易纲的使命：保持币值稳定 维护整个金融系统稳定

　　金峰

　　过去二十年，历经1997年亚洲金融危机和2008年国际金融危机，一个激荡的时代选择了周小川作为时代的印记，而塑造这个时代的元素仍在继续发酵。

　　3月19日，60岁的易纲接过了周小川的旗帜，成为新一任中国人民银行行长。自1997年加入人民银行以来，易纲在人民银行一待二十年，由一个关注现实的经济金融学者最终转型为顶级金融官员。

　　在难以复制的职业生涯中，周小川是他的上级，也是影响他最重要的人物。

　　借用19世纪法国大文豪雨果评价伏尔泰语，周小川不只是一个人，而是整整一个时代。在他担任央行行长的16年，时代呈现了这样一幅图景：伴随着2001中国这艘巨轮成功入世，接下来不可遏止的全球化浪潮，将中国推向了世界工厂的地位，短短15年，中国GDP总量从2003年的1.65万亿美元一跃至12.24万亿美元，GDP排名从全球第六跃居全球第二，人民币随之在全球崛起，2005年以来频繁的中美贸易争论和汇率争议让人民银行市场曝光在镁光灯下，大国央行，周小川成为中国的新名片；2009年之后中国积极参与全球规则制定，2016年人民币成功加入SDR，作为周小川副手、长期担任央行副行长兼外管局局长的易纲，可谓居功至伟。

　　在此期间中国庞大的国有金融体系借助1997年亚洲金融危机和2001年入世外部压力倒逼，先后于1999年和2003-2010年两次以外科手术般的制度大变革得以脱胎换骨。无论是1999年成立不良资产公司剥离和财政注资，还是2003-2010国有四大行一系列债务剥离、财务重组、引进战投、股改上市，周小川都是当之无愧的改革设计师、操刀者。作为市场化改革的重要推动者，易纲在完善央行货币政策框架、推动利率市场化、金融业对外开放方面的所作的努力也有目共睹。

　　与此同时，2009年中国为应对国际金融危机推出“四万亿”刺激计划，副作用已显现。过去5年，中国经济处于速度换档期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期三期叠加之下，股市、债市、汇市、楼市金融乱象丛生，各种金融风险不断积聚，房地产泡沫扩大，银行坏账上升，资本流出和人民币贬值压力增大……

　　这是中央为何2017年提出用三年时间打好金融防风险攻坚战的的背景，也是新一届政府肩负的重要使命。2017年10月十九大金融系统代表团的讨论会上，周小川公开讲到中国要重点防止出现明斯基时刻，一石激起千层浪。

　　“如果经济中的顺周期因素太多，使这个周期波动被巨大的放大，在繁荣的时期过于乐观，也会造成矛盾的积累，到一定时候就会出现所谓明斯基时刻，这种瞬间的剧烈调整，是我们要重点防止的。”

　　周小川的公开讲话，被赋予临别赠言的性质，也是对继任者们的嘱托和告诫。中国经济金融确实需要一场杠杆和债务拆弹行动，易纲肩负的使命，用他的话讲，一是保持币值的稳定，二是维护整个金融系统的稳定。

　　“在决定性时刻，不要过度担心行动的危险，而要担心不行动的危险。”一位熟悉央行的权威人士借用丘吉尔的话如是说，“作为经济学家的易纲和作为央行行长的易纲，其拥有高超的专业素养和国际化视野将帮助他取得成功；而他在中央财经领导小组办公室的履职经验则有助于央行与更高决策层的协调和沟通，对央行行长来说，良好的沟通力和执行力也很重要。”

　　学者官员成长史

　　1977年高考恢复后成功考取北大经济系，1980年代公派留美，博士毕业后留校任教，1990年代毅然回国……易纲的个人成长史，就是一部改革开放当代史。他日后的诸多经济学思考与实践，触发点往往是他的日常生活经验。

　　“这年我19岁。邓小平先生果断恢复的高考，改变了我的一生。”四十年后，易纲回忆1977年12月冬天的那场高考时，如是写到。

　　“我是直到最后才报名高考，本想考理科数学系，后来觉得时间太紧，没有时间复习物理和化学了，所以选择了报考文科。我的第一选择是政法（后来的法律系），因为听说需要政审，我的家庭出身有问题，就改报经济学了。至于第一志愿报北京大学，纯属撞大运，根本没有期望北大会录取我。”

