实施从紧货币政策：央行的新挑战

　　记者 宋焱

　　12月5日闭幕的中央经济工作会议透露出重要信息：明年要实施稳健的财政政策和从紧的货币政策。这意味着，随着当前中国经济过热趋势的显现，自1997年亚洲金融危机后，伴随中国经济走过长达10年时间的“稳健的货币政策”将适时淡出，“从紧的货币政策”将走上中国经济的前台。

　　11月27日中共中央政治局会议就已确定了2008年中国宏观调控的首要任务，由“一个防止”增加为“两个防止”：防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，并提出“要坚持好字优先”的要求，货币政策基调调整的意图不言自明。然而，对于央行而言，将“从紧”二字落实到货币政策的实际操作过程中，无疑是一个新的挑战。

　　今年以来，针对经济运行中的银行体系流动性偏多和货币信贷扩张压力较大的问题，央行按照党中央、国务院的统一部署，实施稳健的货币政策，适度加大了调控力度：连续5次加息、9次上调存款准备金率，同时发行特别国债回收流动性，并通过引导信贷结构调整，稳步推进金融企业改革，增强

人民币汇率弹性，加快外汇管理体制改革等多种举措，促进经济金融协调发展。

　　央行宏观调控的不断加力，对维护总量平衡发挥了积极作用，保持了金融运行的总体平稳。但不容忽视的是，从总体上看，当前的宏观调控压力依然较大。一方面，货币信贷扩张压力依然较大，广义货币供应量M2“控而不降”，持续远离预定目标；另一方面，高企的居民消费价格指数(CPI)涨幅也加剧了通货膨胀的压力。10月份公布的数据显示，截至10月末，广义货币供应量(M2)余额为39.42万亿元，同比增长18.47%；CPI反弹至6.5%，达到11年来最高水平。在此形势下，相关专家学者认为，明年的货币政策取向定位于“从紧”，几乎已没有疑义。

　　具体到货币政策操作层面，中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军认为，当前央行实施“从紧”的货币政策面临几个选择：一是进一步加大流动性对冲的力度，可能采取的措施包括上调存款准备金率、发行央票或特别国债；二是发挥利率和汇率对通货膨胀的控制力度，也就是继续加息或加快

人民币升值的步伐；三是加大对银行信贷的控制，在对全年银行信贷总量进行控制的基础上，进一步控制好信贷投放的节奏。

　　“但从现实情况来看，央行采取上述货币政策措施的难度也不容忽视。”赵锡军指出，央行货币政策的实施难度主要体现在：随着存款准备金率的频繁上调，银行体系的存款准备金率已经达到13.5%，超过1988年创下的13%的历史高位；与此同时，央行货币政策的操作空间也在不断被缩减：9次上调存款准备金率，使银行体系的存款准备金率达到历史新高，必然面对来自商业银行方面的阻力；在5次加息后继续加息势必会进一步刺激外资涌入，从而增加人民币升值的压力；此外，发行央行票据以及提高存款准备金率虽然减少了货币供应量，但也将抬高货币市场利率。

　　因此，赵锡军认为，相对而言，前两种操作的实施难度比较大，控制银行信贷则更为可行。针对前一段时间市场上流传的一种说法，即为防止商业银行年初“早放贷，早收益”，央行在确定信贷调控目标时，可以将目前的“年度指标调控”细化分解为“季度指标调控”，他认为，此次中央经济工作会议首次提出要“严格控制信贷投放节奏”，在此形势下，将信贷调控目标进一步细化，也不失为央行的一种可行选择。

　　值得关注的是，央行行长周小川近日撰文称，诊断具体问题并给出处方时，要避免误读历史，尽可能避免矫枉过正而导致的“超调”，避免给下一次危机埋下导火索。这一论断不免引发人们对于“从紧”货币政策负面效果的警觉。

　　中金公司首席经济学家哈继铭认为，“从紧”的货币政策可能存在一些副作用。如果美国次级贷危机进一步深化，明年全球经济特别是美国经济大滑坡，

中国经济将难以独善其身，到时候再加上国内从紧货币政策的影响，中国经济骤然变冷的可能性是存在的。因此，必须重视“从紧”滑向“极度从紧”的可能。但他仍对中国经济的前景表示乐观，认为受外部需求放缓的影响，明年中国出口增速不会放缓，将使经济增速小幅放缓，但内需会保持强劲。他预测，中国经济明年不会硬着陆，而将继续保持高增长，达到11%左右。

　　更多专家学者则认为，明年的货币政策取向定位于“从紧”是形势所需，但单凭货币政策一己之力显然无法解决所有问题。从长期来看，宏观调控的局势越来越严峻，但货币政策只能缓解而不能彻底遏制当前经济运行中存在的过热苗头，因此货币政策发挥更多的作用，还需要有其它相关政策手段的配合，发挥政策协力，从根本上解决经济结构失衡问题。