|
华夏证券
股权分置问题涉及多方利益，能否妥善处理好各方关系，不仅影响到股权分置试点能否顺利进行下去，也直接决定了我国证券市场是否就此可以走向健康发展的轨道。下面将就三家公司的试点方案给出自己的理解和分析。
公司的基本面是决定试点方案成败的前提
在分析具体方案之前，有必要对四家公司有个基本认识。这四家公司的大股东都具有绝对控股权，控股股权性质包括民营企业和地方国有企业，都不属于大型国企，从而可以减少实施股权分置方案的一些障碍与成本。在其大股东具有让利获得流通权的动机下，就可以实施下一步的具体操作。另外，其股权结构相对简单，没有H股、B股。
从四家公司看，都保持着持续的盈利，在行业内都具有较强的竞争力，如三一重工(资讯 行情 论坛)在工程机械行业、紫江企业(资讯 行情 论坛)在饮料包装行业、清华同方(资讯 行情 论坛)在计算机行业都具有重要地位，甚至为行业龙头。所不同的是，由于它们所处的行业处于不同的发展阶段，同时业内竞争程度也不相同，使得目前的经营业绩和成长性有所差异。
虽然，流通股东通过从非流通股东那里获得一定程度的对价，在短期内存在一定套利空间，但流通股东最终能否获利，则更取决于方案实施后的二级市场定价。因此，对于流通股东来讲，公司基本面是判断其方案具不具备价值的基础和前提。更进一步讲，如果选择基本面不好的公司进行试点，这种试点就很难进行下去，股权分置的解决就会以失败告终。
不同方案的比较
从共同点看，第一个共同点是通过向流通股东支付对价，是非流通股东获取流通权的前提。在当前的证券市场下，虽然没有明确签订协议，但在事实上形成流通股东与非流通股东在流通和非流通之间存在一个契约关系，即流通股东在买股票的时候，事实上是在非流通股不流通的情况下买的，其购买流通股的价格里面包含一部分流通溢价，即为获得流通权支付了高于非流通股的价格，现在让非流通股变成流通股，增加了流通性的价格，这部分价格就应该由流通股和非流通股共享。因此，非流通股东愿意给予流通股东一定的股权(包括现金)，是正常的履约行为，因此，媒体用补偿、让利的字眼是不合适的。
第二个共同点是都按照证监会的通知要求，承诺在12个月内不交易或转让，期满后的12个月内不超过5%，24个月内不超过10%；不过，紫江企业大股东给出了更严格的承诺，包括在12个月内不交易或转让，期满后的12个月内不超过4%，36个月不超过10%，并且出售价格不低于3.08元。这种承诺有利于流通股价的上涨，也是变相对流通股东利益的保护。
从不同点看，第一个主要不同体现为流通股的对价不一，有高有低。单纯从方案本身看，按照每股净资产或股东权益作为标准，清华同方、三一重工支付最高对价，其次是金牛能源(资讯 行情 论坛)和紫江企业；从市场价值考虑，三一重工、清华同方依次最高，金牛能源和紫江企业较小。
这里需要指出，这里的对价是静态值。但是，不同公司的股票在公司发展前景不一样的背景下，其实际价值相差甚远。如我们对于三一重工这样的优势企业，当前的股票定位已经具有吸引力，解决股权分置无疑更提高了其投资价值，流通股东在此情况下取得的对价更具有实际价值。对于清华同方，股权分置解决前后的市盈率都偏高，如果流通股东不能及时变现对价，这些作为对价的股份还能否弥补流通股东的市值损失都很难讲。紫江企业由于考虑到了二级市场价值，并以保护流通股东利益为出发点，因此，其方案的风险性较小，更体现出双赢。
第二个不同体现为试点方案是否允许试错。从三家试点公司看，三一重工、紫江企业都公开声明其方案是非流通股东的底限，意味着流通股东如果不同意，最终方案将流产。清华同方则表示如果没有通过，公司将在半年后继续提交新的方案。单纯从态度上讲，三一重工、紫江企业有店大欺客的味道，不允许讨价还价；清华同方的态度值得肯定，有与流通股东合作共赢的意识。当然，这种态度的不同也许是因为各公司对于取得流通权的意愿强烈程度不同有关，同时大股东对自身价值的认识也会形成对对价的底限，如在充分考虑到公司基本价值后，紫江企业给出的对价应该是合理的。我们认为，试点方案本身就是流通股东与非流通股东相互博弈的过程，只有这样才能达到双赢。
不同方案比较
- |
- |
清华同方 |
金牛能源 |
紫江企业 |
三一重工 |
方案 |
- |
10送10 |
10送2.5 |
10送3 |
10送3派8元 |
非流通股比例（％） |
实施前 |
52.48% |
74.51% |
58.47% |
75.00% |
实施后 |
35.58% |
70.90% |
53.99% |
69.77% |
流通股比例（％） |
实施前 |
47.52% |
25.49% |
41.53% |
25.00% |
实施后 |
64.42% |
29.10% |
46.01% |
30.23% |
每股净资产（元） |
实施前 |
5.18 |
4.71 |
1.87 |
7.94 |
实施后 |
3.51 |
4.48 |
1.73 |
7.2 |
每股收益（元） |
实施前 |
0.2 |
0.9 |
0.14 |
1.36 |
实施后 |
0.15 |
0.9 |
0.14 |
1.36 |
流通股权益补偿率(以净资产计) |
- |
35.58% |
14.18% |
10.80% |
27.96% |
4月29日收盘(元) |
实施前 |
8.7(除权后5.9) |
14.43 |
2.78 |
16.95 |
流通股东基准成本价 (元) |
均衡价 |
4.35 |
12.03 |
2.32 |
12.24 |
流通股东的市场补偿率(折价率%) |
- |
26.27 |
16.63 |
16.55 |
27.79 |
数据来源：聚源系统
| 
