宋一欣：二级半市场问题不能就事论事

　　宋一欣

　　近日，《证券时报》刊载了A股“二级半市场”问题的文章，这是一个崭新的话题。证券市场是一个新概念频出的地方，许多情况下，这种新概念的出现，反映了投资者的无奈和现行交易制度上的不完善，过去的一级半市场问题如此，现在冒出来的“二级半市场”问题亦如此。

　　按普通投资者的一般理解和人们习以为常的认识，经过证券监管部门审核而发行、经过证券交易所与中国证券登记结算公司批准或登记而交易的上市公司股份，理应不会存在交易上的困难，上市公司股份(除限制流通的外)完全可以通过证券交易所这个公开的交易平台进行交易，可是，市场上发生的问题却往往超出人们的思维定势，客观情况也确实不像投资者所简单理解的那样，居然还出现了可流通的上市公司股份长期不能流通的情况，而且在时间上并没有一个界限，也无法预见将来复牌的时间，因此，持有停牌上市公司股票的投资者无法将自己股票通过合法手段交易并及时变现，望眼欲穿而急需资金的投资者有的便“以身试法”，选择了私下交易，从而产生了一个怪诞的、令人不可思议的“二级半市场”。

　　“二级半市场”流通的股份，都是

证券交易所公开挂牌交易的

股票，由于

股权分置改革方案或重大资产重组项目从提出到批准，在信息披露上需要有一个等待期，为了公平合理起见，上市公司必须根据证券交易所的交易规则而停牌，但是，渐渐的，这种临时停牌时间越来越长，蜕变成了长期停牌，本来正常、合理的停牌慢慢地变得不正常、不合理了。这样的后果，无论监管方，投资者或上市公司管理层都没有想到。如果没有合理的停牌等待期，就没有信息披露的公平性，而停牌等待期又不能笼而统之地规定时限，因为许多方案或项目的最后批准，并不是证券交易所在交易规则中规定时限所能简单预测的，而停牌等待期的不确定性及长期化，也的确损害了投资者的合法权益。这样看来，这个问题似乎是两难的。投资者为了早日变现，如果在所谓的“二级半市场”进行私下交易，其行为将不受法律保护。如果出现法律纠纷而由法院处理，法院要么不予受理，要么会认为是无效行为而不予支持，法院这样做，根据现行法律是没有错的。

　　对此现象，我们不能就事论事，当前应该思考的问题是：这种情况是怎么产生的，为什么会产生，并如何解决。我们不能简单地责怪这个所谓“二级半市场”的形成，责怪投资者不该进行违法违规的私下交易，也不应当对产生的问题做出简单的是非论定，而应当看到，在这中间，现行审批体制、停牌机制、监管制度、交易规则以及投资者权益保护上确有值得改进之处。

　　从审批程序上看，上市公司停牌涉及很多方面，确实存在一些低效率的地方。对于这个问题，除了进行必要的体制性变革外，也有必要要求所有行政管理机关对审批程序与时限进行公示，上市公司管理层在公告停牌时也应当附上这种审批程序与时限的公示，如此，则有利于投资者对相关机关的工作进行监督。

　　但是，并不是所有停牌等待期的延长，都是由于行政管理机关的问题所引起的，许多情况是由于上市公司管理层、控股股东、实际控制人、资产重组方的原因造成的，比如，曾经发生过圣方科技公司因重组材料准备不足被监管机关退回的情况，而更多的上市公司在股改中由于利益协调不成出现僵局；更有甚者，有的上市公司出现了激烈的权力斗争而使正常经营管理秩序受到影响而导致无法复牌。对此，上市公司管理层、控股股东、实际控制人、资产重组方等应当对长期停牌承担责任。如果有必要的话，公司股东也可以根据股东代表诉讼制度起诉有关当事人，为上市公司及自己挽回损失。

　　从监管制度上看，证券监管部门应当对造成长期停牌而使投资者权益受到损害的行为进行监管，如果原因是由于上市公司方面造成的，那么就应当做出必要的处理或处罚。

　　就交易规则而言，证券交易所应当根据实际情况，对那些股改或重组暂时无望、出现僵局并损害投资者利益，但是又无须继续停牌、应当及时进行信息披露的上市公司，予以警告并要求其复牌或进行信息披露。如果面对警告而不复牌或不进行信息披露的，证券交易所可以强制复牌或强制代为信息披露。同时，交易所应当修改现行交易规则，规定各类需停牌事项的停牌时限，如果超过时限的，当事人需提出申请延长停牌时限并予以审核，并要求当事者每周披露进度情况，如果是因方案和项目审批的，应附上有关行政管理机关的审批程序与时限公示的情况说明。

　　在投资者权益保护方面，应当大力进行投资者教育，宣传在“二级半市场”进行私下交易的违法性、风险性及无法得到法律保护的特征，以加强投资者风险教育。如果持有长期停牌股票的投资者急需资金周转，劝告其可以采取股票质押贷款、融资融券等方法规避风险，合法转让。

　　(作者为上海新望闻达律师事务所合伙人)

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