吉利入股戴姆勒谜局：复制海航模式？话语权从何来？

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　　吉利入股戴姆勒谜局：复制海航模式？话语权从何而来？

　　经济观察报记者 刘晓林 北京报道 “从资本角度来说，‘李书福’这一次确实做的漂亮！”针对吉利成功入股德国戴姆勒股份并成为最大股东一事，一位不愿透露姓名的专业人士对经济观察报记者表达了对由衷的赞叹。他认为，无论接下来如何发展，李书福都已贡献了一次堪称是“教科书式”的经典案例，但过度的赞誉，也遮盖了这次入股背后的本来面目。

　　2月24日，吉利控股集团在其官方微信中宣布，旗下吉利集团有限公司（由吉利控股集团董事长李书福拥有、浙江吉利控股集团有限公司管理）已通过海外企业主体Tenaclou3　Prospect　Investment　Lim-ited，在二级市场上收购了戴姆勒股份公司（以下简称“戴姆勒”）9.69%具有表决权的股份，进而成为戴姆勒最大的单一股东，并将长期持有该股权。随后，戴姆勒也在官方平台确认，吉利已拥有该公司逾1.036亿股的投票权，市值近90亿美元（约500亿元人民币）。

　　李书福的这一“疯狂之举”显然超越了国人的想象，更超越想象的是其资本运作的高段位手法。戴姆勒股权分散、股东结构稳定，历史上，戴姆勒唯一一次增发是在2008年金融危机之时，其通过可转债的形式，引入了卡塔尔和科威特两个主权基金。在李书福进入之前，科威特投资局（Kuwait　Investment　Authority）一直是戴姆勒最大的股东，占6.8%的股权。

　　但在戴姆勒拒绝增发后，执着的李书福果断采取了在二级市场收购的方式，通过复杂的资本运作，利用金融工具衍生产品，李书福成功地规避了德国3%和5%的两条股权收购的强制披露红线，揭晓之日，展示给外界的是一起悄然完成的大规模股票交易，打破了戴姆勒维持十年之久的稳定股权结构，并撬动吉利汽车（00175.HK）上市公司一日之内市值增值百亿。

　　但在赞誉平复后，创造了历史的李书福，也触动了同行和监管机构的敏感神经。无论是对戴姆勒现有的中国合资伙伴——北汽集团和比亚迪（002594.SZ），还是其子公司——戴姆勒的竞争对手沃尔沃，以及确保德国本土企业的技术及管理架构安全的德国监管机构而言，这都不是一起能被轻松接受的交易。

　　而且，到目前为止，李书福与戴姆勒CEO蔡澈的不为人知的协议，以及吉利在财务投资之外的合作诉求也已经引发了无限想象力。与科威特投资局至今仍只是一个财务投资人，且戴姆勒现有股东也多为纯财务投资不同，李书福的诉求高调而直接：希望与戴姆勒在包括电动车、智能出行等方面展开合作。作为佐证，关于其谋求戴姆勒监事会成员身份但遭遇阻力的消息不断传出。

　　2月28日，国内媒体报道称，李书福在接受德国媒体采访时否认了对戴姆勒监事会席位的谋求，称“这不是我目前的工作重点”。“短期内，吉利入股戴姆勒将只是财务投资而已。”上述专业人士也表示。他也指出，戴姆勒这一传统德国企业的监事会，并不容易进入，该监事会是由经济界名流主导的“圈子”，李书福很难融入。

　　尽管如此，吉利集团旗下子公司——沃尔沃汽车已陡生波澜，由于母公司吉利入股了戴姆勒，而戴姆勒是卡车制造巨头沃尔沃集团的主要竞争对手，因此，“不被信任”的沃尔沃汽车CEO　Hakan　Samuelsson已丧失再度当选集团董事会成员的可能。

　　不得不提的是，对国内业界而言，李书福成为“中国车企入股戴姆勒”这一新闻的主角确属意外，业界预设多年的主角是已经与戴姆勒展开全方位合作的国有车企集团——北汽集团。李书福的长驱直入使得北汽集团从2012年起就开始谋求，并在2015年几近达成的与戴姆勒交叉持股的计划再次受到关注。

