曾经的死多头全力做空 基金会否成为反向指标

　　曾经的死多头如今却在千点附近全力做空

　　以消费升级类行业为主体的防御型股票曾经在较长的一段时间内，呈现出逆市强势上涨的夺目行情，在持续下跌的熊市中演绎出基于价值判断的盈利模式。据统计，在2004年12月21日至2005年4月26日的最近一个波段中，沪指下跌8%以上，而相当一部分二线蓝筹股则创出高达50%以上的涨幅。然而，自上月末开始，市况发生了完全相反的变化，价值股成为市 场下跌的主要力量。在2005年4月26日至6月2日的期间内，大部分价值股的跌幅超过了大盘，而在大盘加速逼近1000点的重要关口附近，价值股的跌势并无减缓的迹象。昨日云南白药(资讯 行情 论坛)、苏宁电器(资讯 行情 论坛)等个股的跌停，对价值理念形成严峻考验。一个不容回避的问题是：价值股的持续下跌是对自身盈利模式的否定，还是对当前市场环境的主动应对？而另一个更具实战意义的问题是：基金会成为市场的反向指标吗？

　　多因素促蓝筹下跌

　　价值投资的核心是寻找价值低估的股票，但面对绩优股匮乏、宏观经济增速预期减缓的市场环境下，大量机构不得不集中杀入少量抗风险能力强的二线蓝筹股，其结果必然是估值水平的迅速提高。在4月26日的高点，绝大部分二线蓝筹股的市盈率高出20倍，甚至达到30、40倍左右的水平，即使经过近段时间的下跌，20倍市盈率以下的股票也比较少见，而目前A股市场的平均市盈率水平大约在17倍。显然，即使考虑优质股票必要的溢价因素，二线蓝筹股也存在一定程度的高估。而从众多机构的持有心态看，在获利较为丰厚的状态下，落袋为安的心态也愈加强烈。因此一旦有人先行卖出，筹码立即会出现松动，出于落后被套的担心，获利盘的杀出必然非常集中和强烈。

　　虽然这类股票在经营中具有较强的抗风险能力，但经济增速减缓的预期毕竟不是一个正面影响，而个别股票业绩的下滑还是比较明显的，这对机构持筹心态的稳定无疑是不利的。此外，经过前期的不断挖掘，二线蓝筹股的价格已远高于市场平均水平，目前A股的平均价格已不足5元，而这类股票中20元以上的价格并不罕见，在大盘持续走弱的情况下，市场恐高症的存在使继续跟进的资金明显减弱。在拉高愈来愈吃力的情况下，机构选择获利了结不能不说是一个明智的选择。

　　从板块间博弈的角度看，市场中已不乏市盈率低于10倍、具有较好业绩的个股，这些股票经过前期持续下跌，已处于极度超跌状态，几乎没有继续下跌的空间。比较而言，在这类股票上挖掘一些机会可能会更容易一些，与其持有无拉升空间的高价高估股，倒不如腾出资金在超跌的低估股票上寻找新的机会，这自然会影响到机构的操作思路。

　　补跌成见底信号？

　　二线蓝筹股在熊市下的频频逆市上涨，曾被看做大盘的反向指标，如今它们的持续下跌是否也会成为一种反向指标，昭示着大盘止跌的到来？

　　单纯从板块间轮动的市场规律看，这一判断含有一定的道理。无论是绩优股还是绩差股，都脱离不了波段运行的轨迹，只是由于投资理念、风险偏好、资金供应等方面的影响，不同类股票的牛熊交替并不会表现出一致性。价值理念主宰市场行为的期间，绩差股必然少有问津，而投机资金活跃的时候，价值股也会遭遇冷落，所以二者之间通常是此熊彼牛的关系。由于绩差股与绩优股数量的极为悬殊，前期二线蓝筹股的上涨根本无法遏止大量绩差股对大盘的下拉作用，但这种趋势演变到极致，市况的变化必然不可避免。像汽车、钢铁、电力等前期遭遇大幅下跌的股票，大部分已失去继续下跌的动力，即使是一些绩差股也出现筹码锁定的迹象，可以说，一旦有资金开始活跃，这些股票会有更大的机会。从价值挖掘的角度看，在周期性行业景气看好的时期，二线蓝筹股的表现并不突出，存在价值低估的空间。因此，一旦经济周期出现下滑的预期，二线蓝筹股就成为机构回避风险的主要场所。可以说，前期二线蓝筹股的逆市走强，更主要的原因是基金出于未来经济走向预期而做出的估值模式调整，所谓反向指标只不过是这种价值挖掘背后的表象。

　　现在的问题在于，在股权分置改革试点逐步推进的市场环境下，原有的估值模式正面临着考验。随着大量非流通股的走向流通，如何创新出符合市场的估值模式成为投资者急待解决的核心问题。显然，这种理念层面的变更很难一蹴而就的，毕竟从试点到全流通还有一段不少的时间，面对这一前所未有的新生事物，单凭预期和想象，投资者是不会草率行事的，这需要思想理念的积淀和市场实践的反复淘炼。我们认为，目前二线蓝筹股的下跌，更多的原因是机构在未理清估值环境的趋向之前，做出的暂时回避。从这一点来看，机构在腾出资金之后，需要一段时间的思考和观望，然后再逐步推出新投资模式的市场实践，力图把风险控制在最低限度内。可以说，目前二线蓝筹股的下跌是新旧估值模式交替的过渡期，就此断言是市场底部的信号还为时尚早。

　　投资理念如何演变

　　二线蓝筹股经过数次挣扎后的加速下跌往往意味着中期调整的确立，短期内估计很难会产生新的有效接盘，中间的大多反弹均应视做持筹机构的造势出货，盲目追高面临的风险很大。但这种短期的估值模式冲击，并不是对价值理念的简单否定，而是对其表现形式更新的内在要求，其价值挖掘的核心主旨是不变的。

　　可以认为，二线蓝筹股的调整，既是估值环境发生变化引致的机构主动应对，也是估值结构极端化的市场反应。随着市场环境的逐渐明朗，价值理念仍将主导投资者行为。可以预言，二线蓝筹股在经历过较为充分的调整之后，仍会得到主流资金的青睐，而大量低价、低估的个股也会得到合理的价值重估。

　　目前，大盘正处于1000点附近的整数关口，估计已有不少资金想在千点做一波反弹，但从大盘的历史走势看，1000点是一个作为不大的点位，人为赋予的理想化支撑的意义更大一些。市场仍需要充分的磨练和整合以消化各种不确定因素，方能诞生新的可观的投资机会。

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　　作者：华泰证券 庄虔华

　　(来源：上海证券报)