　　1977年，邓小平恢复高考的决定改变了一代知青的命运，19岁的易纲有幸成为一份子，告别了下乡生涯，成功考取北京大学经济系。1977级在新中国历史上也成为难以复制的一代，那年冬天570多万考生涌入考场，最后录取率仅为4.6%，被淹没了十年的人才集体爆发。易纲北大经济系1977级的同学当中，毕井泉、海闻、刘伟、张小 强、石小敏……都成为日后叱咤中国经济界响当当的人物。

　　1980年，在北大经济系读大三的易纲，被选派去美国插班读本科，1982年在美国哈姆林大学获工商管理学士学位。1982年进入美国获得伊利诺伊大学经济系读研究生，所学专业是计量经济学，1986年获得博士学位，随后在印第安纳大学开始了八年的教学生涯。

　　“30岁以前，我的研究领域主要是计量经济学，曾经在美、欧学术期刊上发表过十来篇有关计量经济学的论文。其实，我真正的研究兴趣是中国经济，特别是中国金融问题，尽管当时我还不知道‘金融是现代经济的核心’这一命题。在我感到生计比较稳定之后，就把几乎所有的时间都投入到了有关中国经济问题的研究之中。”

　　易纲在他2003年出版的《中国的货币化进程》一书中表达了他对国内经济问题的高度关注。1988年的中国恰逢惊心动魄的价格闯关改革，这一年，由价格放开引发的抢购潮，成为10年中最大的一次经济波动，中国发生了严重的通货膨胀，通胀率一度达到27.9%，政府不得不紧急叫停“物价闯关”，对经济实行全面“治理整顿”。

　　1988年严重的通货膨胀成为远在美国的易纲当时最关心的问题之一。当时弗里德曼“一切通货膨胀都是货币现象”观点传入中国，许多经济学家认为货币超发是通胀高企的根源。

　　1990年—1993年期间，易纲发表了8篇英文论文，聚焦研究中国通货膨胀、价格波动和货币需求之间的关系。他研究发现，中国货币供应量增长率的快速增长主要是因为经济体制改革使中国经济的货币化程度不断提高，产生大量的由于体制变革造成的货币需求，所谓西方经济学家所言的强迫储蓄和货币悬空并不是主要原因。

　　这一段时期的研究都是围绕中国的货币化进程展开的。“当年，我一直为中国的货币化进程辩护，然而自95年以来中国M与GDP比率的不断攀升引起了我的忧虑，我有点为（M/GDP）比率担心。货币是以政府信誉为基础的，中国只有政府信誉，民间信誉薄弱，造成中国直接融资不发达，资本市场发展滞后，这是中国经济金融发展的一大难题。”2003年易纲将这些研究积集成《中国的货币化进程》一书。

　　中国1990年代上半段中国再次经历了通胀和投资过热，1994年朱镕基成功实现了宏观调控软着陆；而进入1990年代下半段，亚洲金融危机引发的通缩则成为回国后易纲的新课题。1997年亚洲金融危机爆发，易纲撰写了《谨防通货紧缩的危险》，并于1998年初组织北京大学中国经济研究中心宏观组写了几篇文章，如《寻求多重目标下的有效政策组合》等，这些文章对1998年以来的通货紧缩研究产生了重要影响。

　　“大多数教科书和工具书都把通货紧缩定义为物价的持续下降，这并不全面。我一直强调，通货紧缩应该具有‘两个特征，一个伴随’：一个特征是物价的持续下跌，另一个特征是货币供应量减少；‘一个伴随’是它通常伴随着经济衰退。”

　　在易纲看来，通货紧缩的深层原因是信用制度的破坏；建立并完善中国的信用制度才是治理通货紧缩的根本。

　　正是因为对通胀-通缩热点问题的专业研究引发了决策层的注意，易纲1997年被调任中国人民银行货币政策委员会副秘书长。学而优则仕，对于一个致力于经世致用的学者而言，这是成长最好的机会。

　　此时距他1994年回国已经有四年之久。1994年，是易纲人生又一个重要转折点，这一年他决定告别美国优渥的中产阶级生活只身回国。此前一年的6月，41岁的林毅夫、35岁的易纲和34岁的张维迎分别从北京、美国和英国赶赴中国海南，参加中国向市场经济转变国际研讨会，三人志趣相投一拍即合决定一起回国创办一个中国经济的研究机构，这就是日后名重天下的北京大学中国经济研究中心（CCER，1994年8月创办，易纲是创办人之一）。