　　而经济观察报从知情人士处获悉，由于北汽集团国企身份令这一操作复杂，这一计划目前仍无进展。似乎是早有准备，在吉利宣布入股戴姆勒的第二天，戴姆勒与北京奔驰共同宣布，将投资119亿元人民币，在北京顺利建造全新的豪华车生产基地，并再次强调双方将展开从传统燃油车到电动车的全方位合作。

　　除此之外，在吉利入股戴姆勒前夕，戴姆勒入股北汽新能源也正式获批，戴姆勒成为一个手持合资伙伴旗下两家上市公司股权的外资车企。据悉，按照与北汽新能源签署的协议，双方未来将展开电动车技术层面的合作，而且这种合作是排他性的，对双方都有约束。“吉利和戴姆勒的下文如何发展谁也不知道，但戴姆勒和北汽新能源的协议是有限制条款的，而戴姆勒是对合规要求严格、并以此立身的企业。”接近北汽新能源的知情人士称。

　　巧妙地规避监管红线

　　过去一周，业界都在试图解密，探寻李书福是如何“悄无声息”的获得戴姆勒近10%股份的。一个共识是，从2017年9月发起持股要约，到今年2月24日公开投资结果，李书福与蔡澈是经过了诚恳商谈的。

　　蔡澈的内心是否经历了挣扎不得而知，但这个来自中国的知名企业家的胆识和诚意一定是对其有所打动的，“定向增发不可能，二级市场自己去买吧，”蔡澈给出此表态后，便不再对此事进行更多回应，包括今年2月初的奔驰2017年业绩发布会上，也是一副“我不知道他买的怎么样了”的姿态。

　　戴姆勒旗下有当今世界最值钱的汽车品牌——奔驰，2017年，在奔驰全球销量超过宝马、奥迪后，戴姆勒已经再次成为全球第一大豪华汽车生产商、最大的商用车制造商和第二大卡车生产商。收到蔡澈意向的李书福快速在二级市场展开收购。公开收购到有足够表决权的股票并不容易，按照德国的相关证券监管法规，购买方直接购买一家上市企业的股权比例超过3%，就应该进行披露；即使采取自己买一部分，同时通过银行等机构代持一部分的方式，也要在两方股权合计超过5%时也要强制披露。

　　“李书福一夜之间宣布已获得戴姆勒9.69%的股权，超过两条红线，但恰恰低于10%。他应该是走了两条路径”，上述专业人士表示。“首先是吉利自己买了一部分，低于3%，比如2.99%，这需要很长时间。因为戴姆勒的股票交易量不大，在不影响股价的情况下，2.99%的股权估计需要几个月的时间才能买到手。同时，银行帮着买，两方面加起来估计买到了4.9%左右。另外的不到5%，应该是按照类似于国内所说的融券的方式。融券加上衍生品的机制，再加上其之前购买的股票，共同构成9.69%的股权”。

　　所谓融券，简单而言，就是证券公司将自有股票或客户投资账户中的股票借给做空投资者。投资者借证券来出售，到期返还相同种类和数量的证券并支付利息。而在国内媒体的解密中，也提到“自11月开始，投行在二级市场采取直接买入和借股的方式开始收购戴姆勒股票”。最终的交易结构中，二级市场直接收购占到4.9%，而剩余4.79%部分采取向对冲基金借股的方式进行。今年2月，两部分股权合并，一次性交割给吉利方面。

　　“这是非常好的资本运作，因为如果真的是用这种金融工具衍生品的话，兑付的成本并没有特别的高。而2月25日吉利的股票最高涨幅达到8%点多，收盘涨6%点多，以2000亿的市值来算，就是增值了100多亿。”上述专业人士称。2月26日，在港上市公司吉利汽车发布澄清公告称，公司并非吉利控股收购戴姆勒部分股权的订约方，且就该收购而言并无与吉利控股合作。而李书福也在收购的第一时间表示，收购资金是“吉利海外公司通过海外资本市场安排，实现收购资金自我平衡。”

