股权分置改革：步步引发股市牛熊转换

　　本报评论员 周慧兰

　　中国如何进入“后股改时代”？

　　从1990年深交所的试运行和上交所的正式成立至今，中国的股市已经走过了18个年头。

　　1990年代初期，当小平同志提出要建立股票市场的时候，也有不少人担心股票市场是资本主义，小平同志就提出要让深圳和上海先搞试验，“证券、股市这些东西究竟好不好？有没有危险？是不是资本主义独有的东西？社会主义能不能用？允许看，但要坚决地试。对了，放开；错了，纠正，关了就是了”。可见，与其他中国经济体制改革一样，中国股市发展之初也带有很强的试探性。由于当时的经济体在股权问题上只有两种存在形式：全民所有制企业(也就是国有企业)和集体企业，而改革开放进入到城市阶段，国有企业的改革被提上日程，上市也成为国有企业市场化改革的重要步骤。从政府经营的国有企业到公有制股份公司，再到向完全市场化的股份公司转化，国有企业遭遇的第一道坎便是产权问题。由于当时国有企业产权归属不清，国有资本经营预算体系尚未建立，因此，对于上市的企业采取了股权分置，国家股、法人股暂不流通的方式。“暂不流通”对于企业而言是一个机体内存在两种不同性质的股份：流通股和非流通股；对于股民们而言，他们也是凭借这样一个市场容量来对股票进行估值和判断，这个习惯一直维持了11年。

　　然而，作为股份的天性，法人股、国家股流通的需要逐渐受到人们的关注。为解决全流通问题，2001年，在沪指创下11年来新高的2245点时，国务院出台了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，方案规定了国有股按市场价流通的原则，这一规定旋即引起了市场的恐慌，造成了股市的暴跌。事后，有专家解释，把非流通股中的国有股单挑出来用流通股股价变现，只考虑了国有股出资人利益的最大化，而使流通股股东的利益严重受损。次年6月，国有股减持被叫停，但市场却因为信心丧失从此走上了漫漫的熊市。

　　2005年，经过多方征集意见，股权分置改革大幕开启。股改着力于市场定价机制的设置，以体现对流通股股东权益的保护。因此，股改最终采取了“对价”的方式，由非流通股股东向流通股股东支付补偿，具体定价则由双方讨论和协商，并规定了非流通股上市流通的锁定期限。改革伊始，经济学家华生就在文章中兴奋地写道，“当熊市正在死亡的时候，牛市还会远吗”，但同时，和众多经济学家一样，他也对改革的具体方案可能对未来股市造成的压力表示担忧，正如他在另一篇文章中所写的，“当牛市走近的时候，它也不光是鲜花和坦途”。

　　股权分置改革带来了中国新一轮的牛市，本轮牛市也随着人们对于顶点的猜测愈走愈高，而股权分置改革的衍生产物——大小非解禁日期的逼进也成了影响人们心中挥之不去的隐忧，当股市震荡下行至3000点附近时，内外环境的变化引发了人们对股权分置改革的质疑，这也成为股市下跌的助推器。法人股与国家股应何去何从，股权分置改革定下的对价支付和“锁一爬二”的方案是否是唯一的或者是最佳的选择？身处后股改时代的人们有了更多的思考，曾参与中国最早的法人股市场建设的刘纪鹏教授说，“在深沪股市承受不了重压的前提下，让法人股暂时先在法人股市场里流通或许是一个更佳的选择，我们没有指责A股和B股两种股份并存于一个企业之中为不规范，我们也承认一个企业的A股和H股可以在两个市场上同时流通，为什么却偏偏就不容法人股的流通呢”？但是，历史毕竟不容我们做过多的假设，当解禁的压力由股改最初的想象逐渐变为现实的时候，政府关于解禁新规的出台以及大宗交易平台的设置也许可以算作是对股权分置改革所带来的风险滞后的一种及时补救吧。