证券行业：逐渐推出创新业务将成催化剂(7)

　　未来我国的证券行业将在创新业务的推动下真正实现分化。对于一些优质券商来说，他们在新业务的开展中将占据大部分的市场，从而实现盈利手段的多元化并减少市场波动对其产生的影响。同时我们也认为在相当长一段时间里，由于监管部门对经纪业务牌照的严格限制，大多数券商仍将生存下来，并最终演变成为集中于传统业务的中小型券商。

　　这种分化将逐步开始体现在对上市公司的估值过程中。

　　特殊行业的估值困境

　　本轮下跌中券商股波动性较大的特征得到了尽情的发挥。如果我们对市场的假设条件已经发生了根本性的转变，那么可以说券商的基本面和估值水平都会受到很大的影响。

　　由于券商行业的特殊性，成熟市场中的券商估值水平较市场平均水平有一定的折价。事实上，这一折价已经在A股市场上的估值水平上显现了出来。从中信证券的估值水平上看，即使是在最高点，中信证券的估值水平也只是达到了A股市场的平均水平。而对于增长性明显不如中信证券的宏源证券来说，前期价格确实存在一定的高估。

　　2007年各券商的盈利水平普遍实现了300%到400%以上增长。

　　在现有的业务结构下，2008年的增长率下跌并无悬念。但是从市场对券商给予的估值水平来看，2007年5月以后，即使是在最高的价格上，投资者也没有认为这种超过300%或者更高的增长率是可以持续的。从这个意义上说，增长速度的放缓也就不足以作为进一步放低券商估值水平的理由。

　　从我们前面的分析中可以看到，即使是在相对保守的假设前提下，券商整体的传统业务仍然能够保持同步大市的增长，而在创新业务逐步推出的情况下，优质券商将成为我国资本市场发展的最大收益者。从这一点上看，优质券商的估值应该较其他券商具有相当的溢价