　　在央行旁边的民族饭店，他的北大同学潘慕平问易纲，你现在挣多少钱。900多块。当时，在投行的潘慕平一天挣的钱相当于易纲一个月的工资。

　　1998年6月，时任国家信息中心常务副主任的刘鹤做了一项影响至今的决定。他和经济学者樊纲等人发起成立了“中国经济50人论坛”，而易纲是这个智囊团体的重要一员，50人论坛从成立之初就吸引了吴敬琏、林毅夫、周小川、楼继伟等一大批知名经济学者，他们无一例外都是坚定的市场派和改革派。

　　为什么是易纲？

　　进入人民银行的易纲，开始了漫长的学术官员历练里程。2003年易纲担任人民银行货币政策司司长，并于次年任人民银行行长助理。2007年12月升任人民银行副行长，2009年至2015年期间兼任国家外汇管理局局长。

　　20年间，易纲历经2003-2005年投资过热和宏观整顿；2008-2009年国际金融危机大背景下的宏观冷热剧变；2012-2013欧债危机叠加下的中国“钱荒”挑战；2014-2017的货币放与收背景下的币值稳定和金融稳定双重考验，其坚定的市场化理念和渐进改革的实用主义态度获得了更多人的赏识，也帮助他度过了2015年汇改争议。

　　2014年易纲出任中央财经领导小组办公室副主任，与老朋友刘鹤一起工作的三年，二人相似的市场化理念一定迸发出诸多火花。人民币加入SDR的努力可堪称双方默契的成果。

　　2016年中国试图通过推动人民币纳入SDR进一步金融开放以倒逼国内改革，易纲作为重要参与者，亲力亲为。

　　“加入SDR不是一劳永逸的，不要忘记SDR每五年做一次审查，一种货币在符合条件的时候可以加入SDR，当它不符合条件的时候也可以退出SDR。”易纲回忆这一历程时说，“所以我们要牢记我们要继续推进改革开放。”

　　2009年-2016年间，易纲兼任外汇管理局局长，中国外汇储备规模从2.2万亿美元一路飙升，最高时至3.9万亿美元。如何实现巨额外汇储备保值增值，易纲尝试了诸多努力，2010年从华尔街挖来了全球最大的债券基金太平洋投资管理公司董事总经理朱长虹。

　　811汇改之后，做空和唱空人民币的声音此起彼伏，易纲坚定地向外界传递这样一个信号，人民币不存在持续贬值的基础——

　　第一，中国经济保持中高速增长的态势没有改变。中国的劳动生产率和全要素生产率还在稳步提高。第二，中国的经常项，特别是货物贸易还存在着非常大的顺差，我们的FDI（对外直接投资）和ODI（外来直接投资）都是稳步增长的。第三，外汇储备是充裕的。从中长期来看，人民币汇率的预期会回归到基本面，回归到人民币保持基本稳定的基本面。

　　事后证明，他是正确的。无论外界如何抨击，易纲坚守自己市场化改革立场——

　　“一个僵化的、固定的汇率是不适合中国国情的，也是不可持续的。一个有弹性的汇率形成机制肯定会对经济的长期发展更有利。”

　　“在汇率改革过程中，汇率正常双向波动是不可避免的，长远目标是建立清洁汇率浮动制度。从现行体制到这一目标的实现是一个过程”。而对于人民币加入SDR后可能出现的跨境资金流动的增加，易纲则表示：“如果我国政策的设计和出台的时机比较合适，就要充分考虑流入的效应和流出的效应。如果政策设计得比较巧妙，可以把流入和流出的政策平衡地出台……就能够把风险和单向的流动最小化”。

　　作为长期货币政策最前沿的制定者，易纲是人民银行政策框架不断“进化”的重要设计者。中国作为一个转轨经济体，其货币政策框架从数量型工具向价格型工具转变过程中，渐进改革考验操刀者的智慧。

　　二十年间，中国宏观周期冷热之间，货币政策往往会成为批评宏观政策的重要靶子，关于货币超发的批评不绝于耳，作为冷静的经济学家，易纲有着清醒的认知——

　　从全球各主要新兴市场及转型国家的实践来看，目前货币数量目标对于这些国家中央银行的吸引力不断减小，但由于市场经济与金融体系不发达等结构性原因，完全基于价格型的货币政策调控体系又不可能一蹴而就。那么，究竟应采取何种货币政策规则就成为了这些央行面临的重大现实挑战，转型中的我国也不例外。虽然近年来，我国经济金融改革及利率市场化的进程在不断加快，但数量型工具仍在发挥重要作用，这就使得“量”和“价”相互协调以共同实现货币政策调控目标成为可能，即在经济转型时期实施以货币数量和利率价格工具并用的混合规则，这无疑也是现阶段我国货币政策的重要现实特征。

