中国股市应超越泡沫论

　　邝国权

　　2007年以来，在不到40个交易日内，沪深股市出现至少三轮“举世震惊”的巨幅波动，最大单日跌幅记录丝毫不逊于2001年“9·１1”翌日的美国股市。

　　市场人士普遍认为这与“泡沫论”有关。然而“泡沫”是最模糊的经济学概念之一。历史上所有的价格泡沫都是在破灭之后才被最终确认和界定出来的；被实践证明是泡沫的才是泡沫，不是靠某些经济学家用口水能吹出来、又再用手指戳破的。2000年，美国耶鲁大学经济学教授罗伯特·Ｊ·席勒出版了名著《非理性繁荣》，指出当时的美国股市有泡沫，随后美国科技股出现了大崩盘，这种巧合使席勒教授一时名震全球。但是，很少有人注意到两个事实：一是早在1996年，当时的美联储主席格林斯潘就提出了非理性繁荣(Irrational Exuberance)的概念，比席勒教授足足早了四年，结果美国股市以实际行动否定了格林斯潘“杞人忧天”式的警告，连续大涨了4年。二是事隔6年多之后，2007年美国道琼斯指数升破2000年的高点，证明美国蓝筹股已经彻底摆脱了“泡沫”的阴影；但是，纳斯达克指数却远未能回升至2000年高点，说明当时美国科技股确实存在泡沫成分。

　　回顾近半个世纪以来的全球股市，有关“泡沫”的争论出现得越来越频繁，这很可能与经济学家的社会影响力提升并被滥用有关。然而，“泡沫”的大帽子决非那么容易扣的，除了1985-1990年日本的股市泡沫，迄今在全球范围还找不到第二个公认的股市泡沫。事实上，历史上多数的所谓“泡沫”都是暂时性的。随着中国经济的快速增长，国内股市的一些泡沫成分完全可以自行消除，只要上市公司业绩持续增长，流动性长期保持充裕，国内股市的估值在股价相对稳定的条件下将逐步地恢复到长期合理水平。所谓“泡沫”不过是股市短暂的“发烧”，只要政策应对得当，退烧而不伤身是完全可以做到的。根据一些官方背景的经济学家如林毅夫、樊钢等人的主张，中国经济未来10-20年还可以维持目前的经济高增速，如果这种观点能够被历史验证的话，那么，国内股市“泡沫”根本就不是什么大问题。另一方面，

人民币升值公认是一个长期的历史趋势，光是这一点就足以支撑国内股市持续上升，直到那些“泡沫论”者彻底失去耐心和追随者为止。再者，在未来3年内，全球范围的流动性过剩几乎没有逆转的可能，在这样的大背景下，各国资产价格超出传统标准的估值范围应当是能够维持的；而新兴市场国家如中国、印度等由于经济增长的速度优势和本币升值的支持，资产价格在估值上享有溢价也是完全合理的。

　　平心而论，“泡沫论”除了有些“盛世危言”的积极作用之外，几乎没有什么理论新意，但是，该论调的潜在危害却是多方面的。其中一个最大的危害就是可能为大户肆意操纵中国股市提供了舆论工具。历史也多次证明，“估值”、“泡沫”这些概念并不是追求市场真理人士的万能工具，却经常成为股市利益集团及其代言人的口实。在一个成熟的股市里，任何时候、任何价位都有人看涨或看空，股价波动和成交放大正是股市充满活力的表现，因为只有这样的股市才有流动性，才能发挥价格发现、财富创造和再分配的功能，也只有这样才能逐步提升中国资本市场的深度、广度和正面的国际影响力。

　　“股市有风险，投资须谨慎”，这是中国老股民早已熟知的一句套话。对于监管部门，目前惟一正确的态度就是坚持维护市场“三公”、保护中小投资者的立场，重点加强对投资者的风险教育。同时，应当加快引入在成熟资本市场上证明行之有效的各种制度创新，比如“融资、融券交易”，为市场提供更多元和更有效的风险管理工具，并采取有力措施防止机构大户的羊群行为加剧市场的短期波动。比如，国外股市的经验证明，股指期货的推出有助于降低市场的中短期波幅，而带有“限制追沽”规则(Uptick Rules)的沽空制度则有助于限制股市的超涨、超跌，并促进价格发现。当然，监管部门还应当做好宏观上的统筹规划，正确引导现阶段社会储蓄资金的流向，以确保国内股市和银行体系的全局稳定。

　　展望未来10年，中国经济很需要一个长期慢牛的股市。近半年来，国内银行体系的存款出现“少增”，表面上看是股市的“赚钱效应”导致存款搬家，实际上问题的关键是政府没有提供足够的公共产品和健全的社会保障，缺乏住房、医疗、养老等基本安全网致使普罗大众变“

理财”为“发财”，纷纷将储蓄投入

股票和基金，以求获得比存款、国债利率更高的回报。

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