一文看懂特斯拉产业链 | 中信建投电新|特斯拉_新浪财经

原标题：一文看懂特斯拉产业链 | 中信建投(24.530, -0.97, -3.80%)电新来源：中信建投证券研究

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此前，美股特斯拉市值曾一度超过1900亿美元，首次超越丰田汽车成为全球市值最高的汽车公司。特斯拉CEO马斯克曾透露公司将开始“量产”Semi商用卡车，也一度带动了特斯拉概念股的大涨。

特斯拉汽车有何特点？未来如何看待产业链相关公司？中信建投证券电新首席分析师杨藻团队对特斯拉专题进行深入解读。特斯拉：进化时代特斯拉：成本筹谋特斯拉：电池风云特斯拉：峥嵘渐现特斯拉：铁锂登堂（点击蓝字进入超链接，可获取内容）1

进化时代

销量“霸榜”

2019年，特斯拉全球销量达36.75万辆，创造新记录。其中Model 3是年度最佳销量单品，2019年全年实现销量30万余辆，超过中国2020年全年纯电动乘用车单品销量前五名之和，同比2018年实现翻倍增长，而且对同等定位的燃油车型也形成了一定程度威胁。

性能霸榜特斯拉的主要产品（Model 3、已公布部分技术参数的Model Y）续航长、电耗低；国产版Model 3受限于相对保守的电池方案技术指标有所降低，但仍然在与主要国际竞争对手id.3、leaf、iX3的竞争中占据上风，遑论工况续航不足300km的Golf电动版；和自主车企产品相比，Model 3国产版的主要竞争优势在于更低的电耗、验证更充分的辅助驾驶以及部分品牌溢价；双电机长续航版续航最佳之一，同时电耗控制出色。

公司产品的畅销、性能的出众很大程度源于其力求性能领先的“技术极客”特质。

极客技术关键词：电子电气架构，直达行车电脑级别；软件升级，OTA（Over The Air-空中升级更新）引领潮流

充能-储能-用能的能量流关键词：交流异步/永磁同步电机；碳化硅基MOSFET电控系统；超级快充站&400V-250kW第三代快充

成本谋划

性能+性价比

特斯拉Model 3的国产化真正开启了中国新能源(2.460, -0.05, -1.99%)汽车中高端市场，我国新能源乘用车的销量结构有望和燃油乘用车进一步趋同。而另一方面，消费者对性能和性价比的要求，公司对利润的要求都引导国产化率提升、产品成本进一步降低。

特斯拉中国供应链2020年，特斯拉有望实现其零部件国产化率从30%到近100%的转变。多家企业进入特斯拉供应链，零部件内容涵盖动力电池及电池管理系统、热管理系统、电机电控、白车身、底盘、中控系统等。另外，多家电池材料企业是松下、LG化学与宁德时代(264.300, -5.70, -2.11%)的供应商。

宁德时代联手特斯拉

采用宁德时代三元CTP电池包，电池包体积保持不变，在保守的电池单体能量密度（218Wh/kg）情景下，特斯拉Model 3长续航双电机版可以获得约12.3%的工况续航提升；在高电池单体能量密度（245Wh/kg）情境下，特斯拉采用宁德时代CTP技术可以获得约26.4%的工况续航提升；在高电池单体能量密度&低电耗情境下，工况续航可以增加32.1%。

采用铁锂CTP电池包，电池包体积保持不变，在较高的体积/质量成组效率加持下，特斯拉Model 3长续航双电机版可以获得近似的带电量，整备质量造成的电耗增加对工况续航影响有限，最终产品工况续航可基本保持，并有较大程度降本作用；如用于标准续航版车型，使用技术参数可完全对标，并发挥降本作用。

特斯拉国产化降本高度国产化使得Model 3的物料成本可分别降至15万余元（电池技术路线沿用）和不足14万元（电池技术路线更换为宁德时代铁锂CTP）；成本总计分别降至17万余元（电池技术路线沿用）和16万余元（电池技术路线更换为宁德时代铁锂CTP）。

我们估计，保持25%毛利率对应标准续航版的降价幅度分别为9万余元/28.3%（电池技术路线沿用）和近11万元/33.4%（电池技术路线更换为宁德时代铁锂CTP）。在技术降本、大幅让利共存的假设情景下，Model 3标准续航版的售价将低至不足22万元。

同样的逻辑也适用于Model3长续航版和后续Model Y车型。类似的测算方式显示，即使不采用铁锂CTP电池技术，Model 3双电机长续航版在25%毛利率情景下售价也低于30万元；ModelY双电机长续航版可能低于40万元，单电机版本售价更低。

