划）向美国银行体系的7000亿美元资产进行资产再重组，资金快速到位，再加上美联储的支持，成功遏制了金融体系的全面崩溃。

　　2010年10月，奥巴马政府和国会取消了TARP计划，将政府应对危机的重要工具取剔除掉了，这说明政府还并没有吸取第二个教训：危机不可根除，政府应设计好应对危机的机制和角色。这也意味着当危机再次爆发时，政府应对危机并没有做好充分的准备。美国政府应该建立一个永久性的危机管理机制。

　　政策制定者认为，美国不可能再发生类似2008年的危机，因而为引起足够重视，然而，这种评估过度乐观，当前的金融系统比2008年时更为脆弱，政策制定者恐更难以应对。

责任编辑：张玉洁 SF107