铜市场展望：铜价整体步入牛市的次级循环阶段(6)

　　2.CFTC 期货及期权持仓结构

    图22 COMEX非商业性净持仓规模及铜价对比

　　　　2006 年以来，国际基金造势力量在铜市上的持仓结构逐步完成了从敬多到净空的转换，其中，更是在上半年依靠空头的止损盘将铜价推高到了8800 美圆附近，整体来看，其多翻空的过程较显冗长，阶段性的牛熊转换时间也拉长，这造成了铜价的大幅度动荡。截止目前，COMEX 铜市持仓规模从2005 年底的103119 水平下降至2006 年底的68920 水平，减少幅度达到了33%，且基金在铜市场上持有净空单的规模已经达到了近19000 张，2005 年年底时为净多单2761 张，这在目前对铜价的压力是客观存在的，也是下半年以来，铜价难以续创新高且不断回落的主要原因；此外，商业性方面持仓结构截止2006 年底保持净多局面，净多额度保持在22852 张左右的水平，而2005 年底时为净空4000张左右。商业性方面继续保持对基金的对峙局面。

　　 图23 LME铜价及当月期权持仓

　　 图24 LME铜价及隔月期权持仓

　　　　就LME 期权方面及持仓分布来看，我们注意到自2006 年年中之后近月期权合约的看跌期权的成交量和持仓量有明显增加，这体现出市场对铜价的预期看法转向悲观以及对后期铜价上涨的潜在保护性措施。

　　整体上看，期货期权持仓结构截止目前呈现空头格局，支持本年度期价下滑的主要动力来源于非商业性方面多翻空的操作，主动性抛空力量的进入导致期价出现回落走势，而商业性方面随着高位套保意愿的逐步消退，其高抛低吸的操作手法继续得到明显体现，并与非商业性方面形成对峙。

　　3.进出口政策等因素

　　2005 年以来，我国在铜进出口贸易上一直采取“宽进严出”的政策导向，主要体现在两个方面：一是随着国内铜冶炼行业产能的不断扩张，国内精炼铜产量近些年来一直保持两位数的增长，这直接导致了国内新增资源的增加，并直接使国内减少了精炼铜的进口量并加大了铜精矿的进口量。

　　另外一方面是，国内宏观调控政策的出台直接抑制了高能耗的产品出口，早自2005年1 月1 日起，我国就上调了精炼铜出口关税的税率，将其由零关税上调为5%，但并未对铜材出口税率进行调整，此外，自2006 年1 月1 日起正式将进口废铜或铜精矿，出口未锻轧铜列入加工贸易禁止目录，并不再审批新的加工贸易合同，进一步加强了我国对于铜产品进出口政策的导向。随后又有一系列如2006年年4月10日，精炼铜及铜合金的出口税率由5%上调至10%，铜材的出口税率由零调至10%；9月15日取消了精炼铜、铜合金和铜及铜合金粉末的出口退税；并将其它所有铜加工材和铜制品的出口退税率由13%一律下调至5%；11 月1 日继续将铜、镍、电解铝等11 项有色金属产品的出口关税税率再次上调到15%，一系列关税调控政策显示出，国家针对抑制铜产品出口，首要满足内需为主的政策导向；2006年底，《2007年关税实施方案》出台，未精炼铜，

　　电解精炼用铜阳极从2%调整至0%；铜废碎料从1.5%下调至0%等，其中废铜进口对国内铜价产生影响较大，从今年进口数据来看，11月份后废铜进口出现明显增加，部分抵消了精炼铜进口减少带来的影响，并会给国内铜价带来一定的压制。

　　上述调控措施直接导致了国内冶炼行业对国际铜精矿依赖程度的加大以及原料定价权地位的逐步丧失，且随着进出口政策的调整也导致出口减少以及进口相应便宜局面的产生。

　 图25 国内精炼铜及进口对比图

　 图26国内外进口及价差对比图

　　随着人民币升值步伐的加快，内外比价关系也呈现减小趋势，而进口成本的下降也促使国内进口两逐步加大，特别是随着国内与智利零关税政策的启动，废铜进口关税下调等政策影响，相对更为廉价的铜及铜产品进口渠道完全打开，对国内市场供给产生了一定的冲击作用，这也是国内铜价下半年逐步下滑的原因之一，并可能会继续对明年铜价产生压力。