特斯拉产品在面对奥迪A4L、宝马3系、奔驰C级燃油车型竞品时更加从容；在面对国际龙头车企纯电动车型竞品（考虑国际版售价）时几乎可以实现“降维打击”。即使不考虑新能源汽车积分等额外的政策积极因素影响，特斯拉Model 3/Model Y仍大概率具有极强的竞争力。

电池风云

特斯拉动力电池布局：长寿命&无钴愿景

动力电池的长寿命化是新能源车产品竞争力增强、保值率提升、消费者认可的关键内容之一；包括电解液添加剂在内的底层材料领域的开发是实现上述目的的核心路径。

特斯拉在相关方面的研究初步体现出了较强的竞争力（~4000次以上深充深放），而主要动力电池企业同样在此领域持续进行研发投入与成果转化。

在不太远的将来，新能源汽车有望实现和燃油汽车的“同寿同权”。另外，长寿命电池和高镍的兼容性相对较差，适当的钴含量则大有裨益，这也说明动力电池对钴仍将有相当程度有效需求。

特斯拉收购电池技术：理想与探索

（1）干法正极：三元迎倍率挑战，硫系或奇兵出击。

干法正极材料（三元）的主要难点在于材料均匀性不足导致的电池倍率性能劣势，中镍性能指标尚难言优秀（1:1:1对应0.5C/1C，2000次循环容量保持率85%），后续性能提升需要大量工作。

同时我们对前瞻性的干法硫系正极材料及对应锂硫电池表现出较大兴趣；“无钴电池”也可能指代使用干法硫系正极材料的锂硫电池。锂硫电池的技术难度非常大，倍率不高、寿命不足、自放电较明显、体积能量密度有待提高等问题仍需解决，所以材料体系构建、机理分析与性能测试等更多的理论有待完善、实验有待完成、数据有待披露。

（2）干法负极：倍率同迎接挑战，期待预锂化硅碳突破。

干法负极材料的主要难点同样在于材料均匀性不足导致的电池倍率性能劣势；但是干法预锂化在硅碳负极本身的性能进一步完善过程中或有相对较好表现。

（3）离子液体+富硅负极：瑕瑜互见，前方高能。

我们认为：“离子液体+富硅负极”电池技术的主要难点在于离子液体的高昂成本、低温电导差，高温电池容量衰减大，硅基负极材料循环过程中的体积和表面状态改变显著；最终体现为电池的循环寿命偏低、倍率性能较差、使用温度范围受限。

但是我们也同时认为，硅表面包覆、离子液体改性等手段使电池性能有进一步优化空间，依托此技术路线的高能量密度电池（300Wh/kg以上，维持倍率，循环寿命从100次到可接受程度）实现前景相对较高。尚存差距，特斯拉已知电池技术pk中国龙头特斯拉在动力电池领域的入局相当程度上对提升产业景气度、吸引人才进入相应领域有积极作用，但是进行动力电池基础研发、建设测试线及有限最终量产的可能性远大于大规模扩产。现有动力电池产业格局大概率不会被特斯拉颠覆，现有材料体系大概率在较长一段时间内仍是产业的主流选择；立足低成本需求的中低端车型磷酸铁锂电池部分回暖、立足长续航需求的三元高镍化等技术趋势确定性强；长寿命电池技术（中镍钴稳）趋势确定性强。

中国动力(21.660, -0.07, -0.32%)电池供应链和特斯拉的关系仍将仍以优势互补为主。历经发展，中国动力电池供应链从弱到强，并且诞生了国际性电池龙头和一批出色的材料、结构件等企业；符合产业趋势、技术实力强劲、成本控制到位的供应链公司有望持续获取新能源汽车产业腾飞红利。

特斯拉是卓越的先驱和合作者，但我国动力电池供应链乃至新能源汽车产业链的命运始终在自己手中。

峥嵘渐现

销量持续强势

百尺竿头，2020年1季度特斯拉产销保持高增速。

2020年同比2019年，产量增幅33%，其中Model S/X增幅9%，Model 3/Y增幅39%；销量增幅40%，其中Model S/X增幅1%，Model3/Y增幅50%。从产销规模和增速来看，Model 3/Y都是特斯拉的主力产品。事实上Model 3在2019年基础上继续保持高景气。

