中国股市三种趋势及其综合效应预估

　　如果中国社会经济基本面不出太大意外的话，中国股市在未来一段时期内，仍将会以比较高的速率上涨，这是必然的。问题是上涨之后怎么走？有三种可能，一种是暴涨暴落，由股市功能紊乱诱发全面经济衰退、社会矛盾突出，治理成本加大，管理难度增加；另一种是暴涨后出现巨幅波动，导致市场资金效率降低、资源配置功能减弱；还有一种是快速上涨后斜率改变，进入与经济增长同步平稳运行的轨道，开始全面实现股市发现价值、优化资源配置的本来功能。

　　□邹民生

　　自印花税调整引发中国股市巨幅波动之后，一些媒体特别是以中文形式能够影响中国投资者的境外媒体，对中国A股市场表现出异乎寻常的关心。比如，英国金融时报中文网上又有文章打出这样的标题，“中国股市将如何收场”云云。那么，中国股市将会向哪里去？这确实是一个不仅关系到千千万万投资者实际利益的重要问题，也是一件将会影响中国经济下一步走向的大事情。同时，当中国金融市场进一步开放，比如QFII额度刚刚从100亿美元扩增到300亿美元、各类境外资金正以不同方式介入中国市场的时候，中国股市的走向还涉及到中国投资者与境外投资者的利益博弈问题。换句话说，涉及到中国财富与经济资源的外流问题，直至成为影响中国金融安全与社会稳定的全局性问题。因此，现在谈中国股市，决不是件市场本身的小事。

　　那么，下一步中国股市将会朝哪个方向发展呢？有一个判断前提，那就是，如果中国社会经济基本面不出太大意外的话，中国股市在未来一段时期内，仍将会以比较高的速率上涨，这是必然的。问题是上涨之后怎么走？有三种可能，一种是暴涨暴落，由股市功能紊乱诱发全面经济衰退、社会矛盾突出，治理成本加大，管理难度增加；另一种是暴涨后出现巨幅波动，导致市场资金效率降低、资源配置功能减弱；还有一种是快速上涨后斜率改变，进入与经济增长同步平稳运行的轨道，开始全面实现股市发现价值、优化资源配置的本来功能。

　　先说前提，也就是中国社会经济基本面如果不出太大意外，中国股市为什么会以比较高的速率上涨。一个最基本的原因是，在全球范围内，目前中国经济社会正处在从价值被低估向价值复归的上升通道中。也就是说，中国经济的内在价值仍处在被低估的状态。在全球价值链上，中国仍处在价值评估洼陷位置，有越来越强烈和明显的来自国内和国际两个方面对中国经济内在价值回归的呼吁和强大的内生性增长所导致的价值重估的内在需求。

　　具体来说，这种低估表现在多个方面：一是劳动力价值被低估，更准确一点说，中国的人力资源价值被低估；二是存量资产价值被低估，中国多年积累的巨额国有资产，比如国有企业及其名下的各类生产要素，如土地、房产、市场网络，以及特殊时期中国国有企业对自然资源以及其他生产要素独有的行政话语权优势等等价值被漠视和低估；三是中国经济的内生性增长潜力被低估，特别是中国有13亿人口，现在又处在人口红利阶段，这种巨大的潜在增长需求，是全世界所有商人都羡慕不已的；四是中国制度性变革释放的经济活力和市场价值被低估。到明年，改革开放正好满30年。大家可以感受到的是，中国实体经济开放所创造的巨大市场需求和供给。如果以30年为一个周期，那么，下一步，中国经济将进入金融深化的新阶段，也就是说，从实体经济释放出来的制度活力，将在虚拟经济中得到重现。而随着国有资产进入市场的速度加快，资本化程度加深，中国经济将会进入比前30年更注重效率与效益的历史新时期。

　　另外还有一点，或者说第五个方面是，中国社会的人文资源和内在文化基因的潜在价值被忽视或严重低估。100多年来，中国社会承受着由农业经济向工业经济转型的巨大痛苦之中。由工业文明带来的文化冲击让中国社会变得面目全非，但中国毕竟是有连续历史的国家，有丰富的人文资源和独特完整的文化基因。在初步实现工业化之后，这些被遮蔽的人文财富将会散发出应有的经济光彩，得到合理的价值评估。这一点，几乎没有什么人意识到，这是非常遗憾、却又在可预见的时间内，肯定会反映出来的。

　　这就是中国经济社会的内在价值为什么会走上复归道路的部分理由，也是人民币为什么会升值的重要原因，同时又是股市上涨的真正基本面动力。记得去年中国

商务部长薄熙来在法国工商界的一次聚会上说，中国用2亿件衬衫才换来一架外国飞机。我们可以想一想，2亿件衬衫凝结的劳动力价值暂且不算，它所消耗的水、电、土地、化肥，以及其它资源与环境的代价是多少？这种由世界经济结构失衡导致的价值失衡如此离奇，是匪夷所思的。当时，闻者为知动容，而此信息传回中国，作为一个中国人，除了为之心酸唏嘘外，也应该感受到价值复归的巨大空间。