　　除此之外，在更多的解密中，以兴业银行、摩根史坦利为操盘手，股权受让公司Tenaclou3　Prospect　Investment　Limit-ed的可疑背景，以及领子期权组合等关键词纷纷出现，虽然有媒体指出其中不乏地方政府资金，但这并不妨碍，破解李书福收购戴姆勒股权中对金融工具和资本运作路径的组合使用，已成为国内证券业从业者津津乐道的新课题。

　　但与此同时，对于作为实业家的李书福在证券市场的一系列动作，也导致担忧吉利重蹈“海航模式”的声音渐起。“买遍全球”的海航集团不断放大杠杆融资支持并购的滚雪球式发展模式饱受质疑，70%的股权质押也给企业带来巨大风险。据路透社3月1日报道称，吉利控股集团正在筹办31亿欧元（约合38亿美元）五年期贷款，用于收购瑞典卡车生产商沃尔沃集团8.2%股权，在收购完成后，吉利将成为沃尔沃集团的最大单一股东。两次大手入股所需的庞大的资金来源，目前尚不能清晰的了解，背后显然会有更多的故事。

　　耗时6年北汽为何未能入股？

　　在吉利宣布成为戴姆勒最大股东的第二天发布投资公告，北京汽车（HK1958，北汽股份在港上市公司）的此举被认为显然不是巧合，作为戴姆勒在中国最稳固的合资伙伴，北汽宣称：戴姆勒将与合资公司北京奔驰共同投资超过人民币119亿元（约合15亿欧元），打造北京奔驰新的豪华车生产基地。根据投资计划，该新厂区将国产包括新能源电动车型在内的多款奔驰产品，并将拥有完整的豪华车制造体系。

　　次日，在戴姆勒的官网上，这起长篇公告作为图片头条，完全“覆盖”了李书福成为戴姆勒股权投资人的短消息。但这并不能冲淡外界关于“北汽为什么还没能入股戴姆勒”的追问。戴姆勒股权一直是中国投资者的“香饽饽”。但在北汽集团与戴姆勒在2013年达成“北戴合”协议中，明确了未来将交叉持股的方向后，戴姆勒便不曾再有绯闻传出。

　　“其实最早在2012年启动‘北戴合’的时候，就商谈到这个内容，那时候股价还低呢，才二三十欧元”。接近北汽集团的知情人士表示。2013年2月，“北戴合”项目签署，北汽和戴姆勒签署了三项重大股权协议：第一，戴姆勒股份将持有北汽股份12%的股权；第二，北汽股份在合资公司北京奔驰中的股权将增至51%；第三，戴姆勒在北京奔驰销售公司的股份将增至51%。

　　在2013年9月的法兰克福车展上，蔡澈公开表示：“关于北汽持股戴姆勒，我们的确有这样的计划，但细节问题仍需进一步探讨和协商。”但在当年年底的外电报道中，蔡澈又否定了北汽会直接入股的说法，称对来自中国方面的投资持欢迎态度，但方式限于从市场中购买股票，而非直接入股。

　　“北汽肯定是谋求在一级市场的公开增发形式入股。”上述知情人士称，与吉利相比，北汽的国企机制并不能给予其足够的投资灵活性。但北汽自身并未放弃交叉持有戴姆勒股权的努力。2015年8月，北京奔驰十周年庆典上，北汽集团董事长徐和谊首度透露，北汽正在与戴姆勒商谈收购戴姆勒股权的事。入股戴姆勒的谈判在2013年双方签订一揽子战略协议后就已启动，由于德国相关法规的严谨与繁复，在之前两年中，北汽与戴姆勒一直在走相关的审批流程。

　　徐和谊当时表示，“目前（指2015年）已进入最后阶段，预计在今年年底前出最终结果。”而至于股比，徐和谊表示，戴姆勒已经是北汽股份的第三大股东，而北汽入股戴姆勒后也“不会是小股东”，肯定是数得上的“第几大股东”。北汽入股戴姆勒在徐和谊的设想中，将从股比、到所拥有的权益上，都会创下中国企业入股跨国车企的新高度。

　　但事情显然没有预想的顺利，此后北汽入股戴姆勒一事便如石沉大海。据悉，对于吉利入股戴姆勒的举措，北汽意外之余也保持观望中，至于北汽入股戴姆勒的事宜，上述知情人士表示，“目前还没有具体动作”。