疫情下的特斯拉

美国方面：

中国方面：

2020年3月我国新能源乘用车批发销量（含特斯拉）5.6万辆，同比下滑了49.2%，环比2月增长了4倍。1-3月销量同比2019年因高基数、疫情影响有一定程度下滑，和2018年水平相当。Model 3标准续航升级版的相对优势使得B级轿车占比从2019年的极少提升至2020年1-3月的约23%。

特斯拉上海工厂受疫情影响有限。虽曾于1月30日起暂时关闭，但2月10日开始复产，2月20日即全面复产；线下门店2月17日开始逐步恢复营业。总体而言，2020年1-3月，特斯拉Model 3国产化效果显著，仅以Model 3标准续航升级版一款车型即取得了较高的销量。特斯拉“后招”分析

Model 3长续航单电机版的强势使得标准续航升级版锋芒不再，成本充分降低后仍然如此。所以我们认为，特斯拉推出长续航单电机版并定以相对“亲民”售价也就意味着搭载宁德时代磷酸铁锂电池（暂非CTP，以图早日上市销售）的Model 3标准续航升级版车型受重视程度得到提升，其产销规模或超市场预期。

我们估计，搭载55kWh磷酸铁锂电池可降本近万元，使得标准续航升级版和长续航版的成本差距拉大到4万元以上；这种差距有利于灵活调整定价体现整车定位的差异化，并吸引更多消费者。如面世顺利，采用非CTP技术的磷酸铁锂电池的Model 3标准续航升级版2020年销量或达5万辆。

中国供应链对特斯拉Model 3成本降低的显著作用或将引发更深远的影响，特斯拉国产化契机之下，以动力电池为代表的中国新能源汽车供应链将统治我国新能源汽车市场，自电池材料出发，从电芯-模组-电池包到电芯-模组-电池包和无模组电池共存按需选择，从性价比为主到性价比-性能兼顾，最终成功走向全球。

建议投资者关注全球动力电池龙头企业及产业链优质供应商：正极材料：容百科技(37.550, -1.55, -3.96%)、当升科技(44.990, -0.26, -0.57%)、长远锂科、厦门钨业(19.210, -0.35, -1.79%)、德方纳米(37.840, -1.20, -3.07%)、湘潭电化(11.170, 0.06, 0.54%)；负极材料：中科电气(16.550, 0.24, 1.47%)、凯金能源；电解液：天赐材料(20.880, -0.74, -3.42%)、新宙邦(36.100, -1.59, -4.22%)；隔膜：恩捷股份(32.680, -0.77, -2.30%)；结构件：科达利(130.880, -4.60, -3.40%)；电气部件：宏发股份(33.620, -0.16, -0.47%)。

风险分析：特斯拉Model 3销量、成本降幅不及预期，磷酸铁锂版本车型面世节奏不及预期；Model Y国产化进度不及预期；特斯拉产品技术竞争力优势降低；动力电池性能增幅不及预期、成本降幅不及预期；新能源汽车安全事故风险，新能源汽车产业政策不及预期，基础设施建设不及预期；新冠疫情对产业影响超预期。

铁锂登堂

偕行铁锂6月，Model 3磷酸铁锂版车型的具体信息由工信部发布。该车工况续航468km，电池系统能量密度125Wh/kg，动力性和长续航版保持一致。和此前的标准续航版相比，整车工况续航略有提升；整备质量有所增加；百公里电耗略有提升；功率性能（车速）有所提升；电池系统能量密度有相当程度下降。和长续航版相比，整备质量一致，续航差约200km。

我们认为，特斯拉选择方形磷酸铁锂电池作为廉价Model 3车型的突破口，可能具有以下考量：成本方面，当前和三元圆柱电池相比铁锂方形电池度电成本降幅在约百元以上，电池包成本降幅在约万元量级，可以为整车定价带来更大的弹性空间。整车推出周期方面，特斯拉此前均使用圆柱高镍NCA/NCM电池，短时间内切换方形电池技术路线已经略有挑战，再使用安全性相对较差的三元材料方形动力电池则对整车安全设计的要求更高，使用铁锂电池利用铁锂材料本征安全裕度有利于保证整车如期推出。最后是整车性能方面，Model 3磷酸铁锂版设置如此的技术参数，有对动力性（以及快充能力）需求的原因，有整车开发周期相对较短参数调教略保守的原因，但是也有磷酸铁锂电池的本征原因：有模组设计条件下，铁锂/三元电池包的体积成组效率、质量成组效率均接近，所以铁锂电池系统能量密度比较受限。