　　对于上述前提如果认可的话，那么，我们再来看看中国股市的三种可能趋势及其综合效应又将会是怎样一番景象。

　　一种是暴涨暴落的走势。有没有这种可能呢？这取决于两个方面，一方面是中国社会经济的基本面变坏。也就是说，由于外部或内部原因，导致社会动荡、经济大起大落，使投资者对中国社会经济的预期彻底改变，市场行为发生扭曲。这种由基本面逆转造成的系统性风险，将会引起股市功能紊乱，诱发全面的经济衰退和社会冲突；还有一方面是，中国金融特别是股市本身出现结构性问题或突发事件。比如，在制度设计和开放进程上出现问题，在政策措施上出现重大失误，从而导致作为现代经济枢纽的金融系统出现功能障碍，引发社会预期混乱，甚至经济危机。

　　在以和谐理念治理国家的今天，中国出现上面两种情况的概率有多大呢？这是一个大家自己可以思考的问题。我想，不管出现哪种状态，都不是大家愿意看到的，都是人们极力要避免的。而一旦出现上述情况，那么整个社会就要为此付出沉重代价，而不只是股市的事情。一旦如此，将会造成社会倒退，造成社会治理成本加大，管理难度增加。这无论如何都不是好事情，都是值得高度警惕的系统性危害。

　　另一种是暴涨后出现巨幅波动，导致金融信息混乱、投资信心溃散、股市效用降低、市场资金效率受损。有没有这种可能呢？也取决于两个方面，一方面是市场参与主体或利益相关者，利用人们对中国社会经济基本面的良好预期，违法违规过度炒作，导致内幕交易和短线投机盛行，市场过度背离经济基本面，而社会舆论特别是个别媒体不当炒作，用违反经济常识和娱乐化的方式处置财经信息，导致信息失真或根本歪曲事实，造成人们判断力下降、投资行为异常；另一方面是管理失误，对市场监管不当、措施失度，人为干扰市场的正常运行，导致投资者对市场的中短期预期混乱，进而蔓延到实体经济与现实生活中，影响正常的社会经济活动。

　　在宏观基本面没有质变的情况下，有没有可能出现上述情况呢？不排除有这种可能。因为目前在市场内外，方方面面都还不成熟、还不完善，制度不健全，监管执行力不到位，这就留下了市场巨幅波动的可能性。尤其是股市作为经济利益场，进入者利益诉求不同、价值取向不一、话语权不等、信息获得与处置不对称，特别是商业性中介服务机构和个别传媒，或者出于商业考虑，或者由于不懂市场规则与经济信息对称性原则，过度渲染或热衷于短线甚至超短线投机信息介绍，误导舆论，完全有可能在一段时间内酿出这种危险。尽管这是大家都不愿意看到的，但却是值得高度警惕与避免的局部性危害。

　　还有一种是以

人民币升值为参照系，高速上涨后斜率改变，进入合适的估值区间，也就是达到一定高度后，在一个新的指数基点上，并入与经济增长同步平稳运行的轨道，开始全面实现股市发现价值、优化资源配置的本来功能。这是一种比较好的结果，也是市场各方希望看到的结果。有没有这种可能呢？很有可能，这是因为，中国社会经济的基本面只要不出现意外，中国经济内在价值的回归以及内生性增长所寻求的价值重估这个基本条件没有改变，包括人口红利、制度变革红利等特殊条件没有改变，中国股市完全有可能以比较高的速率和比较稳健的方式，先上一个台阶，然后真正成为国民经济的晴雨表，实现其价值发现和资源优化配置的功能。

　　而要实现这个大家希望看到的结果，从微观上说，还需要股市中各利益相关方，如上市公司、券商、机构和个人投资者，以及其他中介机构，特别是传媒，能遵守法律法规，尊重市场，平等对待各参与主体，特别是对于那些与投资相关的信息，能按照完整、准确、全面、及时的披露原则予以传播介绍，避免用所谓典型化的方式来渲染极小概率事件，甚至为了吸引“眼球”，歪曲事实真相。这样做，既不负责任，也有失水准。特别是对于那些专业媒体来讲，就更是得不偿失了。

　　中国股市在一段时间，以比较高的斜率上升，有其特殊的历史原因。但如同发射卫星一样，怎么上升，却是大有讲究。是暴涨上去，又倒栽下来；还是暴涨上去，经过多重周折，造成多种内伤，勉强运行；还是健康快速上升，到达应有的高度之后，进入与经济发展的同步轨道，平稳运行。同时，尽可能地减少人为干扰，让股市发挥其本来功能，这既是对每个市场参与者的考验，也是对监管层智慧的检验。

　　从沪深两市16年的经历看，历史已经证明，采用非市场化的方式对待市场，代价是十分沉重的，而股权分置改革最重要的意义正在于对历史的纠偏。因此，在目前股市并非由于宏观基本面因素而出现巨幅波动，市值损失上万亿，数百家公司

股票集体出现连续三个跌停板的情况下，思考一下中国股市的未来走向，不是没有意义的。

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