【东吴固收李勇·1月15日公开市场操作点评】MLF小幅缩量续作，符合“稳”字基本预期|李勇_新浪财经

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来源：李勇宏观债券研究

报告摘要

事件

2021年1月15日，人民银行开展一年期5000亿元中期借贷便利（MLF）操作。中标利率2.95%，与上次持平。此次MLF操作是对本月到期的MLF和TMLF一次性续作，充分满足了金融机构需求。同时，15日央行还开展了20亿元7天期逆回购操作，中标利率为2.20%。

观点

MLF小幅缩量续作，维护流动性合理充裕。1月共有5405亿元MLF和TMLF到期，其中1月15日到期3000亿元MLF，1月25日到期2405亿元TMLF。央行今日续作5000亿元MLF，相对净回笼405亿元，改变了过去五个月MLF超量续作的趋势。我们分析央行采用小幅缩量续作MLF的原因如下：第一，为维护年末流动性，央行于2020年11月30日开展2000亿元MLF操作，并于12月15日开展9500亿元MLF超量续作。在央行较大额度投放之下，中长期市场流动性较充裕。2020年末财政财政存款投放加大，进一步补充了市场流动性。因此，在市场资金面较宽松的背景下，央行不再有动力继续大额超量续作MLF。第二，2021年1月8日，央行行长易纲谈2021年金融热点问题时表示：2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。此次央行小幅缩量续作，既没有“大水漫灌”过度增加市场流动性，也没有大幅缩量给市场以紧缩预期，符合合理适度的稳健性货币政策要求，也符合“稳”字当头下维护市场流动性总量稳定的要求。

MLF操作利率继续保持不变，小幅缩量引导市场利率回调。今日央行续作MLF维持2.95%利率不变，我们分析利率持平的原因如下：第一，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，供需关系进一步改善。在积极的经济预期背景下，央行降息的动力不足。第二，近期央行公开市场操作逆回购利率均维持在2.2%不变。从央行历史操作来看，逆回购、MLF利率调整具有联动性，因此MLF下调动力不足。1月13日，央行货币政策司司长孙国锋在《健全现代货币政策框架》一文中表示，要完善以公开市场操作利率为短期政策利率和以中期借贷便利（MLF）利率为中期政策利率的央行政策利率体系，有效实现操作目标。受2020年末央行大额投放中长期流动性影响，当前同业存单利率显著低于作为中期政策利率的MLF利率。因此，本次小幅缩量续作MLF有利于引导市场利率回调，实现市场利率围绕央行政策利率中枢波动的目标，进一步深化利率市场化改革。

展望后期：2021年1月8日，央行行长易纲谈2021年金融热点问题时表示：2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。同时1月6日央行定调2021年十大重点工作时也表示，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。历史数据显示，历年春节前后受春节取现等因素扰动，银行间市场流动性将出现波动。考虑到本次MLF续作并未贡献对这一现象的预防，结合政策导向，我们预计短期内至春节前，央行将采用小额逆回购精准投放+CRA（临时准备金安排）的组合，既保持流动性总量稳定，减少市场波动，又避免了“大水漫灌”，保持稳健的货币政策灵活适度。从中长期来看，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，中央多次强调“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，在此背景下，我们预计2021年内央行将采用“定向降准+MLF投放”的操作组合维护货币供应量的基本增速。

风险提示：货币政策超预期收紧，国内经济恢复超预期，国内外疫情反复。

正文

事件：

对此，我们的点评如下：

1、MLF小幅缩量续作，维护流动性合理充裕

1月共有5405亿元MLF和TMLF到期，其中1月15日到期3000亿元MLF，1月25日到期2405亿元TMLF。央行今日续作5000亿元MLF，相对净回笼405亿元，改变了过去五个月MLF超量续作的趋势。我们分析央行采用小幅缩量续作MLF的原因如下：第一，为维护年末流动性，央行于2020年11月30日开展2000亿元MLF操作，并于12月15日开展9500亿元MLF超量续作。在央行较大额度投放之下，中长期市场流动性较充裕。2020年末财政财政存款投放加大，进一步补充了市场流动性。因此，在市场资金面较宽松的背景下，央行不再有动力继续大额超量续作MLF。第二，2021年1月8日，央行行长易纲谈2021年金融热点问题时表示：2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。此次央行小幅缩量续作，既没有“大水漫灌”过度增加市场流动性，也没有大幅缩量给市场以紧缩预期，符合合理适度的稳健性货币政策要求，也符合“稳”字当头下维护市场流动性总量稳定的要求。

2、MLF操作利率继续保持不变，小幅缩量引导市场利率回调

今日央行续作MLF维持2.95%利率不变，我们分析利率持平的原因如下：第一，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，供需关系进一步改善。在积极的经济预期背景下，央行降息的动力不足。第二，近期央行公开市场操作逆回购利率均维持在2.2%不变。从央行历史操作来看，逆回购、MLF利率调整具有联动性，因此MLF下调动力不足。1月13日，央行货币政策司司长孙国锋在《健全现代货币政策框架》一文中表示，要完善以公开市场操作利率为短期政策利率和以中期借贷便利（MLF）利率为中期政策利率的央行政策利率体系，有效实现操作目标。受2020年末央行大额投放中长期流动性影响，当前同业存单利率显著低于作为中期政策利率的MLF利率。因此，本次小幅缩量续作MLF有利于引导市场利率回调，实现市场利率围绕央行政策利率中枢波动的目标，进一步深化利率市场化改革。

3、展望后期

2021年1月8日，央行行长易纲谈2021年金融热点问题时表示：2021年货币政策要“稳”字当头，保持好正常货币政策空间的可持续性。同时1月6日央行定调2021年十大重点工作时也表示，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。历史数据显示，历年春节前后受春节取现等因素扰动，银行间市场流动性将出现波动。考虑到本次MLF续作并未贡献对这一现象的预防，结合政策导向，我们预计短期内至春节前，央行将采用小额逆回购精准投放+CRA（临时准备金安排）的组合，既保持流动性总量稳定，减少市场波动，又避免了“大水漫灌”，保持稳健的货币政策灵活适度。从中长期来看，当前我国经济仍保持稳中向好的恢复态势，中央多次强调“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，在此背景下，我们预计2021年内央行将采用“定向降准+MLF投放”的操作组合维护货币供应量的基本增速。