那么，有没有什么手段可以提升电池包，尤其是铁锂电池包的体积成组效率呢？我国动力电池双雄宁德时代、比亚迪(361.820, -13.68, -3.64%)均掌握了“无模组”电池技术（宁德时代从电池单体-电池包角度出发命名为“CTP”，比亚迪从电池单体形状角度命名为“刀片电池”，以下非必要情况不做区分），动力电池包的体积成组效率（及部分质量成组效率）可由此获得提升。瞻：路线竞存依托更低的度电成本，磷酸铁锂的经济性优势一直存在，但传统模组设计方式使得其对应整车的工况续航相对偏低（有技术参数验证的长续航传统模组铁锂车型只有腾势、Model 3），叠加补贴对电池系统能量密度的偏好，磷酸铁锂车型产品竞争力总体不足，甚至磷酸铁锂版Model 3标准续航版加入也不会在根本上改变这一点。长远考虑，即使不计算补贴，同等续航条件下有模组铁锂经济性的优势有限（估计在0.3万元以内），还需要容忍更大的体积和更差的低温性能，所以传统模组设计条件下铁锂部分回暖，而三元电池极大概率保持明显优势地位。

无模组技术对三元和铁锂电池包都有性能提升、成本降低的积极作用，但其和磷酸铁锂的契合度更高。铁锂材料的本征安全性使得无模组电池包单位体积内的储能活性物质“含量百分比”得以有效提升，相当程度上在电池包层面弥补了铁锂材料本身本身对锂电压较低、容量较低的缺陷。无模组磷酸铁锂电池包对应整车的工况续航上限得以有效拓展，“里程焦虑”对铁锂车型都可能不复存在，使得铁锂技术在争取较高级别车型搭载方面也具有了相当竞争力；同等续航相比无模组磷酸铁锂电池的经济性优势得以扩大（估计在0.5万元级别），综合考虑无模组磷酸铁锂电池的竞争力显著增强。综上，我们认为，未来新能源汽车按客户实际需求选择电池将成为较普遍的方式；从材料、单体到电池包，理论性能估计到实际需求体现可能会有所不同。在这个过程中，三元正极电池大概率将维持其出货量、配套车型的主导地位；而依托无模组技术，磷酸铁锂电池满足用户需求的能力将在相当程度上得到提升，市场份额也大概率将进一步回暖。

我们估计，2020年是磷酸铁锂回暖的开局之年，2021年是多个无模组磷酸铁锂车型规模化获得市场验证的年份。2020年、2021年我国新能源汽车磷酸铁锂电池用量将分别达28GWh、38.7GWh，年增速分别为32.7%、38.2%（假设商用、专用车铁锂电池用量保持不变）。

2022年以后，无论铁锂、三元，无模组（少模组）均有望成为纯电动乘用车电池包的主流基本方案。当前特斯拉Model 3磷酸铁锂版是多个限制因素下的现实选择，其后续车型有相当概率将搭配无模组磷酸铁锂/三元动力电池；其他主流车企的车型也有较大可能跟进，从而共同提升电动汽车的市场竞争力、推升电动汽车的市场份额。

投资评价和建议

我们看好特斯拉产品国产化进程及中国供应链的后续表现。我们认为无模组技术有望跻身动力电池包技术的主流方案，由此推荐我国动力电池龙头，新能源汽车和三电系统先驱比亚迪（由汽车组覆盖）；我们认为磷酸铁锂电池有望逐步复苏，由此推荐磷酸铁锂正极材料龙头德方纳米、湘潭电化。另外，无模组技术对电池包热管理的要求增加，也建议投资者关注热管理相关标的三花智控(30.320, -2.10, -6.48%)、银轮股份(30.700, -2.30, -6.97%)等（由家电组、汽车组分别覆盖）。

证券研究报告名称:《特斯拉：进化时代》

对外发布时间：2020年1月23日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨藻执业证书编号：S1440520010003

吕娟执业证书编号：S1440519080001

证券研究报告名称:《特斯拉：成本筹谋》

对外发布时间：2020年2月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨藻执业证书编号：S1440520010003

研究助理：张亦弛、张鹏

证券研究报告名称:《特斯拉：电池风云》

对外发布时间：2020年3月3日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨藻执业证书编号：S1440520010003

研究助理：张亦弛、张鹏

证券研究报告名称:《特斯拉：峥嵘渐现》

对外发布时间：2020年4月13日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨藻执业证书编号：S1440520010003

研究助理：张亦弛、张鹏

证券研究报告名称:《特斯拉：铁锂登堂》

对外发布时间：2020年6月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

杨藻执业证书编号：S1440520010003

张亦弛执业证书编号：S1440520040001

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