　　但戴姆勒对北汽的投资却从未停止，今年2月初，国家发改委审批同意戴姆勒收购北汽新能源的相关股份。目前，北汽新能源借重组S*ST前锋而实现A股上市的计划正在待审批中，在S*ST前锋重组计划中，北汽新能源的股权评估值为288.5亿元，戴姆勒所占股比为3.83%。据悉，上市计划最快将在今年4月实现。这意味着，在北汽集团现有的两家整车上市企业中，都将有戴姆勒的股权存在。“国企的对外合资合作，更多的是从产业的角度出发，引进来的更多。”该知情人士称。

　　而除了此前发生在先的与比亚迪的新能源合资，戴姆勒与北汽新能源的合作协议中，也明确规定了限制性条款，蔡澈曾亲口强调，对任何交易而言，合规性至关重要。这也意味着，吉利要想谋求与戴姆勒在电动车领域的合作，将面临多道门槛。

　　难入戴姆勒的“圈子”？

　　截至目前为止，针对入股戴姆勒，吉利和李书福共发声三次，第一次是收购之后解释为什么入股戴姆勒，第二次是澄清吉利控股并未参非收购实体，第三次则是否认谋求进入戴姆勒监事会。“短期来看，吉利就只是购买了一支股票而已”。上述专业人士称，虽然李书福有与戴姆勒深度融合的期望，但在稳固的戴姆勒管理体制下，对外开放的底线是十分敏感的。

　　据介绍，戴姆勒的监事一共20个，其中10位社会名流，10位职工代表。10位名流则都是欧洲顶级机构的知名人士，像德国铁路、德意志银行等，“这些人组成的监事会，这就类似于一个圈子。在这样一种法人治理构架下，不是说买了一些股票就可以成为监事的。”在德国媒体看来，吉利要进入戴姆勒的决策层也几乎是不可能的。

　　而李书福要想融入这个圈子，难度显然超过任何一起跨国收购。对于李书福因为手持最大股比而有可能获得监事席位这一问题，德国监管机构也颇为关注。德国经济部长Zypries表示，“吉利作为戴姆勒的竞争企业，需要就入股动机作出解释。允许竞争企业的代表获得监事会席位是有问题的。”据悉，拥有戴姆勒股权超过3%的雷诺-日产公司及其高管也未出现在戴姆勒的监事会当中。

　　吉利显然知道这其中的难度。2月28日，吉利方面接受国内媒体采访时，透露了李书福对德国媒体的表态，“我们遵守德国法律和戴姆勒公司章程，尊重戴姆勒的公司治理架构、价值和文化，公开、透明地开展各项工作。目前而言，我尚未要求寻求戴姆勒监事会席位，这不是我目前的工作重点。”李书福的工作重点是什么？业内分析，正如其2月25日所表达的，“我们必须实现合作，这个股权投资才有意义。我们的任何的投资，任何的股权拥有，都必须要实现战略合作，都必须要为我们的核心产业服务，这是一种战略上的思考。”

　　吉利的目标是成为在全球有影响力的汽车制造商，但其在传统乘用车领域刚刚突破瓶颈之时，汽车“四化”大潮来临。车企抢占新的合作资源，大众与江淮、长城与宝马同样是例证。而戴姆勒显然是李书福最期待的合作对象，戴姆勒不仅拥有最先进的技术，也是坚持传统汽车制造商要主导未来产业发展的主要力量。今年1月蔡澈在接受经济观察报记者采访时候明确表示，“在自动驾驶上，我们要尽力自己开发技术，要拥有自己的专利，依赖于芯片公司等合作就失去了自主性”，他强调所有的基础数据和关键技术，都要自己掌握，才能对其产生作用。

　　但对于已经在新能源领域与比亚迪和北汽展开合作，并在出行领域快速推进的戴姆勒而言，与吉利合作的收益与风险衡量，显然还需要更多时间来思考。而对于吉利入股戴姆勒，可以赞誉，但过分的夸大其实际意义也是不足取的。

责任编辑：郭一晨 SF160