　　易纲多次强调，货币政策是一门科学，更是一种艺术。特别是在货币政策操作等方面，存在着诸多的策略选择问题。他尤其看重预期管理在货币政策组合箱中发挥的作用——

　　现代预期管理理论强调央行“怎么说”和“说什么”，从而实现“不战而屈人之兵”的境界，货币政策的有效性很大程度上取决于市场预期是否稳定。同时，货币政策的演进发展也是一个理论与现实不断创新的过程。例如，货币政策操作的传统做法是调控收益率曲线中的短期利率，但此次国际金融危机以来，各主要央行的“扭曲操作”事实上强化了对中长期利率的调控。（2014年以来），中国央行采取了一系列我国央行进行的一系列货币政策工具的创新，其中似乎也包含了部分中长期利率调控的“印迹”。此外，随着资本市场在国民经济中的重要性不断提高，货币当局是否应该事前去阻止资产泡沫破裂，还是在事后采取一些措施，该“两难”问题至今仍时常困扰着各国中央银行，这些都值得我们重新审视。

　　（2016 易纲：转型中的中国货币政策——《货币数量、利率调控与政策转型》序言）

　　易纲在2009年前后发表的两篇重要文章——（《改革开放三十年来人民币汇率体制的演变》；《中国改革开放三十年的利率市场化进程》），如实表达了他的市场化理念和渐进改革实用主义理念——

　　“我笃信市场经济，坚信市场经济能给中国人民带来福祉，一直不遗余力地推进利率市场化改革，但近来变得有些保守，对于中国如何进一步推进利率市场化没有想清楚，困惑主要如下：一方面，产权清晰、自由竞争和退出机制使深入推进利率市场化的必要条件，而这些条件在中国是否完全具备？另一方面，如果允许存贷款利率由商业银行完全自主定价，是否允许银行业完全的自由竞争、是否有相应的退出机制？”

　　易纲指出：“培育SHIBOR或其他市场基准是中国进一步推进利率市场化在浅层次上的必要条件， 而产权清晰和所有制多元化、打破垄断、有序退出、预算硬约束则是在更深层次上的必要条件”。而利率市场化不意味着放任自流，2015年易纲在人民日报撰文提出：“利率市场化并非一放了之，利率仍然是需要调控的。

　　实用主义理念跃然纸上。

　　易纲的挑战

　　易纲成长历程不同于改革开放，尤其是1990年代的中央银行历届行长。他没有周小川、戴相龙那般从中央到地方，再到金融机构多层次多方位的历练程序，早在数月前，外界为谁会成为周小川的接班人时，一位央行内部人士将向笔者表达了完美的央行行长人选必须具备两大条件——

　　第一，作为一名技术官员，他首先应该是名杰出的经济学家，对全球和中国问题有着独到的框架和解决方案，通俗点，既能与耶伦（鲍威尔）、拉加德、德拉吉、卡尼谈笑风生，又要能像小川一样拿出国内问题解决方案（金融改革和金融安全框架构建师），不仅是中国大国经济金融外交的闪亮名片，更是经济金融领域的智囊、军师和改革执行者。

　　第二，作为一名官员，他得有足够的政治资源争取央行货币政策的相对独立性，向上能争取更多的高层支持；面对同仁，诸如财政、发改委和金融监管部门，能有足够的话语权和资源调动协调能力，向下则能够很好地传达中央银行的政策预期，获得市场的充分信任。

　　毫无疑问，易纲以三十年的学术和实践已经证明了他完美地符合了第一条；而作为一名技术官员，其在中财办的工作履历必然会为其未来作为央行行长的政治协调能力加分，他与领导人在市场化、产权保护、全面开放等诸多理念上遥相呼应。

　　专业技术和政治素养，双重考验，全球第二大经济体的中央银行行长，其压力显然要超过美联储主席，更何况在这样一个特殊时刻。周小川临别赠言，防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题，无论是明斯基时刻，还是灰犀牛、黑天鹅，全面说明了金融体系面临的严峻性。

　　一句话，中国正处在化解金融风险的时间窗口，如果冷静面对、积极稳妥处置，就会赢得主动；如果思想麻痹、措施不力不当，风险就会扩散。

　　央行面临的挑战在哪里？一是如何在金融稳定委员会的领导下，健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架；二是如何与未来新成立的银保会和证监会，建立一套可持续的有效运行的监管协调框架。

　　且看易纲在央行的第二十一年。

　　（本文作者供职于金融机构，文章只代表作者本人立场，不构成投资参考意见）

责任编辑：谢海平