任泽平：金融业曾出现大量监管套利 现在该有所收敛

　　2018年1月23日，由中国发展研究基金会主办的博智宏观论坛第二十六次月度例会召开。会议主题为“如何防范化解地方债务风险”。恒大集团首席经济学家（副总裁级）兼恒大经济研究院院长、博智宏观论坛学术委员会委员任泽平受邀出席会议并发表看法。

　　以下为演讲实录：

　　当前，地方债务风险和金融风险主要是机制问题而非规模问题。如果不理顺机制打破刚兑，即使现在清理完地方债，以后同样的问题还是会卷土重来。因此关键是建立机制，买单要买出效果。

　　2010年以后，经济增速基本呈现单边下行。自2016年以来，经济增速呈L型企稳态势，经济发展进入新的平台，这是一个时间窗口期，去杠杆成为一个宏观战略。在这一背景下，关键是要建立对无效投资的约束，推动高质量发展。而有效投资具有外溢性，即便成本略高也还是要鼓励，不能完全以市场评价收益。

　　很多金融问题的背后是财政问题，金融风险的背后是财政风险。2009年出现大规模融资需求，2010年宏观调控后，融资需求仍在但供给不足，加之2012年金融自由化，影子银行体系崛起。影子体系规模达几十万亿，主要就是银行的钱，包括理财29万亿，以及券商资管资金的几十万亿。按照金融监管，金融机构不能给产能过剩的国企、地方融资平台和不达标的企业提供融资，而影子体系却可以向没有约束的融资行为提供融资。影子银行体系不是金融创新，它本质上是一种监管套利。可以说，金融问题和财政问题实际是一个硬币的两个方面，是国企、政府的预算软约束带来的问题。自2016年以来，券商资管新规不断出台，尤其在2016年下半年，监管层已对债券代持和委托贷款进行了全面清理。

　　基于大量调研，当务之急最大的风险来自于中小房企和中小金融机构绑在一起的风险。金融监管加强以后，不仅货币和信贷收紧，影子信托、券商资管的体系也在收紧，中小房企既无法从正规金融体系融资，也不再能通过影子体系获得融资了，直接后果就是资金链断裂。例如北京的一家房企曾在2016-2017年大规模扩张，投资了大量的商改住，踩了政策的底线。它的负债成本很高，但现在不让推进商改住，房子不能卖，结果在无法获取银行贷款、信托又收紧的情况下，该企业资金链断裂，导致其房地产业务全部被冻结。

　　十次危机九次地产。目前全国股票市场价值50万亿，债券市场有60万亿，加起来110万亿，而全国的房子加起来有300万亿。2015年的股灾和2016年的债灾对中国经济都没有太大影响，然而房子是大事，尤其中小房企的杠杆率最高，会给影子体系业绩带来下行压力。但我认为商改住的问题并非无法化解，解决之策就是政府提供鼓励政策，让大的房企并购中小房企，这相当于化解不良风险。

　　影子银行缩表、去通道，其实就是金融行业挤水分。金融行业过去出现大量违规监管套利，机构赚了很多钱，现在应该有所收敛。影子银行体系面临大规模收缩的压力，因为它的业务确实不符合政策导向，它是在以钱炒钱，是资金黑洞。当然，私募、股权PE是真正支持实体经济的。新时代的四大发明一开始都得不到正规金融融资，都是靠风投，像摩拜单车、微信支付，这些都是中国的优势。

　　再过一年，美国的这轮经济复苏时间将在其经济史上创最长记录，为什么美国这次复苏时间目前在历史上排在第二位，真的值得我们好好研究。其原因在于美国2008年金融危机以后采取了宽货币、严监管的政策，没有暴露金融结构的脆弱性，因此走得比较长远。而在2008年以前美国的复苏是在宽货币、宽监管以及各种加杠杆下实现的。再看中国，2008年金融危机后，2012年我国出现金融自由化和宽货币、宽监管，以致带来大量的杠杆和影子体系。2016-2017年的去杠杆有利于经济增速L型企稳和新周期更加持续，也就是新的增长平台更健康、更可持续，而如果不去掉杠杆，它就是庞氏融资，会引发更大的问题。我们需要宽货币、严监管加上强改革的政策组合来化解金融风险。

　　（中国发展研究基金会 蔡俊韬 整理）

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